中青旅：休閑景區(qū)龍頭靜待疫后復(fù)蘇

賀天瑞

市場進(jìn)入2023年后明顯呈現(xiàn)回暖態(tài)勢，資金做多熱情不斷恢復(fù)，這一方面與宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇態(tài)勢高度相關(guān)，另外一方面則顯示市場資金的開始布局未來可能出現(xiàn)的大級(jí)別行情。從策略的角度，此時(shí)應(yīng)以耐心持股待漲為主，注意觀察市場波動(dòng)結(jié)構(gòu)的變化。

選股方面，我們認(rèn)為中期內(nèi)仍可積極參與“疫后復(fù)蘇”大主題的交易，但應(yīng)當(dāng)注意規(guī)避短期炒作過于劇烈的個(gè)股，可以選擇具備堅(jiān)實(shí)疫后復(fù)蘇邏輯、業(yè)績支撐明確、股價(jià)未被爆炒的公司。

中青旅（600138）是國內(nèi)綜合旅游標(biāo)桿。中青旅自1980年成立，為國內(nèi)首家旅行社類企業(yè)。成立以來不斷優(yōu)化發(fā)展，已形成以“中青旅”品牌為核心，以“遨游”、“耀悅”等為旅行社業(yè)務(wù)骨干子品牌，以“烏鎮(zhèn)”、“古北水鎮(zhèn)”為景區(qū)業(yè)務(wù)骨干子品牌的多品牌產(chǎn)品體系。目前公司業(yè)務(wù)布局全面，品牌價(jià)值深入人心，不斷推進(jìn)大旅游生態(tài)。

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從長期投資的角度，我們可關(guān)注公司具備的股東優(yōu)勢，中青旅背靠光大集團(tuán)，是唯一一家擁有中央大型金融控股集團(tuán)發(fā)展背景的旅游類上市公司。公司于2017年底，按照中央群團(tuán)改革精神，從共青團(tuán)中央整體劃轉(zhuǎn)至中國光大集團(tuán)，列入光大集團(tuán)一級(jí)直屬企業(yè)序列，公司的實(shí)際控制人也由共青團(tuán)中央變更為國務(wù)院。光大控股有利于公司持續(xù)增強(qiáng)資本實(shí)力，獲取更多的中央企業(yè)政策支持和對(duì)外合作優(yōu)勢，掌控更加豐富的協(xié)同業(yè)務(wù)資源，對(duì)公司快速培育可復(fù)制的核心競爭力、實(shí)現(xiàn)跨越發(fā)展具有重要的推動(dòng)作用和戰(zhàn)略意義。

業(yè)務(wù)模式+經(jīng)營業(yè)績

從業(yè)務(wù)模式上看，中青旅擁有多元化業(yè)務(wù)布局，主營業(yè)務(wù)包括景區(qū)業(yè)務(wù)、旅行社業(yè)務(wù)、酒店業(yè)務(wù)、整合營銷業(yè)務(wù)以及策略性投資業(yè)務(wù)，其中主打“烏鎮(zhèn)”、“古北水鎮(zhèn)”景區(qū)業(yè)務(wù)。從股權(quán)結(jié)構(gòu)上看，中青旅背靠光大集團(tuán)，為中國第一家擁有中央大型金融控股集團(tuán)發(fā)展背景的旅游類上市公司，資本實(shí)力雄厚。

從經(jīng)營業(yè)績上看，2020年，中青旅業(yè)務(wù)受新冠肺炎疫情影響，整體營收/歸母凈利潤同比減少49.12%/139.1%。2021年隨著疫情緩解，業(yè)績逐漸恢復(fù)，公司實(shí)現(xiàn)營收86.35億元/歸母凈利潤0.21億元，收入結(jié)構(gòu)有所改變。

在營業(yè)構(gòu)成上，疫情前公司前三大收入來源為旅行社業(yè)務(wù)、IT產(chǎn)品銷售與技術(shù)服務(wù)、企業(yè)會(huì)展，收入占比分別為34%、27%、19%。疫情后，主營出境游的旅行社業(yè)務(wù)收入大幅下降，會(huì)展業(yè)務(wù)也受到較大影響，IT產(chǎn)品銷售與技術(shù)服務(wù)成為第一大收入來源，2021年收入占比48%，其次是企業(yè)會(huì)展和景區(qū)業(yè)務(wù)，收入占比分別為20%和10%。

從毛利構(gòu)成看，景區(qū)運(yùn)營仍是第一大利潤來源。盈利端，雖然受到疫情沖擊，景區(qū)經(jīng)營依舊是主要毛利來源，2021年占比38.5%。另外疫情后，整合營銷和IT產(chǎn)品銷售與服務(wù)業(yè)務(wù)的毛利占比上升，2021年占比分別為29%和15%。

出行需求集中釋放，業(yè)績彈性值得期待

太平洋證券分析師王湛指出，旅游行業(yè)此前受疫情影響而不斷反復(fù)，但基于國家政策支持，看好疫后發(fā)展。疫情爆發(fā)和局部反復(fù)致使旅游行業(yè)復(fù)蘇受阻，復(fù)蘇之路曲折。隨著國家政策的逐步放開以及人們出行方式改變，預(yù)計(jì)在疫情修復(fù)階段，旅游數(shù)據(jù)快速恢復(fù)，民眾出行需求集中釋放。

另外，受疫情及政策影響，居民出行偏好也有所變化，周邊游更受青睞。2020年起，根據(jù)疫情防控需要，各地政府多次鼓勵(lì)“就地過節(jié)”。國內(nèi)旅游業(yè)也呈現(xiàn)新的發(fā)展趨勢，人們的出游半徑在縮短，短途周邊游成新趨勢。據(jù)中國旅游研究部數(shù)據(jù)，2022年元旦旅游居民出游半徑由2021年的136.3公里收縮到110.3公里，收縮至去年同期的80.9％，城鎮(zhèn)居民普遍選擇省內(nèi)、市內(nèi)及城市周邊近郊游，“就地過節(jié)”成為多數(shù)人的選擇。這在一定程度上有利于主打景區(qū)業(yè)務(wù)的中青旅。

景區(qū)業(yè)務(wù)或成業(yè)績爆點(diǎn)

景區(qū)業(yè)務(wù)為中青旅第一大利潤來源。公司擁有烏鎮(zhèn)和古北水鎮(zhèn)兩個(gè)優(yōu)質(zhì)景區(qū)，2019年分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入21.79、9.50億元。2020年以來雖受疫情沖擊，但仍是公司的主要利潤來源。同時(shí)，擁有即將開業(yè)的濮院景區(qū)打造第三增長點(diǎn)。

旅行社業(yè)務(wù)、整合營銷業(yè)務(wù)、酒店業(yè)務(wù)、策略性投資業(yè)務(wù)多元業(yè)務(wù)并行，是中青旅的獨(dú)特優(yōu)勢。公司擁有“遨游”、“耀悅”等為旅行社業(yè)務(wù)骨干子品牌，“中青博聯(lián)”負(fù)責(zé)的整合營銷業(yè)務(wù)運(yùn)營，“山水酒店”為主的酒店業(yè)務(wù)，以及包括中青旅創(chuàng)格、中青旅風(fēng)采及中青旅大廈物業(yè)出租的策略性投資業(yè)務(wù)。多元業(yè)務(wù)布局支撐了公司的業(yè)績發(fā)展，也為公司的穩(wěn)健發(fā)展奠定了扎實(shí)的基礎(chǔ)。并在疫情沖擊下能有效調(diào)整業(yè)務(wù)布局，支撐公司業(yè)績。

圖：中青旅毛利率構(gòu)成

資料來源：：Wind，太平洋研究院

綜合來看，中青旅穩(wěn)坐旅游行業(yè)領(lǐng)先地位，業(yè)務(wù)板塊豐富，推進(jìn)大旅游生態(tài)。近年來“文化小鎮(zhèn)”與“會(huì)展小鎮(zhèn)”共同發(fā)力，形成多元化業(yè)務(wù)布局。公司已形成旅行社與旅游互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)、會(huì)議展覽與整合營銷平臺(tái)、景區(qū)開發(fā)建設(shè)與管理平臺(tái)、酒店運(yùn)營與管理平臺(tái)，同時(shí)積極布局產(chǎn)業(yè)融合領(lǐng)域，探索“旅游+”發(fā)展路徑與盈利模式，構(gòu)建在細(xì)分業(yè)態(tài)的領(lǐng)先優(yōu)勢。

太平洋證券分析師王湛認(rèn)為，未來中青旅業(yè)績將受益于：①加速拓展優(yōu)勢景區(qū)業(yè)務(wù)，提升客單價(jià)，交通改善使游客觸達(dá)更加便利，濮院投入運(yùn)營打造第三增長點(diǎn)；②疫情修復(fù)，旅游客流的迅速回升；③加大數(shù)字技術(shù)培育，推動(dòng)企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型，線上線下協(xié)同聯(lián)動(dòng)繼續(xù)擴(kuò)大線下業(yè)務(wù)競爭力。