中國(guó)經(jīng)濟(jì)會(huì)怎么走

張學(xué)慶

國(guó)家統(tǒng)計(jì)局稱，當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)沒(méi)有出現(xiàn)通縮，下階段也不會(huì)出現(xiàn)通縮。

宏觀面?zhèn)鱽?lái)好消息。今年一季度中國(guó)GDP同比增速超出市場(chǎng)預(yù)期，居民消費(fèi)和收入均明顯修復(fù)。3月社零增長(zhǎng)強(qiáng)于預(yù)期，房地產(chǎn)銷售同比增速自2021年年中以來(lái)首次轉(zhuǎn)正，出口增速也遠(yuǎn)超預(yù)期。因此，一季度GDP同比增速?gòu)娜ツ晁募径鹊?.9%上行至4.5%，環(huán)比折年增長(zhǎng)率從去年四季度的2.4%反彈至9.1%。消費(fèi)反彈和房地產(chǎn)活動(dòng)跌幅收窄是主要驅(qū)動(dòng)因素，同時(shí)出口跌幅也明顯收窄?；ㄍ顿Y增速小幅放緩，但仍保持穩(wěn)健。

沒(méi)有通縮

不過(guò)，3月價(jià)格數(shù)據(jù)發(fā)布后，市場(chǎng)對(duì)國(guó)內(nèi)是通縮還是再通脹存在一定爭(zhēng)議。

國(guó)家統(tǒng)計(jì)局新聞發(fā)言人、國(guó)民經(jīng)濟(jì)綜合統(tǒng)計(jì)司司長(zhǎng)付凌暉4月18日在國(guó)新辦新聞發(fā)布會(huì)上表示，當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)沒(méi)有出現(xiàn)通縮，下階段也不會(huì)出現(xiàn)通縮。

付凌暉表示，國(guó)際上通貨緊縮的定義是物價(jià)總水平持續(xù)下降，往往還伴隨著貨幣供應(yīng)量的減少和經(jīng)濟(jì)衰退。但從一季度中國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行情況看，居民消費(fèi)價(jià)格保持溫和增長(zhǎng)，廣義貨幣供應(yīng)量較快增長(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)增速比2022年四季度回升，“整體上都不存在通貨緊縮的情況”。

國(guó)家統(tǒng)計(jì)局最新數(shù)據(jù)顯示，3月全國(guó)居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)（CPI）同比上漲0.7%，漲幅較2月回落0.3個(gè)百分點(diǎn)，創(chuàng)2021年10月以來(lái)新低；PPI同比降幅擴(kuò)大1.1個(gè)百分點(diǎn)至2.5%。與市場(chǎng)此前預(yù)期疫后消費(fèi)尤其是接觸性服務(wù)消費(fèi)反彈推升價(jià)格指數(shù)不同，3月的價(jià)格數(shù)據(jù)仍顯示偏弱趨勢(shì)。

付凌暉表示，盡管CPI有所回落，但要看到市場(chǎng)供求基本穩(wěn)定態(tài)勢(shì)沒(méi)有變化。之所以這樣講，一是核心CPI一季度同比上漲0.8%，較2022年四季度回升0.2個(gè)百分點(diǎn)；二是另一個(gè)衡量通脹的廣義指標(biāo)GDP縮減指數(shù)一季度漲幅也較去年四季度回升。綜合這些情況判斷，不存在通貨緊縮的情況。

展望后續(xù)中國(guó)的物價(jià)走勢(shì)，付凌暉表示，由于2022年國(guó)際大宗商品價(jià)格漲幅較高，再加上國(guó)內(nèi)受疫情影響供給偏緊，導(dǎo)致2022年二季度CPI漲幅都比較高，這樣2023年二季度CPI漲幅可能保持低位。但這不說(shuō)明通貨緊縮。隨著下半年影響因素逐步消除，價(jià)格會(huì)回到一個(gè)合理水平。

從2022年10月開(kāi)始，工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格（PPI）已經(jīng)連續(xù)6個(gè)月同比下降，3月降幅擴(kuò)大。付凌暉表示，PPI同比降幅擴(kuò)大主要有兩方面因素：一是國(guó)際輸入性因素影響。今年以來(lái)世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，市場(chǎng)需求減弱，供給瓶頸制約緩解，大宗商品價(jià)格有所回落，帶動(dòng)國(guó)內(nèi)石油、有色等相關(guān)行業(yè)產(chǎn)品價(jià)格走低；二是上年同期基數(shù)較高。2022年受地緣政治沖突、疫情因素影響，國(guó)際大宗商品價(jià)格漲幅較高，國(guó)內(nèi)受疫情影響供給偏緊，導(dǎo)致2022年一季度PPI同比上漲8.7%，基數(shù)比較高，也影響今年P(guān)PI走勢(shì)。

從環(huán)比情況來(lái)看，今年以來(lái)PPI基本平穩(wěn)。1月PPI環(huán)比下降0.4%，2月、3月環(huán)比均持平。一方面國(guó)內(nèi)市場(chǎng)需求回暖，帶動(dòng)鋼鐵、水泥等投資品價(jià)格環(huán)比上漲；另一方面，國(guó)際輸入性傳導(dǎo)影響下，石油開(kāi)采、有色行業(yè)價(jià)格環(huán)比下降。同時(shí)，受季節(jié)性因素影響，用煤需求有所減少。在這些因素共同作用下，PPI環(huán)比保持平穩(wěn)。

付凌暉認(rèn)為，下階段國(guó)內(nèi)需求總體趨于回暖，對(duì)PPI有一定的上拉作用，但國(guó)際大宗商品價(jià)格輸入性傳導(dǎo)猶存，加上上年同期基數(shù)比較高，短期內(nèi)PPI可能還會(huì)處在下降區(qū)間。但隨著國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)，基數(shù)效應(yīng)逐步減退，PPI會(huì)逐步恢復(fù)到合理水平。

在統(tǒng)計(jì)局表態(tài)之后央行有關(guān)負(fù)責(zé)人在新聞發(fā)布會(huì)上介紹，我國(guó)不存在長(zhǎng)期通縮或通脹的基礎(chǔ)，全年CPI將呈“U”形走勢(shì)。當(dāng)前住戶部門(mén)的消費(fèi)和投資意愿回升，儲(chǔ)蓄意愿在下降。近期部分銀行調(diào)整存款利率是正常現(xiàn)象。季節(jié)性因素作用下，今年一季度宏觀杠桿率是289.6%，比上年末高8個(gè)百分點(diǎn)。近期國(guó)際金融市場(chǎng)波動(dòng)對(duì)我國(guó)影響有限，下一步將繼續(xù)實(shí)施穩(wěn)健的貨幣政策，堅(jiān)持以我為主、穩(wěn)字當(dāng)頭，保持貨幣信貸合理增長(zhǎng)，確保利率水平合適。

技術(shù)性影響

華泰證券認(rèn)為，3月通脹數(shù)據(jù)或已落入“技術(shù)性通縮”狀態(tài)。

如何定義“通縮”？傳統(tǒng)上是經(jīng)濟(jì)下行、貨幣投放減少、物價(jià)出現(xiàn)普遍性的下行。簡(jiǎn)單來(lái)看，綜合了CPI和PPI的GDP平減指數(shù)可以反映經(jīng)濟(jì)整體的價(jià)格漲幅，可以作為判斷“通縮”的綜合指標(biāo)。如果用3月CPI和PPI同比擬合GDP平減指數(shù)，該指數(shù)確實(shí)已處于單月零值下方，而這僅僅是技術(shù)層面的。

但本輪通脹數(shù)據(jù)尚不符合“實(shí)質(zhì)性通縮”特征。

第一，本輪“技術(shù)性通縮”不是廣譜性的，一方面去年高基數(shù)影響不小，另一方面拖累主要在于食品、交通和通信。第二，雖然我國(guó)進(jìn)入“技術(shù)性通縮”，但豬周期、天氣、油價(jià)、國(guó)六政策等外生性原因是重要拉動(dòng)；雖然內(nèi)生動(dòng)能不足的問(wèn)題確也存在，對(duì)應(yīng)“資產(chǎn)負(fù)債表衰退”“信貸空轉(zhuǎn)”與“外需不足”等核心問(wèn)題，但我國(guó)未觸發(fā)金融加速器的負(fù)反饋機(jī)制，與發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的通縮困局存在本質(zhì)性差異，頑固性不及海外。第三，從趨勢(shì)來(lái)看，經(jīng)濟(jì)修復(fù)趨勢(shì)并未動(dòng)搖，通脹正在筑底，預(yù)計(jì)下半年通脹緩步抬升，“技術(shù)性通縮”的持續(xù)性可能不會(huì)很強(qiáng)，不能歸為“實(shí)質(zhì)性通縮”。

“類通縮”復(fù)蘇

國(guó)泰君安認(rèn)為，當(dāng)前已經(jīng)進(jìn)入一輪特殊的“類通縮”復(fù)蘇，預(yù)計(jì)二季度依然是通脹向下、經(jīng)濟(jì)向上的宏觀環(huán)境。經(jīng)濟(jì)預(yù)期在經(jīng)歷一輪上修與下修后，當(dāng)前宏觀預(yù)期波動(dòng)率再次抬升，會(huì)持續(xù)至5月之后。當(dāng)宏觀預(yù)期波動(dòng)率下降后，“類通縮”復(fù)蘇環(huán)境延續(xù)，長(zhǎng)端利率依然有小幅下行空間，權(quán)益成長(zhǎng)風(fēng)格會(huì)相對(duì)占優(yōu)。

國(guó)泰君安認(rèn)為，當(dāng)前“類通縮”復(fù)蘇的本質(zhì)是有效需求增量持續(xù)低于貨幣與信用增量?！邦愅s”復(fù)蘇的直接原因有三。一是居民與企業(yè)支出意愿謹(jǐn)慎，M1增速持續(xù)下行。二是地產(chǎn)角色變化，修復(fù)難以帶動(dòng)PPI通脹。PPI的底部不是只看地產(chǎn)投資是否回暖，而需要看地產(chǎn)投資能否持續(xù)跑贏設(shè)備擴(kuò)張帶來(lái)的產(chǎn)能投放。三是中美周期錯(cuò)位與海外市場(chǎng)轉(zhuǎn)向，帶來(lái)貿(mào)易端階段性產(chǎn)能過(guò)剩。