系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的成因及防范建議

李金澤

2021年，中國人民銀行出臺(tái)的《宏觀審慎政策指引（試行）》首次在官方層面將系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)明確定義為：可能對正常開展金融服務(wù)產(chǎn)生重大影響，進(jìn)而對實(shí)體經(jīng)濟(jì)造成巨大負(fù)面沖擊的金融風(fēng)險(xiǎn)。本文先從系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的外部誘因做簡要分析，尤其是結(jié)合了近來系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)事件發(fā)生頻次明顯提升的國際社會(huì)現(xiàn)實(shí)。我國金融體系有一定的相對自立性，這源于金融體系尚未充分開放，尤其是資本市場和外匯市場尚未與國際社會(huì)融為一體，因此可能誘發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的因素有較為明顯的中國特色，且在與國際社會(huì)相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)的感染、交互影響方面相對偏弱。在簡明剖析我國系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的幾個(gè)重要誘因之后，筆者對政府和監(jiān)管當(dāng)局的具體防范提出了幾點(diǎn)建議。

系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的外部誘因日趨復(fù)雜化、多樣化

一是國際政治沖突對系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的誘發(fā)日益頻繁。對國際社會(huì)有重大影響的主流國家間的政治沖突成為當(dāng)今系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的重要原因。近兩年發(fā)生的俄烏沖突是典型的具有較大國際性影響且引發(fā)了一定范圍的系統(tǒng)性金融危機(jī)的國際沖突。二是國際基本貨幣的基準(zhǔn)利率的急速變動(dòng)對系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的形成影響越來越大。如2022年3月以來，對世界金融市場有根本影響的美聯(lián)儲(chǔ)對美元過激的加息行動(dòng)可能引發(fā)了全球性的沖擊，近期美國多家中型銀行的危機(jī)、瑞信的全面崩塌等都與此相關(guān)。三是互聯(lián)網(wǎng)相關(guān)的重大技術(shù)安全問題對系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生有重大助推力。全球各產(chǎn)業(yè)鏈條都與互聯(lián)網(wǎng)有深入的交融，金融體系更是如此，電子化、網(wǎng)絡(luò)化已經(jīng)成為所有金融機(jī)構(gòu)趨之若鶩的潮流。對全球互聯(lián)網(wǎng)及其關(guān)聯(lián)的經(jīng)濟(jì)鏈條的穩(wěn)定和安全有重大影響的技術(shù)問題，可能引發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。因?yàn)榛ヂ?lián)網(wǎng)在各個(gè)國家和地區(qū)的貿(mào)易體系中發(fā)揮著越來越重要的作用，且與資本市場、金融市場息息相通，對互聯(lián)網(wǎng)體系構(gòu)成基礎(chǔ)性挑戰(zhàn)的技術(shù)問題可能演變成為系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的誘因。四是開放的資本市場大國的金融體系的局部風(fēng)險(xiǎn)事件也可能成為國家、地區(qū)乃至全球性的系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的誘因。尤其是以美國和歐盟地區(qū)為代表的一些高度開放的資本市場大國，如果發(fā)生局部性金融危機(jī)，可能引發(fā)具有全球性影響的系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。五是礦產(chǎn)資源供應(yīng)鏈體系重大風(fēng)險(xiǎn)事件也可能促成系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。對社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展有重大影響的礦產(chǎn)資源已經(jīng)進(jìn)入全球金融體系之中，且與各類金融工具、衍生產(chǎn)品交融化。如果對全球資源供應(yīng)鏈有重要影響的地區(qū)發(fā)生戰(zhàn)爭沖突，可能引發(fā)部分國家或地區(qū)、乃至全球性的系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。六是作為國際社會(huì)基本問題的糧食安全也可能直接構(gòu)成沖擊金融安全的重要因素，甚至觸發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。眾所周知，世界糧食貿(mào)易體系與金融市場緊密交融，尤其是大宗商品和期貨市場、衍生品市場都與糧食貿(mào)易體系及糧食安全緊密相關(guān)。糧食安全事關(guān)國運(yùn)興衰、經(jīng)濟(jì)發(fā)展、社會(huì)安定和民族獨(dú)立，糧食安全包括交易途徑和市場環(huán)境的穩(wěn)定，以及基本糧食產(chǎn)品價(jià)格的相對穩(wěn)定。在當(dāng)今全球“糧食金融化”的大背景下，局部地區(qū)糧食問題、沖突可能引發(fā)國際資本市場糧食相關(guān)工具、產(chǎn)品的炒作投機(jī)，糧食與金融相交融的食物貿(mào)易、資本市場體系則助推了糧食金融體系的全球化，如果糧食相關(guān)金融工具中普遍適用高杠桿操作，則可能導(dǎo)致復(fù)雜的系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。七是突發(fā)的全球性重大疫情事件已經(jīng)成為系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的重要誘發(fā)因素。從近幾年的新冠疫情在全球的沖擊來看，它導(dǎo)致許多基本的國際貿(mào)易要素面臨嚴(yán)重的隔離或分離，并給經(jīng)濟(jì)體系的平穩(wěn)性帶來重大挑戰(zhàn)，2020年4月前后出現(xiàn)的全球資本市場的沖擊，被巴菲特稱為百年難遇的金融危機(jī)，就是疫情引發(fā)的具有全球性的系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。

我國經(jīng)濟(jì)體系中可能誘發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的重要因素

近幾年來，我國中央政府和金融監(jiān)管部門在有效防控系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)方面采取了種種有效措施，尤其是對高杠桿的房地產(chǎn)行業(yè)采取的一系列管控措施，為防范和化解系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)作出了重大貢獻(xiàn)。但是，我們在未來的幾年應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注以下可能誘發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的因素。

一是地產(chǎn)企業(yè)可能引發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的基本因素尚未根除。需要政府在地產(chǎn)行業(yè)政策的穩(wěn)定方面采取相應(yīng)措施，尤其是房價(jià)的相對穩(wěn)定及地產(chǎn)行業(yè)銷售現(xiàn)金流的相對平穩(wěn)，仍將是防控地產(chǎn)行業(yè)引發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的極為重要的變量。

二是城投類企業(yè)的債務(wù)是在地產(chǎn)信用風(fēng)險(xiǎn)事件之后可能引發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的重要因素。城投企業(yè)與地產(chǎn)企業(yè)有著深刻的交融性，在地產(chǎn)強(qiáng)力壓降杠桿的潮流中，城投類企業(yè)的壓力巨大。

三是市場化經(jīng)營能力偏弱而債務(wù)規(guī)模大的企業(yè)是可能引發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的基本因素。這些企業(yè)已經(jīng)有一批在疫情中發(fā)生了信用風(fēng)險(xiǎn)事件，主要表現(xiàn)為負(fù)債規(guī)模上百億的企業(yè)公開市場債務(wù)的違約事件。這些企業(yè)的信用風(fēng)險(xiǎn)雖然不一定具有高強(qiáng)度的關(guān)聯(lián)性和連鎖性，但是在一些地方政府財(cái)政偏弱、經(jīng)濟(jì)發(fā)展滯緩、信用環(huán)境較差的省市區(qū)，也可能形成違約潮流化的交叉感染，甚至直接沖擊地區(qū)金融體系的穩(wěn)定性，特別是這些企業(yè)如果加上美元債券的較大規(guī)模的違約，可能促成弱信用地區(qū)較大范圍的系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。

四是治理和經(jīng)營偏弱的中小金融機(jī)構(gòu)的局部問題存在引發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的可能。盡管我國監(jiān)管當(dāng)局已經(jīng)采取了一系列措施，并已成功化解諸如包商銀行等中小金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)，但是我國城商行、農(nóng)商行、信用社、村鎮(zhèn)銀行等金融機(jī)構(gòu)資本規(guī)模普遍較小、治理表現(xiàn)復(fù)雜，還有一批具備一定規(guī)模但是風(fēng)險(xiǎn)偏好比前者更高的證券公司、財(cái)務(wù)公司、保險(xiǎn)公司、租賃公司、信托公司等，這些治理和經(jīng)營偏弱的金融機(jī)構(gòu)在過去數(shù)十年高速增長的過程中，與地產(chǎn)和城投企業(yè)的發(fā)展有很緊密的關(guān)聯(lián)性，值得金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)高度關(guān)注。

五是互聯(lián)網(wǎng)化和平臺(tái)化相結(jié)合的金融生態(tài)治理和技術(shù)安全等方面的諸多問題也存在引發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的可能。眾所周知，我國民眾已經(jīng)習(xí)慣于互聯(lián)網(wǎng)化和平臺(tái)化的社會(huì)經(jīng)濟(jì)生活，尤其是新冠疫情暴發(fā)以來的三年改變了很多人的習(xí)慣，互聯(lián)網(wǎng)化和平臺(tái)化的經(jīng)濟(jì)、金融、生活載體成為人們生活中極為重要的組成部分，這些體系中互聯(lián)網(wǎng)化和平臺(tái)化的交易和溝通工具與各類金融機(jī)構(gòu)有極為密切的聯(lián)系，這些溝通所依賴的技術(shù)方面的安全問題、規(guī)則的合理性問題等可能構(gòu)成對金融體系穩(wěn)定性的直接挑戰(zhàn)。

防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的幾點(diǎn)建議

面對多元化、國際化、復(fù)雜化的系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的誘因，結(jié)合我國經(jīng)濟(jì)生活的實(shí)際，政府和監(jiān)管當(dāng)局應(yīng)從以下幾方面來夯實(shí)工作。

一是對地產(chǎn)行業(yè)的調(diào)控應(yīng)適度緩和，并應(yīng)持續(xù)重視民營地產(chǎn)違約可能引發(fā)的滯后性風(fēng)險(xiǎn)。適當(dāng)穩(wěn)定房價(jià)，為負(fù)債房企爭取化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)贏得更多時(shí)間、空間，應(yīng)成為政府和監(jiān)管當(dāng)局的重要任務(wù)。

二是高度重視并傾注各方力量穩(wěn)定并緩釋城投類企業(yè)的信用風(fēng)險(xiǎn)。切不可忽視城投企業(yè)的潛在信用風(fēng)險(xiǎn)問題，尤其是弱經(jīng)濟(jì)和弱信用省市區(qū)的城投負(fù)債問題更應(yīng)從全國層面來對待，中央政府應(yīng)組織專門的工作組和研究組梳理弱財(cái)政、弱信用地區(qū)的城投類企業(yè)的整體信用情況，既要堅(jiān)持法治化、市場化的基本原則，又不宜聽之任之。

三是對過剩產(chǎn)能的金融杠桿進(jìn)行適度控制并應(yīng)對金融調(diào)控給予適當(dāng)?shù)那罢靶园才牛也灰瞬捎眉鞭D(zhuǎn)彎的方式來調(diào)整。這也是我國金融監(jiān)管當(dāng)局及相關(guān)產(chǎn)業(yè)政策需要關(guān)注的問題，應(yīng)該及時(shí)總結(jié)本輪地產(chǎn)的調(diào)整經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)。在對其他過剩產(chǎn)業(yè)實(shí)施調(diào)整時(shí)，應(yīng)提倡預(yù)防性、前瞻性的調(diào)整，緩和政策和監(jiān)管調(diào)整給經(jīng)濟(jì)帶來的副作用。

四是對各類金融機(jī)構(gòu)與地產(chǎn)和城投等具有普遍性的產(chǎn)業(yè)聯(lián)系的實(shí)際情況應(yīng)有較為全面的數(shù)據(jù)把握，并應(yīng)切實(shí)采取以時(shí)間換空間的基本方略來緩釋相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。尤其是對那些風(fēng)險(xiǎn)偏好較高的中小銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)和風(fēng)險(xiǎn)偏好較高的保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)、證券機(jī)構(gòu)等類金融機(jī)構(gòu)的問題應(yīng)給予高度重視，對以地產(chǎn)、城投為代表的一些具有高比例、普遍性的產(chǎn)業(yè)、行業(yè)的信用數(shù)據(jù)進(jìn)行監(jiān)測，掌握其真實(shí)的信用狀況，常態(tài)化地對有關(guān)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行提示、預(yù)警，也為相關(guān)行業(yè)、產(chǎn)業(yè)、金融政策的調(diào)整和優(yōu)化提供基礎(chǔ)性支持。

五是對金融機(jī)構(gòu)內(nèi)部行業(yè)、產(chǎn)業(yè)、企業(yè)、產(chǎn)品、工具等集中度問題應(yīng)該給予高度關(guān)注，并應(yīng)采取切實(shí)有效的監(jiān)管措施促使這些問題在合理的時(shí)間內(nèi)有所改變和緩和。在資產(chǎn)規(guī)模大幅提升的各類機(jī)構(gòu)，集中度問題的標(biāo)準(zhǔn)和機(jī)制均應(yīng)更加精細(xì)化、嚴(yán)格化、規(guī)范化，應(yīng)進(jìn)行全面的檢視和相應(yīng)調(diào)整。

六是對各類金融機(jī)構(gòu)內(nèi)部的各種金融工具和產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)體系、風(fēng)險(xiǎn)管控，尤其是對于海外金融體系有一定占比的大型金融機(jī)構(gòu)，應(yīng)給予充分的關(guān)注，并應(yīng)建立有針對性的提示、預(yù)警和防控監(jiān)督約束機(jī)制。諸如硅谷銀行發(fā)生危機(jī)的代表性問題——管理層“沒有妥善應(yīng)對明顯的利率和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)”，這種管理層的治理、管理的失效也是監(jiān)管的失靈，需要我國監(jiān)管當(dāng)局汲取教訓(xùn)，提前建立相應(yīng)的評估、引導(dǎo)和監(jiān)督體制機(jī)制。

七是針對互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)、群體化平臺(tái)相關(guān)規(guī)則等具有普遍滲透性的媒介性因素對系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的影響，建立常態(tài)化的監(jiān)測、分析、評估和防控體制機(jī)制。我國政府和相關(guān)監(jiān)管機(jī)構(gòu)必須重視群體化、網(wǎng)絡(luò)化的各類大型交易平臺(tái)，這些平臺(tái)普遍都融合了金融屬性，包括騰訊的微信、阿里的淘寶等都既對技術(shù)有很強(qiáng)的依附性，又有很強(qiáng)的金融屬性，這些平臺(tái)系統(tǒng)的技術(shù)穩(wěn)定性以及交易規(guī)則的合理性都應(yīng)該成為監(jiān)管機(jī)構(gòu)的重點(diǎn)關(guān)注問題，否則一旦出現(xiàn)故障，可能引發(fā)較大層面的系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，并可能通過互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)生很強(qiáng)、很廣泛的感染性、蔓延性。

（作者系中金公司資產(chǎn)保全部負(fù)責(zé)人、董事總經(jīng)理）

責(zé)任編輯：孫 爽