投資者情緒、有限套利與上市公司現(xiàn)金持有價(jià)值

葉建華, 陳曉輝

(1.河南財(cái)經(jīng)政法大學(xué) 會計(jì)學(xué)院,河南 鄭州 450046; 2.河南工程學(xué)院 會計(jì)學(xué)院,河南 鄭州 451191)

0 引言

在完美資本市場中,公司可為所有正凈現(xiàn)值項(xiàng)目籌集到資金,無需持有現(xiàn)金和可交易證券,也不存在流動性管理溢折價(jià)。但已有文獻(xiàn)研究發(fā)現(xiàn)信息不對稱性、代理問題等現(xiàn)實(shí)因素可能會扭曲公司持有現(xiàn)金價(jià)值。

現(xiàn)金儲備可減少投資不足、緩解融資約束及減低流動性風(fēng)險(xiǎn),具有正向價(jià)值效應(yīng)。公司持有流動性資產(chǎn)可應(yīng)對外部融資成本高的不利影響[1]?，F(xiàn)金流波動率高且研發(fā)支出水平高的公司融資約束更嚴(yán)重,現(xiàn)金持有價(jià)值更高[2]。但代理問題嚴(yán)重的公司持有較多現(xiàn)金資產(chǎn)會產(chǎn)生明顯的負(fù)向價(jià)值效應(yīng)。自利的管理層會通過過度投資等方式,消耗掉流動性資產(chǎn)儲備,現(xiàn)金成為大股東或者管理層謀取私利的工具[3]。

在完全有效的資本市場中,同公司現(xiàn)金持有相關(guān)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)水平?jīng)Q定了公司現(xiàn)金持有價(jià)值。高系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)公司的預(yù)期報(bào)酬率更高,持有更多現(xiàn)金可降低昂貴的外部融資成本[4]。高成長公司具有更多成長期權(quán),現(xiàn)金持有的價(jià)值更高[5]。相反的觀點(diǎn)認(rèn)為高現(xiàn)金持有會降低公司的流動性風(fēng)險(xiǎn),公司股票的預(yù)期報(bào)酬率較低[6]。

在中國A股市場中,超過1億的個(gè)人投資者構(gòu)成市場主體,持有市場中大多數(shù)自由流通股本[7]。這意味著投資者情緒影響有限套利及資產(chǎn)錯(cuò)誤定價(jià)。本文研究投資者非理性、有限套利等因素對現(xiàn)金持有價(jià)值影響,可豐富資產(chǎn)定價(jià)及現(xiàn)金持有價(jià)值研究,為投資決策、現(xiàn)金持有決策提供政策啟示。

1 文獻(xiàn)綜述

現(xiàn)有研究主要在代理理論框架下研究公司現(xiàn)金持有價(jià)值。有效的治理機(jī)制會緩解自由現(xiàn)金流代理問題對企業(yè)價(jià)值的負(fù)面影響。審計(jì)費(fèi)用高低折射了自由現(xiàn)金流代理問題嚴(yán)重程度,過高的審計(jì)費(fèi)用會降低公司現(xiàn)金持有價(jià)值,這在融資約束程度較高的公司中更加明顯[8]。國企高管面臨的晉升激勵(lì)會提高自由現(xiàn)金流代理成本,降低超額現(xiàn)金持有價(jià)值[9]。放松賣空約束強(qiáng)化了市場監(jiān)督,這會提高公司現(xiàn)金持有價(jià)值,該影響在代理成本較高的公司中更明顯[10]。會計(jì)穩(wěn)健性的治理效應(yīng)會提高現(xiàn)金持有價(jià)值[11]?！蔼?dú)裁”型公司的代理問題更嚴(yán)重,現(xiàn)金持有價(jià)值更低[12]。政治關(guān)聯(lián)增加了現(xiàn)金持有卻降低了現(xiàn)金持有價(jià)值,但外部治理機(jī)制完善時(shí),該影響較弱[13]。審計(jì)師專長正向影響企業(yè)現(xiàn)金持有價(jià)值[14]。國企高管薪酬差距增加了現(xiàn)金持有量,降低了現(xiàn)金持有價(jià)值[15]。在投資者保護(hù)較好(薄弱)的國家,現(xiàn)金持有獲得了溢價(jià)(折價(jià))[16]。利益相關(guān)者監(jiān)督會顯著增加公司現(xiàn)金持有價(jià)值[17]。

高融資約束公司的現(xiàn)金持有價(jià)值會更高。管理者與資本市場間的信息不對稱程度會加劇企業(yè)融資約束,提高企業(yè)現(xiàn)金持有價(jià)值。融資約束較高公司持有現(xiàn)金的邊際價(jià)值更高,這在高成長性公司中更明顯[18]。債務(wù)期限較短公司的現(xiàn)金持有價(jià)值更高,金融發(fā)展降低了公司現(xiàn)金-現(xiàn)金流敏感性、抑制了過度投資并減輕了代理問題,提高了現(xiàn)金持有價(jià)值[19]。環(huán)境不確定性通過加劇公司融資約束而提高了公司現(xiàn)金持有價(jià)值[20]。

投資機(jī)會多、不確定性程度高的公司現(xiàn)金持有價(jià)值更高。公司投資機(jī)會多時(shí)有更強(qiáng)動機(jī)持有現(xiàn)金,宏觀經(jīng)濟(jì)政策主要通過投資機(jī)會路徑影響企業(yè)現(xiàn)金持有的市場競爭效應(yīng)和價(jià)值效應(yīng)[21]。出于交易和預(yù)防動機(jī)而額外持有現(xiàn)金的價(jià)值更高[3]。新冠疫情沖擊下,企業(yè)現(xiàn)金持有的正向價(jià)值效應(yīng)凸顯[22]。產(chǎn)品市場競爭通過掠奪效應(yīng)而不是治理效應(yīng)提高現(xiàn)金持有價(jià)值[23]。

通過對已有文獻(xiàn)的梳理,可以發(fā)現(xiàn)已有研究多在融資約束和代理問題框架下,研究融資約束、投資機(jī)會、代理問題等因素對現(xiàn)金持有價(jià)值的影響,但這些研究均暗含公司管理層和市場投資者理性的基本假設(shè),并不符合A股實(shí)際情況。此外,A股市場中的賣空限制、漲跌幅限制、信息不透明等諸多因素限制了套利機(jī)制的有效運(yùn)行,制約了定價(jià)效率。行為金融學(xué)認(rèn)為,投資者非理性和市場套利機(jī)制失效是影響資產(chǎn)定價(jià)的兩大基本因素。因此,在A股市場中,投資者非理性及有限套利等市場摩擦因素可能影響現(xiàn)金持有價(jià)值。本文立足A股市場特殊制度背景,探究投資者情緒、有限套利等如何影響上市公司現(xiàn)金持有的資產(chǎn)定價(jià)效應(yīng)。

2 理論分析與研究假設(shè)

2.1 A股市場中上市公司現(xiàn)金持有價(jià)值的理論分析

在中國特殊制度背景下,公司現(xiàn)金持有在緩解融資約束方面的正向價(jià)值效應(yīng)會高于其相關(guān)的代理成本。第一,中國資本市場體系并不完善,企業(yè)持有現(xiàn)金在緩解融資約束問題上的價(jià)值凸顯。中國特殊的貨幣政策、政府部門利率管制、地區(qū)金融發(fā)展水平、公司內(nèi)部代理問題以及信息不對稱等問題是導(dǎo)致中國企業(yè)融資約束的重要原因,上市公司普遍面臨融資約束難題[24]。第二,中國上市公司中現(xiàn)金持有的代理問題可能相對較弱。首先,中國企業(yè)的過度投資問題在逐步被抑制和減弱。國企投資效率偏低等問題在逐步扭轉(zhuǎn)。國企負(fù)責(zé)人問責(zé)制、國家審計(jì)、國有資本經(jīng)營預(yù)算制度、國企強(qiáng)制分紅、EVA考核、巡視等基礎(chǔ)性制度的實(shí)施對國有企業(yè)過度投資具有抑制作用。其次,股權(quán)高度集中的家族企業(yè),經(jīng)營權(quán)與所有權(quán)分離度較低,這會削弱管理層控制下的自由現(xiàn)金流代理問題。

綜上,在中國特殊制度背景下,現(xiàn)金持有的正向價(jià)值效應(yīng)會強(qiáng)于其負(fù)向價(jià)值效應(yīng),并整體呈現(xiàn)正向價(jià)值效應(yīng)。鑒于此,提出如下假設(shè):

假設(shè)1在A股上市公司中,現(xiàn)金持有能夠正向影響企業(yè)價(jià)值。

2.2 投資者情緒對現(xiàn)金持有價(jià)值的影響

投資者情緒對資產(chǎn)價(jià)格有重要影響。投資者情緒驅(qū)動資產(chǎn)價(jià)格偏離其基本價(jià)值,則未來股價(jià)會反轉(zhuǎn)。全球范圍內(nèi),投資者情緒同未來股票收益率間存在負(fù)相關(guān)關(guān)系,這種關(guān)系在新興市場中更強(qiáng)[25]。情緒悲觀的投資者風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避程度更高,會過高預(yù)期企業(yè)持有現(xiàn)金在緩解融資約束、降低債務(wù)違約成本等方面的積極作用,并增加對現(xiàn)金持有水平高、風(fēng)險(xiǎn)低公司股票的購買,推高此類股票價(jià)格。情緒悲觀的投資者更規(guī)避風(fēng)險(xiǎn),要求更高的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià),現(xiàn)金在降低企業(yè)融資及流動性風(fēng)險(xiǎn)方面的價(jià)值更明顯。投資者情緒對投資者財(cái)務(wù)決策過程、風(fēng)險(xiǎn)偏好以及風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)具有解釋力[26]。在市場情緒惡化時(shí),投資者更規(guī)避風(fēng)險(xiǎn),會把股權(quán)基金轉(zhuǎn)化為固定收益基金[27],會較多地購入高現(xiàn)金持有公司股票,推高公司股價(jià),現(xiàn)金持有的正向價(jià)值效應(yīng)更明顯。此外,投資者情緒同投資者要求的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)負(fù)相關(guān)[28]。

綜上,在投資者情緒低落期,投資者風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避程度增加,公司現(xiàn)金持有會在更大程度上通過降低投資者要求的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬而呈現(xiàn)更強(qiáng)正向資產(chǎn)定價(jià)效應(yīng)?；诖?本文提出如下假設(shè):

假設(shè)2同投資者情緒高漲期相比,在市場情緒低落期,公司現(xiàn)金持有的正向價(jià)值效應(yīng)更加明顯。

2.3 有限套利對公司現(xiàn)金持有價(jià)值的影響

有限套利會降低套利機(jī)制在消除錯(cuò)誤定價(jià)上的作用。套利風(fēng)險(xiǎn)會妨礙套利活動實(shí)施,新興市場中非成熟投資者數(shù)量多,套利風(fēng)險(xiǎn)更高[29]。有限套利是A股市場中情緒驅(qū)動異象產(chǎn)生的主要原因之一,在套利受限程度高的股票中,投資者情緒驅(qū)動的資產(chǎn)定價(jià)異象更明顯[7]。此外,A股市場存在的短期賣空限制會導(dǎo)致投資者對上市公司現(xiàn)金持有相關(guān)的消極影響的評價(jià)難以及時(shí)注入股價(jià)中,這會導(dǎo)致資產(chǎn)定價(jià)偏差,現(xiàn)金持有的正向價(jià)值效應(yīng)凸顯。

基于上述分析,本文認(rèn)為在A股市場,情緒因素會導(dǎo)致公司現(xiàn)金持有產(chǎn)生錯(cuò)誤定價(jià),而漲跌幅限制、賣空限制、信息透明度低等有限套利因素導(dǎo)致套利機(jī)制難以及時(shí)有效消除錯(cuò)誤定價(jià),投資者情緒相關(guān)的現(xiàn)金持有水平的正向資產(chǎn)定價(jià)效應(yīng)會更加明顯。基于上述分析,本文提出假設(shè)3。

假設(shè)3在套利風(fēng)險(xiǎn)或套利成本較高的樣本中,現(xiàn)金持有的正向資產(chǎn)定價(jià)效應(yīng)更加明顯。

3 研究設(shè)計(jì)

3.1 變量定義

被解釋變量包括個(gè)股在t月度的毛收益率、風(fēng)險(xiǎn)收益率、行業(yè)收益率均值調(diào)整收益率及三因子模型預(yù)測的風(fēng)險(xiǎn)收益率的異常收益率,分別用RETi,t+1,ERi,t+1,IDRi,t+1和ARi,t+1表示。

本文用兩種方法識別投資者情緒低落期:t月份A股市場中個(gè)股流通股市值加權(quán)平均收益率小于0, 或者該加權(quán)平均收益率在t月份和t-1月份均小于0,則認(rèn)為t月份市場情緒低落期。

有限套利變量包括基于t-2到t月日交易數(shù)據(jù)計(jì)算的股價(jià)同步性以衡量公司信息透明度TRANSPi,t,t-2到t月內(nèi)股票i日交易價(jià)格觸及漲跌停次數(shù)的均值PLMi,t、日換手率均值TURNi,t及日交易額均值DUVOLi,t。

控制變量包括t月i公司股票的非流性指標(biāo)AMHi,t、換手率TURNi,t、收益率RETi,t及月末股票收盤價(jià)格PRi,t;公司規(guī)模用t月末i公司股票流通市值對數(shù)SIZEi,t表示,用t月所屬年份i公司“投資支付的現(xiàn)金”除年初總資產(chǎn)衡量公司投資支出水平Ii,t及t月所屬年度年末i公司資產(chǎn)負(fù)債率Levi,t。

3.2 回歸模型

按照Fama和MacBeth(1973)的方法逐月進(jìn)行橫截面回歸估計(jì)模型(1)。

Ri,t+1=β0+β1×CASHi,t+β2×AMHi,t+β3×TURNi,t+β4×RETi,t+β5×PRi,t+β6×SIZEi,t+β7×Ii,t+β8×Levi,t+εi,t

(1)

3.3 樣本選擇

本文以1999—2020年A股上市公司為樣本,財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來源于國泰安CSMAR上市公司數(shù)據(jù)庫,股票市場數(shù)據(jù)來源于RESSET金融研究數(shù)據(jù)庫。進(jìn)行必要的數(shù)據(jù)處理后,共得到383661個(gè)樣本觀測值。

4 實(shí)證結(jié)果和分析

4.1 描述性統(tǒng)計(jì)和相關(guān)性分析

描述性統(tǒng)計(jì)分析結(jié)果表明:個(gè)股月度收益率指標(biāo)、現(xiàn)金持有水平指標(biāo)公司市帳比、公司規(guī)模、公司盈利能力、公司資本支出水平等指標(biāo)均呈典型的右偏分布特征。相關(guān)性分析結(jié)果均表明,公司現(xiàn)金持有水平同未來股票收益率存在正相關(guān)關(guān)系,公司規(guī)模、盈利能力、市賬比及資本支出水平同未來股票收益率間存在負(fù)向關(guān)系。

4.2 資產(chǎn)組合分析

基于CASHi,t-1構(gòu)建的10個(gè)等樣本資產(chǎn)組合表明,隨著CASHi,t-1增加,資產(chǎn)組合的月度收益率呈整體遞增趨勢且最高、最低現(xiàn)金持有水平極端組合間的月度均值差異顯著為正值。

4.3 回歸結(jié)果分析

回歸結(jié)果顯示,在被解釋變量為RETi,t,IDRi,t,ERi,t和ARi,t時(shí),CASHi,t-1的斜率系數(shù)估計(jì)值分別為0.729,0.669,0.729和0.592,并均在5%水平上顯著,且模型擬合優(yōu)度較不包含的模型擬合優(yōu)度的增加量分別為0.28,0.51,0.28和0.08?？刂谱兞康幕貧w結(jié)果同主流研究保持了較好的一致性。這說明在控制相關(guān)影響因素后,上市公司現(xiàn)金持有水平顯著正向影響股票收益率,這證明了假設(shè)1。

4.4 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

根據(jù)Fama和French(1993)三因子模型估計(jì)基于CASHi,t-1構(gòu)建的10個(gè)等樣本資產(chǎn)組合的流通股市值加權(quán)異常收益率分別為0.246,0.487,0.466,0.339,0.487,0.520,0.460,0.623,0.669和0.683,等權(quán)重異常收益率分別為0.259,0.496,0.479,0.342,0.494,0.526,0.466,0.632,0.676,0.686,且在CASHi,t-1最高組中0.683和0.686均顯著。說明資產(chǎn)組合月度平均異常收益率隨現(xiàn)金持有水平增加而增加。這證明A股市場中高現(xiàn)金持有水平公司的確會產(chǎn)生更高的異常收益率。

4.5 投資者情緒對現(xiàn)金持有價(jià)值的影響

t月投資者情緒低落時(shí),斜率系數(shù)估計(jì)值分別為0.716,0.716,0.883和0.818,并分別在10%,10%,5%和5%的水平上顯著,在其他月份,估計(jì)值均不顯著為正值。在t-1和t月份市場情緒均低落時(shí),解釋變量的斜率系數(shù)估計(jì)值分別為0.842,0.842,0.726和0.627,并分別在5%,5%,5%和10%的水平上顯著,其他月份,解釋變量的斜率系數(shù)估計(jì)值均不顯著為正值。

在控制其他影響因素的情況下,市場情緒低落期的公司現(xiàn)金持有價(jià)值更高,在其他時(shí)期公司現(xiàn)金持有的正向資產(chǎn)定價(jià)效應(yīng)并不明顯。因此,低落的市場情緒對A股市場中上市公司現(xiàn)金持有價(jià)值具有較強(qiáng)的解釋力。這些證明了假設(shè)1,也證明了假設(shè)2,說明現(xiàn)金持有具有正向資產(chǎn)定價(jià)效應(yīng)且在投資者情緒低落期更加明顯。

4.6 有限套利對現(xiàn)金持有價(jià)值的影響

先按各套利受限指標(biāo)從小到大順序把各月樣本等分為低、中、高三組,再按照現(xiàn)金持有水平從小到大順序把各有限套利組合等分為10組,最后計(jì)算各有限套利資產(chǎn)組合中極端現(xiàn)金持有水平資產(chǎn)組合收益率差異及其t統(tǒng)計(jì)量。

在信息透明度較低的樣本中,最高、最低現(xiàn)金持有資產(chǎn)組合各收益率指標(biāo)的組間差異分別為0.480,0.005,0.003和0.003,且分別為在1%,1%,5%和5%的水平上顯著。在信息透明度最高的樣本中,最高、最低現(xiàn)金持有資產(chǎn)組合各收益率指標(biāo)的組間差異均顯著不為正值。上述證據(jù)說明,在信息透明度較低的公司中,最高、最低現(xiàn)金持有資產(chǎn)組合收益率的組間差異更高。

在漲跌停次數(shù)較高樣本中,最高、最低現(xiàn)金持有資產(chǎn)組合各收益率指標(biāo)的組間差異分別為0.534,0.534,0.286和0.224,且前兩個(gè)均值差異均在5%的水平上顯著。在漲跌停次數(shù)較少的樣本中,最高、最低現(xiàn)金持有資產(chǎn)組合各收益率指標(biāo)的組間差異分別為0.385,0.004,-0.001和0.001,且前兩個(gè)差異均在1%的水平上顯著。上述證據(jù)說明,在漲跌停次數(shù)較高的樣本中,最高、最低現(xiàn)金持有現(xiàn)金資產(chǎn)組合收益率的組間差異更高。

在換手率較高的樣本中,最高、最低現(xiàn)金持有資產(chǎn)組合各收益率指標(biāo)的組間差異分別為0.311,0.311,-0.057和0.013,且不顯著。在換手率較低的樣本中,最高、最低現(xiàn)金持有現(xiàn)金持有資產(chǎn)組合各收益率指標(biāo)的組間差異分別為0.310,0.003,0.003和0.001,并分別在5%,5%,5%和10%的水平上顯著。這上市公司現(xiàn)金持有的正向資產(chǎn)定價(jià)效應(yīng)主要存在于低股票換手率的公司中。

在交易量較高的樣本中,最高、最低現(xiàn)金持有資產(chǎn)組合各收益率指標(biāo)的組間差異分別為0.542,0.542,0.309和0.183,且前兩個(gè)差異在5%水平上顯著。在交易量較低的樣本中,最高、最低現(xiàn)金持有資產(chǎn)組合各收益率指標(biāo)的組間差異分別為0.148,0.001,-0.001和0.000,前兩個(gè)差異均在10%的水平上顯著。此外,在交易量居中的樣本中,最高、最低現(xiàn)金持有資產(chǎn)組合各收益率指標(biāo)的組間差異分別為0.384,0.384,0.163和0.201。這說明高股票交易量公司上市公司現(xiàn)金持有的正向資產(chǎn)定價(jià)效應(yīng)更明顯。

綜上,A股上市公司現(xiàn)金持有的資產(chǎn)定價(jià)效應(yīng)在信息透明度高、漲跌停次數(shù)多、股票換手率低以及交易量較高的公司中更明顯。這說明,基于A股市場的有限套利指標(biāo)并不能完全解釋公司現(xiàn)金持有的資產(chǎn)定價(jià)效應(yīng)。

5 結(jié)論及啟示

已有研究主要基于理性和有效市場假設(shè),在風(fēng)險(xiǎn)或代理框架下分析無摩擦市場中,企業(yè)現(xiàn)金持有價(jià)值及其影響因素。本文立足中國股市背景,認(rèn)為A股上市公司持有現(xiàn)金的正向價(jià)值效應(yīng)強(qiáng)于其負(fù)向價(jià)值效應(yīng),并整體呈現(xiàn)出正向價(jià)值效應(yīng)。在市場情緒低落期,投資者風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避程度增加,更偏好現(xiàn)金持有水平高、流動性風(fēng)險(xiǎn)低的公司股票,且會提高風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)率進(jìn)而加劇公司融資約束程度,現(xiàn)金持有價(jià)值更高。有限套利因素會妨礙投資者把對現(xiàn)金持有的負(fù)向價(jià)值判斷注入股價(jià),致使正向價(jià)值效應(yīng)更加凸顯。

本文綜合采用相關(guān)性分析、資產(chǎn)組合收益率分析及回歸分析等實(shí)證檢驗(yàn)方法進(jìn)行了實(shí)證研究,并形成了如下基本研究結(jié)論。第一,上市公司現(xiàn)金持有價(jià)值顯著為正。這說明在融資約束較為普遍的中國資本市場,上市公司持有現(xiàn)金的積極效應(yīng)掩蓋了其相關(guān)的消極價(jià)值效應(yīng)。第二,在投資者情緒低落期,上市公司現(xiàn)金持有價(jià)值更加明顯。在投資者情緒低落期,投資者風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避程度增加,會更偏好現(xiàn)金持有水平高、流動性風(fēng)險(xiǎn)低的公司股票,進(jìn)而提高對高現(xiàn)金持有公司的估值水平,并且投資者風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避程度增加會提高市場風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)水平,加劇公司融資約束程度,公司現(xiàn)金持有價(jià)值在緩解融資約束方面的價(jià)值凸顯。第三,在高有限套公司中,現(xiàn)金持有的正向價(jià)值效應(yīng)更加明顯。在A股市場特殊制度背景下,賣空限制等有限套利限制因素的存在會妨礙投資者把對現(xiàn)金持有的消極價(jià)值判斷注入股價(jià),致使其正向價(jià)值效應(yīng)更明顯。

基于上述結(jié)論,形成了如下啟示。第一,從上市公司市值管理角度看,在確定公司現(xiàn)金持有政策時(shí),既要考慮未來資金需求,還要考慮公司所處的融資環(huán)境及公司治理質(zhì)量等因素,在此基礎(chǔ)上確定現(xiàn)金持有政策,以更好地發(fā)揮公司現(xiàn)金持有的正向價(jià)值效應(yīng)。第二,情緒因素既影響市場對公司持有現(xiàn)金的評價(jià),還影響公司的融資約束,是公司在確定現(xiàn)金持有政策時(shí)需要考慮的重要因素。在市場情緒低落期,公司持有更多現(xiàn)金積極效應(yīng)更加明顯,而在市場情緒高漲期,公司可以適當(dāng)降低現(xiàn)金持有水平。第三,從提高資產(chǎn)定價(jià)效率,促進(jìn)資本市場平穩(wěn)發(fā)展的角度看,提高公司信息透明度,放松對交易價(jià)格的管制,強(qiáng)化投資者教育等措施會產(chǎn)生積極影響。