紅棗期現(xiàn)貨市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能及動(dòng)態(tài)關(guān)聯(lián)
——基于VAR模型的實(shí)證分析

胡鼎鼎，李青

（塔里木大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院，新疆 阿拉爾 843300）

中央“一號(hào)文件”提出“推進(jìn)農(nóng)產(chǎn)品期貨品種上市，優(yōu)化保險(xiǎn)與期貨聯(lián)動(dòng)機(jī)制”[1]。表明新形勢(shì)下發(fā)展與完善農(nóng)產(chǎn)品期貨市場(chǎng)將成為農(nóng)戶有效規(guī)避價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)與推進(jìn)國(guó)家農(nóng)業(yè)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的重要途徑。農(nóng)業(yè)生產(chǎn)面臨著自然與市場(chǎng)雙重風(fēng)險(xiǎn)，紅棗雖作為新疆特色林果產(chǎn)品與農(nóng)業(yè)經(jīng)濟(jì)支柱之一，但同時(shí)也面臨著價(jià)格低迷、供需失衡與標(biāo)準(zhǔn)化品級(jí)缺乏等現(xiàn)實(shí)問題。紅棗現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格難以及時(shí)反映市場(chǎng)供需關(guān)系，而期貨市場(chǎng)的透明價(jià)格機(jī)制與價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能為市場(chǎng)提供公開合理的定價(jià)基準(zhǔn)和風(fēng)向標(biāo)。但紅棗期現(xiàn)貨市場(chǎng)之間價(jià)格引導(dǎo)性關(guān)系具體如何？紅棗期貨市場(chǎng)是否能充分發(fā)揮價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能？以及期現(xiàn)貨市場(chǎng)在實(shí)現(xiàn)價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能中扮演著何種角色？這些問題的回答有助于加深對(duì)期現(xiàn)貨市場(chǎng)關(guān)系的認(rèn)識(shí)，以期為提升紅棗期貨市場(chǎng)的有效性提供有益建議。

國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)農(nóng)產(chǎn)品期貨市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)與規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)功能進(jìn)行論述與實(shí)證檢驗(yàn)。SANTOS J[2]根據(jù)玉米與小麥的因果分析與協(xié)整檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)早期芝加哥谷物期貨市場(chǎng)的有效性。FAURE A[3]研究得出南非糧食期、現(xiàn)貨市場(chǎng)之間價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能發(fā)揮著巨大作用。ABRUZZO N等[4]實(shí)證研究得出農(nóng)產(chǎn)品期貨市場(chǎng)資產(chǎn)的可儲(chǔ)存性對(duì)期、現(xiàn)貨之間的價(jià)格預(yù)測(cè)程度產(chǎn)生影響。關(guān)于期現(xiàn)貨價(jià)格的長(zhǎng)期均衡關(guān)系研究。BAILLIE R T等[5]檢驗(yàn)得出農(nóng)產(chǎn)品的期、現(xiàn)貨市場(chǎng)間存在長(zhǎng)期均衡關(guān)系。劉慶富等[6]、陳宇峰等[7]與文時(shí)萍等[8]認(rèn)為原油價(jià)格與農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格之間存在顯著相關(guān)關(guān)系。劉金珠[9]、方燕等[10]對(duì)期貨合約數(shù)據(jù)進(jìn)行研究發(fā)現(xiàn)棉花期現(xiàn)貨間存在單向因果關(guān)系，且具有短期均衡關(guān)系。另一部分學(xué)者采用線性與非線性Granger因果檢驗(yàn)法[11,18]對(duì)期貨市場(chǎng)研究，結(jié)論存在爭(zhēng)議。孫志紅等[12]、王時(shí)芬等[13]認(rèn)為農(nóng)產(chǎn)品期、現(xiàn)貨市場(chǎng)間存在雙向互動(dòng)關(guān)系。然而張明燕等[14]與JOSEPH A等[15]利用發(fā)現(xiàn)某些農(nóng)產(chǎn)品存在單向因果關(guān)系。還有學(xué)者通過(guò)GARCH類模型分析期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格之間的動(dòng)態(tài)關(guān)系。趙華等[16]、楊惠珍等[17]通過(guò)ARMAJI-GARCH模型發(fā)現(xiàn)不同滯后期數(shù)的跳躍強(qiáng)度分別對(duì)期貨與現(xiàn)貨市場(chǎng)的收益率產(chǎn)生不同影響。龐貞燕等[18]采用VECM-BEKK-GARCH模型發(fā)現(xiàn)農(nóng)產(chǎn)品期貨上市削弱了市場(chǎng)價(jià)格的波動(dòng)性。

綜上所述，已有較多學(xué)者通過(guò)協(xié)整檢驗(yàn)、線性與非線性的格蘭杰因果關(guān)系與GARCH類模型等方法對(duì)農(nóng)產(chǎn)品期貨市場(chǎng)有效性以及期貨市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)性進(jìn)行深入研究。大多數(shù)對(duì)紅棗價(jià)格進(jìn)行研究的文獻(xiàn)，更多是通過(guò)產(chǎn)業(yè)鏈上游種植、中游加工成本與下游消費(fèi)者需求進(jìn)行實(shí)證分析，忽視了期貨市場(chǎng)價(jià)格對(duì)于紅棗市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)的影響。自紅棗期貨上市以來(lái)，期貨市場(chǎng)結(jié)構(gòu)不斷趨于完善，而期貨市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能發(fā)揮有效性與作用程度需進(jìn)行全面深入的探討。鑒于此，基于鄭州商品期貨交易所的紅棗期貨為研究對(duì)象，實(shí)證分析紅棗期貨市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能并做出客觀評(píng)價(jià)，以期針對(duì)性地提出完善紅棗期貨市場(chǎng)的有益建議。

1 研究方法與數(shù)據(jù)來(lái)源

1.1 研究方法

向量自回歸模型（Vector Auto-Regressive，VAR）克服了傳統(tǒng)計(jì)量經(jīng)濟(jì)模型由于變量?jī)?nèi)生性與外生性的人為決定而導(dǎo)致模型估計(jì)結(jié)果不準(zhǔn)確的問題。通過(guò)構(gòu)建非結(jié)構(gòu)化多方程模型，對(duì)內(nèi)生變量進(jìn)行滯后回歸，最終對(duì)時(shí)間序列系統(tǒng)進(jìn)行預(yù)測(cè)以及觀察擾動(dòng)項(xiàng)與變量的動(dòng)態(tài)關(guān)系。該模型的一般形式為：

式（1）中，Yt是n維內(nèi)生變量組成的同方差平穩(wěn)的線性隨機(jī)過(guò)程，βi是n階的系數(shù)矩陣，Yt-i是Yt向量的i階滯后內(nèi)生變量向量，εt是n階隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)構(gòu)成的向量。i=1,2,…,m;同時(shí)模型滿足E(εt,Yt-i)=0，也就是εt的期望為0，同時(shí)εt與內(nèi)生變量Yt及各滯后階數(shù)不相關(guān)。

1.2 數(shù)據(jù)來(lái)源

研究樣本數(shù)據(jù)時(shí)間跨度為2019年4月—2020年8月的日度期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格，期貨價(jià)格選取紅棗期貨主力合約的日結(jié)算價(jià)。其中主力合約具有交易量大以及流動(dòng)性較強(qiáng)等特點(diǎn)，期貨結(jié)算價(jià)通過(guò)對(duì)日成交價(jià)依據(jù)交易量進(jìn)行加權(quán)平均得到。現(xiàn)貨價(jià)格選取新疆、河北、河南等主要紅棗產(chǎn)區(qū)的批發(fā)價(jià)格。數(shù)據(jù)來(lái)源于鄭州商品交易所與wind數(shù)據(jù)庫(kù)。鑒于樣本時(shí)間序列數(shù)據(jù)的易獲得性，刪除了周末、節(jié)假日及不合理的數(shù)據(jù)，共獲得樣本315個(gè)。

由表1可知，紅棗期貨與現(xiàn)貨價(jià)格均值分別為10.27與19.51，標(biāo)準(zhǔn)差值分別為0.5與5.08，兩者在均值與標(biāo)準(zhǔn)差上存在較大差異，現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格高于期貨合約價(jià)格。通過(guò)變異系數(shù)可知期貨與現(xiàn)貨價(jià)格分別為0.05與0.26，紅棗現(xiàn)貨價(jià)格波動(dòng)劇烈程度更高。這與實(shí)際相符，紅棗市場(chǎng)存在集中度低、無(wú)統(tǒng)一收購(gòu)的現(xiàn)象，導(dǎo)致收購(gòu)價(jià)格呈現(xiàn)大幅波動(dòng)趨勢(shì)。期貨市場(chǎng)設(shè)立標(biāo)準(zhǔn)化紅棗品級(jí)與形成合理的價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制將為現(xiàn)貨價(jià)格形成提供“風(fēng)向標(biāo)”。

表1 變量的基本特征

2 紅棗期貨市場(chǎng)發(fā)展現(xiàn)狀

根據(jù)圖1可知，紅棗期貨上市以來(lái)整體運(yùn)行平穩(wěn)，期貨日均持倉(cāng)與成交量分別約為6萬(wàn)手與18萬(wàn)手。從合約持倉(cāng)變動(dòng)情況，紅棗期貨主力合約活躍度總體較高，雖然由于疫情等突發(fā)事件的沖擊，活躍度有所下降，但整體活躍度是持續(xù)的，說(shuō)明紅棗期貨市場(chǎng)具有較高的流動(dòng)性，期貨的套期保值者可以充分收集信息來(lái)進(jìn)行套期保值操作進(jìn)而規(guī)避價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，并為紅棗期貨價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能打下堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。紅棗期貨主力合約持倉(cāng)量保持在較高水平，說(shuō)明各月份合約能順利進(jìn)行交割，紅棗期貨從合約設(shè)計(jì)和交易制度上來(lái)講是有效的，各涉農(nóng)主體對(duì)于期貨交割標(biāo)準(zhǔn)的認(rèn)知度不斷提高，更有利于為紅棗生產(chǎn)加工企業(yè)提供標(biāo)準(zhǔn)化與非標(biāo)準(zhǔn)化倉(cāng)單質(zhì)押這一新融資工具來(lái)盤活企業(yè)資金流與降低企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，更好的實(shí)現(xiàn)期貨金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)這一路徑。

圖1 紅棗期貨主力合約持倉(cāng)情況

紅棗價(jià)格的上下波動(dòng)受到生產(chǎn)過(guò)程中自然、市場(chǎng)供需狀況以及宏觀經(jīng)濟(jì)政策等因素的影響。由圖2可知，2019年4月—10月，紅棗期貨保持穩(wěn)步上漲的趨勢(shì)，并在10月初達(dá)到頂峰，主要是期貨上市及新疆推行托市收購(gòu)政策等原因。2019年10月—2020年8月期間，期貨價(jià)格上下波動(dòng)，但從整體上看是價(jià)格上浮的走勢(shì)。紅棗現(xiàn)貨價(jià)格在4月初開始上漲并在6月初達(dá)到最高點(diǎn)后開始下跌至10月中旬達(dá)到低谷后開始上漲。但到2019年12月—2020年8月后，由于疫情這一突發(fā)事件，價(jià)格開始下跌，市場(chǎng)情緒低迷?；钣善谪泝r(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格差值得到，紅棗的基差呈現(xiàn)上下波動(dòng)趨勢(shì)。根據(jù)鄭州商品交易所紅棗交割規(guī)定，倉(cāng)單倉(cāng)儲(chǔ)收費(fèi)新疆3元/噸，河北省與河南省2.5元/噸，汽車出入庫(kù)費(fèi)用為50元/噸，交割手續(xù)費(fèi)0.5元/噸，以及少量檢驗(yàn)費(fèi)用?？偨桓钯M(fèi)大約在60元/噸，即基差應(yīng)在60元/噸上下浮動(dòng)?，F(xiàn)實(shí)中，不同的果品質(zhì)量的基差數(shù)值往往偏離正常值。結(jié)合整個(gè)合約期與期現(xiàn)貨市場(chǎng)動(dòng)態(tài)走向，期現(xiàn)貨市場(chǎng)之間存在一定聯(lián)動(dòng)性。

圖2 紅棗期、現(xiàn)貨價(jià)格走勢(shì)圖

3 實(shí)證結(jié)果與分析

3.1 單位根檢驗(yàn)

對(duì)期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格的時(shí)間序列數(shù)據(jù)進(jìn)行單位根檢驗(yàn)來(lái)檢測(cè)序列的平穩(wěn)性。

根據(jù)表2單位根檢驗(yàn)結(jié)果可知，紅棗期貨市場(chǎng)與現(xiàn)貨市場(chǎng)均顯著通過(guò)PP檢驗(yàn)與ADF檢驗(yàn)兩種方法的單位根檢驗(yàn)，時(shí)間序列具有平穩(wěn)序列。由此可知，后面建立的計(jì)量模型不會(huì)產(chǎn)生偽回歸的問題。

表2 單位根檢驗(yàn)結(jié)果

3.2 模型滯后期確定

由于紅棗期現(xiàn)貨價(jià)格數(shù)據(jù)是平穩(wěn)的時(shí)間序列，因此可以利用向量自回歸模型(VAR)考察期現(xiàn)貨價(jià)格之間的動(dòng)態(tài)變化規(guī)律，在進(jìn)行VAR模型回歸之前需要確定最優(yōu)滯后階數(shù)來(lái)反映構(gòu)建模型的動(dòng)態(tài)特征，在確定滯后階數(shù)時(shí)，從最大可能滯后階數(shù)出發(fā)進(jìn)行選擇。

由表3得到滯后階數(shù)為8的對(duì)數(shù)值結(jié)果，“*”表示AIC、SC和HQ原則下確定最優(yōu)滯后長(zhǎng)度，最終依據(jù)AIC、SC和HQ等信息準(zhǔn)則確定模型滯后階數(shù)為5階。

表3 滯后階數(shù)判斷結(jié)果

3.3 協(xié)整檢驗(yàn)及模型穩(wěn)定性檢驗(yàn)

利用價(jià)格數(shù)據(jù)來(lái)分析紅棗期貨與現(xiàn)貨價(jià)格的長(zhǎng)短期關(guān)系，單位根檢驗(yàn)已證明是平穩(wěn)過(guò)程，所以可以借助Johansen協(xié)整檢驗(yàn)，結(jié)果如表4。

表4 Johansen協(xié)整檢驗(yàn)結(jié)果

根據(jù)表4的Johansen協(xié)整檢驗(yàn)，可以發(fā)現(xiàn)在5%的顯著性水平下，跡檢驗(yàn)與最大特征根檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)量值都大于臨界值，顯著拒絕不存在協(xié)整關(guān)系的原假設(shè)。最終得出紅棗期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格之間存在協(xié)整關(guān)系，即在外部經(jīng)濟(jì)沖擊下，紅棗期貨與現(xiàn)貨的價(jià)格之間可能會(huì)出現(xiàn)短期失衡狀態(tài)，但在長(zhǎng)期看來(lái)，它們可以得到修正并最終形成長(zhǎng)期均衡關(guān)系。由此可知，自紅棗期貨上市以來(lái)，期貨市場(chǎng)的運(yùn)行與功能發(fā)揮通過(guò)了市場(chǎng)的初步檢驗(yàn)，而期貨與現(xiàn)貨價(jià)格之間的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能的主導(dǎo)程度仍需進(jìn)一步分析。

由圖3可知，VAR模型的特征值均位于單位圓內(nèi)，表示構(gòu)建的模型是一個(gè)穩(wěn)定的系統(tǒng)，可繼續(xù)進(jìn)行脈沖響應(yīng)與方差分解的分析。由此可知，紅棗期貨的上市為紅棗生產(chǎn)、加工與銷售企業(yè)真正提供了一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避工具，它們可以依據(jù)紅棗期貨市場(chǎng)公開、透明的競(jìng)價(jià)交易機(jī)制，有效緩解紅棗市場(chǎng)價(jià)格混亂與信息不對(duì)稱問題。

圖3 VAR模型單位圓示意圖

3.4 Granger因果分析

通過(guò)協(xié)整檢驗(yàn)結(jié)果可知紅棗期現(xiàn)貨市場(chǎng)間存在長(zhǎng)期均衡關(guān)系，然后運(yùn)用格蘭杰因果檢驗(yàn)（Granger Causality Test）觀測(cè)變量間統(tǒng)計(jì)學(xué)上的因果關(guān)系，即確定紅棗期現(xiàn)貨價(jià)格間是否存在Granger意義上的因果關(guān)系。根據(jù)AIC信息準(zhǔn)則，選擇滯后系數(shù)5，得到Granger因果檢驗(yàn)結(jié)果，如表5所示。

表5 Granger因果檢驗(yàn)結(jié)果

由表5可知，原假設(shè)“現(xiàn)貨價(jià)格不是期貨價(jià)格的Granger原因”在5%的顯著性水平下，不能被拒絕，可知紅棗現(xiàn)貨價(jià)格不是期貨價(jià)格的Granger原因。同理原假設(shè)“期貨價(jià)格不是現(xiàn)貨價(jià)格的Granger原因”在5%的顯著性水平下被拒絕，可知紅棗期貨價(jià)格是現(xiàn)貨價(jià)格的Granger原因。由此可知，我國(guó)紅棗期貨市場(chǎng)可以顯著的單向引導(dǎo)現(xiàn)貨市場(chǎng)，這體現(xiàn)出紅棗期貨市場(chǎng)在價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能中發(fā)揮著主導(dǎo)作用。紅棗期貨市場(chǎng)所形成的公開價(jià)格與價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，為紅棗產(chǎn)業(yè)經(jīng)營(yíng)主體提供生產(chǎn)與加工的參考依據(jù)，進(jìn)而有效引領(lǐng)產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展。

3.5 結(jié)果分析

3.5.1 脈沖響應(yīng)

價(jià)格發(fā)現(xiàn)是市場(chǎng)上供需雙方通過(guò)不斷公開競(jìng)價(jià)，將商品價(jià)格信息反映到市場(chǎng)價(jià)格的過(guò)程。若市場(chǎng)對(duì)商品信息響應(yīng)更為靈敏與強(qiáng)烈，則該市場(chǎng)具有較高的市場(chǎng)效率。為進(jìn)一步分析紅棗期現(xiàn)貨市場(chǎng)的相互作用關(guān)系與價(jià)格發(fā)現(xiàn)效率，通過(guò)脈沖響應(yīng)函數(shù)（IRF）來(lái)進(jìn)行探討。脈沖響應(yīng)函數(shù)分析可得到內(nèi)生變量受標(biāo)準(zhǔn)沖擊后的當(dāng)前與未來(lái)值的波動(dòng)響應(yīng)值。它反映出變量的擾動(dòng)項(xiàng)通過(guò)影響模型中的其他變量，最終反饋到本身的過(guò)程。

由圖4所示，通過(guò)脈沖響應(yīng)函數(shù)來(lái)表示期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格變量間相互沖擊后的動(dòng)態(tài)響應(yīng)過(guò)程，橫軸為不同響應(yīng)期數(shù)，縱軸為面對(duì)標(biāo)準(zhǔn)差沖擊時(shí)的響應(yīng)程度大小。左圖顯示現(xiàn)貨價(jià)格受到自身一個(gè)單位正向沖擊以后，前兩期響應(yīng)程度不斷上升，到第四期后呈下降趨勢(shì)但始終大于0。期貨價(jià)格對(duì)于現(xiàn)貨價(jià)格新信息的響應(yīng)表現(xiàn)出一定的時(shí)滯性，直到第二期才產(chǎn)生響應(yīng)且幅度較為緩慢，3期后達(dá)到最大，之后持續(xù)下降直至第5期后其影響逐漸消失并趨于0。右圖顯示期貨價(jià)格在受到自身一個(gè)單位正向沖擊后，期貨價(jià)格快速做出響應(yīng)，在前2期，表現(xiàn)出正向沖擊響應(yīng)，而作用程度開始短暫下降，并在第2期達(dá)到最低谷后開始緩慢上升，在第6期達(dá)到一個(gè)新的高峰以后，最終逐漸趨于平緩過(guò)程。對(duì)于現(xiàn)貨價(jià)格受到期貨價(jià)格的新信息沖擊后，快速響應(yīng)，表現(xiàn)出先上升后下降的趨勢(shì)，在第5期達(dá)到最低值后開始緩慢上升，到第10期以后其影響趨于0?？芍?，我國(guó)紅棗期貨與現(xiàn)貨價(jià)格間對(duì)于標(biāo)準(zhǔn)差的沖擊均具有較強(qiáng)的響應(yīng)，但期貨價(jià)格的信息沖擊對(duì)于現(xiàn)貨市場(chǎng)的影響更具有持續(xù)性，這也表明期貨市場(chǎng)在價(jià)格發(fā)現(xiàn)中發(fā)揮更大的作用。

圖4 脈沖響應(yīng)函數(shù)

3.5.2 方差分解結(jié)果

市場(chǎng)價(jià)格漲落將反映市場(chǎng)供求信息的傳遞情況，若某一市場(chǎng)占據(jù)更多的價(jià)格信息份額，則該市場(chǎng)將更好的發(fā)揮價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能。通過(guò)方差分解分析結(jié)構(gòu)沖擊下期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格二者之間相互的方差貢獻(xiàn)率，進(jìn)而定量刻畫出期貨與現(xiàn)貨市場(chǎng)在價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能中的作用大小。

方差分解結(jié)果由表6可知，現(xiàn)貨價(jià)格與期貨價(jià)格的波動(dòng)中自身的貢獻(xiàn)率最高，隨著滯后期數(shù)不斷增加，自身解釋度逐漸下降，但下降幅度緩慢。現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)受到期貨價(jià)格與自身共同作用，自身的方差貢獻(xiàn)率隨著滯后期數(shù)不斷減少，在15期以后，跌至89%，而期貨價(jià)格隨著滯后期數(shù)的不斷增加，貢獻(xiàn)程度也不斷上升，說(shuō)明期貨的價(jià)格引導(dǎo)作用不斷增強(qiáng)，期貨市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能起到了一定的作用。而在期貨市場(chǎng)的貢獻(xiàn)率中，當(dāng)滯后期數(shù)為1時(shí)，總方差100%的貢獻(xiàn)率來(lái)自于期貨市場(chǎng)，期貨市場(chǎng)自身起到了主導(dǎo)作用，隨著滯后期數(shù)不斷增加，盡管現(xiàn)貨價(jià)格的影響程度占比有所上升，但上升幅度緩慢，到15期以后，期貨市場(chǎng)依舊有99%的方差貢獻(xiàn)率，而現(xiàn)貨市場(chǎng)貢獻(xiàn)率僅為5%，期貨市場(chǎng)為主要來(lái)源。說(shuō)明在長(zhǎng)期的信息傳遞過(guò)程中，期貨市場(chǎng)與現(xiàn)貨市場(chǎng)的銜接性仍需加強(qiáng)，以更好的完善現(xiàn)貨市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能和信息傳遞效率。因此，對(duì)于我國(guó)紅棗而言，期貨與現(xiàn)貨市場(chǎng)均發(fā)揮了價(jià)格發(fā)現(xiàn)作用，并且期貨價(jià)格對(duì)于現(xiàn)貨價(jià)格的方差貢獻(xiàn)率相對(duì)而言波動(dòng)更加劇烈，且期貨市場(chǎng)對(duì)于現(xiàn)貨市場(chǎng)的帶動(dòng)作用更明顯，這與Granger因果檢驗(yàn)一致，說(shuō)明期貨市場(chǎng)在價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能中發(fā)揮著重要預(yù)期引導(dǎo)作用。這表明，涉農(nóng)經(jīng)營(yíng)主體可參考期貨市場(chǎng)的公開價(jià)格與交割標(biāo)準(zhǔn)促進(jìn)紅棗生產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)化水平，減少供需失衡的現(xiàn)象出現(xiàn)。在未來(lái)的紅棗期貨市場(chǎng)發(fā)展過(guò)程中，仍需要不斷完善期貨市場(chǎng)的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，以期提升市場(chǎng)的有效性。

表6 對(duì)紅棗的方差分解

續(xù)表6

4 結(jié)論

通過(guò)VAR模型實(shí)證檢驗(yàn)鄭州商品交易所紅棗期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格的相互作用關(guān)系和價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，得出主要結(jié)論如下：

根據(jù)兩個(gè)市場(chǎng)間的動(dòng)態(tài)趨勢(shì)與期貨市場(chǎng)的交易情況可知，對(duì)紅棗期貨市場(chǎng)合約設(shè)計(jì)和交易制度上來(lái)講是有效的。市場(chǎng)的持倉(cāng)量與成交量逐月穩(wěn)步增加，期貨合約的活躍程度不斷上升。從期貨與現(xiàn)貨價(jià)格的整體波動(dòng)趨勢(shì)上可以發(fā)現(xiàn)，期現(xiàn)貨市場(chǎng)之間存在聯(lián)動(dòng)關(guān)系。

協(xié)整檢驗(yàn)表明，紅棗期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格間存在長(zhǎng)期均衡關(guān)系。Granger因果檢驗(yàn)顯示，期貨價(jià)格顯著單向引導(dǎo)現(xiàn)貨價(jià)格。說(shuō)明紅棗期貨市場(chǎng)已經(jīng)具備了一定的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，但尚待提高，紅棗期貨市場(chǎng)發(fā)展成效明顯。期貨市場(chǎng)所形成的公開價(jià)格與價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，可引導(dǎo)現(xiàn)貨市場(chǎng)的紅棗交割標(biāo)準(zhǔn)，為紅棗產(chǎn)業(yè)經(jīng)營(yíng)主體提供生產(chǎn)與加工的參考依據(jù)，進(jìn)而合理規(guī)避跌價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。

脈沖響應(yīng)和方差分解的結(jié)果顯示，紅棗期貨市場(chǎng)產(chǎn)生的單位標(biāo)準(zhǔn)沖擊后，短期內(nèi)現(xiàn)貨價(jià)格較期貨價(jià)格表現(xiàn)出迅速且強(qiáng)烈的響應(yīng)，長(zhǎng)期過(guò)程中紅棗期貨市場(chǎng)產(chǎn)生的單位標(biāo)準(zhǔn)信息沖擊對(duì)于現(xiàn)貨市場(chǎng)的影響持續(xù)時(shí)間更長(zhǎng)，說(shuō)明紅棗期貨市場(chǎng)已經(jīng)成為現(xiàn)貨市場(chǎng)的基礎(chǔ)。在長(zhǎng)期的價(jià)格信息傳導(dǎo)過(guò)程中，期貨價(jià)格對(duì)于現(xiàn)貨價(jià)格的方差貢獻(xiàn)率相對(duì)而言波動(dòng)更加劇烈，即期貨市場(chǎng)在價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能的發(fā)揮中重要引導(dǎo)作用，表明紅棗的期貨市場(chǎng)顯著影響了紅棗現(xiàn)貨的市場(chǎng)化進(jìn)程。

5 建議

第一，完善期貨市場(chǎng)結(jié)構(gòu)與機(jī)制。雖然紅棗期貨上市后合約活躍度不斷增強(qiáng)，但是紅棗經(jīng)營(yíng)主體對(duì)于期貨市場(chǎng)的機(jī)理與規(guī)則理解程度不夠，大多數(shù)難以直接參與期貨市場(chǎng)進(jìn)行套期保值操作。首先，可以通過(guò)支持機(jī)構(gòu)投資者、龍頭企業(yè)等參與主體進(jìn)行紅棗的套期保值操作，增加紅棗期貨市場(chǎng)的注冊(cè)倉(cāng)單量，來(lái)提高期貨市場(chǎng)的規(guī)模與流動(dòng)性以更有效的發(fā)揮期貨市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)能力。其次，應(yīng)加快規(guī)模化、產(chǎn)業(yè)化進(jìn)程，引導(dǎo)紅棗種植戶通過(guò)合作社或“合作社＋農(nóng)戶”的利益聯(lián)結(jié)模式參與期貨市場(chǎng)這一平臺(tái)。最后政府需要繼續(xù)完善農(nóng)產(chǎn)品期貨市場(chǎng)的信息化建設(shè)、流動(dòng)性、投資者結(jié)構(gòu)與涉農(nóng)主體的期貨交易能力，從而保證了紅棗期貨運(yùn)行所需的流動(dòng)性基礎(chǔ)，以期促進(jìn)涉農(nóng)主體利用期貨這一工具來(lái)轉(zhuǎn)嫁風(fēng)險(xiǎn)。

第二，重視期貨價(jià)格的預(yù)期引導(dǎo)作用，促進(jìn)期現(xiàn)貨市場(chǎng)聯(lián)動(dòng)發(fā)展。紅棗期貨市場(chǎng)結(jié)構(gòu)日益完善，期貨價(jià)格逐步成為現(xiàn)貨貿(mào)易的基準(zhǔn)參考和風(fēng)向標(biāo)。隨著期貨市場(chǎng)價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能的充分體現(xiàn)，重視期貨價(jià)格對(duì)現(xiàn)貨價(jià)格的引導(dǎo)作用，如通過(guò)參考期貨價(jià)格來(lái)設(shè)定合理的保險(xiǎn)目標(biāo)價(jià)格，有助于鎖定農(nóng)戶利潤(rùn)與穩(wěn)定企業(yè)經(jīng)營(yíng)。