零售前景堪憂科技風頭無兩通脹、加息、衰退令美股吸引力大減

陳杰瑞

過去一周，如沃爾瑪（Walmart）、英偉達（NVIDIA）等零售、科技巨頭紛紛發(fā)布財報，為投資者窺探美國經(jīng)濟現(xiàn)狀、美股前景提供了一個窗口。

近期，美股再度從高位跌落，走勢震蕩。在一系列遠超預期的美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)（非農就業(yè)報告、零售銷售、消費者CPI和生產(chǎn)者PPI）發(fā)布之后，市場預期聯(lián)邦基金利率目標區(qū)間上端增加約40BP，達到5.25%，終極利率可能會更高。風險在于，美股未能完全消化最新的加息預期，財報季接近尾聲業(yè)績存隱憂，股權風險溢價也創(chuàng)多年新低（暗示股票的性價比相較于債券不斷下降）。

最近的數(shù)據(jù)顯示，美國1月份的零售額比12月份增長了3%，這比預期的要強勁得多，表明消費者的狀況比市場想象的要好，對經(jīng)濟衰退的擔憂可能過頭了。更關鍵的是，隨著近期美國多項經(jīng)濟數(shù)據(jù)意外強勁，市場出現(xiàn)了經(jīng)濟“硬著陸”、“軟著陸”之后的第三種猜測——“不著陸”，因此對未來數(shù)年的通脹預期出現(xiàn)了不同程度的回升。

零售股的表現(xiàn)與之息息相關。食品和家具是增長最快的行業(yè)之一，這對沃爾瑪來說是個好兆頭。包括亞馬遜（Amazon）在內的其他零售商在2022年四季度期間的銷售增長停滯至歷史低點，但沃爾瑪在食品和飲料領域的敞口確實更大，在通脹環(huán)境下，食品和飲料正在吞噬更多消費者的現(xiàn)金。此外，它的門店網(wǎng)絡將吸引那些在網(wǎng)上購物多年后渴望重返實體店的購物者。

然而，美國當?shù)貢r間2月21日，沃爾瑪發(fā)布的財報顯示，本期數(shù)據(jù)尚符合預期，但投資者發(fā)現(xiàn)，新財年的利潤指引要比想象中差很多。2023財年調整后的每股凈利潤為6.29美元，也是近6年里首度出現(xiàn)同比下降的情況。更糟糕的是2024財年（今年）的全年指引只有5.9至6.05美元，不僅遠低于華爾街分析師事前6.5美元的預期，也意味著零售巨頭將面臨連續(xù)兩年利潤下滑。

接受媒體采訪時，沃爾瑪?shù)氖紫攧展偌s翰·雷尼解釋稱，在雜貨價格始終高企的背景下，購物者仍在減少購買可選消費類目，這也是沃爾瑪考慮業(yè)績指引時考慮的因素。雷尼表示，現(xiàn)在的經(jīng)濟環(huán)境中有許多不確定性因素，例如美聯(lián)儲緊縮如何影響資產(chǎn)負債表，以及居民儲蓄率的下降意味著什么。

可見，美國經(jīng)濟面臨的逆風正不斷向終端（企業(yè)利潤、消費者承受力）傳導。值得一提的是，盡管1月零售數(shù)據(jù)意外強勁，但持續(xù)性值得觀察。摩根大通的研究顯示，美國的家庭儲蓄率在疫情之前平均每年在7%左右，2021年疫情時期政府發(fā)錢后，這一數(shù)據(jù)突然飆到16%附近，這筆錢形成了超額儲蓄，也是在2021年拉動美國消費強反彈的主因。然而，最近幾個月美國家庭的儲蓄率已經(jīng)跌到3%，未來要如何支撐消費仍需要打一個問號。

相較之下，科技股近期風頭無兩。英偉達（Nvidia）2月23日盤前上漲7%，此前該芯片制造商發(fā)布了樂觀的業(yè)績指引，人們樂觀地認為芯片制造商未來的日子會更好，并猜測人工智能將成為下一個熱門領域。

英偉達目前在AI方面市場占有率仍達90%以上，主導整個AI市場。有觀點認為，原因部分也在于英偉達本就做GPU，且很早開發(fā)了CUDA平臺，將軟件和硬件深度綁定。同時，相比起AMD，英偉達找到了能夠減少運算的算法，由于架構的不同，英偉達注定了可以很自然地進入到人工神經(jīng)網(wǎng)絡（ArtificialNeuralNetwork）的運算中來。

除了英偉達，百度四季度營業(yè)收入及凈利潤均超市場預期，短期市場關注在線廣告業(yè)務恢復及利潤率持續(xù)提升，長期則關注公司在人工智能領域競爭力情況。有觀點認為，由于擁有多年在AI領域投入及積累，百度有一定概率在人工智能競賽中勝出。李彥宏在內部信中提及，AI技術已經(jīng)發(fā)展到一個臨界點，各行各業(yè)都不可避免地被改變。

阿里巴巴的收益也超出預期，這家中國電子商務公司經(jīng)調整后每股收益為19.26元，遠高于16.63元的預期。收入增長2.1%，也超出預期。隨著中國經(jīng)濟重啟，公司預計未來消費者信心將持續(xù)復蘇。

就上半年來看，加息、通脹仍是籠罩在美股之上的陰霾。

美國1月CPI年率連續(xù)7個月回落，核心CPI連續(xù)4個月降溫。但美國勞工統(tǒng)計局調整了分項權重后，此次通脹回落的速度明顯不及過去幾個月，月率甚至出現(xiàn)了反彈，從0.1%加速至0.5%?？紤]到通脹的黏性，CPI的降速很難一直保持，甚至不排除未來數(shù)據(jù)出現(xiàn)反復的可能。

將通脹控制在2%的目標范圍是美聯(lián)儲的首要目標，但當前的經(jīng)濟環(huán)境和市場預期令美聯(lián)儲變得左右為難。繼續(xù)加息，經(jīng)濟可能放緩或陷入衰退；暫停加息，通脹可能變得根深蒂固！

利率期貨市場似乎正在為美聯(lián)儲指明方向，隱含的利率峰值已經(jīng)升至5.35%，高于美聯(lián)儲在12月預估的5.1%，更高于CPI數(shù)據(jù)公布之前不到5%的水平。這意味著今年或還有3次25個基點的加息，而年底前的降息概率已經(jīng)大幅降低。部分美聯(lián)儲委員也表達了類似的鷹派立場，甚至呼吁單次50個基點的幅度，這把美股投資者嚇得不輕。

問題在于，股市是否完全計價了加息預期？美債市場已經(jīng)重新計價了加息預期的變化，10年期收益率刷新3個月新高接近4%，國債波動率指數(shù)MOVE顯著升高。下圖中灰線代表的是收益率的倒數(shù)（收益率越高，灰線數(shù)值越低），黑線代表納斯達克100指數(shù)。

數(shù)據(jù)來源：Tradingview

數(shù)據(jù)來源：Tradingview， Forex.com

理論上，兩條線應該保持相同的趨勢。但從近期較大的缺口可以看出，納斯達克100指數(shù)還處于年初反彈以來的相對高位，似乎并沒有完全反映加息預期的變化。納指未來會否跟隨下跌仍值得關注。

此外，財報季存隱患不容小覷。通脹居高不下和美元的走強將不可避免的影響企業(yè)的盈利能力。

截至2月17日，約82%的標普500成分股公布了第四季度業(yè)績，其中68%的EPS好于預期，這一數(shù)值低于過去5年的平均水平77%和10年平均水平73%。Q4標普凈利潤增速目前為-4.7%，可能成為2020年Q3（-5.7%）以來的首次負增長。過去四個季度增速分別為110.21%、54.38%、21.10%、6.68%。

另外，摩根士丹利的分析指出，標普500的預期EPS增速自2000年以來已經(jīng)第五次出現(xiàn)負值，前四次（2001、2008、2015、2020）轉為負增長后標普都出現(xiàn)了大跌。

若經(jīng)濟放緩和衰退在未來成為現(xiàn)實，上市公司的業(yè)績和美股前景還將經(jīng)歷更多的考驗。

還需要關注的指標是股票風險溢價（EquityRiskPremium），該指標指的是投資者期望從股市中獲得的高于無風險收益（國債收益率）的超額回報。

對標普500來說，這一數(shù)值目前處于2009年超級牛市周期開端以來的最低水平5%左右。這既反映了近期美債收益率的走高，也意味著對投資者來說股市吸引力已經(jīng)大幅下降，避險資產(chǎn)或防御性板塊有望在今年獲得更多追捧。

如果在超額收益不斷被稀釋的同時，還伴隨著恐慌指數(shù)VIX（波動率指數(shù)）的升高，無疑將進一步打擊市場投資者的信心。后者目前升至22%左右。

總體來看，美股現(xiàn)階段面臨的問題不少，想要持續(xù)上漲的門檻較高。在“通脹—加息—放緩/衰退”邏輯的主導下，相比于上行方向，下方或許具有更大的想象空間。

納指在突破了長達一年的下降趨勢后，并沒有能展現(xiàn)出勢如破竹的上行動能。相反，在12900點（38.2%回撤位）遇阻后本周再次接近200天均線。一旦跌破，當前脆弱的平衡恐怕將被打破，空頭將再次劍指10400～11000的支撐區(qū)域。

若指數(shù)能堅守200MA，則有望延續(xù)震蕩整理的格局并伺機尋求向上突破。站上12900點后將打開上行空間。