全球治理視角下投融資國際合作新模式的探索
——以亞投行和新開發(fā)銀行為例

馮 玲，黃 煜

（福州大學(xué) 經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院，福建 福州 350000）

一、引言

中國參與全球治理是一個(gè)不斷深入的過程，通過不斷探索逐步實(shí)現(xiàn)了從“局外”到“局內(nèi)”，從“旁觀”到“參與”，從“建設(shè)”到“引領(lǐng)”的轉(zhuǎn)變（黃少安和郭冉，2020）[1]。從相關(guān)政策主張來看，在黨的十八大報(bào)告中，首次提及“全球治理”概念和“人類命運(yùn)共同體”理念，指出全球合作向多層次全方位拓展并詳述了人類面臨的全球性問題，表明了中國參與多邊事務(wù)，共同應(yīng)對全球性挑戰(zhàn)的積極態(tài)度（朱旭，2021）[2]。隨后，在黨的十九大報(bào)告中，再次提及“參與全球治理體系改革”和“構(gòu)建人類命運(yùn)共同體”，更是明確指出中國秉持共商共建共享的全球治理觀，將繼續(xù)發(fā)揮負(fù)責(zé)任大國作用，積極參與全球治理體系改革和建設(shè)，不斷貢獻(xiàn)中國智慧和力量（陳鳳英，2017）[3]。在全球治理實(shí)踐中，中國倡導(dǎo)創(chuàng)立的亞洲基礎(chǔ)設(shè)施投資銀行（簡稱為“亞投行”）和金磚國家新開發(fā)銀行（簡稱為“新開發(fā)銀行”），作為由發(fā)展中國家組建的新型多邊機(jī)構(gòu)，為全球治理注入新的活力?，F(xiàn)階段，世界正經(jīng)歷百年未有之大變局，全球治理體系變革加速推進(jìn)，我國在深入分析全球治理演變規(guī)律的基礎(chǔ)上，積極推動全球治理理念創(chuàng)新發(fā)展，建立新型制度，開展全面、系統(tǒng)的治理行動，積極提供全球公共產(chǎn)品，推動全球治理的“增量”改革，為破解全球治理赤字貢獻(xiàn)了中國智慧。展望未來，中國在參與全球治理體系改革進(jìn)程中將更加成熟與自信，全球治理的中國方案將不斷由理論落實(shí)到實(shí)踐，以真正實(shí)現(xiàn)人類命運(yùn)共同體的美好愿景（趙洋，2021）[4]。

國際多邊機(jī)構(gòu)是推動全球治理持續(xù)演進(jìn)的核心機(jī)制（張春，2021）[5]。聯(lián)合國《2030年可持續(xù)發(fā)展議程》通過以來，全球治理進(jìn)入一個(gè)新時(shí)代（趙若禎和張貴洪，2022）[6]。一方面是以世界銀行、國際貨幣基金組織（IMF）等為代表的傳統(tǒng)多邊機(jī)構(gòu)的“存量”改革舉步維艱，另一方面則是以亞投行、新開發(fā)銀行等為代表的新型多邊機(jī)構(gòu)的“增量”改革蓬勃興起（胡海峰和王愛萍，2017）[7]。究其原因，主要是新型多邊機(jī)構(gòu)與傳統(tǒng)多邊機(jī)構(gòu)在創(chuàng)設(shè)主體方面存在根本性差異。傳統(tǒng)多邊機(jī)構(gòu)大多是由發(fā)達(dá)國家所創(chuàng)設(shè)，而新型多邊機(jī)構(gòu)則是由發(fā)展中國家所創(chuàng)設(shè)。2008年全球金融危機(jī)的爆發(fā)充分暴露了傳統(tǒng)多邊機(jī)構(gòu)的制度的不足。而發(fā)展中國家所倡導(dǎo)的多邊主義、合作共贏等全球治理理念使得新型多邊機(jī)構(gòu)的制度設(shè)計(jì)具有較大的靈活性與前瞻性。在推進(jìn)全球治理持續(xù)演進(jìn)的過程中，傳統(tǒng)多邊機(jī)構(gòu)的“存量”困境與新型多邊機(jī)構(gòu)的“增量”補(bǔ)充，主要體現(xiàn)在民主治理和公共產(chǎn)品供應(yīng)兩方面（張春，2021）[5]。在民主治理方面，傳統(tǒng)多邊機(jī)構(gòu)的出資結(jié)構(gòu)與投票權(quán)安排上的不平等，使得各成員國難以實(shí)現(xiàn)共同發(fā)展與成果共享。而新型多邊機(jī)構(gòu)高度重視治理的平等性，重點(diǎn)在份額與投票權(quán)安排方面嘗試做出創(chuàng)新，更加注重所有成員國的共同發(fā)展。在公共產(chǎn)品供應(yīng)方面，傳統(tǒng)多邊機(jī)構(gòu)往往以公共產(chǎn)品供應(yīng)的成本問題為由，要求發(fā)展中國家及新興經(jīng)濟(jì)體分擔(dān)成本。而新型多邊機(jī)構(gòu)通過聚焦基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)推動聯(lián)合發(fā)展、可持續(xù)發(fā)展，致力于形成公共產(chǎn)品供應(yīng)的比較優(yōu)勢結(jié)構(gòu)，進(jìn)一步提升公共產(chǎn)品供應(yīng)的可持續(xù)性，推動對公共產(chǎn)品搭便車?yán)碚摰姆此迹鸩礁淖児伯a(chǎn)品供應(yīng)的核心關(guān)注。

隨著全球治理進(jìn)入可持續(xù)發(fā)展時(shí)代，新型多邊機(jī)構(gòu)的出現(xiàn)有助于完善全球治理體系改革。但是，在全球治理實(shí)踐中，公共基礎(chǔ)設(shè)施等國際公共產(chǎn)品建設(shè)面臨巨大的資金缺口，而新型多邊機(jī)構(gòu)受制于自身資金能力和運(yùn)營效率，可能無法有效地從根本上解決國際公共產(chǎn)品建設(shè)中的資金供給問題（田旭和徐秀軍，2021）[8]，還需要引入更廣泛的主體和更多元的資本進(jìn)行投融資國際合作。而投融資國際合作的建立進(jìn)程，很大程度上與共商共建共享的全球治理觀的普及、人類命運(yùn)共同體的建構(gòu)等進(jìn)程是相互交織的。當(dāng)前，中國正積極推動全球治理體系改革，倡導(dǎo)多邊主義在國際金融市場實(shí)踐領(lǐng)域的延伸（王國剛，2019）[9]，構(gòu)建多元聯(lián)動的投融資國際合作機(jī)制（馮玲等，2021）[10]，通過創(chuàng)新發(fā)展的理論與實(shí)踐，為投融資國際合作提供中國方案。然而，為有效落實(shí)中國方案，尚須解決國際公共產(chǎn)品建設(shè)所需巨額資金等實(shí)踐難題（杜心蕾，2021）[11]。因此，本文將通過闡釋投融資國際合作的新內(nèi)涵，以亞投行和新開發(fā)銀行為例，探索與創(chuàng)新投融資國際合作的新模式，為完善國際公共產(chǎn)品建設(shè)中的資金供給，推動多元投資者命運(yùn)共同體的形成，做出邊際貢獻(xiàn)。

二、闡釋投融資國際合作新內(nèi)涵

在全球政治經(jīng)濟(jì)秩序加速變革、大國關(guān)系發(fā)生轉(zhuǎn)折性變化、新冠肺炎疫情加劇全球變局、國際公共產(chǎn)品“供給—需求”無法得到有效匹配的大背景下（任琳和彭博，2020）[12]，國際公共產(chǎn)品在全球治理體系中的作用不斷凸顯，中國把供給國際公共產(chǎn)品作為融入全球治理體系的重要切入點(diǎn)（張彬和胡曉珊，2020；習(xí)近平，2020）[13-14]。特別是針對大多數(shù)發(fā)展中國家，旺盛的公共基礎(chǔ)設(shè)施等國際公共產(chǎn)品建設(shè)需求與自身的金融體系發(fā)展不均衡、金融服務(wù)獲取成本較高、融資難和投資不足等問題相矛盾。因此，加強(qiáng)投融資國際合作是必行之路。而以公共基礎(chǔ)設(shè)施等為代表的國際公共產(chǎn)品建設(shè)是一個(gè)集中、龐大的資本動員進(jìn)程（田旭和徐秀軍，2021；袁東，2018）[8，15]，只有充分理解投融資國際合作的新內(nèi)涵，才能更加行之有效地探索與創(chuàng)新投融資國際合作的新模式，進(jìn)而幫助解決國際公共產(chǎn)品建設(shè)中的資金供給難題，帶領(lǐng)全球經(jīng)濟(jì)走出“金德爾伯格陷阱”（田旭和徐秀軍，2021）[8]。

（一）投融資國際合作的新概念

基礎(chǔ)設(shè)施、礦產(chǎn)資源、綠色發(fā)展等領(lǐng)域的建設(shè)不僅符合發(fā)展中國家的實(shí)際訴求，更是全球可持續(xù)發(fā)展的關(guān)鍵。無論基于何種視角和方法的預(yù)測，全球發(fā)展融資市場都存在巨大的融資缺口，尤其是新興經(jīng)濟(jì)體和發(fā)展中國家的公共產(chǎn)品建設(shè)急需龐大的資金支持。這意味著國際公共產(chǎn)品的建設(shè)是一個(gè)集中、龐大的資本動員進(jìn)程。在這一進(jìn)程中，需要加強(qiáng)各種相關(guān)機(jī)制的建設(shè)及機(jī)制間的相互配套協(xié)作，才會產(chǎn)生預(yù)期效力。以基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)為例，不論是當(dāng)年美國東西部的大連通，還是二戰(zhàn)后以“馬歇爾計(jì)劃”為主要名義的歐洲重建，抑或中國幾十年持續(xù)進(jìn)行的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，無不是規(guī)模巨大而高效的資本動員導(dǎo)入進(jìn)程。為此，各種資本動員機(jī)制應(yīng)運(yùn)而生。這包括由國家主權(quán)信用支持的開發(fā)性金融機(jī)構(gòu)，以及通過債券與股票發(fā)行進(jìn)行融資的中長期資本市場體系?，F(xiàn)階段，各類商業(yè)性金融與非金融資本，也直接或間接地被動員和引導(dǎo)進(jìn)入國際公共產(chǎn)品建設(shè)領(lǐng)域，通過投融資國際合作，尋求適合各自的投資機(jī)會。只有這樣，才可能實(shí)現(xiàn)優(yōu)勢互補(bǔ)，確保區(qū)域乃至全球的投融資便利化，真正起到推動全球經(jīng)濟(jì)金融一體化的作用。可見，國際公共產(chǎn)品建設(shè)是一個(gè)大規(guī)模資本動員過程，而這一大規(guī)模資本動員過程就是投融資國際合作。

（二）投融資國際合作的中國經(jīng)驗(yàn)

中國改革開放40多年來，正是憑借著大規(guī)模持續(xù)投資與建設(shè)基礎(chǔ)設(shè)施互聯(lián)互通網(wǎng)絡(luò)，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)承載能力不斷提升，工業(yè)化與城市化才得以快速推進(jìn)，從而取得了全球矚目的經(jīng)濟(jì)增長與社會發(fā)展成就。與此同時(shí)，在項(xiàng)目建設(shè)的相應(yīng)資本動員引導(dǎo)過程中，開發(fā)性金融連同商業(yè)性金融以及中長期資本市場的培育發(fā)展，共同形成了多層次、立體式資本支持機(jī)制。中國憑借著快速發(fā)展的豐富經(jīng)驗(yàn)，與其他新興經(jīng)濟(jì)體與發(fā)展中國家所共享，為投融資國際合作提供中國方案。

為此，中國倡導(dǎo)創(chuàng)立的亞投行和新開發(fā)銀行等新型多邊機(jī)構(gòu)，希望與傳統(tǒng)多邊機(jī)構(gòu)以及各國單邊開發(fā)機(jī)構(gòu)一道，作為融合政府與市場作用的機(jī)制，試圖通過對國際公共產(chǎn)品投融資風(fēng)險(xiǎn)的先期緩釋，為各類多元化資本的引入發(fā)揮“先期性”與“引領(lǐng)性”作用。這是在投融資國際合作領(lǐng)域，中國經(jīng)驗(yàn)走出國門，開展區(qū)域化和國際化的有益嘗試。

（三）投融資國際合作的新趨勢

2016年，聯(lián)合國可持續(xù)發(fā)展目標(biāo)（SDGs）正式生效，與之前的聯(lián)合國千年發(fā)展目標(biāo)（MDG）相比，其內(nèi)容更深、范圍更廣。在內(nèi)容上，更加關(guān)注經(jīng)濟(jì)的包容性增長、社會的不平等問題、基礎(chǔ)設(shè)施的可持續(xù)性、氣候的復(fù)雜變化等可持續(xù)發(fā)展的根本驅(qū)動因素。在范圍上，不僅關(guān)注發(fā)展中國家的實(shí)際訴求，而且還考慮到了中等收入國家所面臨的挑戰(zhàn)。新目標(biāo)的出現(xiàn)，催生著亞投行、新開發(fā)銀行等新型多邊機(jī)構(gòu)的涌現(xiàn)，以應(yīng)對全球發(fā)展新的需求。在過去的千年發(fā)展目標(biāo)階段，傳統(tǒng)多邊機(jī)構(gòu)扮演著重要的角色，憑借其重點(diǎn)關(guān)注中長期目標(biāo)和逆周期調(diào)節(jié)等特點(diǎn)，在尋找資金、應(yīng)對危機(jī)等方面做出了眾多貢獻(xiàn)。然而，其局限性也不容忽視。尤其是傳統(tǒng)多邊機(jī)構(gòu)的總體資本規(guī)模及其可能的貸款投資極其有限。如果多邊機(jī)構(gòu)的貸款投資不能起到廣泛動員各類多元化資本的作用，其意義將大打折扣。因此，新型多邊機(jī)構(gòu)不能僅僅滿足于對為數(shù)有限的具體項(xiàng)目予以貸款或股權(quán)投資，而是必須為各類多元化資本大規(guī)模持續(xù)進(jìn)入國際公共產(chǎn)品建設(shè)領(lǐng)域，起到“搭橋鋪路”的作用。實(shí)際上，這可能不僅是新型多邊機(jī)構(gòu)成敗的關(guān)鍵，也是其生存與發(fā)展的根基所在，更是投融資國際合作的新趨勢。

（四）投融資國際合作的新力量

新型多邊機(jī)構(gòu)是現(xiàn)有全球治理體系中的新生力量，憑借其多邊治理優(yōu)勢，努力解決區(qū)域乃至全球公共產(chǎn)品的供需矛盾。這是新型多邊機(jī)構(gòu)的份內(nèi)職責(zé)，也是各成員國的共同期待，更是其在投融資國際合作中的歷史性擔(dān)當(dāng)。在融資端，新型多邊機(jī)構(gòu)充分發(fā)揮其成員國主權(quán)信用優(yōu)勢，建立債券發(fā)行機(jī)制，根據(jù)項(xiàng)目建設(shè)需要和市場形勢變化，在全球、區(qū)域和國別資本市場上發(fā)行債券，持續(xù)籌集到低成本、中長期的資金，以此豐富其負(fù)債資金來源，優(yōu)化負(fù)債結(jié)構(gòu)，有效管理負(fù)債成本。

同時(shí)，新型多邊機(jī)構(gòu)正努力聯(lián)合各成員國相關(guān)力量，通過自身機(jī)制建設(shè)以及更廣泛的努力探索，協(xié)助建立區(qū)域性債券市場，使新興經(jīng)濟(jì)體與發(fā)展中國家有更多機(jī)會進(jìn)入中長期資本市場，獲取應(yīng)有融資能力，匯集更加廣泛的資金以支持區(qū)域及全球公共產(chǎn)品建設(shè)。在投資端，新型多邊機(jī)構(gòu)充分發(fā)揮其“批發(fā)性銀行”優(yōu)勢，積極采取平行融資、聯(lián)合投資及其他合作方式，與那些投融資經(jīng)驗(yàn)更豐富、規(guī)模更大、發(fā)展速度更快、機(jī)制更加靈活的傳統(tǒng)多邊機(jī)構(gòu)、各國單邊開發(fā)機(jī)構(gòu)、各類商業(yè)性金融機(jī)構(gòu)以及那些積累了巨額商業(yè)資本的保險(xiǎn)公司和擁有社會保障性資本的養(yǎng)老保險(xiǎn)資金管理機(jī)構(gòu)進(jìn)行投融資合作，特別注重對國際公共產(chǎn)品中具有較強(qiáng)外部性的主權(quán)類項(xiàng)目的優(yōu)先建設(shè)與運(yùn)營，借此吸引各類多元化資本進(jìn)入具有相應(yīng)預(yù)期回報(bào)的配套性項(xiàng)目。

（五）投融資國際合作的新嘗試

國際公共產(chǎn)品建設(shè)是一個(gè)大規(guī)模資本動員過程，需要全球各類資本的共同投入?，F(xiàn)實(shí)中，不同來源資本的特性和周轉(zhuǎn)規(guī)律各異，這就需要在明確各類資本特性的基礎(chǔ)上，建立相應(yīng)機(jī)制并充分發(fā)揮其不同作用。在確保符合各類資本運(yùn)行規(guī)律的同時(shí)，又能將資本融合到相互支撐、相互協(xié)作、相互配合的投融資國際合作框架內(nèi)，才可做到源源不斷地將各類多元化資本引導(dǎo)到國際公共產(chǎn)品建設(shè)領(lǐng)域，投入到不同項(xiàng)目、不同階段、不同環(huán)節(jié)中。理論與邏輯固然如此，但在實(shí)踐中，能否起到大規(guī)模、廣泛而持續(xù)動員資本的作用，仍須對新型多邊機(jī)構(gòu)的投融資模式進(jìn)行更深一步的探索與創(chuàng)新，為投融資國際合作實(shí)踐做出新嘗試。

三、探索投融資國際合作新模式

在充分理解投融資國際合作新內(nèi)涵的基礎(chǔ)上，本文將采用定量分析法（Wilfried B和Christian，1999；張曉濤等，2020）[16-17]，以亞投行官方公開項(xiàng)目庫中所記錄的147個(gè)投融資項(xiàng)目和新開發(fā)銀行官方公開項(xiàng)目庫中所記錄的79個(gè)投融資項(xiàng)目為線索（信息數(shù)據(jù)截至2020年12月31日），并以官方項(xiàng)目資料為文本資料來源，探索投融資國際合作模式（數(shù)據(jù)庫樣例見表1），提出三點(diǎn)戰(zhàn)略定位。

表1 新型多邊機(jī)構(gòu)的投融資項(xiàng)目數(shù)據(jù)庫樣例

（一）滿足發(fā)展中國家需求

成立至今，新型多邊機(jī)構(gòu)所參與投融資項(xiàng)目的數(shù)量與出資額呈現(xiàn)出明顯的逐年遞增趨勢（見圖1和圖2），使其快速積累起參與國際公共產(chǎn)品建設(shè)的項(xiàng)目經(jīng)驗(yàn)，為其長期穩(wěn)定發(fā)展打下了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。新型多邊機(jī)構(gòu)充分尊重發(fā)展中國家建設(shè)的實(shí)際訴求，通過精簡戰(zhàn)略使命，將投融資業(yè)務(wù)重點(diǎn)聚焦在基礎(chǔ)設(shè)施、能源、可持續(xù)發(fā)展、危機(jī)援助以及金融等五大領(lǐng)域（見圖3），從而實(shí)現(xiàn)高效配置資源，提升運(yùn)營效率。同時(shí)，新型多邊機(jī)構(gòu)也充分尊重發(fā)展中國家所選擇的發(fā)展道路，投融資決策以項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)可行性和全球發(fā)展導(dǎo)向?yàn)橹饕剂繕?biāo)準(zhǔn)，在投融資設(shè)置中摒棄與項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)活動無關(guān)的附加條款，增強(qiáng)合作國與新型多邊機(jī)構(gòu)之間的互信，不僅符合發(fā)展中國家的核心訴求，又能為新型多邊機(jī)構(gòu)贏得更多的合作伙伴。此外，新冠肺炎疫情暴發(fā)后，新型多邊機(jī)構(gòu)在第一時(shí)間調(diào)整了資金計(jì)劃，采取了相應(yīng)的危機(jī)援助機(jī)制，撥付大量資金用以支持和補(bǔ)充受援國的有限資源，共同抗擊新冠肺炎疫情。其中，亞投行向18個(gè)成員國26個(gè)項(xiàng)目撥付出了68.2億美元，占其2020年全年參與投融資項(xiàng)目總額的68.6%；新開發(fā)銀行則向5個(gè)成員國6個(gè)項(xiàng)目撥付了60.85億美元，占其2020年全年參與投融資項(xiàng)目總額的65.6%?？梢姡谖ｋy時(shí)期，新型多邊機(jī)構(gòu)義不容辭，勇于承擔(dān)起“人類命運(yùn)共同體”的使命與責(zé)任，為區(qū)域及全球抗擊新冠肺炎疫情做出了卓越的貢獻(xiàn)。

圖1 新型多邊機(jī)構(gòu)參與投融資項(xiàng)目的數(shù)量（單位：個(gè)）

圖2 新型多邊機(jī)構(gòu)參與投融資項(xiàng)目的出資額（單位：億美元）

圖3 新型多邊機(jī)構(gòu)參與

（二）強(qiáng)調(diào)財(cái)務(wù)可持續(xù)性

作為以服務(wù)發(fā)展中國家為己任的新型多邊機(jī)構(gòu)，需要保證其自身的財(cái)務(wù)可持續(xù)性，方能為全球治理做出長效貢獻(xiàn)。據(jù)統(tǒng)計(jì)，新型多邊機(jī)構(gòu)的工作重心仍在主權(quán)類項(xiàng)目（見圖4）。這主要是因?yàn)椋鳈?quán)類項(xiàng)目大多屬于東道國所迫切需要資金支持的相關(guān)發(fā)展領(lǐng)域，且具有較強(qiáng)的外部性，通常伴隨著東道國的政府背書。

圖4 新型多邊機(jī)構(gòu)參與

一方面，由于具有東道國政府對資金安全的承諾，新型多邊機(jī)構(gòu)支持此類項(xiàng)目，可以有效地管控風(fēng)險(xiǎn)，確保收益，使其平穩(wěn)起步，迅速在現(xiàn)有多邊治理體系中占有一席之地。另一方面，通過此類項(xiàng)目的優(yōu)先建設(shè)與運(yùn)營，可以吸引更多的多元化資本進(jìn)入具有相應(yīng)預(yù)期回報(bào)的配套性項(xiàng)目。但是，長期且大量依賴主權(quán)類項(xiàng)目，將會導(dǎo)致新型多邊機(jī)構(gòu)自身收益較低、資產(chǎn)規(guī)模難以放大、風(fēng)險(xiǎn)相對集中、無法與各類多元化資本進(jìn)行良性互動等一系列問題，進(jìn)而無法發(fā)揮出開發(fā)性金融先行先導(dǎo)的作用。從新型多邊機(jī)構(gòu)的可持續(xù)性發(fā)展來看，需要將目光轉(zhuǎn)移至更多的非主權(quán)類項(xiàng)目，通過產(chǎn)品、工具、模式的創(chuàng)新，尋求風(fēng)險(xiǎn)與收益的再平衡。

（三）開展國際多元主體合作

作為全球治理體系中的新成員和補(bǔ)充力量，新型多邊機(jī)構(gòu)應(yīng)該充分發(fā)揮其多邊治理優(yōu)勢，進(jìn)一步拓展成員國數(shù)量，擴(kuò)充資本金，吸收更多合作資源，并將工作重心更多地放在與傳統(tǒng)多邊機(jī)構(gòu)、各國單邊開發(fā)機(jī)構(gòu)、各類商業(yè)性金融機(jī)構(gòu)、養(yǎng)老基金等各類機(jī)構(gòu)的合作中，通過打造投融資國際合作的新模式，將自身具有的開發(fā)性金融特點(diǎn)同商業(yè)性金融、社會保障性資本等各類性質(zhì)資金的特點(diǎn)相結(jié)合，共同合作出資，支持更多的投融資項(xiàng)目。從現(xiàn)階段合作項(xiàng)目的結(jié)構(gòu)中可以看出（見圖5），新型多邊機(jī)構(gòu)與傳統(tǒng)多邊機(jī)構(gòu)合作最為緊密。究其原因，主要是新型多邊機(jī)構(gòu)與傳統(tǒng)多邊機(jī)構(gòu)的主營業(yè)務(wù)和資金性質(zhì)具有相似性特征。在發(fā)展的起步階段，新型多邊機(jī)構(gòu)與傳統(tǒng)多邊機(jī)構(gòu)展開各方面的合作，不僅可以有效幫助新型多邊機(jī)構(gòu)擴(kuò)大資金規(guī)模、擴(kuò)充項(xiàng)目標(biāo)的池，而且可以從傳統(tǒng)多邊機(jī)構(gòu)成熟的業(yè)務(wù)模式、內(nèi)部管理、風(fēng)險(xiǎn)控制等方面學(xué)習(xí)到豐富經(jīng)驗(yàn)。同時(shí)，傳統(tǒng)多邊機(jī)構(gòu)的合作意愿也將被新型多邊機(jī)構(gòu)所帶來的新增資金供給以及其所具有的高效運(yùn)轉(zhuǎn)模式進(jìn)一步激發(fā)。在此基礎(chǔ)上，新型多邊機(jī)構(gòu)應(yīng)該充分發(fā)揮其治理模式上的優(yōu)勢，積極與各類機(jī)構(gòu)展開不同形式的合作，聯(lián)合全球的公共與私人資本，整合資源，成為國際市場上的優(yōu)秀合作者，通過相互協(xié)作來促進(jìn)全球治理的深入發(fā)展。

圖5 新型多邊機(jī)構(gòu)參與

四、創(chuàng)新投融資國際合作新模式

目前，新型多邊機(jī)構(gòu)的合作項(xiàng)目中，極少有跨國公司、基金會、非政府組織和私人投資者等私營部門的參與。而私營部門參與國際公共產(chǎn)品建設(shè)可以在增加投融資能力、降低融資成本與提高資本回報(bào)率等方面發(fā)揮巨大優(yōu)勢（楊天宇，2020）[18]。對此，新型多邊機(jī)構(gòu)亟須創(chuàng)新涵蓋私營部門在內(nèi)的多元化投融資模式，鼓勵(lì)包括私人投資者和社會資本等多元化資金發(fā)揮更大作用，為面向新興經(jīng)濟(jì)體和發(fā)展中國家的國際公共產(chǎn)品建設(shè)提供更多的合作選擇。鑒于此，下文將以亞投行的資產(chǎn)證券化模式為例，通過總結(jié)資產(chǎn)證券化在投融資國際合作中的預(yù)期優(yōu)勢，進(jìn)一步對基于資產(chǎn)證券化的投融資國際合作新模式展開討論。

（一）資產(chǎn)證券化在新型多邊機(jī)構(gòu)中的有益嘗試

亞投行正在進(jìn)行一項(xiàng)新的平臺業(yè)務(wù)，該業(yè)務(wù)將從金融機(jī)構(gòu)購買基礎(chǔ)設(shè)施貸款，并通過證券化向投資者進(jìn)行分銷。該新型模式是將基礎(chǔ)設(shè)施貸款作為一種資產(chǎn)類別，通過創(chuàng)建以基礎(chǔ)設(shè)施貸款為資產(chǎn)標(biāo)的的債務(wù)證券，出售給更多投資者，為基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)籌集更多資金，以起到充分動員更多資本參與國際公共產(chǎn)品建設(shè)的作用。按計(jì)劃，該平臺業(yè)務(wù)的建設(shè)規(guī)模約1.8億美元，其中，亞投行將投資5400萬美元作為股本，其他投資者及合作伙伴將投資1.26億美元。預(yù)計(jì)5年內(nèi)，該項(xiàng)目可籌集到總額不低于18億美元的債務(wù)融資，而所得款項(xiàng)將主要用于貸款和投資，以及支持平臺的運(yùn)營。

該模式的優(yōu)點(diǎn)：由于基礎(chǔ)設(shè)施貸款本質(zhì)上是定制的、缺乏流動性的非標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)，而且在很大程度上，基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目一般都集中在次級投資級別的司法管轄區(qū)。因此，投資者通常不會直接投資于基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目。而該模式可以讓投資者購買到以基礎(chǔ)設(shè)施貸款為資產(chǎn)標(biāo)的的債務(wù)證券獲取收益。另外，通過售賣以基礎(chǔ)設(shè)施貸款為資產(chǎn)標(biāo)的的債務(wù)證券，可以使金融機(jī)構(gòu)迅速回收資金，進(jìn)而發(fā)放更多的基礎(chǔ)設(shè)施貸款。

總體而言，該模式能夠以機(jī)構(gòu)資本的形式調(diào)動私營部門的資金支持，有助于解決基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)中的融資缺口，起到推動基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和金融部門發(fā)展的作用，從而推動地區(qū)的經(jīng)濟(jì)增長。正是基于以上原因，亞投行在新加坡資本市場進(jìn)行了資產(chǎn)證券化模式的首次嘗試，進(jìn)而為國際公共產(chǎn)品建設(shè)拓展了資本市場的融資渠道。

（二）資產(chǎn)證券化在投融資國際合作中的預(yù)期優(yōu)勢

1.緩解信貸配給問題

對新型多邊機(jī)構(gòu)而言，資產(chǎn)證券化可以作為一種新的籌資來源方式，有效緩解其信貸配給問題。通過將國際公共產(chǎn)品貸款進(jìn)行證券化，新型多邊機(jī)構(gòu)可以迅速回收資金并發(fā)放更多的國際公共產(chǎn)品貸款。尤其是在經(jīng)濟(jì)下行期間，商業(yè)性金融普遍將減少對國際公共產(chǎn)品建設(shè)的資金支持。這將使得原有支持國際公共產(chǎn)品建設(shè)的部分資金來源受阻，新型多邊機(jī)構(gòu)的資金供應(yīng)壓力加大。如果新型多邊機(jī)構(gòu)對國際公共產(chǎn)品貸款進(jìn)行證券化，那么這種信貸配給的問題將會大大得到緩解。

2.吸引多元投資者

對投資者而言，資產(chǎn)證券化使得原本非標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)變成了易于交易與流通的標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)，便于吸引多元投資者參與。通過將國際公共產(chǎn)品貸款進(jìn)行證券化，不僅實(shí)現(xiàn)了單一項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的分散化，也使得證券化資產(chǎn)的交易成本低于異質(zhì)性的單筆貸款。尤其是投資者可以根據(jù)自身的風(fēng)險(xiǎn)偏好來選擇具有結(jié)構(gòu)化特征的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，比如養(yǎng)老基金可能會選擇預(yù)期收益相對較低但安全性較強(qiáng)的優(yōu)先級證券化產(chǎn)品，而對沖基金則會選擇預(yù)期收益較高但風(fēng)險(xiǎn)較大的權(quán)益級證券化產(chǎn)品。

3.平抑信用周期波動

對整體投融資國際合作市場而言，國際公共產(chǎn)品建設(shè)項(xiàng)目在融資方面高度依賴信貸市場，而資產(chǎn)證券化則為國際公共產(chǎn)品建設(shè)項(xiàng)目提供了一種依靠資本市場融資的方式，以平抑信用周期波動，使整體投融資國際合作市場變得更加穩(wěn)定。其主要原因在于，資本市場中的多元投資者與信貸市場中的新型多邊機(jī)構(gòu)具有不同的信用周期。

例如，以國際公共產(chǎn)品貸款為標(biāo)的的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品對資本市場上的保險(xiǎn)公司、養(yǎng)老基金、對沖基金等具有不同特點(diǎn)的投資者是具有吸引力的，這些投資者可以通過購買證券化產(chǎn)品，來為國際公共產(chǎn)品建設(shè)提供增量資金。尤其是在信用周期下行階段，信貸市場對國際公共產(chǎn)品建設(shè)的資金支持減少，而資本市場上的多元投資者往往將起到補(bǔ)充增量資金及市場穩(wěn)定器的作用。

（三）基于資產(chǎn)證券化的投融資國際合作的模式創(chuàng)新

基于資產(chǎn)證券化的投融資國際合作新模式，主要是將資產(chǎn)證券化模式嵌入到不同載體或平臺中，然后作用于新型多邊機(jī)構(gòu)的單個(gè)項(xiàng)目、批量項(xiàng)目和任何項(xiàng)目的投融資業(yè)務(wù)中，以期發(fā)揮資產(chǎn)證券化緩解信貸配給問題、吸引多元投資者、平抑信用周期波動等作用。

1.以重大項(xiàng)目為抓手的投融資國際合作新模式

該模式是將新型多邊機(jī)構(gòu)參與的單個(gè)項(xiàng)目進(jìn)行資產(chǎn)證券化，適用于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等重大項(xiàng)目的投融資業(yè)務(wù)。其主要借助資產(chǎn)證券化中CDO的運(yùn)作模式，引入期權(quán)和風(fēng)險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資者，通過“投貸合作”，連接信貸市場和資本市場，以有效權(quán)衡風(fēng)險(xiǎn)和收益，疏通投融資渠道，改變現(xiàn)階段重大項(xiàng)目偏重單一債權(quán)融資，導(dǎo)致其短期收益與長期收益失衡，以及由銀行或者擔(dān)保機(jī)構(gòu)等單方面承擔(dān)高風(fēng)險(xiǎn)等狀況（見圖6）。

圖6 以重大項(xiàng)目為抓手的投融資國際合作新模式

具體而言，新型多邊機(jī)構(gòu)可根據(jù)不同業(yè)務(wù)模塊、經(jīng)營區(qū)域等特點(diǎn)，將重大項(xiàng)目劃分為若干個(gè)子項(xiàng)目。同時(shí)，引入擔(dān)保或保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)對各子項(xiàng)目進(jìn)行信用支持，同時(shí)引入風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)與各子項(xiàng)目簽訂相關(guān)期權(quán)合約。在此基礎(chǔ)上，將這一系列子項(xiàng)目的運(yùn)營權(quán)、礦產(chǎn)資源等可變現(xiàn)的有形或無形資產(chǎn)向新型多邊機(jī)構(gòu)進(jìn)行抵押貸款。然后，新型多邊機(jī)構(gòu)將這一系列貸款打包轉(zhuǎn)移給SPV進(jìn)行證券化，經(jīng)過評級機(jī)構(gòu)分級后，通過債券市場進(jìn)行發(fā)售。根據(jù)所承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的大小，優(yōu)先級以擔(dān)保/保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)進(jìn)行優(yōu)先認(rèn)購，次優(yōu)先級以銀行等金融機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)行優(yōu)先認(rèn)購，權(quán)益級以風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行優(yōu)先認(rèn)購。當(dāng)某個(gè)子項(xiàng)目出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，則將該項(xiàng)目暫時(shí)剔除出資產(chǎn)池，并由風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)根據(jù)期權(quán)所簽訂的認(rèn)購價(jià)格，購買該項(xiàng)目的股權(quán)，注入資金，經(jīng)過并購或重組等運(yùn)作，待其恢復(fù)正常運(yùn)營時(shí)再納入SPV資產(chǎn)池。

2.以境外合作園區(qū)為平臺的投融資國際合作新模式

該模式是以境外合作園區(qū)為平臺，適用于園區(qū)內(nèi)大中小批量項(xiàng)目的投融資業(yè)務(wù)。其主要借鑒資產(chǎn)證券化的結(jié)構(gòu)性概念中“優(yōu)先、夾層、劣后”的分層設(shè)計(jì)，通過讓利與相適應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)，凝聚各類不同風(fēng)險(xiǎn)偏好的國際多元資本，集結(jié)于合作園區(qū)，以滿足特定區(qū)域內(nèi)各類型項(xiàng)目的投融資需求，同時(shí)充分發(fā)揮股權(quán)投資的引導(dǎo)性，以起到杠桿撬動作用（見圖7）。

圖7 以境外合作園區(qū)為平臺的投融資國際合作新模式

具體來說，新型多邊機(jī)構(gòu)可以設(shè)立境外合作園區(qū)運(yùn)營投資管理公司，再借鑒信托產(chǎn)品結(jié)構(gòu)化概念，根據(jù)境外合作園區(qū)擁有相對穩(wěn)定的管理運(yùn)營收益與浮動水平較高的投資收益的特點(diǎn)，設(shè)計(jì)“固定”收益形式、“固定+浮動”收益形式及“浮動”收益形式等三類具有不同收益分配方式的股權(quán)，并通過讓利，設(shè)計(jì)相對應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)次序，劃分出優(yōu)先、夾層、劣后的三層股權(quán)合作結(jié)構(gòu)。

這樣有利于吸引積累了巨額商業(yè)資本的保險(xiǎn)公司和擁有社會保障性資本的養(yǎng)老保險(xiǎn)資金管理機(jī)構(gòu)，投融資經(jīng)驗(yàn)更豐富、規(guī)模更大、發(fā)展速度更快、機(jī)制更加靈活的傳統(tǒng)多邊金融機(jī)構(gòu)、單邊開發(fā)性金融機(jī)構(gòu)、各類商業(yè)性金融機(jī)構(gòu)，風(fēng)險(xiǎn)承受能力更高的風(fēng)險(xiǎn)投資基金和東道國政府資金等各類不同風(fēng)險(xiǎn)偏好的機(jī)構(gòu)或資本進(jìn)入合作園區(qū)，促進(jìn)各方面國際資本在特定區(qū)域內(nèi)開展穩(wěn)定的合作。

3.以互聯(lián)網(wǎng)投融資平臺為依托的投融資國際合作新模式

該模式是以互聯(lián)網(wǎng)投融資平臺為依托，適用于任何項(xiàng)目的投融資業(yè)務(wù)。

其主要通過構(gòu)建互聯(lián)網(wǎng)投融資平臺，使得資產(chǎn)證券化后的項(xiàng)目可以統(tǒng)一置于開放的平臺上，供多元投資者進(jìn)行交易，同時(shí)借鑒ISDA的成功經(jīng)驗(yàn)，通過設(shè)計(jì)投融資合作的主協(xié)議和相關(guān)文件，降低投資者在互聯(lián)網(wǎng)投融資平臺上交易的信用和法律風(fēng)險(xiǎn)，從而為國際多元投資者提供一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)化交易平臺（見圖8）。

圖8 以互聯(lián)網(wǎng)投融資平臺為依托的投融資國際合作新模式

具體來說，根據(jù)國際公共產(chǎn)品項(xiàng)目的資金缺口，新型多邊機(jī)構(gòu)可設(shè)計(jì)相對應(yīng)的股權(quán)類、債權(quán)類、資產(chǎn)證券化類等項(xiàng)目包，經(jīng)過擔(dān)保、保險(xiǎn)、評級公司等機(jī)構(gòu)的增信服務(wù)，投放到互聯(lián)網(wǎng)投融資平臺上。然后，通過券商、商業(yè)銀行等相關(guān)機(jī)構(gòu)的銷售服務(wù)，使各國的機(jī)構(gòu)投資者或者個(gè)人投資者可以通過互聯(lián)網(wǎng)投融資平臺進(jìn)行認(rèn)購。在投融資合作機(jī)制上，設(shè)計(jì)一份投融資參與各方都認(rèn)可并能貫徹執(zhí)行的主協(xié)議。然后，考慮不同業(yè)務(wù)、不同機(jī)構(gòu)等差異化問題，制定各類附件模板。同時(shí)，以互聯(lián)網(wǎng)投融資平臺為基礎(chǔ)，設(shè)立一個(gè)類似ISDA的國際互聯(lián)網(wǎng)投融資組織，用來規(guī)范該平臺上的所有投融資活動。

五、結(jié)論與啟示

全球治理體系改革是一個(gè)曲折前進(jìn)的過程，而國際公共產(chǎn)品建設(shè)則是一個(gè)集中、龐大的資本動員進(jìn)程，中國仍須在投融資國際合作領(lǐng)域持續(xù)求索，推動多元投資者命運(yùn)共同體的形成，為世界貢獻(xiàn)合作共贏的中國方案。在國際經(jīng)濟(jì)關(guān)系發(fā)生重大變化的背景之下，中國勇于承擔(dān)起負(fù)責(zé)任的大國國際義務(wù)，倡導(dǎo)創(chuàng)立的新型多邊機(jī)構(gòu)，強(qiáng)調(diào)在尊重和維護(hù)各方權(quán)益的基礎(chǔ)上，以真正的多邊主義為理念，以合作共贏為基本點(diǎn)，以發(fā)展中國家的現(xiàn)實(shí)訴求為契機(jī)，以解決基礎(chǔ)設(shè)施等國際公共產(chǎn)品建設(shè)為先導(dǎo)內(nèi)容，有著深厚的底蘊(yùn)和豐富的內(nèi)涵。

然而，發(fā)展中國家和新興市場地區(qū)亟須解決基礎(chǔ)設(shè)施等國際公共產(chǎn)品建設(shè)需要巨額資金支持等實(shí)踐難題。以基礎(chǔ)設(shè)施為代表的大部分國際公共產(chǎn)品建設(shè)項(xiàng)目，普遍具有較強(qiáng)的外部性、長期性等特點(diǎn)，巨額債務(wù)性資金的到期還本付息，對于很多發(fā)展中國家而言是一個(gè)沉重的經(jīng)濟(jì)負(fù)擔(dān)。同時(shí)，發(fā)展中國家通過自己的儲蓄積累和籌資努力所能提供的資本性資金又十分有限。而新型多邊機(jī)構(gòu)的出現(xiàn)，為發(fā)展中國家的公共產(chǎn)品建設(shè)提供了增量資金支持，但在規(guī)模上仍然有限，還須通過投融資國際合作來撬動更多資金支持。

通過上文分析可知，新型多邊機(jī)構(gòu)的投融資合作模式，更加偏重于與債務(wù)性資金相關(guān)的融資模式，較少涉及與資本性資金相連接的投資模式。而為了確保投融資國際合作可以起到大規(guī)模廣泛而持續(xù)地動員資本的作用，需要充分發(fā)揮資本性資金與債務(wù)性資金的特性，建立相應(yīng)機(jī)制，對新型多邊機(jī)構(gòu)的投融資模式進(jìn)行更深一步的探索與創(chuàng)新。不僅如此，從構(gòu)建利益共同體的角度來看，資本的結(jié)構(gòu)機(jī)制有著凝聚各方投資者利益、發(fā)揮他們?nèi)后w性化解風(fēng)險(xiǎn)的功能。因此，為了有效落實(shí)中國方案，在金融實(shí)踐層面上解決好巨額資金來源的難題，可以充分參考亞投行的資產(chǎn)證券化模式，進(jìn)一步創(chuàng)新投融資國際合作新模式——以重大項(xiàng)目為抓手的投融資國際合作新模式，以境外合作園區(qū)為平臺的投融資國際合作新模式，以及以互聯(lián)網(wǎng)投融資平臺為依托的投融資國際合作新模式。

而要?jiǎng)?chuàng)新投融資國際合作新模式，仍需要有效解決好三個(gè)問題。

第一，形成合作共識理念。只有本著合作共贏的理念，將投資眼界擴(kuò)展到長期效益和資產(chǎn)的長期價(jià)值增長，投資者才可能將投資資金聚焦于具體項(xiàng)目（或運(yùn)作機(jī)構(gòu)），推進(jìn)多元化資本結(jié)構(gòu)的形成。

第二，踐行平等合作機(jī)制。在投融資國際合作中，平等合作具體地通過股權(quán)平等表現(xiàn)出來，它既強(qiáng)調(diào)多元投資者的一股一權(quán)或同股同權(quán)，也強(qiáng)調(diào)多元投資者的收益與風(fēng)險(xiǎn)相適應(yīng)和匹配。保障投資者權(quán)益，是吸引多元投資者參與國際公共產(chǎn)品建設(shè)的重要機(jī)制。

第三，完善資本權(quán)益交易機(jī)制。在投融資國際合作中，投資者對資本退出機(jī)制的關(guān)注程度明顯高于對投資風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)注程度。完善資本權(quán)益交易機(jī)制，不僅有利于盤活沉淀資本，而且有利于引入新增資金。