醫(yī)藥股將回歸至長期成長邏輯軌道　業(yè)績復(fù)蘇疊加低估值有望點亮股價

林存　黃秋寒

2022年10月中旬，筆者率先提出醫(yī)藥四重底理論（估值底、市場底、配置底、政策底），堅定看多。現(xiàn)在回過頭看，恰好發(fā)表在醫(yī)藥股最低位置，雖說精準(zhǔn)到某一天略有巧合，但底部判斷還是充分體現(xiàn)了股市運行規(guī)律的必然。市場的起勢亦是充滿戲劇性：黑馬搭臺，白馬唱戲。一開始只是新冠藥輪番炒作，到后來子板塊輪流開花，特別是創(chuàng)新藥的探底回升，宣告醫(yī)藥股筑底成功，駛?cè)胗覀?cè)行情。

展望2023全年，我們有理由相信，醫(yī)藥股會從低估值修復(fù)主題，逐步回歸到核心業(yè)績成長主題，按照守正出奇邏輯，圍繞人口老齡化、生活美好化、產(chǎn)品國際化等永恒話題，由防守變?yōu)檫M(jìn)擊，大部分醫(yī)藥股今年預(yù)計都能取得較好的收益。

站在目前這個時點，首先能確認(rèn)的是：隨著疫情管控政策調(diào)整，投資者不太可能繼續(xù)在疫情概念股上獲得超額收益。但經(jīng)過疫情洗禮，特別是疫情期間暴露出行業(yè)諸多問題，還是會深刻影響今年的投資主線。

比如：疫情之外的大量正常醫(yī)療需求，像手術(shù)、理療康復(fù)體檢紛紛延后，很顯然，這類需求都會在2023年有一個明確的回補。

再比如，國產(chǎn)疫苗累計接種30億劑次，理論上形成了免疫屏障，但近期放開后的沖擊，依舊帶來了一定的感染癥狀和死亡。治療藥物中，輝瑞P藥一藥難求，黃牛市場一度炒到數(shù)萬元，成為精英貴族藥品，而國產(chǎn)類似藥品遲遲未能上市。

新藥研發(fā)能力上的巨大差距，注定會讓國家高層重新審視我國的藥物現(xiàn)狀，過去那種靈魂砍價卷價格的思路，企業(yè)承受不住，產(chǎn)業(yè)升級受阻。結(jié)合最新的政策表述，2023年新藥談判的下壓力度大概率是會緩一緩，畢竟創(chuàng)新藥的研發(fā)不可能一口吃成胖子，還得循序漸進(jìn)，藥企賺了錢才能持續(xù)投入。另外，研發(fā)的調(diào)子也不用起那么高，在前沿生物醫(yī)學(xué)的基礎(chǔ)理論和研發(fā)數(shù)據(jù)還掌握在別人手中時，彎道超車難度是非常大的。

對于新一年的消費醫(yī)療，整體上亦會隨著國家消費復(fù)蘇呈現(xiàn)積極的面貌。這里說的消費醫(yī)療，不單單是大家第一反應(yīng)的醫(yī)美（雖然醫(yī)美肯定是消費醫(yī)療的重頭戲）。經(jīng)過疫情的煎熬，更多的人會重視自我健康管理，比如家用的血壓計、血氧儀、呼吸機，就會得到增配，成為家庭日用健康品，再比如蛋白粉、魚肝油、維生素、名貴中藥等能增強免疫力的產(chǎn)品，受眾范圍會得到一個明顯增大。還比如“陽康”后的專項體檢以及后續(xù)的日常體檢，都會成為疫后人群更在意更愿意花時間精力去消費的項目。這種底層需求邏輯的變化，一旦成了趨勢，就會在很長時間內(nèi)維持下去，所以我們可以換個思路理解，疫情使民眾對健康更加重視，普及了很多醫(yī)學(xué)常識，客觀上驅(qū)動健康需求，進(jìn)而有助于消費醫(yī)療更上臺階。

還有一點不能忽視，國產(chǎn)醫(yī)療設(shè)備需求將增長。大家當(dāng)前要考慮的是，還要不要多修一點醫(yī)院？醫(yī)院要不要補充更多設(shè)備？要不要擴大培養(yǎng)醫(yī)護人員？很明顯，答案肯定都是要，但是拋開預(yù)算談需求只能是小孩子行為，在各地財政經(jīng)費都不寬裕的背景下，盡可能用價廉物美的國產(chǎn)設(shè)備是惟一出路。

其實在2022 年中的時候，就有不少關(guān)于國產(chǎn)醫(yī)療設(shè)備的利好政策頻頻出臺，圍繞社會需求和國家政策兩個基本點，國產(chǎn)設(shè)備無疑將是確定性最高的板塊，特別是在進(jìn)口設(shè)備占比高的領(lǐng)域，比如內(nèi)鏡、大型影像，很大可能都是不斷呈現(xiàn)業(yè)績和政策雙重激勵的發(fā)展態(tài)勢，機會很大且必將貫穿全年。

做投資不可能只低頭看路，更要抬頭看天，對于外向依賴的行業(yè)，如CXO行業(yè)，大家就不得不去關(guān)注中美關(guān)系這些大問題。我們對CXO 的極簡化理解是有較高科技屬性的國際產(chǎn)業(yè)鏈一環(huán)，取代不了原研藥廠的地位，也不至于淪落為簡單加工廠。經(jīng)過被拿捏的2022年后，出現(xiàn)了一些積極的變化：經(jīng)過二十大形成的新時代局面，中國對外合作的醫(yī)藥股將回歸至長期成長邏輯軌道業(yè)績復(fù)蘇疊加低估值有望點亮股價本刊特約林存黃秋寒聲音正在超過對抗的聲音，美國經(jīng)濟困難重重也需要加大中美合作進(jìn)行修復(fù)，俄烏沖突大概率會在今年畫個句號。因此，2023年興許是國際關(guān)系相對溫和的一年，加上中國CXO 還在工程師紅利期內(nèi)，在手訂單依舊飽滿，歐美生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)的前沿投資力度并沒有衰減，種種跡象表明，經(jīng)過兩年持續(xù)下跌，CXO今年翻身的機會比較大。

中藥在2022年整體表現(xiàn)是比較好的，一方面受國家長期產(chǎn)業(yè)政策支持，另一方面許多中藥股都或多或少帶點疫情概念，股價普遍上了一個平臺，估值水平亦有較大提升。基于此，今年的中藥股繼續(xù)取得超額收益的可能性就要小一些，一方面是政策的邊際利好效應(yīng)會減弱，另一方面是中藥創(chuàng)新相對匱乏。對于大多數(shù)企業(yè)而言，難免又要回歸營銷驅(qū)動的老路，而這個最終會跟集采控費的大思路產(chǎn)生矛盾。因此，我們只需要重點關(guān)注消費屬性強的高端品牌中藥，如同仁堂、白藥、片仔癀等具備較多消費人群基礎(chǔ)，更有可能成為今年的亮點。

其實在梳理完醫(yī)藥主要細(xì)分板塊的情況后，我們會驚喜地發(fā)現(xiàn)，大多數(shù)板塊基本面都還是不錯的，如果再疊加十多年來最低的估值水平，超低的公募基金配置等等市場因素，呼之欲出的一個觀點竟然是：醫(yī)藥股即將從炒作熱點的星星之火，演變?yōu)槎帱c開花的漫天繁星。

最后，中國醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)的底層邏輯是在全世界范圍內(nèi)，從未有這樣一個人口超級大國，在快速完成工業(yè)化資本積累過程中，更加快速地完成了人口老齡化，進(jìn)而帶來爆炸性的醫(yī)藥需求。與此同時，互聯(lián)網(wǎng)帶來的信息同步化，讓更多人零距離見識了變美變帥的快樂，和老齡化一道，成為另一股重要的力量，共同推動中國醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)不斷前行。這兩大需求，短期內(nèi)被醫(yī)保政策、疫情防控、國際局勢等劇烈擾動，市場一度曾擔(dān)心醫(yī)藥成長性消失，淪為平庸。風(fēng)雨過后，我們看到，擾動只會帶來需求在時間分布上的調(diào)整，不會減少，更不會消滅需求，有了充足的后勁兒，醫(yī)藥股很自然地就能回歸到長期成長的邏輯軌道，在2023 年完成撥亂反正，配合業(yè)績的復(fù)蘇，點亮股價的璀璨星途！

（注：林存系森瑞投資董事長；黃秋寒系森瑞投資研究總監(jiān)。文中觀點僅代表作者個人，不代表《紅周刊》立場。本文提及個股僅做分析，不做投資建議。）