打好游擊戰(zhàn)

重要會議落地，不確定走向確定，A股階段性邁入“不確定落地、政策真空、估值低位”的窗口。枕戈待旦，打好游擊戰(zhàn)，內(nèi)需“找機(jī)會”，外需與外資重倉“防風(fēng)險”。

“找機(jī)會”的時期：打好游擊戰(zhàn)

前期市場的調(diào)整，投資者普遍經(jīng)歷了盈利預(yù)期的下降、無風(fēng)險利率的上升（人民幣存款激增、美元加息）以及風(fēng)險偏好的下降（海外地緣政治），股票市場的估值以及隱含的風(fēng)險溢價都達(dá)到了接近歷史極端水平。

隨著中國重要會議的落幕、海外加息預(yù)期的充分交易，官媒三論疫情防控后，投資者對國內(nèi)路線與海外環(huán)境的認(rèn)識從不確定走向了確定。這意味著站在當(dāng)前階段，投資者對以上因素的預(yù)期沖擊相較于8-9月要小得多，并快速形成了新的共識。

考慮到投資者對悲觀的預(yù)期計價相對充分，風(fēng)險預(yù)期逐步落地，以及交易的回暖（兩融開始修復(fù)），短期A股仍處于“找機(jī)會”大于“防風(fēng)險”的時期，打好游擊戰(zhàn)。同時，重要會議的結(jié)束也意味著投資者關(guān)注的焦點從“非經(jīng)濟(jì)要素”回到“經(jīng)濟(jì)要素”，需要注意的是當(dāng)前缺乏足夠清晰的路標(biāo)能夠指引盈利預(yù)期的改善以及風(fēng)險偏好的回升，投資者的預(yù)期前景仍然模糊。

因此，A股仍處于底部震蕩的階段，陣地戰(zhàn)時機(jī)未至，短期需要規(guī)避與外資重倉以及外需強(qiáng)相關(guān)的個股，枕戈待旦。

抓住制度邊際帶來的交易機(jī)會

兩融標(biāo)的擴(kuò)容、轉(zhuǎn)融通費(fèi)率調(diào)降以及科創(chuàng)做市。中證金融公司與交易所先后宣布整體調(diào)降轉(zhuǎn)融通費(fèi)率40BP、并擴(kuò)大融資融券標(biāo)的股票范圍。

從歷史經(jīng)驗看，轉(zhuǎn)融通費(fèi)率調(diào)降前市場大多面臨一定的下行壓力，而轉(zhuǎn)融資費(fèi)率調(diào)降通過降低杠桿資金的機(jī)會成本，往往能夠有效促進(jìn)兩融余額的擴(kuò)張以及杠桿資金的活躍。2014年以來，轉(zhuǎn)融通費(fèi)率共經(jīng)歷了10次調(diào)降，調(diào)整后60、120個交易日，上證指數(shù)平均上漲6.8%、10.5%。相對而言，兩融標(biāo)的擴(kuò)容對指數(shù)提振效果相對有限，但擴(kuò)容標(biāo)的流動性與交易活躍度往往會在擴(kuò)容后得到明顯抬升。

2019年兩融標(biāo)的股票數(shù)量由950只擴(kuò)增至1600只，新增標(biāo)的在擴(kuò)容一個月后，日均成交額、日均換手率相較于擴(kuò)容前一個月增長48.1%、30.1%，要明顯高于全部A股的38.4%、24.1%，相應(yīng)標(biāo)的也獲得了明顯的超額收益。

科創(chuàng)板做市開閘也有望對優(yōu)質(zhì)科創(chuàng)公司股票尤其是科創(chuàng)50形成增量資金支持。以上制度變化將有望推動部分股票結(jié)構(gòu)交易邊際的形成。

內(nèi)需“找機(jī)會”，外資重倉與外需相關(guān)“防風(fēng)險”

國內(nèi)重要會議落地后，股票短期進(jìn)入了“不確定落地、政策真空以及估值相對便宜”的階段窗口期，我們認(rèn)為做多高確定性的內(nèi)需板塊以及規(guī)避高風(fēng)險的外需與外資重倉股將成為下一階段的重要思路。

圍繞著內(nèi)需我們建議關(guān)注：

1）自主可控：經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型、政策目標(biāo)的轉(zhuǎn)變以及補(bǔ)短板的需求，正在讓制造業(yè)尤其是政府支出與政策傾斜相關(guān)的科技行業(yè)收入增長和資本回報的確定性上升，聚焦自主化率提升較快的能源裝備、軍工、通信、信創(chuàng)等領(lǐng)域。

2）能源安全：傳統(tǒng)能源供給的短缺與低資本開支不僅加大了通脹粘性，同時也使得戰(zhàn)略資源的重要性顯著提升，海外地緣政治波動放大了上述過程的長期性，這帶來與資源相關(guān)的企業(yè)的現(xiàn)金流確定性提升以及較高的股息回報。而預(yù)期之外的全球加息周期的放緩以及中國經(jīng)濟(jì)的回暖也在一定程度上提供了股價彈性的期權(quán)，這提供了上述板塊攻守雙面特征。

行業(yè)與投資主題：內(nèi)需“找機(jī)會”，聚焦確定性

下一階段，投資的重點在于政策供給與盈利增長的確定性。

轉(zhuǎn)融通費(fèi)率的下降能夠有效推動兩融規(guī)模擴(kuò)

1）實物資產(chǎn)通脹與大宗商品：a）煤炭：動力煤價格淡季強(qiáng)勢，冬季供電季或再迎催化，焦煤受地產(chǎn)托底需求預(yù)期回暖，估值修復(fù)有望;b）石油石化：生產(chǎn)國挺價意愿強(qiáng)烈，地緣政治持續(xù)催化油價高位波動，市場高估下經(jīng)濟(jì)衰退對需求的影響。四季度能源短缺仍是主線，重視高分紅低估值的上游板塊;c）油運(yùn)：運(yùn)力需求大于供給，VLCC市場高景氣延續(xù);d）農(nóng)林牧漁：豬價淡季超預(yù)期上漲，上市公司盈利能力繼續(xù)恢復(fù)，進(jìn)入業(yè)績兌現(xiàn)期。

2）自主可控與轉(zhuǎn)型升級：a）軍工：主戰(zhàn)裝備升級和股權(quán)激勵有望超預(yù)期，需求剛性;b）通信：電網(wǎng)信息化將進(jìn)入業(yè)績兌現(xiàn)期，光纖光纜量價齊升疊加海纜需求高確定;c）計算機(jī)（信創(chuàng)）：芯片制裁措施短期影響可控，中長期將加速流片自立自強(qiáng)，產(chǎn)業(yè)有望超預(yù)期發(fā)展。d）光伏設(shè)備：擴(kuò)產(chǎn)密集落地，上游設(shè)備受益需求爆發(fā)和HTJ降本增效加速推進(jìn);風(fēng)電設(shè)備：全球海風(fēng)政策頻出、國內(nèi)招標(biāo)高增，長期利潤擠壓行業(yè)產(chǎn)能擴(kuò)張滯后，供需或出現(xiàn)錯配，行業(yè)有望量利齊升。