立足專業(yè)化特色 融入大資管格局努力推進保險資管產(chǎn)品實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展

曹德云

資管新規(guī)過渡期資產(chǎn)管理行業(yè)改革取得了積極成效，保險資管產(chǎn)品逐步落實資管新規(guī)的措施，保持持續(xù)發(fā)展態(tài)勢。為持續(xù)推動保險資管產(chǎn)品的健康發(fā)展，本文建議適度拓寬基礎(chǔ)資產(chǎn)范圍，持續(xù)加強投資能力建設(shè)，強化內(nèi)控及風險管理，完善要素市場，增強產(chǎn)品流動性，加強行業(yè)自律和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。

2021年底，《關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》（以下簡稱資管新規(guī)）過渡期結(jié)束。資管新規(guī)出臺三年多以來，資管行業(yè)在規(guī)范業(yè)務(wù)發(fā)展、化解存量風險、推進業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型、重塑資管格局、引領(lǐng)高質(zhì)量發(fā)展等方面取得積極成效。而保險資管產(chǎn)品作為其中特色鮮明的產(chǎn)品類別，也在通過完善制度體系、推進機制改革、強化特色專長、創(chuàng)新投資方式等舉措，積極融入大資管格局，努力推進實現(xiàn)自身的高質(zhì)量發(fā)展。

資管新規(guī)過渡期改革取得積極成效

總體來看，隨著資管新規(guī)去通道、降杠桿、打破剛兌等措施的逐步落實，過渡期內(nèi)資產(chǎn)管理行業(yè)在有效化解“舊模式”業(yè)務(wù)的存量風險的同時，進一步提升了主動管理和持續(xù)發(fā)展能力。據(jù)《中國資產(chǎn)管理市場2020》統(tǒng)計，預(yù)計去除通道和預(yù)期收益型產(chǎn)品后，我國資管市場規(guī)模超過120萬億元，過去三年間實際保持了年化27%的高速增長。伴隨過渡期的結(jié)束，中國資管行業(yè)將從“回歸本源”邁向“全面發(fā)展”的新階段，其成效體現(xiàn)在：

一是堅持底線思維，全面規(guī)范了資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。2012年以來，資產(chǎn)管理行業(yè)作為我國投融資體系中的重要樞紐，在滿足居民及企業(yè)財務(wù)管理需求的同時，有力促進了全社會投融資結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。其在快速發(fā)展的同時，也積累了諸如剛性兌付、多層嵌套、資金空轉(zhuǎn)等弊端。而資管新規(guī)深刻把握資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的金融風險本質(zhì)，堅持有的放矢的問題導(dǎo)向，將防范風險和有序規(guī)范深度結(jié)合，通過打破剛兌、消除多層嵌套、嚴防資金空轉(zhuǎn)的“組合拳”，在過去三年的過渡期內(nèi)，堅持風險底線，有效整頓、規(guī)范了資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。

二是摒棄粗放模式，助推業(yè)務(wù)的高質(zhì)量發(fā)展。規(guī)范的意義在于發(fā)展，針對過去資管行業(yè)“大而不強”、產(chǎn)品同質(zhì)化、機構(gòu)行為散戶化、策略趨同化等弊端，過渡期不僅著眼于控制風險、消除市場亂象，也致力于增強行業(yè)創(chuàng)新的深度和廣度，尤其在倡導(dǎo)國內(nèi)國際雙循環(huán)新發(fā)展格局的背景下，應(yīng)推動資管行業(yè)從大到強、從同質(zhì)化到差異化、從粗放生長到高質(zhì)量發(fā)展的升級。在保持產(chǎn)品內(nèi)在的活力與個性的同時，推進構(gòu)建多層次、覆蓋廣、有差異的資產(chǎn)管理產(chǎn)品業(yè)務(wù)體系，切實服務(wù)資產(chǎn)管理行業(yè)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的深化。

三是立足專業(yè)定位，重塑了大資管市場的格局。在資管新規(guī)的統(tǒng)一框架下，各子行業(yè)在處置存量業(yè)務(wù)的同時，也立足自身特色及資源稟賦，挖掘潛力與動能，走市場化、專業(yè)化發(fā)展道路，積極推進自身轉(zhuǎn)型與發(fā)展。如證券期貨資管以通道業(yè)務(wù)為主的單一（定向）資產(chǎn)管理計劃規(guī)模收縮明顯，單一資金信托規(guī)模占比雙降。資管新規(guī)引導(dǎo)各子行業(yè)積極進行優(yōu)勢互補和功能協(xié)同，努力推進形成競爭有序、差異化、多元化發(fā)展的格局。

四是堅守初心使命，增強了服務(wù)實體經(jīng)濟能力。服務(wù)實體經(jīng)濟是資產(chǎn)管理行業(yè)的初心與使命。國際經(jīng)驗表明，經(jīng)濟在發(fā)展，資產(chǎn)管理市場在發(fā)展，相應(yīng)的監(jiān)管模式同樣需要與時俱進，根據(jù)經(jīng)濟金融環(huán)境的變化不斷調(diào)整和優(yōu)化，資管新規(guī)把服務(wù)實體經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展作為根本的立足點和基本導(dǎo)向，正確處理改革、發(fā)展、穩(wěn)定關(guān)系，強調(diào)要充分發(fā)揮資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)功能，縮短融資鏈條，降低融資成本，嚴禁資金空轉(zhuǎn)，引導(dǎo)業(yè)務(wù)“脫虛向?qū)崱?，全面增強資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)服務(wù)實體經(jīng)濟的能力。

保險資管在轉(zhuǎn)型中推進自身高質(zhì)量發(fā)展

保險資管產(chǎn)品最初作為保險資金量身定制的專屬投資工具，具有資金鏈條短、期限較長、杠桿率低等特征，與資管新規(guī)具有高度內(nèi)在一致性，過渡期內(nèi)面臨的轉(zhuǎn)型壓力不大，通過完善規(guī)則體系、明確運作規(guī)范、創(chuàng)新發(fā)展模式等，保持持續(xù)發(fā)展態(tài)勢。截至2021年9月，保險資管產(chǎn)品投資余額為4.85萬億元，較2018年末增加逾70%。其中債權(quán)投資計劃產(chǎn)品余額1.7萬億元，占比35.05%；組合類資管產(chǎn)品余額2.98萬億元，占比61.44%；股權(quán)投資計劃產(chǎn)品余額0.17萬億元，占比3.5%。保險資管產(chǎn)品落實資管新規(guī)的措施包括：

一是構(gòu)建“三位一體”的政策體系。在全面對標資管新規(guī)的基礎(chǔ)上，保險資產(chǎn)管理行業(yè)從法規(guī)框架、治理機制、標準規(guī)范三個層次，構(gòu)建系統(tǒng)性、動態(tài)性的產(chǎn)品監(jiān)管法規(guī)框架體系，中國銀保監(jiān)會先后發(fā)布《保險資產(chǎn)管理產(chǎn)品管理暫行辦法》及債權(quán)投資計劃、股權(quán)投資計劃和組合類產(chǎn)品配套實施細則（以下簡稱“1+3”產(chǎn)品辦法），全面銜接貫徹資管新規(guī)的實質(zhì)與內(nèi)涵，以“提綱挈領(lǐng)”方式構(gòu)建保險資管產(chǎn)品管理格局，通過精準定位、細化標準、明確方向，為保險資管產(chǎn)品的有序穩(wěn)健發(fā)展提供制度保障，為業(yè)務(wù)創(chuàng)新和風險緩釋提供政策空間。

二是明確產(chǎn)品設(shè)立發(fā)行的能力標準。貫徹“源頭治水”理念，壓實產(chǎn)品發(fā)行人責任。“1+3”產(chǎn)品辦法及《關(guān)于優(yōu)化保險機構(gòu)投資管理能力監(jiān)管有關(guān)事項的通知》按照“有多大能力干多大事”的原則，對保險資管機構(gòu)開展產(chǎn)品業(yè)務(wù)能力監(jiān)管，只有公司治理完善，市場信譽良好，運作規(guī)范的機構(gòu)才能開展保險資管產(chǎn)品業(yè)務(wù)。同時，優(yōu)化整合保險機構(gòu)投資管理能力，將保險機構(gòu)投資管理能力的管理方式調(diào)整為公司自評估、信息披露和持續(xù)監(jiān)管相結(jié)合，全面壓實保險機構(gòu)主體責任。

三是簡政放權(quán)推進發(fā)行機制改革。落實“放管服”改革部署，結(jié)合產(chǎn)品自身特征，呼應(yīng)市場改革訴求，實施債權(quán)投資計劃和股權(quán)投資計劃登記發(fā)行，取消首單組合類保險資管產(chǎn)品核準、后續(xù)采用產(chǎn)品備案發(fā)行機制。同時，銀保監(jiān)會指導(dǎo)督促保險資產(chǎn)管理業(yè)協(xié)會（以下簡稱協(xié)會）等登記機構(gòu)，完善規(guī)則優(yōu)化機制，在提升產(chǎn)品發(fā)行效率的同時，進一步激發(fā)市場潛能與活力，有效提高產(chǎn)品競爭力。以債權(quán)投資計劃為例，實施登記制后其產(chǎn)品登記時長約3.5個工作日，相比此前注冊平均時長，效率提升明顯。

四是實施穿透監(jiān)管規(guī)范產(chǎn)品運作。資負匹配方面，對接“償二代”監(jiān)管體系，通過償付能力監(jiān)管強化對于投資資產(chǎn)風險的識別和計量，提升對產(chǎn)品投資的引導(dǎo)和約束；投資規(guī)范方面，貫徹穿透式監(jiān)管思路，追蹤產(chǎn)品的投資路徑及底層標的，對應(yīng)保險資金運用關(guān)于債券、股票、股權(quán)、基礎(chǔ)設(shè)施、不動產(chǎn)等規(guī)則，針對性地規(guī)范具體投資行為；配置比例方面，遵循大類資產(chǎn)比例監(jiān)管要求，設(shè)定固收類、權(quán)益類、金融產(chǎn)品投資等配置上限，明確投資集中度及非標準化資產(chǎn)比例要求，實現(xiàn)以穿透式綜合管理為核心的產(chǎn)品化投資規(guī)范。

五是強化行業(yè)自律及基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。構(gòu)建監(jiān)管-自律-市場協(xié)同發(fā)展的良性格局，充分發(fā)揮行業(yè)自律組織在行業(yè)自律、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)及風險監(jiān)測等方面的功能，構(gòu)建多層次立體化的自律體系，包括推動產(chǎn)品凈值化管理體系建設(shè)，由協(xié)會牽頭制定《保險資產(chǎn)管理產(chǎn)品估值指引》，為產(chǎn)品估值提供最佳實踐參考；制定《保險資產(chǎn)管理產(chǎn)品投資者適當性自律管理辦法》，加強投資者適當性管理。此外，加強基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，強化信息披露及統(tǒng)計監(jiān)測職能，不斷提升金融科技在數(shù)據(jù)統(tǒng)計、投資管理及風險監(jiān)測中的應(yīng)用。

探索保險資管形成特色化、專業(yè)化的發(fā)展路徑

保險資管產(chǎn)品作為保險資金專業(yè)化發(fā)展的需要，主要服務(wù)于保險資金運用是其相比同類業(yè)務(wù)最鮮明的特征，形成適合自身的專業(yè)化、特色化的發(fā)展路徑，特征包括：

一是服務(wù)資負匹配，支持主業(yè)發(fā)展。從資金來源看，保險資金主要來源于投保人的負債，具有規(guī)模大、期限長、穩(wěn)定性強等特征。截至2021年10月，保險行業(yè)總資產(chǎn)約24.42萬億元，資金運用余額22.58萬億元。近年來，基于低利率環(huán)境的長期持續(xù)，保險資管傾向于尋求多樣化的資產(chǎn)配置，通過資管產(chǎn)品形式增厚投資收益，提升資金運用效率。通過穩(wěn)健規(guī)范運作，不斷提升主動管理能力，保險資管產(chǎn)品有力支持了保險主業(yè)發(fā)展，從近五年的收益水平來看，債權(quán)投資計劃的平均收益率為6.20%，高于同期保險資金運用平均收益率。

二是產(chǎn)品體系健全，資產(chǎn)質(zhì)量較高。從產(chǎn)品形態(tài)來看，保險資管產(chǎn)品主要包括債權(quán)投資計劃、股權(quán)投資計劃和組合類產(chǎn)品，涵蓋了固收、權(quán)益、混合類等多個產(chǎn)品類型。從投資范圍來看，既包括銀行存款、股票、債券、基金等公開市場品種，也涵蓋基礎(chǔ)設(shè)施、不動產(chǎn)、企業(yè)股權(quán)及其他資管產(chǎn)品等，是大資管市場少有的“全品類”產(chǎn)品陣線。從資產(chǎn)質(zhì)量來看，保險資管產(chǎn)品堅持審慎穩(wěn)健的風格，偏好高信用等級、資產(chǎn)質(zhì)量優(yōu)質(zhì)的項目，如目前債權(quán)投資計劃投向AAA級產(chǎn)品數(shù)量占比超90%。

三是定位中長期產(chǎn)品，專長優(yōu)勢突出。我國金融市場上長久以來缺乏中長期金融工具和產(chǎn)品，而在大資管市場上，保險資管產(chǎn)品投資理念鮮明，堅持“長期投資、價值投資、穩(wěn)健投資”理念，鞏固和做強大類資產(chǎn)配置、固定收益投資、絕對收益獲取等能力，專長優(yōu)勢突出。如目前債權(quán)投資計劃平均投資期限在六七年，股權(quán)計劃投向企業(yè)股權(quán)長期存續(xù)，是資管市場為數(shù)不多的長期產(chǎn)品供應(yīng)者，在金融直達實體經(jīng)濟中起到了重要作用。同時，組合類資管產(chǎn)品也發(fā)揮了保險資金大類資產(chǎn)配置優(yōu)勢，主要投向固收類公開市場品種，呈現(xiàn)出投資收益持續(xù)穩(wěn)定特征。

四是創(chuàng)新產(chǎn)品形式，投資者結(jié)構(gòu)多元。近年來，保險資管產(chǎn)品不斷創(chuàng)新產(chǎn)品形式，更深層次融入大資管市場。從投資方式來看，既包括債權(quán)、股權(quán)等單一投資形式，也包括股債結(jié)合、夾層投資、優(yōu)先股等多樣架構(gòu)。從投資范圍來看，不斷拓寬可投資產(chǎn)類別，如將公開募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金納入產(chǎn)品可投范圍，通過產(chǎn)品形式積極融入公募不動產(chǎn)投資信托基金（Real Estate Investment Trusts，簡稱REITs）生態(tài)圈。從資金來源來看，投資者結(jié)構(gòu)愈加多元，銀行資金、養(yǎng)老金、企業(yè)年金及職業(yè)年金等認購比例不斷提升。截至目前，業(yè)外資金投資余額超過1.5萬億元，占比超30%。

五是堅持使命初心，融入發(fā)展大局。近年來，債權(quán)投資計劃、股權(quán)投資計劃作為保險資金服務(wù)實體經(jīng)濟、支持國家戰(zhàn)略直接途徑，投資包括西氣東輸項目、南水北調(diào)工程、京滬高鐵等國家重大工程。截至2021年9月末，保險資金實體投資項目中涉及新基建的債權(quán)投資計劃登記（注冊）規(guī)模達1225.40億元，涉及綠色產(chǎn)業(yè)的債權(quán)投資計劃登記（注冊）規(guī)模近萬億元。其中，投向能源3211.05億元、交通3206.22億元、水利695.04億元、市政564.61億元。

保險資管存在的問題和未來發(fā)展建議

保險資產(chǎn)管理產(chǎn)品充分發(fā)揮自身優(yōu)勢，在服務(wù)保險主業(yè)、支持實體經(jīng)濟、助力國家戰(zhàn)略等方面發(fā)揮了重要作用，但同時也面臨著發(fā)展瓶頸，主要體現(xiàn)在：

一是資產(chǎn)荒呈加劇態(tài)勢。低利率長期持續(xù)環(huán)境下，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)面臨較大的競爭壓力，債權(quán)投資計劃等收益空間不斷壓縮，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)缺口有進一步擴大趨勢。二是產(chǎn)品供給不足。隨著保費規(guī)模的快速增長，進一步加大了保險資金的配置壓力。而市場上適合保險資金風險收益特征的產(chǎn)品供給不足，加大了市場供需矛盾。三是產(chǎn)品結(jié)構(gòu)相對單一。股權(quán)投資計劃還不能采用股債結(jié)合等形式，相比信托等同類產(chǎn)品在結(jié)構(gòu)上相對單一。四是產(chǎn)品估值交易尚不成熟。保險資管產(chǎn)品的估值制度體系、流程機制還須完善，凈值化管理體系仍在建設(shè)，未形成成熟的估值及交易市場。五是后續(xù)管理較為薄弱。行業(yè)產(chǎn)品投后管理能力不足，存在重投資、輕管理的弊端。

為持續(xù)推動保險資管產(chǎn)品的持續(xù)健康發(fā)展，下一步我們建議：

一是適度拓寬基礎(chǔ)資產(chǎn)范圍。面對持續(xù)的“資產(chǎn)荒、項目荒”和利率下行等不利局面，建議逐步拓寬產(chǎn)品的底層資產(chǎn)和項目范圍。二是持續(xù)加強投資能力建設(shè)。引導(dǎo)機構(gòu)不斷提升自身綜合素質(zhì)，加大能力培育力度，推進產(chǎn)業(yè)業(yè)務(wù)專業(yè)化、規(guī)范化發(fā)展。三是強化內(nèi)控及風險管理。督促產(chǎn)品管理人提升內(nèi)部管理和控制體系，按照全面風險管理的原則，完善產(chǎn)品風險控制措施、流程和體系。四是完善要素市場，增強產(chǎn)品流動性。進一步推進行業(yè)估值體系及能力建設(shè)，培育和發(fā)展要素市場，構(gòu)建透明、公平、高效的產(chǎn)品發(fā)行和交易環(huán)境，提升保險資管產(chǎn)品的流動性。五是加強行業(yè)自律和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。發(fā)揮協(xié)會產(chǎn)品登記、統(tǒng)計監(jiān)測、行業(yè)服務(wù)及自律職能，加強基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，發(fā)揮市場監(jiān)督及約束作用。