理財(cái)產(chǎn)品打破“剛性兌付”

文/本刊記者 張程

從2022年11月上旬開始，不少投資者發(fā)現(xiàn)自己買的銀行理財(cái)產(chǎn)品開始出現(xiàn)負(fù)收益，一些人甚至出現(xiàn)了本金的虧損。而且這并非個(gè)別現(xiàn)象，而是許多銀行理財(cái)產(chǎn)品幾乎在同一時(shí)期都出現(xiàn)了不同程度的收益回撤。其實(shí)這是由于銀行理財(cái)產(chǎn)品投資標(biāo)的的價(jià)格出現(xiàn)了波動(dòng)。債券類資產(chǎn)是銀行理財(cái)產(chǎn)品的主要投向，尤其是風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)較低的固定收益類產(chǎn)品?！吨袊?guó)銀行業(yè)理財(cái)市場(chǎng)半年報(bào)告（2022年上）》顯示，相較于非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)、權(quán)益類資產(chǎn)，銀行理財(cái)投向債券類資產(chǎn)的余額高達(dá)21.58萬(wàn)億元，占總投資資產(chǎn)的67.84%。但是2022年11月上旬，債券市場(chǎng)出現(xiàn)明顯的走弱行情，10年國(guó)債收益率、3年國(guó)債收益率、1年國(guó)債收益率出現(xiàn)較大幅度上行；國(guó)債期貨10年期主力合約、5年期主力合約、2年期主力合約均下跌。這就導(dǎo)致投資于債券市場(chǎng)的理財(cái)產(chǎn)品收益受到影響，出現(xiàn)回撤。

投資理財(cái)產(chǎn)品的人多是想要獲得穩(wěn)定收益，且對(duì)風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度較高的投資者。在很多人的印象中，理財(cái)產(chǎn)品從未出現(xiàn)過(guò)如此規(guī)模的收益回撤情況，以往的銀行理財(cái)產(chǎn)品基本上都是保本保收益的，為何現(xiàn)在銀行理財(cái)產(chǎn)品也會(huì)出現(xiàn)虧損呢？

理財(cái)不再“保本保息”

理財(cái)產(chǎn)品的本質(zhì)應(yīng)是“受人之托、代人理財(cái)”，并沒(méi)有保障本金和收益的屬性。但是現(xiàn)實(shí)中一些金融機(jī)構(gòu)為了吸引投資者參與，承諾“保本保息”，實(shí)際上偏離了理財(cái)產(chǎn)品的本質(zhì)。從監(jiān)管的角度來(lái)看，這種做法容易抬高無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率水平，干擾資金價(jià)格，不僅影響發(fā)揮市場(chǎng)在資源配置中的決定性作用，還弱化了市場(chǎng)紀(jì)律，導(dǎo)致一些投資者冒險(xiǎn)投機(jī)，金融機(jī)構(gòu)不盡職盡責(zé)，道德風(fēng)險(xiǎn)較為嚴(yán)重。在此背景之下，2018年4月27日，中國(guó)人民銀行、銀保監(jiān)會(huì)和外匯局聯(lián)合印發(fā)了《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》（以下簡(jiǎn)稱“資管新規(guī)”），由于當(dāng)時(shí)這個(gè)政策出臺(tái)的時(shí)候，很多銀行仍然有一些保本保息的理財(cái)產(chǎn)品存量，為了實(shí)現(xiàn)政策的順利過(guò)渡，監(jiān)管部門給出了兩年過(guò)渡時(shí)間，后過(guò)渡期延長(zhǎng)一年，資管新規(guī)從2022年1月1日起正式施行。

資管新規(guī)對(duì)理財(cái)產(chǎn)品作出了一系列細(xì)化安排。在定義資管業(yè)務(wù)時(shí)，要求金融機(jī)構(gòu)不得承諾保本保收益，產(chǎn)品出現(xiàn)兌付困難時(shí)不得以任何形式墊資兌付。同時(shí)，細(xì)化了“剛性兌付”的認(rèn)定情形，不僅明確保本保收益理財(cái)產(chǎn)品屬于此類，如果采取滾動(dòng)發(fā)行等方式保本保收益、自行籌集資金償付或委托其他機(jī)構(gòu)代償?shù)?，都屬于“剛性兌付”。這意味著變相發(fā)行保本保收益的理財(cái)產(chǎn)品也沒(méi)有了空間。自2022年1月1日資管新規(guī)正式施行后，保本保收益類理財(cái)產(chǎn)品已經(jīng)從市場(chǎng)上消失。

理財(cái)產(chǎn)品不再保本了，意味著消費(fèi)者要改變將銀行理財(cái)產(chǎn)品視同銀行存款的理財(cái)習(xí)慣。這部分投資者一般風(fēng)險(xiǎn)偏好比較低，相對(duì)厭惡風(fēng)險(xiǎn)且喜歡較為平穩(wěn)的收益。雖然一些人知道資管新規(guī)實(shí)施后理財(cái)產(chǎn)品已經(jīng)不承諾保本保收益，但很多投資者其實(shí)并未真正意識(shí)到自己買的理財(cái)產(chǎn)品其實(shí)有虧損的風(fēng)險(xiǎn)。因?yàn)椴簧偃苏J(rèn)為這只是說(shuō)法發(fā)生了變化，銀行理財(cái)產(chǎn)品還是以前那個(gè)銀行理財(cái)產(chǎn)品，怎么就會(huì)因?yàn)檫@一個(gè)“說(shuō)法”上的變化，同一個(gè)產(chǎn)品從以前一直能盈利，變成存在虧損風(fēng)險(xiǎn)了呢？

理解資管新規(guī)帶來(lái)的變化

實(shí)際上現(xiàn)在的理財(cái)產(chǎn)品已經(jīng)不同于過(guò)去的理財(cái)產(chǎn)品了。以往的理財(cái)產(chǎn)品由于金融機(jī)構(gòu)在背后對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)進(jìn)行了平抑，理財(cái)產(chǎn)品持有者不能感受到背后基礎(chǔ)資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)帶來(lái)的變化和風(fēng)險(xiǎn)。但是根據(jù)資管新規(guī)要求，金融機(jī)構(gòu)對(duì)資管產(chǎn)品實(shí)行凈值化管理，凈值生成應(yīng)當(dāng)符合公允價(jià)值原則，及時(shí)反映基礎(chǔ)資產(chǎn)的收益和風(fēng)險(xiǎn)，讓投資者明晰。

以往金融機(jī)構(gòu)之所以能夠承諾保本保息，主要是通過(guò)設(shè)立資金池、期限錯(cuò)配、多層嵌套等手段來(lái)完成。首先，以往機(jī)構(gòu)為了迎合投資者的需求，通常會(huì)把理財(cái)產(chǎn)品設(shè)計(jì)成短期產(chǎn)品，比如1個(gè)月、3個(gè)月、6個(gè)月，并給出一個(gè)預(yù)期收利率。到期之后不管投資項(xiàng)目是否盈利，都給投資者剛性兌付本金和預(yù)期收益。項(xiàng)目虧損了，就得用盈利的項(xiàng)目來(lái)填補(bǔ)；還沒(méi)有到期的項(xiàng)目就用已經(jīng)到期的項(xiàng)目來(lái)填坑。這實(shí)際上就是設(shè)立了資金池。其次，機(jī)構(gòu)以循環(huán)發(fā)售、期限錯(cuò)配等方式把長(zhǎng)周期產(chǎn)品拆成短周期產(chǎn)品。一般的投資項(xiàng)目都需要一定期限，短則一兩年，長(zhǎng)則十年二十年，但不少普通投資者很難接受期限長(zhǎng)的投資品，他們需要有穩(wěn)定收益且流動(dòng)性較好的“活錢”。機(jī)構(gòu)為了滿足這種市場(chǎng)需求，只能把長(zhǎng)周期的項(xiàng)目拆成短周期的產(chǎn)品，通過(guò)不斷的循環(huán)發(fā)售短期產(chǎn)品，將短期的資金投資到長(zhǎng)期的項(xiàng)目上。這就形成了期限的錯(cuò)配，一旦中間不能按期續(xù)接上，就容易出問(wèn)題。最后，一些機(jī)構(gòu)為了獲得高收益，將理財(cái)產(chǎn)品通過(guò)層層嵌套包裝之后，使得最終資金流向無(wú)法清晰看到，既加大了監(jiān)管難度，又抬升了行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。正是因?yàn)橐陨线@些原因，為了規(guī)范理財(cái)行業(yè)發(fā)展，國(guó)家出臺(tái)了資管新規(guī)，打破剛性兌付，禁止設(shè)立資金池，禁止期限錯(cuò)配，實(shí)行凈值化管理、穿透式監(jiān)管。

資管新規(guī)實(shí)施之后，由于禁止資金池運(yùn)作，不能循環(huán)發(fā)售、期限錯(cuò)配，理財(cái)產(chǎn)品中短期產(chǎn)品將越來(lái)越少。實(shí)行凈值管理之后，理財(cái)產(chǎn)品發(fā)行時(shí)將不再明確預(yù)期收益率，產(chǎn)品的收益以凈值的形式展示，投資者根據(jù)產(chǎn)品的實(shí)際運(yùn)行情況享受浮動(dòng)收益，虧損要自己承擔(dān)，超額收益也歸投資者所有。這某種程度上與基金類似。

簡(jiǎn)而言之，以前的理財(cái)產(chǎn)品由于承諾保本保息，投資者到期獲得固定的收益。產(chǎn)品出現(xiàn)虧損則有機(jī)構(gòu)墊付，出現(xiàn)超額盈利則由機(jī)構(gòu)留存。現(xiàn)在的理財(cái)產(chǎn)品盈虧都?xì)w投資者，機(jī)構(gòu)只收取管理費(fèi)。

資管新規(guī)發(fā)布以來(lái)，銀行理財(cái)凈值化轉(zhuǎn)型持續(xù)推進(jìn)，從2018年至2021年，凈值化理財(cái)產(chǎn)品規(guī)模占比從27%上升到93%，2022年二季度再度提升至95%。同時(shí)，保本理財(cái)產(chǎn)品規(guī)模從資管新規(guī)發(fā)布時(shí)的4萬(wàn)億元壓降至零。除個(gè)別銀行剩余的少量難處置資產(chǎn)要按照相關(guān)規(guī)定納入個(gè)案專項(xiàng)處置外，銀行理財(cái)存量整改任務(wù)基本完成。從產(chǎn)品期限來(lái)看，以2022年6月份為例，全市場(chǎng)新發(fā)封閉式產(chǎn)品加權(quán)平均期限同比增長(zhǎng)接近58%，達(dá)到443天。

投資者觀念須改變

近期不少理財(cái)產(chǎn)品出現(xiàn)收益回撤的情況，給投資者上了一課。不少投資者真切地感受到了資管新規(guī)落地后的變化，真正開始重視投資理財(cái)產(chǎn)品可能存在的風(fēng)險(xiǎn)。面對(duì)資管新規(guī)落地后出現(xiàn)的這種情況，投資者需要改變以往的投資觀念。

首先，理財(cái)產(chǎn)品全面凈值化管理之后，“破凈”或許將是常態(tài)。2022年一季度，由于全球資本市場(chǎng)波動(dòng)較大，許多理財(cái)產(chǎn)品已經(jīng)出現(xiàn)了跌破凈值的情況，據(jù)統(tǒng)計(jì)，2022年一季度有2000多只理財(cái)產(chǎn)品“破凈”，主要集中在權(quán)益類、混合類的理財(cái)產(chǎn)品，同時(shí)，大部分理財(cái)產(chǎn)品凈值出現(xiàn)回撤。不過(guò)總體的波動(dòng)幅度并不大，回撤幅度大于5%的理財(cái)產(chǎn)品全市場(chǎng)只有300多只。再有就是2022年11月份由于債券市場(chǎng)走弱，理財(cái)產(chǎn)品再次出現(xiàn)“破凈”的情況。根據(jù)11月18日的數(shù)據(jù)，全市場(chǎng)存續(xù)理財(cái)產(chǎn)品累計(jì)單位凈值小于1元的產(chǎn)品超過(guò)2000只。此次“破凈”的原因則是固定收益類產(chǎn)品的價(jià)格出現(xiàn)波動(dòng)，理財(cái)產(chǎn)品投向以固收類為主，此次“破凈”波及面更廣，同時(shí)固收類產(chǎn)品投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的厭惡程度更高，所以此次“破凈”對(duì)于投資者觀念的沖擊也顯得更大。經(jīng)過(guò)此次之后，可能許多投資者才真正意識(shí)到資管新規(guī)落地以后給行業(yè)帶來(lái)的變化，投資者需要改變對(duì)理財(cái)產(chǎn)品保本保收益的固有觀念，以后投資理財(cái)產(chǎn)品需要更加謹(jǐn)慎。

2022年1月1日起資管新規(guī)正式施行后，保本保收益類理財(cái)產(chǎn)品已經(jīng)從市場(chǎng)上消失

其次，投資者需要改變短期理財(cái)?shù)挠^念。資管新規(guī)落地以后，資金池和期限錯(cuò)配等情況將消失，這意味著理財(cái)產(chǎn)品周期變長(zhǎng)，投資者如果看重流動(dòng)性，可能不得不投資于短期存款或貨幣基金等產(chǎn)品了。

最后，投資風(fēng)險(xiǎn)與收益成正比。資管新規(guī)的核心內(nèi)容就在于打破“剛性兌付”，銀行理財(cái)產(chǎn)品承諾的類似于“保本保息”“零風(fēng)險(xiǎn)”等都成了過(guò)去式。對(duì)投資者來(lái)說(shuō)，保本型理財(cái)產(chǎn)品不復(fù)存在。在過(guò)去的模式下，實(shí)際上部分風(fēng)險(xiǎn)承受意愿較低的投資者獲得了與風(fēng)險(xiǎn)不相匹配的高收益。在新的模式下，這類風(fēng)險(xiǎn)承受意愿較低的投資者或許需要考慮銀行存款或債券等風(fēng)險(xiǎn)更小的產(chǎn)品。