不同預(yù)算比例下PPP項(xiàng)目各主體投資策略選擇研究

王秀萍，吳月霞，盛永祥

(江蘇科技大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院， 鎮(zhèn)江212100)

近年來，隨著地方政府債務(wù)危機(jī)的加劇，使得作為緩解政府債務(wù)壓力、提高投資效益的政府和社會(huì)資本合作(public-private partnership,PPP)模式愈發(fā)得到關(guān)注[1].2019第五屆中國(guó)PPP發(fā)展(融資)論壇上，財(cái)政部副部長(zhǎng)鄒加怡明確指出發(fā)展PPP模式的必要性[2].然而，PPP項(xiàng)目的周期長(zhǎng)、資金需求大的特點(diǎn)影響了主體持續(xù)投資的信心和積極性，這導(dǎo)致PPP項(xiàng)目投資過程中普遍存在著重建設(shè)、輕運(yùn)營(yíng)的現(xiàn)象.究其本質(zhì)，主要是政府和社會(huì)資本對(duì)PPP項(xiàng)目不同階段投資預(yù)算的失衡.因此，考慮政府和社會(huì)資本投資預(yù)算比例和改善雙方的投資策略已迫在眉睫.

通過分析國(guó)內(nèi)外文獻(xiàn)發(fā)現(xiàn)，學(xué)者們對(duì)PPP項(xiàng)目主體的投資研究，集中于對(duì)投資過程中的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)以及對(duì)效益影響的探討.文獻(xiàn)[3]研究了不同參數(shù)對(duì)PPP公路基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的影響.文獻(xiàn)[4]通過研究發(fā)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行環(huán)境因素是導(dǎo)致PPP項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的重要原因.文獻(xiàn)[5]指出只有有效的抑制地方政府通過PPP項(xiàng)目變現(xiàn)融資行為，才能更好防范地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn).文獻(xiàn)[6]基于養(yǎng)老地產(chǎn)項(xiàng)目收益影響因素的分析，提出了調(diào)整項(xiàng)目公司后期運(yùn)營(yíng)的策略.文獻(xiàn)[7]基于扎根理論，研究了在“一帶一路”PPP項(xiàng)目中的低碳金融風(fēng)險(xiǎn)因素之間的相關(guān)性.基于主流理性人博弈分析框架下，學(xué)者結(jié)合有限理性做了進(jìn)一步的考察.文獻(xiàn)[8]通過構(gòu)建不完全信息的博弈模型研究了政府購(gòu)買公共服務(wù)的質(zhì)量監(jiān)控問題.文獻(xiàn)[9]通過納什均衡研究不同類型的政府和企業(yè)對(duì)產(chǎn)業(yè)共性技術(shù)研發(fā)的投資策略的選擇.文獻(xiàn)[10]探討不同情境下政府和私人投資者協(xié)同行為發(fā)生的機(jī)制及其演化規(guī)律.

綜上可知，以往學(xué)者多注重對(duì)PPP項(xiàng)目中主體投資策略的風(fēng)險(xiǎn)及績(jī)效研究，尚未考慮政府與社會(huì)資本投資預(yù)算的影響.因此，文中將投資預(yù)算比例引入PPP主體投資收益模型中，并將主體投資分為建設(shè)與運(yùn)營(yíng)兩階段，從雙階段視角分析投資預(yù)算比例不同對(duì)各主體投資策略選擇的影響，通過構(gòu)建政府與社會(huì)資本的投資效益Cobb—Douglas模型，探究不同投資預(yù)算比例下各主體對(duì)雙階段投資的選擇，并通過休閑觀光農(nóng)業(yè)項(xiàng)目案例實(shí)證分析研究了投資預(yù)算比例對(duì)各主體投資階段的影響，分析PPP項(xiàng)目中各主體的最優(yōu)投資策略.

1 政府與社會(huì)資本投資博弈模型

1.1 模型構(gòu)建

假設(shè)1：政府投資PPP項(xiàng)目的目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)社會(huì)公共產(chǎn)品和服務(wù)的供給；社會(huì)資本投資PPP項(xiàng)目主要由于其本質(zhì)的逐利性.

假設(shè)2：PPP項(xiàng)目通?？梢詣澐殖蓛蓚€(gè)階段，即建設(shè)階段和運(yùn)營(yíng)階段.

假設(shè)3：政府和社會(huì)資本對(duì)PPP項(xiàng)目的建設(shè)和運(yùn)營(yíng)階段的投資偏好存在差異.

基于PPP項(xiàng)目主體的投資目標(biāo)、投資偏好和投資預(yù)算水平等的假設(shè)，構(gòu)建政府與社會(huì)資本投資效益的Cobb—Douglas函數(shù)模型為：

RG=AG(CG+CE)α(OG+OE)β
RE=AE(CG+CE)γ(OG+OE)δ

(1)

式中：RG、RE分別為政府和社會(huì)資本在PPP項(xiàng)目中所獲收益；CG、CE分別為建設(shè)階段政府和社會(huì)資本的投資水平；OG、OE分別為運(yùn)營(yíng)階段政府和社會(huì)資本的投資水平；α、γ分別為建設(shè)階段政府和社會(huì)資本投資產(chǎn)出的彈性系數(shù)(α、γ≥0)；β、δ分別為運(yùn)營(yíng)階段政府和社會(huì)資本投資產(chǎn)出的彈性系數(shù)(β≥0，α+β≤1，δ≥0，γ+δ≤1)；AG為政府受財(cái)政預(yù)算水平等限制[AG∈(0,1)]；AE為社會(huì)資本在投資中受資金實(shí)力、經(jīng)營(yíng)管理能力等限制[AE∈(0,1)].

1.2 模型求解

對(duì)于模型(1)，從政府和社會(huì)資本兩個(gè)方面進(jìn)行求解.

政府的投資預(yù)算問題是對(duì)于給定CE和OE，在投資預(yù)算BG的約束下選擇CG和OG，即求解最優(yōu)化問題，可得：

(2)

將OG=BG-CG代入目標(biāo)函數(shù)，將問題簡(jiǎn)化為：

(3)

(4)

同理，社會(huì)資本的投資預(yù)算問題是對(duì)于政府給定的CG和OG，在投資預(yù)算BE的約束下選擇CE、OE，最終求得：

(5)

2 政府不同投資預(yù)算比例下的均衡分析

2.1 政府高投資預(yù)算比例

政府的最優(yōu)反應(yīng)函數(shù)為：

(6)

社會(huì)資本的最優(yōu)反應(yīng)函數(shù)為：

(7)

圖1 政府同時(shí)注重建設(shè)和運(yùn)營(yíng)階段

圖2 政府重視運(yùn)營(yíng)階段

政府的最優(yōu)反應(yīng)函數(shù)為：

(8)

社會(huì)資本的最優(yōu)反應(yīng)函數(shù)為：

(9)

圖3 政府同時(shí)注重建設(shè)和運(yùn)營(yíng)階段

圖4 政府投資偏好不確定

2.2 政府低投資預(yù)算比例

政府最優(yōu)反應(yīng)函數(shù)為：

(10)

社會(huì)資本的最優(yōu)反應(yīng)函數(shù)為：

(11)

圖5 政府投資偏好不確定

圖6 政府重視運(yùn)營(yíng)階段

政府最優(yōu)反應(yīng)函數(shù)為：

(12)

社會(huì)資本的最優(yōu)反應(yīng)函數(shù)為：

(13)

圖7 政府投資偏好不確定

圖8 政府投資偏好不確定

2.3 結(jié)果討論

通過對(duì)PPP項(xiàng)目中政府與社會(huì)資本投資預(yù)算比例進(jìn)行分類討論后，歸納總結(jié)不同情形下投資模型的納什均衡解.

2.3.1 政府高投資預(yù)算比例

2.3.2 政府低投資預(yù)算比例

3 實(shí)證分析

3.1 變量說明與計(jì)算

樣本來源于“政府和社會(huì)資本合作中心”(http://www.cpppc.org/)項(xiàng)目管理庫(kù)中的休閑農(nóng)業(yè)領(lǐng)域的PPP國(guó)家示范項(xiàng)目，剔除進(jìn)入執(zhí)行階段后尚未滿6個(gè)月而導(dǎo)致物有所值報(bào)告、實(shí)施報(bào)告等數(shù)據(jù)完全缺失的項(xiàng)目和通過科學(xué)的方法仍無法獲得的數(shù)據(jù)，最終得到16個(gè)有效樣本.

依據(jù)模型(1)選取PPP休閑觀光農(nóng)業(yè)中項(xiàng)目的項(xiàng)目總投資、營(yíng)運(yùn)成本、政府收益和社會(huì)資本收益4項(xiàng)指標(biāo)，其中：項(xiàng)目總投資用以衡量建設(shè)階段的資金投入，運(yùn)營(yíng)成本用以描述運(yùn)營(yíng)階段的成本支出，政府收益和社會(huì)資本的收益則是用以評(píng)價(jià)政府和社會(huì)資本兩個(gè)投資主體的投資回報(bào).相關(guān)變量的含義如下：

(1) 項(xiàng)目總投資(CG+CE)：指從項(xiàng)目開始實(shí)質(zhì)性立項(xiàng)籌備起到項(xiàng)目試運(yùn)營(yíng)結(jié)束止所發(fā)生的各項(xiàng)支出，一般包括建設(shè)總投資、建設(shè)期利息和流動(dòng)資金.

(2) 營(yíng)運(yùn)成本(OG+OE)：指為維持項(xiàng)目的正常運(yùn)轉(zhuǎn)而付出的成本，包括運(yùn)營(yíng)成本和固定資產(chǎn)的折舊等.

(3) 政府收益(RG)：通常由利潤(rùn)和稅收兩部分組成.

(4) 社會(huì)資本收益(RE)：通常由利潤(rùn)以及政府給與的收益性補(bǔ)助兩部分組成.

3.2 回歸分析

基于PPP休閑觀光農(nóng)業(yè)項(xiàng)目的數(shù)據(jù)，對(duì)政府和社會(huì)資本的投入和產(chǎn)出進(jìn)行回歸分析.由于投資博弈模型是指數(shù)型生產(chǎn)函數(shù)，難以直接實(shí)現(xiàn)回歸分析，需要對(duì)模型進(jìn)行對(duì)數(shù)處理：

(14)

令Y1=lnRG，X1=ln(CG+CE)，X2=ln(OG+OE)，Y2=lnRE得：

(15)

對(duì)樣本的投入數(shù)據(jù)CG+CE和OG+OE，以及產(chǎn)出數(shù)據(jù)RG和RE進(jìn)行對(duì)數(shù)處理，結(jié)果如表1.

表1 樣本數(shù)據(jù)描述

對(duì)樣本對(duì)數(shù)處理后的數(shù)據(jù)分別進(jìn)行X1、X2關(guān)于Y1以及X1、X2關(guān)于Y2的多元線性回歸分析，結(jié)果如表2、3,其中，B為非標(biāo)準(zhǔn)化回歸系數(shù)，T為t檢驗(yàn)的過程值.

表3 社會(huì)資本回歸系數(shù)

通過分析表2、3可知，變量Y1、Y2均與X1和X2具有顯著的相關(guān)性，因此，政府收益和社會(huì)資本的收益均受項(xiàng)目總投資和運(yùn)營(yíng)成本的影響，即政府和社會(huì)資本關(guān)心該類項(xiàng)目全過程的資本投入.

此外，為了減少原始數(shù)據(jù)量綱不同所帶來的負(fù)面影響，選擇標(biāo)準(zhǔn)化系數(shù)進(jìn)行模型(1)求解.由表2、3可知，α=0.472,β=0.501,γ=0.468,δ=0.521；最終得到了投資博弈模型為：

(16)

綜上所述，通過對(duì)PPP休閑觀光農(nóng)業(yè)項(xiàng)目投資決策的實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)：在該類項(xiàng)目中，政府屬于投資預(yù)算比例較低、社會(huì)資本屬于投資預(yù)算比例較高的情形，此時(shí)政府注重運(yùn)營(yíng)階段投資，而社會(huì)資本應(yīng)當(dāng)同時(shí)考慮建設(shè)階段和運(yùn)營(yíng)階段的投資.因此對(duì)于PPP休閑觀光農(nóng)業(yè)項(xiàng)目來說，最優(yōu)的投資策略為政府應(yīng)將全部的投資用于運(yùn)營(yíng)階段，社會(huì)資本應(yīng)先滿足建設(shè)階段的投入，然后再進(jìn)行運(yùn)營(yíng)階段的投資.

4 結(jié)論

針對(duì)政府和社會(huì)資本不同預(yù)算比例下的投資問題，文中構(gòu)建各主體對(duì)PPP項(xiàng)目的投資博弈模型，并進(jìn)行實(shí)證分析，最終得出了如下結(jié)論：

(1) 當(dāng)政府投資預(yù)算比例較高時(shí)，社會(huì)資本投資預(yù)算比例影響著政府投資決策行為.如果社會(huì)資本投資預(yù)算也較高時(shí)，此時(shí)政府應(yīng)采取針對(duì)性的投資策略.若社會(huì)資本有較強(qiáng)的建設(shè)階段投資意愿，政府的投資應(yīng)向運(yùn)營(yíng)階段傾斜，若社會(huì)資本建設(shè)階段投資意愿較弱或預(yù)算較低，政府投資應(yīng)先滿足建設(shè)階段，從而推動(dòng)社會(huì)資本的合作意向，拉動(dòng)引領(lǐng)社會(huì)資本對(duì)于運(yùn)營(yíng)階段的投資.因此，政府在提供公共產(chǎn)品或服務(wù)時(shí)，應(yīng)充分評(píng)估社會(huì)資本的投資意愿，以便采取針對(duì)性策略，最大化降低項(xiàng)目投資成本.

(2) 當(dāng)政府投資預(yù)算比例較低時(shí)，政府傾向于選擇預(yù)算比例較大的社會(huì)資本進(jìn)行合作.由于政府投資預(yù)算的比例相對(duì)較低，出于PPP項(xiàng)目營(yíng)運(yùn)能力對(duì)合作方的需要，此時(shí)政府應(yīng)選擇投資預(yù)算比例較大且實(shí)力雄厚的社會(huì)資本進(jìn)行合作，只有投資預(yù)算比例較大的社會(huì)資本才能同時(shí)滿足建設(shè)階段與運(yùn)營(yíng)階段的投資需求.因此，對(duì)于政府財(cái)政壓力較大的地區(qū)，政府應(yīng)積極尋求資金實(shí)力雄厚的龍頭企業(yè)進(jìn)行合作，并盡量輔以稅收、融資等政策的支持，從而確保PPP項(xiàng)目健康穩(wěn)定的運(yùn)營(yíng).