“全屋定制”行業(yè)“大咖”云集 瑪格家居優(yōu)勢不足恐突圍不易

劉杰

隨著消費者愈發(fā)崇尚個性、時尚消費，家具制造業(yè)的細分行業(yè)定制家居應(yīng)運而生，并于2012年至2017年進入發(fā)展加速期，2017年是定制家居企業(yè)集中爆發(fā)上市的元年，尚品宅配、皮阿諾、歐派家居、金牌櫥柜、我樂家居、志邦家居均于當年首發(fā)上市，此外，還有2011年上市的索菲亞以及2015年上市的好萊客，定制家居行業(yè)可謂是“大咖”云集。

然而，近年來，在“房住不炒”的總體基調(diào)下，各地紛紛出臺房地產(chǎn)管控政策，行業(yè)發(fā)展遇冷，再加上疫情因素的影響，定制家居行業(yè)發(fā)展大不如前，很多已上市公司業(yè)績均出現(xiàn)大幅下滑。

2022年中報顯示，尚品宅配凈利潤同比下滑334.84%，皮阿諾同比下滑42.59%，頂固集創(chuàng)同比下滑39.07%，好萊客則同比下滑了13.4%。值得一提的是，上述公司2021年的凈利率則分別同比下滑了11.18%、435.38%、499.5%和99.36%。定制家居企業(yè)的日子并不好過。

在此背景之下，誕生于2013年9月的瑪格家居，于今年初遞交招股書，欲在深交所主板申請上市，選擇這個時點沖刺上市，難免讓人對其經(jīng)營情況產(chǎn)生好奇，那么這家公司的具體情況又如何呢？

定制家居最早主要以定制衣柜和定制廚柜等板式家具為主，但隨著家具消費向個性化、定制化、功能化等方向變遷，“全屋定制”概念逐漸興起，并成為行業(yè)推崇的主要方向，而這也成為瑪格家居的附加標簽。

從收入情況來看，在行業(yè)公司整體表現(xiàn)不佳的情況下，瑪格家居近三年分別實現(xiàn)營業(yè)收入8.25億元、6.4億元和10.26億元，表現(xiàn)尚算不錯。不過從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來看，其存在的問題也相當明顯。

據(jù)招股書顯示，瑪格家居的主要產(chǎn)品包括定制衣柜、室內(nèi)木門、整體廚柜。以2021年為例，上述品類收入占主營業(yè)務(wù)收入比重分別為87.65%、5.36%、5.46%（詳見表1），可見，在其主營產(chǎn)品中，定制衣柜收入占比超高，其他產(chǎn)品收入占比則明顯偏低。收入主要來自于單一品類，這意味著其在多元化方面仍有待加強。

事實上，在產(chǎn)品多樣化方面，也能看出瑪格家居的努力，譬如室內(nèi)木門方面，2019年至2021年，該產(chǎn)品收入分別為4023.72萬元、3478.64萬元和5410.86萬元，其中，2020年度較2019年度下降13.55%，其稱主要系疫情期間終端消費者需求降低所致，故其在2021年積極推出新策略，開發(fā)了多款經(jīng)濟型室內(nèi)木門產(chǎn)品以提高市場份額，使該產(chǎn)品收入占比從上年的4.22%增加至5.36%。

但值得注意的是，瑪格家居室內(nèi)木門售價卻在銳減，2019年至2021年，其室內(nèi)木門平均銷售價格分別為4813.64元/套、4617.87元/套、3927.17元/套，降價幅度分別為2.70%、4.07%、14.96%，價格呈現(xiàn)持續(xù)下滑趨勢，且2021年降價幅度較為明顯。大幅降價之下，2021年其室內(nèi)木門的毛利率由上年的11.36%下降至8.10%，由此也導致其整體毛利率由上年的39.63%下降至37.08%。

數(shù)據(jù)來源：招股書

除木門之外，瑪格家居還有部分整體廚柜產(chǎn)品，不過其此類產(chǎn)品的產(chǎn)銷率近來呈下降趨勢，2020年時為92.43%，到2021年則下降至82.97%。

瑪格家居產(chǎn)銷率的下降主要在于，該產(chǎn)品擴大生產(chǎn)后銷量的增長相對乏力。其中，在2020年和2021年，該產(chǎn)品產(chǎn)量分別為10786套、12705套，增長率為17.79%;銷量分別為9970套、10541套，增長率僅為5.73%。對此，瑪格家居表示，主要系隨著面向房地產(chǎn)開發(fā)商等客戶的大宗業(yè)務(wù)不斷開拓，期末尚未驗收的產(chǎn)品有所增加。不過就國內(nèi)房地產(chǎn)市場的現(xiàn)狀來看，其想要在大宗業(yè)務(wù)方面有所建樹，恐怕并不容易。

定制衣柜收入占比過高，瑪格家居如何突破對該類單一產(chǎn)品的依賴，就成了一個值得關(guān)注的問題。然而，定制家居不同品類滲透率具有差異，定制廚柜由于起步較早，發(fā)展時間最長，進而滲透率也最高，有數(shù)據(jù)顯示，定制廚柜的滲透率可達61%，而定制衣柜滲透率為47%，其他柜體則為10%。不過，作為滲透率最高的定制廚柜業(yè)務(wù)，瑪格家居的相關(guān)收入?yún)s增長緩慢。

數(shù)據(jù)來源：公司招股說明書、年度財務(wù)報告

有業(yè)內(nèi)人士對《紅周刊》表示：“定制廚柜、衣柜、衛(wèi)浴、木門在板材、工藝、功效上均存在差異，譬如，廚柜需要耐高溫、抗壓性強、抗菌、耐彎等等，技術(shù)壁壘相對較高。而衣柜相對簡單，產(chǎn)品側(cè)重點在于控制釋放甲醛含量、有害物質(zhì)等，故各產(chǎn)品競爭力在不同維度，產(chǎn)品間存在轉(zhuǎn)化壁壘。多產(chǎn)品線運營實則較考驗企業(yè)綜合實力，企業(yè)常采用規(guī)模效應(yīng)降低成本，以提高客單值，但新產(chǎn)品線從零開拓至形成規(guī)模面臨諸多挑戰(zhàn)，且品牌效應(yīng)也夾雜其中?！庇纱藖砜?，家具企業(yè)想要真正實現(xiàn)產(chǎn)品多樣化其實并不容易。

對于定制家居企業(yè)來說，銷售渠道也非常重要，行業(yè)內(nèi)常見的銷售方式有經(jīng)銷商模式、直營店模式以及大宗業(yè)務(wù)模式（直接與房企、學校等大宗客戶合作模式）?，敻窦揖拥匿N售方式主要為第一種，據(jù)招股書顯示，2019年至2021年，其經(jīng)銷模式銷售收入占主營業(yè)務(wù)收入的比重分別為98.44%、96.82%和98.29%，剩下的收入則全部由大宗業(yè)務(wù)模式貢獻，不過占比甚微。

瑪格家居雖然在招股書中表示，其正在積極開拓大宗業(yè)務(wù)，但是，國信證券分析師丁詩潔團隊研究認為：“由于大宗業(yè)務(wù)規(guī)模化、標準化程度高，交付時間短，對服務(wù)要求高，所以房地產(chǎn)商傾向于與大公司大品牌合作，一些中小品牌、夫妻店的大宗渠道發(fā)展不理想?！币虼耍敻窦揖娱_拓大宗業(yè)務(wù)的困難似乎也不小。

瑪格家居以經(jīng)銷為主，因此經(jīng)銷商的分布對其收入影響較大。截至2021年12月31日，瑪格家居的經(jīng)銷商數(shù)量為701家，其中，華東地區(qū)經(jīng)銷商最多，為237家，其次為華中地區(qū)和西南地區(qū)，經(jīng)銷商家數(shù)分別為130家和126家。

華東地區(qū)也是為其貢獻收入最多的地區(qū)，該地區(qū)貢獻的主營業(yè)務(wù)收入的比重達36.84%。值得注意的是，華東地區(qū)聚集了定制家居的兩大龍頭企業(yè)，據(jù)年報顯示，2021年，歐派家居、索菲亞的華東地區(qū)銷售收入分別居于首位及第二位，占各家主營業(yè)務(wù)收入比重分別為31.55%、22.82%。

從行業(yè)競爭格局來看，我國定制家居行業(yè)具有產(chǎn)品同質(zhì)化嚴重、進入門檻低、品牌區(qū)隔不明顯的特征，市場集中度尚低。據(jù)億歐數(shù)據(jù)顯示，2020年行業(yè)的CR9（9家上市公司營收總額）占定制家居市場規(guī)模為11.53%。而國信證券在研報中表示，隨著品類拓展、大宗渠道和整裝業(yè)務(wù)的布局，龍頭競爭力漸顯，驅(qū)動力在于產(chǎn)品差異化的形成，同時抓住渠道變革的機遇，擠占中小公司市場份額，行業(yè)集中度將提升。

瑪格家居約十億營收體量與上文中兩位百億營收龍頭企業(yè)相差懸殊，在行業(yè)集中度提高的過程中，其所面臨的競爭不言而喻。且從數(shù)據(jù)來看，2020年、2021年，瑪格家居營收增速分別為1.59%、22.46%，均遠低于同行業(yè)可比公司10.30%、32.39%（詳見表2）的均值，故處于腰部的瑪格家居能否在強敵環(huán)伺下突出重圍實現(xiàn)快速成長是令人擔憂的。

上文提到，瑪格家居依賴經(jīng)銷商模式，這使其回款情況優(yōu)于同行，因為其對經(jīng)銷商主要采取“先款后貨”的結(jié)算方式。據(jù)招股書顯示，2020年和2021年，其“預收賬款（合同負債）/應(yīng)收賬款”比值分別為35.18和47.58，遠高于同行業(yè)公司3.62和2.47的平均值。

上述情況使得瑪格家居現(xiàn)金流也較為充沛，2019年至2021年，其經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為1.10億元、2.08億元、1.82億元，普遍高于同期凈利潤1.00億元、0.99億元、1.09億元，公司“造血”能力較好。

且上文提到，瑪格家居大宗業(yè)務(wù)尚未形成規(guī)模，而“禍兮福之所倚，福兮禍之所伏”，大宗業(yè)務(wù)模式致使多家定制家居企業(yè)踩雷，典型代表為索菲亞、皮阿諾，前兩者在2021年的凈利潤分別大降87%、435%。

索菲亞在財報中表示，因部分房企客戶資金緊張，其大宗業(yè)務(wù)遭遇了重大客戶到期商業(yè)承兌匯票違約，不得不針對該客戶計提了專項減值損失，當年其總共計提了6.50億元的信用減值損失，致公司在主營業(yè)務(wù)收入增長的情況下出現(xiàn)業(yè)績虧損。2021年，其實現(xiàn)凈利潤金額為1.54億元，較上年12.24億元的凈利潤金額銳減了10.7億元。

無獨有偶，皮阿諾情況亦然。2021年，其錄得虧損7.23億元，較上年2.16億元的盈利金額相比，差額達9.39億元，主要原因為其當年計提了9.61億元的信用減值損失。其在年報中解釋稱，主要系對國內(nèi)個別大型地產(chǎn)客戶計提信用減值損失所致。

綜合來看，瑪格家居大宗業(yè)務(wù)尚未形成氣候，因此，并未直接受房企資金緊張問題影響，但家具行業(yè)與房地產(chǎn)行業(yè)息息相關(guān)，房地產(chǎn)行業(yè)不景氣，家具行業(yè)勢必也會受到影響，只不過由于經(jīng)銷商模式提供了一定的緩沖，回款風險相對于直接從事大宗業(yè)務(wù)的公司小一些，但從長期來看，相關(guān)風險仍不容忽視。（本文提及個股僅做分析，不做投資建議。）