港股估值修復(fù)仍有相當(dāng)空間

港股近期的大幅反彈，驗(yàn)證了我們過去相當(dāng)一段時(shí)間以來“逢低吸納，持股待漲”策略的有效性。在市場反彈后，港股估值修復(fù)仍有空間，可以加大關(guān)注預(yù)期改善領(lǐng)域。

經(jīng)過過去半個(gè)多月的強(qiáng)力上漲，港股獲得了顯著的估值修復(fù)，市場不少投資者對于短期快速大幅上漲的港股市場開始出現(xiàn)“恐高”情緒，從南向資金流向上也能看出有資金獲利了結(jié)的跡象。但我們認(rèn)為，在國內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面和海外流動(dòng)性預(yù)期等各項(xiàng)因子迎來向好轉(zhuǎn)變的背景下，港股估值修復(fù)仍有一定空間可以把握。行業(yè)配置上，我們推薦以恒生科技互聯(lián)網(wǎng)、可選消費(fèi)、交運(yùn)文旅為代表的“一體兩翼”，以及金融地產(chǎn)領(lǐng)域的預(yù)期改善機(jī)會。

華潤啤酒（0291.HK）：

高端化進(jìn)入爆發(fā)期

華潤啤酒目前給自己的目標(biāo)是3-5年大高端銷量翻番至400萬千升，聚焦喜力、純生、SuperX。公司在年度生態(tài)伙伴大會（11月16-20日廈門）明確決勝高端最后一戰(zhàn)的總體目標(biāo)，啤酒大高檔份額在目前的基礎(chǔ)上翻一倍，目標(biāo)3-5年實(shí)現(xiàn)400萬噸的大高檔銷量。聚焦大單品，喜力、雪花純生、SuperX三個(gè)產(chǎn)品分別目標(biāo)百萬千升級。明確區(qū)域定位，在發(fā)達(dá)地區(qū)（三省兩市）市場超對手、在發(fā)展中（西南、華東、中南）地區(qū)做第一、在發(fā)展初級地區(qū)（西北、東北、華北）建立首發(fā)優(yōu)勢；并重申“啤+白”戰(zhàn)略，通過雙賦能做大白酒，賦能啤酒。

具體經(jīng)營上可以看到，喜力2022-23年推陳出新，重點(diǎn)區(qū)域突破加大營銷：

1）銷量：公司2023年銷量增速目標(biāo)30-40%，2023年產(chǎn)能預(yù)計(jì)擬增長中雙位數(shù)。2）新品：最近一年上市新品包括星銀銀罐、5L鐵金剛、MINI150ml，2023年即將上市：喜力0.0系列。3）營銷：增加體育賽事、電音節(jié)、節(jié)慶主題營銷，“喝喜力00的100個(gè)理由“活動(dòng)；投放新銳廣告，滲透戶外活動(dòng)、非即飲場景。4）區(qū)域：將重點(diǎn)突破福建、浙江、廣東、上海、北京。

未來業(yè)績上可以關(guān)注公司高端化進(jìn)入爆發(fā)期，人貨場發(fā)生根本變化：啤酒行業(yè)進(jìn)入高端化爆發(fā)期（2022年-2025年），高端市場增速更快，市場容量從600萬KL發(fā)展至1200萬KL，產(chǎn)品價(jià)格拉伸。人群、場景、渠道變遷：消費(fèi)人群Z世代進(jìn)入消費(fèi)主力軍，成為核心消費(fèi)人群；女性成為新酒飲力量。非現(xiàn)飲、線上業(yè)務(wù)興起，線下線上融合已成趨勢，CVS高速增長。消費(fèi)場景多元化，Livehouse、音樂酒吧、西餐吧、小酒館成為夜場的新寵，出現(xiàn)戶外露營、家庭聚會等新場景。

協(xié)鑫科技（3800.HK）：

顆粒硅前景廣闊

協(xié)鑫科技的顆粒硅產(chǎn)能從22年下半年開始逐步爬坡，樂山項(xiàng)目已經(jīng)出貨，包頭項(xiàng)目年底開始建設(shè)。上海證券分析師開文明認(rèn)為，協(xié)鑫科技的顆粒硅產(chǎn)品發(fā)展值得看好，理由在于：

（1）嚴(yán)格碳排放要求是必然趨勢。韓國、法國等國家均對進(jìn)口光伏組件碳足跡提出要求，碳足跡數(shù)值被納入招標(biāo)要求。2025年歐盟開始征收碳關(guān)稅。協(xié)鑫顆粒硅作為全球最低碳排放硅料，在未來碳定價(jià)市場中將擁有較強(qiáng)全球競爭力。

（2）硅烷流化床法將引領(lǐng)新一輪技術(shù)變革。低能耗和低成本是顆粒硅核心技術(shù)優(yōu)勢。低能耗：由于硅烷轉(zhuǎn)化效率高達(dá)95%、反應(yīng)溫度較低在650℃～880℃之間以及尾氣回收流程縮短等原因相比西門子法節(jié)約大量能耗。低成本：顆粒硅生產(chǎn)成本目前比棒狀硅低20%左右，主要差距為電力和人工成本。

上海證券分析師開文明同時(shí)預(yù)計(jì)顆粒硅滲透率將從不到5%提升至約24%。主要受產(chǎn)能限制，顆粒硅21年市占率不到5%，隨著協(xié)鑫、天宏瑞科產(chǎn)能落地，預(yù)計(jì)24年顆粒硅市占率將提升至約24%。目前下游摻雜比例約20%，隨著氫跳和硅粉等問題的解決以及產(chǎn)能提升，摻雜比例將會逐步提高。

投資者可以重點(diǎn)關(guān)注的是，協(xié)鑫的核心競爭力在于專利+自建工業(yè)硅+成本優(yōu)勢。

其中，專利/技術(shù)：在設(shè)備、工藝積累、技術(shù)和人才儲備等方面擁有高壁壘。公司通過吸收SunEdison專利+自研，全球擁有技術(shù)專利700余項(xiàng)，是全世界唯一擁有成熟FBR法和長周期管理經(jīng)驗(yàn)團(tuán)隊(duì)的公司。自建工業(yè)硅方面，配套工業(yè)硅可以保障產(chǎn)業(yè)鏈安全、原材料質(zhì)量與可靠供應(yīng)，有助控制多晶硅產(chǎn)品質(zhì)量。

成本優(yōu)勢上，協(xié)鑫科技的特點(diǎn)是低電耗+低人工成本+低折舊+低工業(yè)硅成本。開文明同時(shí)預(yù)計(jì)，顆粒硅和棒狀硅未來理想生產(chǎn)成本分別可以達(dá)到32元/kg、49元/kg，顆粒硅成本預(yù)計(jì)未來低于棒狀硅約36%。

公司的財(cái)務(wù)安排上，可以具體看負(fù)債率的降低，由于光伏電站逐步賣出，協(xié)鑫科技現(xiàn)金流得到改善。協(xié)鑫科技自持光伏電站主要包括位于美國和中國的光伏電站，截至2021年底，光伏電站業(yè)務(wù)還包括位于美國的18MW及位于中國的5家共133MW電站。

協(xié)鑫新能源4年出售光伏電站約6.76GW。協(xié)鑫科技子公司協(xié)鑫新能源主營業(yè)務(wù)是建設(shè)、運(yùn)營及管理光伏電站。為了減少補(bǔ)貼滯后的影響，從2018年起，協(xié)鑫新能源重點(diǎn)推行“開發(fā)轉(zhuǎn)讓、建成出售、服務(wù)輸出”的輕資產(chǎn)經(jīng)營模式。2018年至今出售約6.76GW電站（不包括海外區(qū)域）。截至2021年底，協(xié)鑫新能源光伏電站總裝機(jī)容量約1.051GW，已簽約出售但未完成交割光伏電站規(guī)模298MW，交易完成后所持光伏電站規(guī)模約753MW。

協(xié)鑫科技2021年公司大量出售電站超2.9GW，協(xié)鑫新能源負(fù)債率從2020年81%降低至56%，協(xié)鑫科技資產(chǎn)負(fù)債率從2020年60.8%降低至49.6%。

海外市場方面，美聯(lián)儲官員多發(fā)鷹派論調(diào)，市場樂觀情緒未受顯著影響。近期美聯(lián)儲多名官員前后多次發(fā)出鷹派論調(diào)，帶來了市場的短期波動(dòng)，但無論是美元指數(shù)和美債利率的反彈，還是美股、黃金的下跌，都并沒有出現(xiàn)大的趨勢性行情，而是脈沖式行情后重回震蕩，顯示出10月通脹7.7%的數(shù)據(jù)好于預(yù)期后，市場樂觀情緒的韌性持續(xù)。

我們的觀點(diǎn)是，這并不能說明通脹黏性論已被市場拋棄，更大概率只是暫時(shí)的忽視，畢竟無論是月底的PCE數(shù)據(jù)，還是12月中發(fā)布的CPI數(shù)據(jù)，距離當(dāng)下仍有一定時(shí)間，市場在數(shù)據(jù)發(fā)布前一段時(shí)間保持樂觀積極，一方面是年內(nèi)熊市環(huán)境把握反彈機(jī)會的迫切，另一方面也是對通脹下行的樂觀預(yù)期表達(dá)。

不過，隨著通脹數(shù)據(jù)，特別是12月中通脹數(shù)據(jù)的發(fā)布時(shí)點(diǎn)臨近，美股市場本輪反彈可能在12月初遭遇坎坷，這也會給全球金融市場帶來蔓延和沖擊。