中寵股份：寵物食品龍頭高速成長可期

在“后疫情”時代，消費領(lǐng)域的高成長細分賽道需要深度挖掘。我國寵物消費高速成長，千億優(yōu)質(zhì)賽道持續(xù)擴容。近年來隨著中國經(jīng)濟的發(fā)展、人均收入的增長、人口老齡化以及消費升級的變化，中國寵物產(chǎn)業(yè)已進入蓬勃發(fā)展期。

中寵股份（002891）是寵物食品細分賽道上的龍頭，其多品牌發(fā)展路徑清晰，產(chǎn)品矩陣日趨完善。在構(gòu)建了自身的核心競爭力后，公司無疑將充分享有寵物食品賽道高速成長的紅利。投資者不妨重點關(guān)注該公司在幾個方面的變化：進口替代、品牌建設(shè)、產(chǎn)能擴張。

細分賽道規(guī)模擴張

據(jù)《2021年中國寵物行業(yè)白皮書》數(shù)據(jù)，2021年我國飼養(yǎng)犬貓的人群總數(shù)已經(jīng)達到6844萬人，同比+8.7%，市場對寵物食品的需求進一步釋放。民生證券分析師周泰指出，2012-2021年，中國寵物食品市場零售規(guī)模由57.3億元增長到426.7億元，除2021年疫情影響外，2012年至今市場規(guī)模年同比增長率大部分都維持在20%以上，CAGR達25.2%，遠高于世界平均水平。

由于行業(yè)競爭格局分散，國產(chǎn)“搏擊”進口加劇。目前，中國寵物食品海外代加工業(yè)務(wù)大多屬于OEM模式，貼牌企業(yè)的發(fā)展僅限于成為“加工車間”，并不掌握產(chǎn)品研發(fā)設(shè)計和銷售渠道，利潤空間低。一旦訂單不足，便面臨生存危機，同時還要承擔自建工廠、設(shè)備折舊等風險。

而OEM/ODM模式對勞動力資源需求量大，同類廠商產(chǎn)品同質(zhì)化程度較高，泰國、越南等新興經(jīng)濟體未來將可能在國際市場上對中國產(chǎn)寵物食品形成一定沖擊。因此，隨著國內(nèi)市場需求快速擴容，越來越多的國內(nèi)廠商以自有品牌加入國內(nèi)市場的競爭，近年來龍頭瑪氏和雀巢不斷被國產(chǎn)品牌分流市場份額。2021年國內(nèi)寵物食品企業(yè)CR10僅24%，品牌CR10更是低至18.6%，呈現(xiàn)出“國產(chǎn)搏擊進口“的激烈勢頭。

品牌發(fā)展路徑清晰

就中寵股份而言，公司的多品牌發(fā)展路徑清晰，產(chǎn)品矩陣日趨完善。公司以海外寵物食品OEM代加工起家，2012年起發(fā)展自主品牌，目前自主品牌研發(fā)生產(chǎn)成為公司業(yè)務(wù)的重要增長曲線，已形成寵物零食、干糧、濕糧、玩具等全產(chǎn)業(yè)鏈條，產(chǎn)品布局多元。

旗下有\(zhòng)"Wanpy\"、\"ZEAL\"、\"Happy100\"、\"領(lǐng)先\"、\"King？Kitty\"等自主品牌：

1）頑皮Wanpy：品牌主張立足在“鮮“，將“頑皮全食鮮廚房”打造成品牌核心資產(chǎn)，推出鮮肉無谷類產(chǎn)品矩陣，主糧業(yè)務(wù)高速發(fā)展。

2）ZEAL真致：定位高端市場，寵物專用配方牛奶和0號罐為品牌核心大單品。未來，依靠原材料的新西蘭原產(chǎn)地優(yōu)勢與智能化濕糧工廠的先進設(shè)備，ZEAL產(chǎn)品線有望進一步豐富，成為全品類的高端化品牌。

3）領(lǐng)先Toptrees：Toptrees領(lǐng)先已從品牌創(chuàng)立初期的天貓單渠道營銷銷售滲透，過渡到了線上線下全渠道發(fā)展。2022年，公司將推出線下渠道專供產(chǎn)品，以及成立為線下代理商及門店的服務(wù)團隊，為線下渠道的發(fā)展重點賦能。

品牌構(gòu)建對業(yè)績的影響，可以以最新的財務(wù)數(shù)據(jù)來分析——分地區(qū)看，國內(nèi)市場方面，今年三季度公司繼續(xù)圍繞“聚焦國內(nèi)市場、聚焦品牌、聚焦主糧”的發(fā)展戰(zhàn)略，開展達人測評、抖音直播、實地走入工廠等一系列線上線下品牌營銷，實現(xiàn)收入快速增長。根據(jù)datayes數(shù)據(jù)，在天貓平臺，今年三季度\"wannpy\"品牌同比增速45%，\"Zeal\"品牌同比增速32%，“領(lǐng)先”品牌增速52%。海外市場方面，短期出口或存在波動，但公司產(chǎn)品質(zhì)量過硬，疊加匯率自4月以來持續(xù)貶值（截至9月，美元兌人民幣匯率為6.92），全年依然有望保持20-30%的增速。

線上+線下全渠道布局

除了線上的數(shù)據(jù)可以看出公司業(yè)績增長的潛力外，線下的全渠道布局也是投資者應(yīng)該重點關(guān)注的。

實際上，經(jīng)過多年持續(xù)不斷的拓展和優(yōu)化，中寵股份目前在國內(nèi)的銷售渠道布局完善、占比均衡。現(xiàn)階段公司在國內(nèi)的銷售網(wǎng)絡(luò)涵蓋了線上及線下渠道。線上渠道以平臺型電商為主。公司從2018年開始，陸續(xù)和一些國內(nèi)的線上渠道團隊以少數(shù)股權(quán)投資或成立合資公司的模式建立合作關(guān)系，提升線上運營能力，投資了包括威海好寵、領(lǐng)先寵物、華元德貝等聚焦線上渠道的銷售公司。實際上由于這些公司在投資前基本都為商貿(mào)型公司，公司的收購更多是對團隊的整合，看重的是團隊在電商尤其是寵物電商領(lǐng)域的經(jīng)驗，而非標的公司本身，通過子公司股權(quán)的激勵以及合作分成的模式，可以較好地平衡團隊訴求與公司的投入產(chǎn)出比。

2016-2022H1中寵股份寵物零食營收及增速

民生證券分析師周泰指出，中寵股份線下渠道以專業(yè)渠道（寵物專門店與寵物醫(yī)院）為主，涵蓋商超渠道與其他渠道。公司在專業(yè)渠道與商超渠道深耕已久，目前銷售區(qū)域已覆蓋了國內(nèi)主要的寵物消費市場，并與國內(nèi)頭部寵物醫(yī)療企業(yè)新瑞鵬集團持續(xù)推進戰(zhàn)略協(xié)作關(guān)系，產(chǎn)品也進入了沃爾瑪、大潤發(fā)、利群、華潤、永輝、麥德龍、家家悅等大型連鎖商超。2022年上半年，公司針對國內(nèi)線下渠道的組織架構(gòu)進行了戰(zhàn)略性調(diào)整，整合成立了聚焦專業(yè)渠道的“專渠部”。線下渠道歷來是公司的優(yōu)勢渠道，也是公司未來進一步發(fā)展的重要渠道。

產(chǎn)能擴張進行中

此前，中寵股份受制于產(chǎn)能不足。公司2021年外采成品干糧銷售業(yè)務(wù)比例提高，拉低了寵物干糧整體的毛利率。隨著2020年非公開發(fā)行股票“年產(chǎn)6萬噸寵物干糧項目”的建成投產(chǎn)及今年募投項目的實施，公司寵物干糧產(chǎn)能、產(chǎn)量將迅速提升。預(yù)計到2027年各個項目產(chǎn)能充分釋放時，公司干糧年生產(chǎn)能力可達13.1萬噸、濕糧年生產(chǎn)能力達9.8萬噸。

民生證券分析師周泰預(yù)計，到2027年各個項目產(chǎn)能充分釋放時，公司干糧年生產(chǎn)能力可達13.1萬噸、濕糧年生產(chǎn)能力達9.8萬噸。且本次2022年可轉(zhuǎn)債募投干糧項目產(chǎn)成品為雙拼糧、無谷糧和鮮肉糧，其產(chǎn)品定位均為市場中的高端產(chǎn)品，可以獲得較好盈利空間，以提升公司干糧整體的盈利能力。