以更樂觀地態(tài)度看待“戰(zhàn)術(shù)性反彈”

市場(chǎng)是否具備持續(xù)反彈的基礎(chǔ)呢？10月至今我們一直在強(qiáng)調(diào)的是“防守反擊：A股只有戰(zhàn)術(shù)性反彈”，當(dāng)前最新評(píng)估：邊際情況是轉(zhuǎn)好的，短期市場(chǎng)無(wú)需過度憂慮，可以以更樂觀地態(tài)度看待“戰(zhàn)術(shù)性反彈”。

我們此前提出“房地產(chǎn)穩(wěn)、匯率穩(wěn)，則市場(chǎng)穩(wěn)”的基本邏輯，并把背后的核心歸結(jié)到重振內(nèi)需的有效信號(hào)。雖然近期A股市是基于情緒層面的超跌反彈，很明確的是以托底經(jīng)濟(jì)為目的的重振內(nèi)需跡象愈發(fā)明顯。

重振內(nèi)需是必由之路

此前，國(guó)家衛(wèi)健委重申堅(jiān)持“外防輸入、內(nèi)防反彈”總策略和“動(dòng)態(tài)清零”總方針不動(dòng)搖，但對(duì)各地防疫過程中不合理的行為進(jìn)行明確糾偏，有助于市場(chǎng)提升對(duì)經(jīng)濟(jì)修復(fù)彈性的預(yù)期。同時(shí)，11月4日《人民日?qǐng)?bào)》刊發(fā)高層署名文章《把實(shí)施擴(kuò)大內(nèi)需戰(zhàn)略同深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革有機(jī)結(jié)合起來(lái)》，提出：“擴(kuò)大的內(nèi)需必須是有效需求，是滿足人民群眾個(gè)性化、多樣化、不斷升級(jí)的需求，是有合理回報(bào)的投資、有收入依托的消費(fèi)、有本金和債務(wù)約束的需求，是可持續(xù)的需求。”

總結(jié)而言，重振內(nèi)需是必由之路，很明確的是以托底經(jīng)濟(jì)為目的的重振內(nèi)需跡象愈發(fā)明顯。從交易的角度來(lái)看，人民幣兌美元匯率小幅升值，離岸人民幣匯率收于7.178。目前可以基本確定在美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期放緩背景下7.3-7.4是人民幣匯率是階段性高位，這無(wú)疑對(duì)A股支撐在強(qiáng)化，這有助于市場(chǎng)提前去反映明年上半年GDP的改善過程。

當(dāng)前，我們維持“房地產(chǎn)穩(wěn)、匯率穩(wěn)，市場(chǎng)則穩(wěn)”的基本邏輯，可以以更樂觀地態(tài)度看待“戰(zhàn)術(shù)性反彈”。對(duì)于當(dāng)前疫情再次多地局部爆發(fā)，經(jīng)濟(jì)修復(fù)斜率放緩，以托底經(jīng)濟(jì)為目的的重振內(nèi)需跡象愈發(fā)明確有利于大盤價(jià)值呈現(xiàn)估值修復(fù)。

中美股市背離說(shuō)明了什么？

從中美股市聯(lián)動(dòng)性的角度看，近期出現(xiàn)類似今年5-6月中美股市走勢(shì)背離的現(xiàn)象。當(dāng)前與今年5-6月如何對(duì)比？具體而言：

在今年5-6月，在國(guó)內(nèi)基本面預(yù)期修復(fù)、房地產(chǎn)政策邊際放松疊加出口維持強(qiáng)勢(shì)的狀態(tài)下，即便中美利差在擴(kuò)張，但國(guó)內(nèi)人民幣匯率基本維持穩(wěn)定，相對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)的加息呈現(xiàn)脫敏特點(diǎn)，于是當(dāng)時(shí)A股在寬松的流動(dòng)性支撐中上演獨(dú)立行情。

相比于目前，相同點(diǎn)在于A股依舊有寬松的流動(dòng)性作為支撐，同時(shí)美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)偏弱，美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期有所降溫，人民幣匯率企穩(wěn)信號(hào)也開始出現(xiàn)；但不同點(diǎn)在于，在外需回落內(nèi)需承壓的背景下，基本面預(yù)期并未出現(xiàn)類似5-6月的快速修復(fù)，需要指出的是基本面預(yù)期的真正修復(fù)并非僅僅建立在政策預(yù)期上，而是經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的實(shí)質(zhì)性改善（5-6月的出口強(qiáng)勢(shì)，社融增速持續(xù)抬升，地產(chǎn)銷售改善）。因此，當(dāng)前獨(dú)立行情的持續(xù)有賴于經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)逐步驗(yàn)證。

產(chǎn)業(yè)賽道的投資邏輯

對(duì)于當(dāng)前產(chǎn)業(yè)賽道的投資邏輯，當(dāng)前圍繞國(guó)產(chǎn)替代、國(guó)家安全市場(chǎng)熱度不減。從市場(chǎng)定價(jià)的角度，我們認(rèn)為這或是一個(gè)從需求側(cè)的滲透率走向供給側(cè)的替代率的重要標(biāo)志，是在范式轉(zhuǎn)換下供給側(cè)提供的兩個(gè)核心新方向：國(guó)產(chǎn)替代和數(shù)字經(jīng)濟(jì)。

超配行業(yè)：光伏、以計(jì)算機(jī)（信創(chuàng)）為代表的數(shù)字經(jīng)濟(jì)、以數(shù)控機(jī)床、醫(yī)療器械、大功率軸承為代表的國(guó)產(chǎn)替代，汽車（汽車零部件）、以儲(chǔ)能為代表的綠電產(chǎn)業(yè)鏈、地產(chǎn)、養(yǎng)殖、油運(yùn)、農(nóng)化。

A股行業(yè)估值分化指數(shù)

新能源領(lǐng)域，我們維持此前判斷：1、當(dāng)前配置思路更偏向于產(chǎn)業(yè)縱深的中小市值個(gè)股。2、新能源車的產(chǎn)業(yè)縱深就是圍繞著具備核心競(jìng)爭(zhēng)力的中小市值汽車零部件；新能源的產(chǎn)業(yè)縱深就是圍繞儲(chǔ)能為核心的綠電產(chǎn)業(yè)鏈。具體而言：

1、新能源車產(chǎn)業(yè)鏈：上游新材料業(yè)績(jī)有所分化，在產(chǎn)能釋放的背景下部分正極材料出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，鋰資源業(yè)績(jī)表現(xiàn)仍然極為亮眼，天齊鋰業(yè)、贛鋒鋰業(yè)表現(xiàn)亮眼；中游電池廠則毛利率出現(xiàn)明顯改善，如寧德時(shí)代、億緯鋰能等；下游整車廠商仍然是分化的格局，如比亞迪、長(zhǎng)城汽車業(yè)績(jī)?nèi)〉昧溯^高速的增長(zhǎng)。從2022Q3細(xì)分方向增速來(lái)看：鋰電池（+58.42%）gt;鋰電化學(xué)品（+54.15%）gt;鋰電專用設(shè)備（+31.52%）gt;新能源整車。

2、光伏產(chǎn)業(yè)鏈：全產(chǎn)業(yè)鏈在高景氣的推動(dòng)下均取得了高速增長(zhǎng)，由于硅料的價(jià)格持續(xù)處于高位，通威股份等企業(yè)業(yè)績(jī)?nèi)匀痪S持強(qiáng)勁，而與此同時(shí)，受益于海外市場(chǎng)的放量，中下游的硅片環(huán)節(jié)、組件環(huán)節(jié)以及逆變器環(huán)節(jié)業(yè)績(jī)環(huán)比明顯提速。從2022Q3細(xì)分方向增速來(lái)看：硅料硅片（+189.69%）gt;光伏加工設(shè)備（+61.10%）gt;逆變器（+46.49%）

3、半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈：半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈業(yè)績(jī)?nèi)€回落，在全球半導(dǎo)體周期出現(xiàn)下行背景下整體業(yè)績(jī)?cè)鏊傺杆傧禄?，僅有國(guó)產(chǎn)替代較為受益的設(shè)備與材料仍然維持50%以上的較高增速（如北方華創(chuàng)、中微公司等），設(shè)計(jì)環(huán)節(jié)僅有與汽車相關(guān)聯(lián)度較高的業(yè)務(wù)維持較高增速，其他環(huán)節(jié)均出現(xiàn)不同程度的業(yè)績(jī)下滑。從2022Q3細(xì)分方向增速來(lái)看：半導(dǎo)體設(shè)備（+80.67%）gt;半導(dǎo)體制造（+5.98%）gt;半導(dǎo)體材料（+3.44%）gt;數(shù)字芯片設(shè)計(jì)（-12.01%）gt;集成電路封測(cè)（-21.57%）gt;模擬芯片設(shè)計(jì)（-50.96%）。

4、醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)鏈：醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)鏈當(dāng)中整體的受益景氣環(huán)節(jié)與疫情相關(guān)，如九安醫(yī)療等，CXO整體的業(yè)績(jī)具備韌性，如藥明康德、凱萊英等。除此之外，創(chuàng)新藥等環(huán)節(jié)仍處于景氣相對(duì)低迷的狀態(tài)。

5、軍工產(chǎn)業(yè)鏈：軍工產(chǎn)業(yè)鏈相對(duì)邏輯更為獨(dú)立，當(dāng)前訂單層面來(lái)看，軍工企業(yè)相對(duì)飽滿，但由于訂單的交付產(chǎn)生的擾動(dòng)，因此幾個(gè)代表性方向總體增速有所下滑。從具體方向上來(lái)看：航空裝備（+2.52%）gt;航天裝備（-5.91%）gt;軍工電子（-8.52%）。