疫后修復(fù)：行情進(jìn)程與投資機會

自2022年開始，海外諸多國家和地區(qū)對新冠疫情的防疫方針發(fā)生了較大變化，越來越多的國家逐步放松，并最終全面放開。國內(nèi)也在堅持“動態(tài)清零”的主基調(diào)下，不斷優(yōu)化疫情防控政策。從6月的第九版到11月的二十條，對風(fēng)險人員的隔離管理期限和方式不斷優(yōu)化調(diào)整、風(fēng)險區(qū)域的劃定更加科學(xué)精準(zhǔn)、外防輸入措施精細(xì)化、核酸檢測更為規(guī)范，以更好平衡疫情防控和經(jīng)濟(jì)發(fā)展的關(guān)系，最大限度降低疫情對經(jīng)濟(jì)的沖擊。

隨著防控的進(jìn)一步優(yōu)化，市場也將逐漸步入疫后修復(fù)階段。立足當(dāng)前，我們對海外主要國家的防疫政策調(diào)整以及疫后股票市場的走勢進(jìn)行了簡要梳理，總結(jié)相關(guān)經(jīng)驗，以供大家參考。

海外防疫逐步放松，經(jīng)濟(jì)市場影響不一

華鑫證券在近期研報中總結(jié)指出，通過各國家地區(qū)的防疫嚴(yán)格指數(shù)來看，歐美國家疫情管控從2021年以來持續(xù)放松，亞洲地區(qū)到2022年下半年也出現(xiàn)了明顯松動。當(dāng)前英國、韓國和德國的疫情防控力度已經(jīng)接近疫情爆發(fā)前的水平，中國香港的防疫嚴(yán)格指數(shù)也從今年5月起出現(xiàn)明顯下行。

海外主要國家中，美國在疫情全程中均采取偏松的防控政策，僅在首輪疫情峰值前有非全美范圍的“居家令”，2021年后就逐步放松了新冠疫情管制措施。

2020-2021年，量化寬松主導(dǎo)上漲，疫情管控措施的逐步放開對于美國市場的影響并不顯著。以道瓊斯指數(shù)為例，自從2020年1月新冠爆發(fā)伊始股市大跌后，2020年的其余時間以及2021年，由于美聯(lián)儲開啟大規(guī)模量化寬松抗疫，充裕的流動性使得美股一路高歌猛進(jìn)；而美國逐步開始放松疫情管制始于2021年初，在流動性“牛市”的背景下，疫情管制的放松對美股上行助益有限，甚至在第一次放寬入境限制后，還遭遇了一波回調(diào)。

歐洲的防疫政策節(jié)奏則可以總結(jié)為：嘗試放松——再次收緊——逐步放松。歐洲國家曾嘗試在2021年4月放寬疫情管控，但新增反彈倒逼歐洲各國重啟“強制口罩令”；在經(jīng)歷新增峰值后，歐洲各國于2022年第一季度先后宣布與病毒共存，全面解封。

歐洲疫情防控放松前，市場對于旅游休閑復(fù)蘇的預(yù)期強烈，但在防疫逐步寬松后明顯出現(xiàn)了不及預(yù)期的情況，從而大幅回撤；醫(yī)療保健和食品飲料作為必選消費，無論是在防疫放松前還是放開后都表現(xiàn)堅挺，特別是醫(yī)療保健行業(yè)，在疫情防控放松后有明顯的超額收益。不過，由于歐元區(qū)股票市場的核心擾動在于俄烏沖突而不是疫情防控，因此，歐洲地區(qū)防疫措施的取消對經(jīng)濟(jì)回暖的刺激效果并不如預(yù)期。

圖一：各國家（地區(qū)）疫情防控嚴(yán)格指數(shù)皆有下行

亞洲地區(qū)國家中，韓國的疫情防控可分為三個階段：嚴(yán)格防控——有條件的放開——與病毒共存。韓國于2022年1月起逐步有序開展放松防疫，在今年年中正式宣布與病毒“共存”。

從韓國綜合指數(shù)來看，2022年以來疫情防控的放松提振了韓國股市的信心，帶來持續(xù)一個多月的反彈。但從行業(yè)層面來看，服務(wù)業(yè)指數(shù)多由預(yù)期驅(qū)動，前期有序放開階段預(yù)期向好，但后續(xù)完全放開階段由于新增感染數(shù)量激增，市場預(yù)期反而轉(zhuǎn)為悲觀，僅有醫(yī)藥行業(yè)全程保持強勢，食品飲料較為穩(wěn)定。

日本的抗疫政策則總體比較嚴(yán)格，在2020年至2021年期間，多次放松后又進(jìn)入“緊急狀態(tài)”。從2022年3月21日開始，日本宣布對于疫情的重點防控措施結(jié)束，并從2022年10月11日起放寬邊境管制政策，取消入境檢測及隔離等要求。

疫情的波動對日本股市影響不大，日經(jīng)225指數(shù)從2021年以來處于橫盤震蕩狀態(tài)，無論是2022年2月新增感染數(shù)激增，還是今年防疫力度的松動都沒有對日本股市造成明顯的波動。從行業(yè)層面來看，日本股市對于防疫放松的態(tài)度是先謹(jǐn)慎后樂觀。2022年5月前的兩次防疫政策放松后，新增確診激增，加劇市場對于服務(wù)業(yè)和空運行業(yè)的擔(dān)憂，而在今年8月新增病例數(shù)量達(dá)到峰值后，10月再次放寬邊境管理時，市場對于服務(wù)業(yè)和空運行業(yè)的預(yù)期出現(xiàn)改善，醫(yī)藥震蕩上行。

從國情角度和防疫策略來看，我國與同為亞洲國家的日韓較為接近，“動態(tài)清零”的防疫總方針的嚴(yán)格程度接近于日韓前期嚴(yán)格防控和有條件放開之間。后續(xù)疫情精準(zhǔn)防控進(jìn)程或與日本更為相近，在優(yōu)化防疫的過程中若新增病例有大幅反彈的趨勢，防控或?qū)㈦A段性收緊。關(guān)于能否進(jìn)入日韓的第三階段，主要取決于新冠疫苗接種率和醫(yī)療資源適配程度。

疫后修復(fù)市場表現(xiàn)有何特點？

東北證券指出，復(fù)盤與中國大陸更相似的亞洲地區(qū)防疫放松后的市場表現(xiàn)，可以看到：

（1）疫情發(fā)展上，不同地區(qū)防疫政策放松在短期均帶來病例數(shù)明顯上升。

（2）市場趨勢上，首先，各地區(qū)防疫明顯放松后市場短期承壓，如日本和中國臺灣在防疫放松后，受病例數(shù)短期激增影響，2個月內(nèi)寬基指數(shù)下跌8%-10%左右；但第一次沖擊后，市場對病例數(shù)變化的反應(yīng)鈍化，如7月日本病例上行后，股市并未轉(zhuǎn)弱。其次，橫向來看，疫情外的因素對市場趨勢影響也較大，如美聯(lián)儲加息、歐美高通脹、俄烏沖突等明顯影響了全球市場的波動節(jié)奏。

（3）行業(yè)表現(xiàn)上，首先，消費、出行相關(guān)行業(yè)在放松初期受沖擊較明顯，必需消費表現(xiàn)相對更強；沖擊過后出行消費彈性較高。其次，制造業(yè)受疫情沖擊已基本不敏感。最后，醫(yī)藥在放松初期的沖擊中有韌性，同時沖擊后也有較大的彈性。

對比國內(nèi)兩輪疫情的影響，2020年首輪疫情爆發(fā)后，受沖擊較為嚴(yán)重的是服務(wù)業(yè)消費，如影視院線、免稅店、航空機場和酒店等，行業(yè)指數(shù)跌幅都超過了20%；首次疫情的爆發(fā)直接催生了醫(yī)療和醫(yī)藥的需求，疫苗和特效藥的研發(fā)、醫(yī)療器械的緊缺成為市場在疫情爆發(fā)期間的關(guān)注焦點，疫苗和醫(yī)療器械行業(yè)漲幅超過30%；而在武漢宣布解封后，服務(wù)業(yè)消費迎來修復(fù)，但大多未能修復(fù)至疫情前的水平，醫(yī)藥行業(yè)熱度依舊，同時地產(chǎn)基建相關(guān)行業(yè)指數(shù)也有回暖。

圖二：細(xì)分行業(yè)指數(shù)點位修復(fù)空間

2022年上海疫情爆發(fā)時，多數(shù)行業(yè)指數(shù)下行；從2022年6月上海宣布解封以來，醫(yī)藥行業(yè)全面反攻，出行鏈消費大幅反彈，酒店、景區(qū)、航空機場和免稅店指數(shù)已超過疫情前的點位；影視院線和美容護(hù)理行業(yè)在此輪修復(fù)中還未達(dá)到前高；地產(chǎn)基建中消費建材已有超前反應(yīng)，反彈點位已超疫情前的水平；順周期消費中汽車在政策扶持下有明顯復(fù)蘇。

華鑫證券觀點認(rèn)為，結(jié)合內(nèi)外疫情規(guī)律和估值業(yè)績的匹配度，推薦關(guān)注疫后修復(fù)三大方向：

第一，需求回升：結(jié)合海外防疫過程中，以及放寬后醫(yī)藥行業(yè)獲得顯著超額收益的經(jīng)驗來看，當(dāng)前A股醫(yī)藥行業(yè)指數(shù)正處于二次修復(fù)中，推薦關(guān)注精準(zhǔn)防控常態(tài)化后，業(yè)績增速能做到穩(wěn)中有升的疫苗、中藥、特效藥和醫(yī)療器械；

第二，困境反轉(zhuǎn)：市場預(yù)期還未定價，預(yù)期盈利有較高增長，且估值還在低位的房地產(chǎn)、消費建材和家電；

第三，景氣修復(fù)：在行業(yè)指數(shù)點位處在二次修復(fù)但仍有空間，且估值水平合理，后續(xù)盈利有增長點的美容護(hù)理、食品和飲料。