新寧物流并購億程信息的業(yè)績(jī)承諾效果研究

姚佳偉，邱 強(qiáng) （南京林業(yè)大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，江蘇南京210037）

0 引 言

為了避免并購時(shí)使用收益法造成被并購企業(yè)“高估值”問題，企業(yè)往往會(huì)選擇業(yè)績(jī)承諾作為并購重組的保障，并購雙方在進(jìn)行并購之前簽訂業(yè)績(jī)補(bǔ)償協(xié)議，如果被并購企業(yè)業(yè)績(jī)不達(dá)標(biāo)會(huì)采取相應(yīng)的業(yè)績(jī)補(bǔ)償，通過這種方式在一定程度上保護(hù)了被購買方以及中小投資者的權(quán)益，同時(shí)也可以激勵(lì)被購買方企業(yè)進(jìn)行績(jī)效管理。但是在實(shí)際操作的過程中，往往會(huì)出現(xiàn)業(yè)績(jī)承諾完成后“大變臉”現(xiàn)象，侵害了中小股東的利益。本文以新寧物流并購億程信息為例，研究業(yè)績(jī)承諾給企業(yè)帶來的經(jīng)濟(jì)后果，根據(jù)分析結(jié)果提出相應(yīng)的建議，給更多的物流企業(yè)以及其他行業(yè)的相關(guān)企業(yè)一定程度上提供建議。

1 并購介紹

1.1 并購方—新寧物流

江蘇新寧現(xiàn)代物流股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“新寧物流”），公司前身為昆山新寧公共保稅倉儲(chǔ)公司，該公司成立于1997年，在2008 年，改為股份制公司，法人代表為王雅軍，公司的注冊(cè)資本為4 500 萬元。

新寧物流經(jīng)過十二年的發(fā)展實(shí)力強(qiáng)勁，同時(shí)面臨著融資需求，于2009 年經(jīng)證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)，在深交所創(chuàng)業(yè)板成功上市，股票代碼是300013。

新寧物流的服務(wù)對(duì)象為保稅倉儲(chǔ)服務(wù)，主要是電子元器件，根據(jù)電子元件供應(yīng)鏈的各個(gè)環(huán)節(jié)為其提供保稅倉儲(chǔ)，例如管理、代理貨物、涉及配送方案以及安排第三方綜合物流服務(wù)。公司經(jīng)過多年的發(fā)展，目前已經(jīng)在全國較為發(fā)達(dá)地區(qū)建立了物流倉儲(chǔ)網(wǎng)點(diǎn)，其中包括上海、南京等長三角經(jīng)濟(jì)城市，為長三角城市的電子信息供應(yīng)鏈的發(fā)展做出貢獻(xiàn)。

1.2 被并購方—億程信息

廣州億程交通信息有限公司（以下簡(jiǎn)稱“億程信息”） 成立于2003 年，最初注冊(cè)資本為100 萬元，曾卓先生為公司第一大股東以及實(shí)際控制人。

億程信息主要從事車輛衛(wèi)星的定位運(yùn)營，其自身有一套獨(dú)立的軟件，可以有效幫助相關(guān)企業(yè)對(duì)車輛自身的行駛狀態(tài)、駕駛員的狀態(tài)以及車輛所運(yùn)載貨物的狀態(tài)和信息進(jìn)行實(shí)時(shí)的采集，并將其傳送至各個(gè)用戶端，為用戶提供車輛的綜合信息，包括智能導(dǎo)航、運(yùn)輸信息及監(jiān)控等。經(jīng)過多年的發(fā)展，公司已經(jīng)取得了一定的經(jīng)營成果，形成以廣東為輻射中心的業(yè)務(wù)資源，在華南地區(qū)具有顯著的優(yōu)勢(shì)。

2 并購歷程及業(yè)績(jī)承諾

2.1 并購歷程

新寧物流為了擴(kuò)大企業(yè)的規(guī)模、業(yè)務(wù)以及彌補(bǔ)自身發(fā)展不足的情形，對(duì)自身的戰(zhàn)略進(jìn)行積極的調(diào)整，提出跨界并購高新技術(shù)的發(fā)展思路；2014 年7 月3 日，新寧物流開始停牌并進(jìn)行重大重組事項(xiàng)預(yù)告，2014 年12 月7 日，新寧物流擬以非公開發(fā)行股票及支付現(xiàn)金的方式購買億程信息100%股權(quán)；2015 年7 月20 日，證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)新寧物流對(duì)億程信息的并購交易；2015 年8月11 日，億程信息就本次并購交易涉及的標(biāo)的資產(chǎn)均已完成工商變更登記，其100%股權(quán)已過戶至新寧物流名下，成為新寧物流的全資子公司。

2.2 業(yè)績(jī)承諾

（1） 業(yè)績(jī)承諾情況

億程信息在2014～2017 年的業(yè)績(jī)承諾指標(biāo)是合并報(bào)表中扣非后的歸母凈利潤，分別不低于0.37 億元、0.49 億元、0.71 億元和0.90 億元。如果億程信息在實(shí)際經(jīng)營中，沒有達(dá)到業(yè)績(jī)承諾約定的最低凈利潤標(biāo)準(zhǔn)，則需進(jìn)行業(yè)績(jī)補(bǔ)償。

（2） 業(yè)績(jī)補(bǔ)償方式

2014 年12 月7 日新寧物流與億程信息簽訂了盈利預(yù)測(cè)補(bǔ)償協(xié)議，如果沒有達(dá)到規(guī)定的數(shù)額，則需要由曾卓、羅娟和廣州程功進(jìn)行現(xiàn)金補(bǔ)償。具體的計(jì)算公式為本期的凈利潤累計(jì)承諾數(shù)減去本期的實(shí)現(xiàn)數(shù)額再扣除相關(guān)已支付的補(bǔ)償額。

（3） 業(yè)績(jī)承諾實(shí)現(xiàn)情況

由表1 可知，在業(yè)績(jī)承諾的四個(gè)年度里，億程信息僅僅在2014 年超額完成了業(yè)績(jī)承諾，在以后的三年內(nèi)，均未完成業(yè)績(jī)承諾，2015 年只完成了業(yè)績(jī)承諾的35%，2016 年完成了業(yè)績(jī)承諾的60%，2017 年是這三年內(nèi)完成比率最高。

表1 億程信息2014～2017 年度業(yè)績(jī)承諾實(shí)現(xiàn)情況

（4） 標(biāo)的資產(chǎn)的估值定價(jià)

新寧物流對(duì)億程信息100%股權(quán)的價(jià)值進(jìn)行評(píng)估，評(píng)估結(jié)果為72 062.42 萬元，而公司的凈資產(chǎn)為16 897.09 萬元，溢價(jià)了將近3.5 倍。根據(jù)立信會(huì)計(jì)師事務(wù)所出具的審計(jì)報(bào)告顯示，億程信息價(jià)值被高估的原因主要有：首先評(píng)估時(shí)選擇了收益法，收益法反映的是企業(yè)未來的價(jià)值的現(xiàn)值，其次是新寧物流將億程信息作為“輕資產(chǎn)”公司進(jìn)行估值，“輕資產(chǎn)”具有自身的技術(shù)核心以及相關(guān)的資源，最后一點(diǎn)則是億程信息屬于科技創(chuàng)新類企業(yè)，國家有政策以及稅收支持，未來幾年估計(jì)公司的利潤將會(huì)有顯著的提高。

3 業(yè)績(jī)承諾使用效果分析

3.1 協(xié)同效應(yīng)分析

（1） 經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)指標(biāo)選取

新寧物流選擇并購億程信息，主要原因是為了擴(kuò)展自身的購銷渠道，實(shí)現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)。所謂的協(xié)同效應(yīng)實(shí)施的效果最直接的表現(xiàn)為是否幫助企業(yè)利潤增加、成本降低，因此本文對(duì)業(yè)績(jī)承諾前后的盈利能力進(jìn)行分析，選取毛利率、凈利率以及凈資產(chǎn)收益率作為衡量指標(biāo)，同時(shí)考慮到協(xié)同效應(yīng)是一個(gè)長期的過程，結(jié)合企業(yè)的成長能力分析會(huì)更加的合理科學(xué)，企業(yè)的成長能力指標(biāo)選取了營業(yè)收入增長率、扣非凈利潤增長率以及總資產(chǎn)增長率。具體結(jié)果如表2 所示：

表2 新寧物流經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)指標(biāo) 單位：%

（2） 盈利能力分析

橫向分析企業(yè)并購以及業(yè)績(jī)承諾對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響，將企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率與整個(gè)物流行業(yè)的平均水平比較，公司每年的凈資產(chǎn)收益率均低于行業(yè)平均水平，即使在2017 年，企業(yè)當(dāng)年的經(jīng)濟(jì)效益較好，企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率依舊低于行業(yè)平均水平，這在一定程度上反映了并購并沒有給企業(yè)帶來經(jīng)營的協(xié)同效應(yīng)，相反由于企業(yè)發(fā)生并購企業(yè)的規(guī)模擴(kuò)大，各項(xiàng)支出費(fèi)用增加，企業(yè)的利潤總額并未增加，導(dǎo)致企業(yè)的各項(xiàng)盈利指標(biāo)均呈現(xiàn)下降的趨勢(shì)。

縱向分并購以及業(yè)績(jī)承諾對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響，除2017 年巔峰時(shí)期，在其他各個(gè)年份，企業(yè)的各項(xiàng)盈利指標(biāo)都呈現(xiàn)不同程度的下降趨勢(shì)，尤其是業(yè)績(jī)承諾期的第一年，企業(yè)的凈利潤以及凈資產(chǎn)收益率均呈負(fù)數(shù)，查詢其年報(bào)發(fā)現(xiàn)，企業(yè)在2015 年發(fā)生當(dāng)年資產(chǎn)減值損失，發(fā)生額達(dá)到了1.06 億元。在2017 年的巔峰年份過去之后，企業(yè)并未保持其優(yōu)勢(shì)，各項(xiàng)盈利能力又恢復(fù)到了并購前的水平，由此得出結(jié)論，并購以及業(yè)績(jī)承諾并未改善企業(yè)的盈利能力，對(duì)企業(yè)協(xié)同效應(yīng)也不明顯。

（3） 成長能力分析

由表2 可知，企業(yè)的營業(yè)收入在并購后業(yè)績(jī)承諾的第一年漲幅接近50%，主要是因?yàn)槠髽I(yè)并購億程信息之后，吸收了億程信息的核心技術(shù)并將其與自身的業(yè)務(wù)相融合，擴(kuò)大其業(yè)務(wù)范圍、增強(qiáng)核心競(jìng)爭(zhēng)力，企業(yè)更是在2015 年研發(fā)支出達(dá)到了1 750萬元。因此2015 年也是企業(yè)營業(yè)收入增長最快的一年，但是企業(yè)并未一直保持高的營業(yè)收入增長率，到業(yè)績(jī)承諾期過后，企業(yè)的營業(yè)收入增長率已經(jīng)接近并購前的水平。

同時(shí)企業(yè)的扣非凈利潤增長趨勢(shì)也和營業(yè)收入的增長幅度并非一致，2015 年是企業(yè)營業(yè)收入增長率最高的一年，卻是企業(yè)扣非凈利潤增長率負(fù)增長最多的一年。企業(yè)各項(xiàng)指標(biāo)變動(dòng)較大，而且企業(yè)投入的研發(fā)支出在短時(shí)期內(nèi)很難收回，其帶來的經(jīng)濟(jì)后果也是難預(yù)測(cè)的。

綜上所述，業(yè)績(jī)承諾并未給企業(yè)帶來長期穩(wěn)定的協(xié)同效應(yīng)，其成長性令人存疑。

3.2 財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)

新寧物流使用業(yè)績(jī)承諾目的是減少企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，增加企業(yè)的盈利能力。企業(yè)想要減少財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，必須增強(qiáng)其償債能力以及合理的使用杠桿。償債能力的衡量本文選取流動(dòng)比率、速動(dòng)比率；對(duì)于財(cái)務(wù)杠桿本文選取資產(chǎn)負(fù)債率作為衡量指標(biāo)。具體結(jié)果如表3 所示：

表3 新寧物流財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)指標(biāo) 單位：%

由表3 可知，新寧物流流動(dòng)比率在2013 年保持較高的水平，達(dá)到了1.78，但在2014 年僅為1.42，2015 年因?yàn)椴①徥录陌l(fā)生，大量的募集資金投入企業(yè)。企業(yè)的流動(dòng)比率達(dá)到了1.9，但是在之后的三年內(nèi)，該指標(biāo)一直在降低，業(yè)績(jī)承諾期結(jié)束之后甚至達(dá)到了幾年內(nèi)的最低水平僅為1.27。這表明并購以及業(yè)績(jī)承諾并未達(dá)到降低企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的作用。一般認(rèn)為企業(yè)的流動(dòng)比率保持在2 左右最為合理，新寧物流在并購前后均未達(dá)到2，這表明企業(yè)的流動(dòng)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)不合理，企業(yè)的短期償債能力有待加強(qiáng)。

企業(yè)的速動(dòng)比率與流動(dòng)比率幾乎保持一直是變化趨勢(shì)，通常認(rèn)為，速動(dòng)比率維持在1 較為合理，但是新寧物流速動(dòng)比率一直維持在1.5 左右，這符合物流企業(yè)的特征，同時(shí)由于并購使得企業(yè)的資金占用比例急速增加，企業(yè)的機(jī)會(huì)成本增長一直保持相對(duì)穩(wěn)定的水平，從該角度分析，企業(yè)有一定抵御短期風(fēng)險(xiǎn)的能力。

企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率卻與流動(dòng)比率以及速動(dòng)比率呈現(xiàn)相反的變化趨勢(shì)，業(yè)績(jī)承諾期的第一年，企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率較上一年降低了16%，在之后的三年，企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率雖然呈現(xiàn)上漲的趨勢(shì)，但是變化幅度不大，一直穩(wěn)定在32%左右，業(yè)績(jī)承諾期之后，企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率一下子猛增到并購前的數(shù)額，漲幅達(dá)到了11%，這表明在業(yè)績(jī)承諾期內(nèi)，企業(yè)的長期償債能力有所增加，但一旦過了業(yè)績(jī)承諾期，企業(yè)的長期償債能力又恢復(fù)到之前的水平，這也表明：并購并未增加企業(yè)的財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)，業(yè)績(jī)承諾期結(jié)束企業(yè)的償債壓力急劇增加。

4 市場(chǎng)反應(yīng)

除了關(guān)注企業(yè)協(xié)同效應(yīng)外，本文還研究了業(yè)績(jī)承諾給企業(yè)資本市場(chǎng)帶來的反應(yīng)，采用事件研究法分析企業(yè)短期、長期的市場(chǎng)反應(yīng)。短期的市場(chǎng)反應(yīng)采用CAR 值法，長期的市場(chǎng)反應(yīng)采用BHAR 法。

4.1 短期市場(chǎng)績(jī)效

2018 年4 月，新寧物流公布了億程信息業(yè)績(jī)承諾情況，僅僅完成了業(yè)績(jī)承諾的80%，并且億程信息連續(xù)三年均未達(dá)到承諾水平，從4 月26 號(hào)開始，企業(yè)的股價(jià)開始下跌。運(yùn)用事假研究法研究業(yè)績(jī)承諾對(duì)企業(yè)短期市場(chǎng)績(jī)效的影響，以新寧物流公布業(yè)績(jī)承諾情況2018 年4 月26 號(hào)為第0 日，前后10 天作為事假研究的窗口期，計(jì)算［-10 1］0 共21 個(gè)交易日股票超額收益率。具體數(shù)值如圖1 所示：

圖1 補(bǔ)償公告日前后十日超額累積收益

由圖1 可知，日超額收益率在［-0.002 0.01 ］左右波動(dòng)，自事件發(fā)生的前五天達(dá)到最大值，在事件發(fā)生后的第五天之后，該數(shù)值一直為負(fù)數(shù)。

累計(jì)超額收益率自事件發(fā)生日后一直為負(fù)數(shù)，除了在第四天有輕微的上漲趨勢(shì)，但是依舊是負(fù)數(shù)，之后一直是下跌趨勢(shì)，前后21 天窗口期，僅事件發(fā)生前的第五天為正數(shù)期。這表明二級(jí)市場(chǎng)對(duì)億程信息的業(yè)績(jī)未實(shí)現(xiàn)的事件反應(yīng)消極，這不僅僅使得投資者對(duì)億程信息價(jià)值高估產(chǎn)生懷疑，同時(shí)也對(duì)新寧物流今后的企業(yè)發(fā)展以及盈利能力產(chǎn)生懷疑。

當(dāng)業(yè)績(jī)承諾期結(jié)束在之后，投資者會(huì)更加關(guān)注億程信息自身的發(fā)展以及其對(duì)新寧物流是否具有正向的作用。這無疑會(huì)增加新寧物流的經(jīng)營壓力。

4.2 長期市場(chǎng)績(jī)效

相對(duì)于短期視角研究業(yè)績(jī)承諾在二級(jí)市場(chǎng)的反應(yīng)，長期視角不僅僅反應(yīng)企業(yè)短期的收益波動(dòng)，因?yàn)槠溲芯恐芷诟L，在一定程度上可以排除相關(guān)事件的偶然性，因此本文在研究了短期資本市場(chǎng)反應(yīng)后，采用BHAR 方法研究企業(yè)的長期市場(chǎng)績(jī)效，使得研究更加合理。

2014 年12 月7 日，新寧物流擬以非公開發(fā)行股票及支付現(xiàn)金的方式購買億程信息100%股權(quán)，因此將2014 年的12 月作為事件研究的基準(zhǔn)月，將2018 年6 月企業(yè)收到業(yè)績(jī)補(bǔ)償作為最后一期，共研究42 個(gè)月新寧物流市場(chǎng)的超額收益率。具體結(jié)果如圖2 所示：

圖2 新寧物流BHAR 趨勢(shì)

由圖2 可知，在整個(gè)研究期內(nèi)，新寧物流的超額收益一直在0 以上，將三次業(yè)績(jī)承諾分為三個(gè)階段，第一個(gè)階段一直持續(xù)到2015 年10 月，該期間企業(yè)的超額收益變化起伏大，最高的時(shí)候甚至達(dá)到了將近2.5，同時(shí)也是整個(gè)研究期間最大數(shù)值，該段時(shí)間企業(yè)遞交了關(guān)聯(lián)交易書并且公布了業(yè)績(jī)承諾，投資者對(duì)其充滿信心，由于其業(yè)績(jī)承諾補(bǔ)償?shù)奈ㄒ环绞绞乾F(xiàn)金，因此投資者害怕存在利益輸送，在之后的一段時(shí)間內(nèi)，因此企業(yè)的超額收益大幅度下降，之后回升是因?yàn)槠髽I(yè)完成合并進(jìn)行了資源整合以及技術(shù)創(chuàng)新。

第二階段企業(yè)的超額收益2015 年的11 月一直持續(xù)到2017 年的1 月，這段時(shí)間的超額收益一直處于波動(dòng)的狀態(tài)，且整體呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。主要原因是企業(yè)在2016 年當(dāng)初公布了企業(yè)的年報(bào)，億程信息的業(yè)績(jī)與實(shí)際承諾有較大差距，這讓投資者對(duì)公司的并購行為以及億程信息的高估值產(chǎn)生了質(zhì)疑，再加上技術(shù)的整合以及創(chuàng)新本身周期較長且結(jié)果未知。

第三個(gè)階段，2017 年的2 月一直到收到最后業(yè)績(jī)補(bǔ)償，該時(shí)間段的超額收益前部分呈現(xiàn)曲折上升趨勢(shì)，主要原因是企業(yè)同步的季報(bào)中，企業(yè)的營業(yè)收入較以往有了大幅度的增加，這無疑增加了投資者的信心，市場(chǎng)反應(yīng)良好，在這之后企業(yè)的超額收益不斷下降，甚至快下降至零點(diǎn)，發(fā)生這種變化最主要還是億程信息連續(xù)三年業(yè)績(jī)承諾未實(shí)現(xiàn)，使得投資者對(duì)新寧物流并購億程信息真的能帶來企業(yè)新的增長點(diǎn)產(chǎn)生懷疑。

企業(yè)的超額收益一直大于0，總的來說，市場(chǎng)對(duì)新寧物流并購保持積極的態(tài)度，在短期內(nèi)愜意的超額收益一直在波動(dòng)性增長，但是高額的業(yè)績(jī)承諾以及億程信息連續(xù)三年未實(shí)現(xiàn)該承諾，使得投資者對(duì)其經(jīng)營績(jī)效產(chǎn)生懷疑，再加上謹(jǐn)慎性原則，企業(yè)在后續(xù)的超額收益不斷下降甚至趨向于0，因此業(yè)績(jī)承諾短期內(nèi)對(duì)企業(yè)的市場(chǎng)績(jī)效帶來了刺激，但是長期的刺激作用卻很小。

5 結(jié)論與建議

5.1 結(jié) 論

通過上文分析可知，業(yè)績(jī)承諾在短期內(nèi)會(huì)對(duì)企業(yè)產(chǎn)生比較明顯的正向作用，無論是企業(yè)的經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)、財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)，還是企業(yè)短期的資本市場(chǎng)績(jī)效。但隨著業(yè)績(jī)承諾期的結(jié)束，各項(xiàng)指標(biāo)都幾乎恢復(fù)到并購前的水平，甚至部分指標(biāo)比被并購前的結(jié)果更加不理想。

主要原因是業(yè)績(jī)承諾對(duì)于投資者來說具有邊際遞減效應(yīng)，隨著時(shí)間的推移，其傳遞的正向信號(hào)將越來越弱，同時(shí)億程信息連續(xù)三年未實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)承諾，這讓投資者對(duì)其營業(yè)績(jī)效以及企業(yè)管理經(jīng)營產(chǎn)生質(zhì)疑，再加上企業(yè)也在并購億程信息對(duì)其資源進(jìn)行整合、創(chuàng)新，需要消耗企業(yè)大量的成本，且其市場(chǎng)反應(yīng)以及帶來的經(jīng)濟(jì)效益在短期內(nèi)無法體現(xiàn)。

5.2 建 議

（1） 合理設(shè)置業(yè)績(jī)承諾指標(biāo)

目前對(duì)于業(yè)績(jī)承諾往往選取利潤作為指標(biāo)，指標(biāo)使用過于單一，存在諸多的風(fēng)險(xiǎn)。在設(shè)定業(yè)績(jī)承諾的目標(biāo)時(shí)，需要結(jié)合公司的盈利情況進(jìn)行考核，對(duì)其歷年的財(cái)務(wù)報(bào)表進(jìn)行分析，保證業(yè)績(jī)承諾目標(biāo)設(shè)置可以長期實(shí)現(xiàn)。同時(shí)企業(yè)應(yīng)該綜合考慮并購公司的長期戰(zhàn)略價(jià)值，包括客戶資源、企業(yè)社會(huì)效應(yīng)等，這樣企業(yè)可以在一定程度上規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)有利于提高企業(yè)價(jià)值。

（2） 適當(dāng)延長業(yè)績(jī)承諾期限

業(yè)績(jī)承諾期限通常設(shè)置在3～5 年，公司的高管為了達(dá)到業(yè)績(jī)承諾，很有可能操縱利潤，因此為了避免該行為的發(fā)生，可以適當(dāng)延長業(yè)績(jī)承諾的期限。這樣做一方面可以緩解被并購公司的經(jīng)營壓力，另一方面有利并購方對(duì)公司將進(jìn)行更全面、長遠(yuǎn)的價(jià)值考核。

（3） 設(shè)置估值約束，建立估值調(diào)整機(jī)制

高估值體系是高業(yè)績(jī)承諾的主要原因，因此在并購時(shí)，首先得對(duì)行業(yè)大環(huán)境進(jìn)行考核，其次對(duì)公司的環(huán)境以及公司的經(jīng)營狀況進(jìn)行評(píng)估，建立估值調(diào)整體系，避免高估值帶來的一系列問題。

（4） 分期支付交易款項(xiàng)

將并購的款項(xiàng)分期支付，根據(jù)被并購方業(yè)績(jī)承諾完成情況進(jìn)行支付，標(biāo)的公司完成該年業(yè)績(jī)承諾不僅可以收獲當(dāng)年的款項(xiàng)，同時(shí)可以獲得額外的獎(jiǎng)勵(lì)，進(jìn)而起到激勵(lì)作用；反之，如果標(biāo)的公司未完成業(yè)績(jī)承諾，交易價(jià)款將同樣滯后才可得到。可以全方面的對(duì)標(biāo)的公司構(gòu)成約束，保證其業(yè)績(jī)承諾不是空口支票，降低投資者風(fēng)險(xiǎn)。