銀行競爭與僵尸企業(yè)的存續(xù)和處置

李旭超 王俊毅

關(guān)鍵詞：僵尸企業(yè);銀行競爭;復活;存續(xù);退出

一、引言

僵尸企業(yè)是指那些已經(jīng)喪失盈利能力、資不抵債，卻能依靠外部融資存活下來的企業(yè)（李旭超等，2018）。它們已經(jīng)成為中國高質(zhì)量發(fā)展的障礙，如何處置僵尸企業(yè)是中國經(jīng)濟政策需要重點解決的問題之一①。在政府對經(jīng)濟干預程度比較低的歐洲和日本等國家，僵尸企業(yè)也是長期存在的問題，學者往往將其歸因于銀行的“暗中救助”（Caballero et al.，2008;Fukuda & Nakamura，2011;Bruche & Llobet，2013）。因為中國各級政府經(jīng)常通過產(chǎn)業(yè)政策、財政補貼和稅收優(yōu)惠等影響微觀企業(yè)運營，所以僵尸企業(yè)往往被認為與政府的支持有關(guān)。比如，大規(guī)模的經(jīng)濟刺激和維持就業(yè)（聶輝華等，2016），違背比較優(yōu)勢的產(chǎn)業(yè)政策、政府補貼和稅收優(yōu)惠（申廣軍，2016）。雖然目前研究銀行如何影響中國僵尸企業(yè)的文獻較少，但隨著對該問題理解的深化，銀行的作用也越來越受到重視（張一林等，2017;李旭超等，2019）。

理論上，銀行對僵尸企業(yè)形成的影響可以歸納為以下兩種機制：（1）銀行隱藏損失的考量。Sakuragawa（2002）指出，在不透明的會計體系之下，銀行有動機偽裝其真實的資產(chǎn)負債情況以滿足巴塞爾最低資本要求。在這種情況下，沒有足夠的貸款損失準備的銀行試圖推遲處理不良貸款，以避免在會計意義上減少自己的資本;（2）清算損失和不確定帶來的期權(quán)價值。Baba（2001）根據(jù)實物期權(quán)理論，認為企業(yè)清算損失以及可能實施的政府補貼計劃會使得銀行延長注銷不良貸款，也就是說對未來的不確定性增加了觀望策略的期權(quán)價值。

隨著中國金融體制改革的推進，銀行業(yè)的競爭程度越來越高。目前，中國已經(jīng)取消了存貸款利率的上下限、實現(xiàn)利率市場化，使得銀行競爭的激勵和工具更加豐富。民營銀行和互聯(lián)網(wǎng)銀行的發(fā)展得到了國家的支持①，外資銀行被允許進入并且可開展的業(yè)務更加多樣、靈活②，這都推動了銀行競爭主體數(shù)量的增多和質(zhì)量的提升。然而相關(guān)理論表明，銀行競爭具有兩面性?！案偁帯€(wěn)定”論認為，在競爭的環(huán)境下，銀行信貸供給增多，企業(yè)能夠以更低的成本獲得貸款，因此可以緩解企業(yè)的融資約束（姜秀付，2016）。同時由于競爭的壓力，銀行會更加深入了解借款企業(yè)，增強對企業(yè)的篩查與監(jiān)督，從而減少壞賬的產(chǎn)生，增強企業(yè)盈利能力，促進經(jīng)濟與金融的穩(wěn)定發(fā)展（Boyd & De Nicol’o，2005;Bai et al.，2018）;“競爭—脆弱”論認為，銀行在決策是否進行風險項目時，會比較成功時的預期收益與失敗時失去的特許權(quán)價值（Charter Value），競爭的加劇導致特許權(quán)價值下降，從而使得銀行的風險行為增加。特許權(quán)價值是指銀行由于金融約束、特許經(jīng)營等原因，未來能獲得的預期租金，它代表了銀行破產(chǎn)的機會成本。具有市場勢力的銀行租金較高，因此特許權(quán)價值較高，這導致銀行破產(chǎn)的機會成本更高，從而減少了風險行為（Keeley，1990;Gan，2004）。

那么，中國銀行業(yè)越來越高的競爭程度是否有利于處置僵尸企業(yè)，通過何種機制影響僵尸企業(yè)的存續(xù)和處置？這是本文探討的核心問題。

本文首先根據(jù)相關(guān)理論提出了銀行競爭影響僵尸企業(yè)存續(xù)和處置的3個機制：第一，銀行競爭的風險承擔效應促進僵尸企業(yè)的存續(xù)，延長其存續(xù)時間;第二，銀行競爭的篩查、監(jiān)督效應促進僵尸企業(yè)復活為正常企業(yè);第三，銀行競爭能夠增強正常企業(yè)的競爭力，從而擠出僵尸企業(yè)。然后，本文用實證研究的方法檢驗這3個渠道。實證結(jié)果發(fā)現(xiàn)：銀行競爭每上升一個標準差，僵尸企業(yè)的存續(xù)時間縮短13.7%，復活概率下降7.41%，退出的概率增加5.239%。實證結(jié)果拒絕了風險承擔機制和篩查、監(jiān)督機制，驗證了正常企業(yè)增強機制。進一步的分析發(fā)現(xiàn)，銀行競爭降低了正常企業(yè)的投資—現(xiàn)金流敏感性，提高了正常企業(yè)的銷售收入和利潤率，同時降低了僵尸企業(yè)的銷售收入和利潤率。這說明正常企業(yè)融資約束的緩解和績效的提升，擠出了僵尸企業(yè)的銷售和利潤，使之退出市場。本文采用工具變量法解決銀行競爭的內(nèi)生性問題，更換僵尸企業(yè)識別方法后結(jié)論仍然保持穩(wěn)健。

本文可能存在的邊際貢獻主要體現(xiàn)在以下三個方面：第一，本文著重研究僵尸企業(yè)的存續(xù)、復活以及退出問題，豐富了對僵尸企業(yè)生命周期的研究。僵尸企業(yè)從生成、持續(xù)到最終復活或退出，是一個完整的生命周期。然而，現(xiàn)有文獻大多研究僵尸企業(yè)“是怎么來的”（Caballero et al.，2008;Bruche & Llobet，2014;聶輝華等，2016）或者僵尸企業(yè)的危害（聶輝華等，2016;譚語嫣等，2017;李旭超等，2018），而較少關(guān)注僵尸企業(yè)“是怎么沒的”。雖然預防僵尸企業(yè)產(chǎn)生很重要，但在給定僵尸企業(yè)已經(jīng)產(chǎn)生的現(xiàn)實條件下，如何處置僵尸企業(yè)，使僵尸企業(yè)有序地“復活”或者“退出”也同樣重要，并且其存續(xù)時間和退出方式都是決定其危害大小的重要因素。本文以銀行競爭為切入點，探討了僵尸企業(yè)的存續(xù)、復活以及退出，是對相關(guān)文獻的重要補充。

第二，本文為研究銀行與僵尸企業(yè)關(guān)系的相關(guān)文獻做了補充。銀行貸款既是僵尸企業(yè)生成的關(guān)鍵誘因，也是大量僵尸企業(yè)得以茍延殘喘的重要支撐（Caballero et al.，2008;Fukuda & Nakamura，2011;Bruche & Llobet，2014），但是已有的文獻在研究中國僵尸企業(yè)問題時，往往關(guān)注于政府、政策的作用（聶輝華等，2016），卻忽視了對銀行作用的探討。本文探討了銀行競爭對僵尸企業(yè)存續(xù)和處置的影響，并識別了具體的影響機制，是對僵尸企業(yè)研究的重要補充。

第三，本文具有重要的政策意義。處置僵尸企業(yè)雖然重要且緊迫，但政策工具的選擇需要慬慎，應盡量減少行政干預措施，增強市場的自我出清能力。本文的結(jié)果表明，完善金融市場建設、增強銀行競爭，是市場化手段處理僵尸企業(yè)的重要方式。同時也要注意，通過增強市場競爭處理僵尸企業(yè)這一手段有利有弊，由于銀行競爭主要通過使僵尸企業(yè)退出市場而不是復活為正常企業(yè)這一渠道產(chǎn)生作用，在這一過程中可能出現(xiàn)一定程度的失業(yè)等社會問題，因此，在通過銀行競爭處理僵尸企業(yè)的過程中也要注意處理好可能帶來的弊端。

下文主要分為以下幾個部分：第二部分提出本文的研究假設;第三部分介紹了本文的實證模型以及指標的構(gòu)建;第四部分為實證結(jié)果以及對影響機制的探討;第五部分進行穩(wěn)健性檢驗;第六部分總結(jié)全文。

二、文獻回顧與研究假設

（一）銀行競爭的風險承擔效應與僵尸企業(yè)存續(xù)

如果僵尸企業(yè)既不復活為正常企業(yè)，也不退出市場，則將其定義為存續(xù)，即延續(xù)其“僵尸”狀態(tài)。僵尸企業(yè)的存續(xù)時間越長，其危害越大。

Keeley（1990）認為銀行在是否對風險項目放貸進行決策時，會比較該項目成功時能夠帶來的預期收益以及項目失敗時銀行所喪失的特許權(quán)價值。具有市場勢力的銀行租金較高，因此特許權(quán)價值較高，這導致破產(chǎn)時更高的機會成本，從而減少了風險行為。然而競爭的加劇導致特許權(quán)價值下降，從而使得銀行風險行為增加。Demsetz等（1996）、Salas和Saurina（2003）也發(fā)現(xiàn)更高的特許權(quán)價值和更低的風險水平相關(guān)。Gan（2004）使用德克薩斯州的房地產(chǎn)危機作為外生沖擊，發(fā)現(xiàn)競爭降低了特許權(quán)價值，從而導致了儲蓄機構(gòu)中的冒險行為。韓立巖和李燕萍（2006）使用中國上市銀行的面板數(shù)據(jù)進行研究，發(fā)現(xiàn)銀行特許權(quán)價值與銀行風險行為之間關(guān)系顯著為負。

根據(jù)“競爭—脆弱”論，銀行競爭程度越高，其特許權(quán)價值越低，不處理僵尸企業(yè)對銀行所造成的價值損失也越低，不確定條件下觀望策略的期權(quán)價值越高。因此銀行更愿意采取風險行為，繼續(xù)為僵尸企業(yè)放貸，使僵尸企業(yè)能夠存活下去，其存續(xù)時間得以延長?；诖死碚摚疚奶岢黾僭O1：

H1：銀行競爭的風險承擔效應促進僵尸企業(yè)存續(xù)，延長其存續(xù)時間。

（二）銀行競爭的篩查、監(jiān)督效應與僵尸企業(yè)“復活”

針對如何處理僵尸企業(yè)這一問題，運用市場機制促使僵尸企業(yè)復活，這一處置方法的成本相較于使僵尸企業(yè)破產(chǎn)清算、退出市場而言，無疑小了很多。Fukuda（2011）根據(jù)日本企業(yè)的微觀數(shù)據(jù)進行研究，結(jié)果發(fā)現(xiàn)僵尸企業(yè)能夠通過調(diào)整自身結(jié)構(gòu)，如精簡員工數(shù)量或者固定資產(chǎn)，實現(xiàn)僵尸企業(yè)的復活;陸毅（2018）認為放松外資管制對市場機制的完善能夠促使僵尸企業(yè)調(diào)整內(nèi)部結(jié)構(gòu)（企業(yè)資本密集度、全要素生產(chǎn)率、利潤率等），促進僵尸企業(yè)復活，從而降低行業(yè)內(nèi)僵尸企業(yè)的占比。

根據(jù)“競爭—穩(wěn)定”論，在競爭的環(huán)境下，由于競爭的壓力，銀行會更加深入了解借款企業(yè)，增強對企業(yè)的篩查與監(jiān)督，從而減少壞賬的產(chǎn)生，增強企業(yè)盈利能力（Jayaratne&Strahan，1996;Levine，2005）。Guzman（2000）基于Diamond（1965）的新古典增長模型，指出在壟斷的銀行市場中資金的供給遠遠小于資金的需求，銀行往往進行關(guān)系型借貸，極易形成信貸配給制度，這種關(guān)系型借貸使得銀行疏于對借款企業(yè)的監(jiān)督。孟昌等（2017）基于中國2006-2014年間銀行業(yè)數(shù)據(jù)研究發(fā)現(xiàn)，銀行業(yè)競爭程度提高有利于提升銀行的績效水平，銀行績效水平的提升有利于提高銀行的經(jīng)營水平、降低壞賬發(fā)生的概率。

總的來說，銀行競爭加劇可以加強銀行對貸款企業(yè)的篩查和對企業(yè)經(jīng)營的監(jiān)督，從而提高僵尸企業(yè)投資效率、增強企業(yè)盈利能力和降低企業(yè)財務風險，進而促使僵尸企業(yè)復活為正常企業(yè)。基于此，本文提出假設2：

H2：銀行競爭的篩查、監(jiān)督效應促進僵尸企業(yè)復活。

（三）銀行競爭的正常企業(yè)增強效應與僵尸企業(yè)退出

“競爭—穩(wěn)定”論認為，在競爭的環(huán)境下，銀行信貸供給增多，企業(yè)能夠以更低的成本獲得貸款，因此可以緩解企業(yè)的融資約束，同時由于競爭的壓力，銀行會更加深入了解借款企業(yè)，增強企業(yè)盈利能力。這一理論在實證研究中得到證實，Beck（2004）基于企業(yè)層面數(shù)據(jù)的跨國研究發(fā)現(xiàn)，銀行業(yè)的集中度越高，企業(yè)面臨的融資約束越強，這種效應在小企業(yè)中更加明顯。Bai et al（2018）研究發(fā)現(xiàn)，銀行競爭加劇能夠提高銀行貸款的供給、緩解正常企業(yè)的融資約束，優(yōu)化資源配置。方芳和蔡衛(wèi)星（2016）使用中國工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)庫研究發(fā)現(xiàn)，銀行競爭會顯著促進企業(yè)的成長（企業(yè)規(guī)模、杠桿率、盈利能力），該促進效應在小企業(yè)、非國企中更為顯著。姜付秀等人（2019）研究發(fā)現(xiàn)銀行競爭的加劇會極大緩解上市公司的融資約束。陳勇兵等人（2017）使用1999-2007年中國制造業(yè)民營企業(yè)數(shù)據(jù)研究發(fā)現(xiàn)，面臨更強融資約束的企業(yè)，其生存率更低。結(jié)合中國實際國情來看，我國以銀行為主的間接融資占主導地位，因此，隨著不同銀行之間的市場競爭不斷加劇，銀行更愿意以較低的利息對企業(yè)進行放貸，并對企業(yè)資質(zhì)進行識別，這就會導致正常企業(yè)融資約束得到緩解，增強正常企業(yè)的競爭力和績效，從而擠出效率不佳的僵尸企業(yè)。因此，本文提出假設3：

H3：銀行競爭的正常企業(yè)增強效應會促進僵尸企業(yè)退出。

三、實證模型與指標構(gòu)建

理論分析表明，銀行競爭對僵尸企業(yè)存續(xù)和處置的影響具有不確定性，因此需要用實證方法進一步研究。本文從企業(yè)層面探討銀行競爭如何影響僵尸企業(yè)存續(xù)、復活以及退出。

（一）模型設定

上文的理論探討了銀行競爭對僵尸企業(yè)存續(xù)、復活和退出的影響，并進行了研究假設。本節(jié)將設定計量經(jīng)濟模型，用以實證檢驗研究假設。

1.銀行競爭與僵尸企業(yè)存續(xù)

首先，利用生存模型分析銀行競爭對僵尸企業(yè)存續(xù)的影響。存續(xù)時間代表了僵尸企業(yè)從生成到結(jié)束（復活或者退出）的時間跨度，也就是僵尸企業(yè)的壽命。

通過三個計量模型進行分析，我們能夠?qū)ι衔奶岢龅娜齻€假設進行檢驗，從而探究銀行競爭對僵尸企業(yè)存續(xù)和處置影響的具體渠道。

（二）數(shù)據(jù)說明

本文所使用的企業(yè)數(shù)據(jù)來自于1998-2013年中國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)庫，該數(shù)據(jù)庫包含了所有國有企業(yè)以及規(guī)模以上（年主營業(yè)務收入500萬元及以上）的非國有企業(yè)，是目前國內(nèi)最為全面的企業(yè)層面的數(shù)據(jù)庫。借鑒已有文獻中的做法（謝千里等，2008;譚語嫣等，2017），對工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)進行以下處理：（1）剔除缺乏重要財務數(shù)據(jù)（從業(yè)人數(shù)、資產(chǎn)總計、固定資產(chǎn)合計）的企業(yè);（2）剔除一些財務指標和一般會計準則不相符的數(shù)據(jù)（總資產(chǎn)小于流動資產(chǎn)、總資產(chǎn)小于固定資產(chǎn)凈值）;（3）剔除缺失值;（4）刪除員工人數(shù)小于8人的觀測值、刪除年銷售額小于500萬的觀測值?？紤]到在短期企業(yè)容易受到經(jīng)濟波動的影響，因此在本文的分析中，只保留在樣本期間內(nèi)企業(yè)存續(xù)期超過10年的企業(yè)，獲得806001個觀測值。同時由于本文關(guān)注銀行競爭對僵尸企業(yè)存續(xù)和處置的影響，因此在進行基本回歸分析時保留在1998-2013年間成為過僵尸企業(yè)的樣本，最終獲得176549個企業(yè)—年份觀測值。

銀行分支機構(gòu)數(shù)據(jù)來自中國銀保監(jiān)會發(fā)布的全國金融許可證信息，包括金融機構(gòu)的名稱、批準成立日期、地址以及發(fā)證日期等要素。由此，我們得到了國有商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、城市商業(yè)銀行、農(nóng)村商業(yè)銀行、外資銀行、郵政儲蓄銀行等銀行的分支機構(gòu)信息，并剔除了銀行分支機構(gòu)中不經(jīng)營貸款業(yè)務的審批部門和居民儲蓄部門。城市層面宏觀數(shù)據(jù)來自中經(jīng)網(wǎng)統(tǒng)計數(shù)據(jù)庫和《中國區(qū)域經(jīng)濟統(tǒng)計年鑒》。

（三）指標構(gòu)建

1.僵尸企業(yè)識別

文獻中識別僵尸企業(yè)的主流方法是CHK方法，其核心思想是：僵尸企業(yè)往往能以比市場最優(yōu)惠利率更低的利率獲得銀行的貸款。因此，如果企業(yè)的實際利息支出小于計算出的市場最優(yōu)惠利息支出，則被定義為僵尸企業(yè)。

然而，CHK方法只考慮了企業(yè)是否獲得了“利息補貼”，容易產(chǎn)生比較嚴重的偏誤。在某些情況下，健康企業(yè)也有可能獲得更低的借款利率，CHK方法將健康企業(yè)誤判成僵尸企業(yè);除了“利息補貼”之外，銀行還可能通過提供新貸款或貸款展期的方式補貼企業(yè)，CHK方法會有漏判。

圖1描繪了中國制造業(yè)領(lǐng)域僵尸企業(yè)的相關(guān)特征，包括數(shù)量占比、資產(chǎn)占比、負債占比以及就業(yè)占比。從圖中所示的趨勢來看，僵尸企業(yè)無論從數(shù)量占比還是規(guī)模占比上來看，整體呈現(xiàn)出下降趨勢?？梢钥闯觯詮闹袊尤隬TO以來，我國對于僵尸企業(yè)的處理加速推進，使得僵尸企業(yè)占比從1998-2000年的24%下降至2010-2012年5%，這說明這些年來我國對于僵尸企業(yè)的清理是行之有效的。

2.銀行競爭變量

本文關(guān)注的核心變量為銀行競爭程度，借鑒已有文獻，使用各城市支行數(shù)量計算HHI指數(shù)來衡量當?shù)劂y行競爭程度（姜付秀、蔡文婧等），因此構(gòu)建變量BKCmptct。本文利用中國銀保監(jiān)會關(guān)于銀行機構(gòu)的金融許可證信息，計算出各個銀行各個年度在各個城市的分支機構(gòu)數(shù)量，進而構(gòu)建各個城市銀行業(yè)的赫芬達爾-赫希曼指數(shù)（HHI）。由于銀行競爭程度與HHI指數(shù)負相關(guān)，因此構(gòu)建1-HHI來衡量銀行競爭程度，1-HHI指數(shù)越高，代表該城市銀行競爭水平越高。本文構(gòu)建的銀行競爭水平數(shù)據(jù)是面板數(shù)據(jù)，不僅能夠很好反映各個城市銀行競爭水平的時間變化趨勢，還能夠反映出各個城市銀行競爭水平的差異。

具體的計算方法：

4.工具變量

考慮到可能存在城市層面的遺漏變量或者存在反向因果關(guān)系，從而導致估計系數(shù)產(chǎn)生偏誤，本文參考Chong等（2013）以及張杰等（2017）的做法，使用城市c所處的同一省份內(nèi)GDP規(guī)模最為接近的三個城市的銀行競爭的加權(quán)平均值作為工具變量，進行2SLS回歸。首先，從銀行設立新的支行、分行以及營業(yè)網(wǎng)點數(shù)量擴張的選址決策看，同一省份GDP規(guī)模最為接近的城市，往往是銀行選址決策動機相似或者類似的城市，滿足相關(guān)性要求;其次，鑒于中國信貸市場有明顯的地域分割的特征事實，本市的企業(yè)很難從其他市的銀行機構(gòu)獲得貸款，因而其他市的銀行競爭并不會直接影響本地的僵尸企業(yè)，滿足工具變量排他性要求。最后，為了剔除極端值的影響，對所有連續(xù)變量按照1%和99%的水平進行Winsorize處理。

表1 報告了全樣本和僵尸企業(yè)樣本的基本統(tǒng)計特征。全樣本中，有16.2%的企業(yè)為僵尸企業(yè)。僵尸企業(yè)的退出概率為15.8%，低于全樣本的18.2%。僵尸企業(yè)的復活概率為25.7%，則其存續(xù)（既不復活也不退出）的概率為58.5%（=1-15.8%-25.7%）。僵尸企業(yè)的規(guī)模、年齡和國有企業(yè)占比都高于全樣本。

為進一步比較僵尸企業(yè)與正常企業(yè)的特征差異，表2進行了分樣本均值t檢驗，比較了正常企業(yè)與僵尸企業(yè)退出率之間的差異。表2中結(jié)果表明僵尸企業(yè)的退出概率顯著低于正常企業(yè)退出概率，說明經(jīng)營績效更差的僵尸企業(yè)由于政府救助、隱形擔保等原因難以退出市場，擾亂了正常的市場秩序。綜合表1與表2，這些結(jié)果說明僵尸企業(yè)在我們經(jīng)濟社會的比重較高，對我國經(jīng)濟有很大的負面影響。

四、實證結(jié)果

上文理論分析表明，銀行競爭一方面可能使銀行特許權(quán)價值降低，銀行進行更多的風險行為，產(chǎn)生的風險承擔效應可能會延長僵尸企業(yè)存續(xù)時間;另一方面也可以通過篩查與監(jiān)督效應促進僵尸企業(yè)復活;除此之外，銀行競爭還能夠通過對正常企業(yè)的增強效應進而促進僵尸企業(yè)退出。因此，本部分首先實證研究銀行競爭對僵尸企業(yè)存續(xù)和處置的影響來驗證上文所提及的三個假設，然后檢驗其具體作用機制。

（一）基本回歸結(jié)果分析

1.銀行競爭與僵尸企業(yè)存續(xù)

僵尸企業(yè)從生成到結(jié)束（復活或退出）的存續(xù)時間代表了企業(yè)的壽命。根據(jù)“競爭—脆弱”論，如果銀行競爭加劇降低了銀行的特許權(quán)價值、使得銀行更加偏好風險行為，那么這種風險承擔效應會延長僵尸企業(yè)存續(xù)時間。

表3探討了銀行競爭對僵尸企業(yè)和正常企業(yè)存續(xù)時間的影響。其中（1）-（3）列為僵尸企業(yè)子樣本回歸結(jié)果，被解釋變量為企業(yè)在t期存在、在t+1期結(jié)束（復活或退出）的概率;（4）-（6）列為正常企業(yè)子樣本回歸結(jié)果，被解釋變量為企業(yè)在t期存在、在t+1期結(jié)束（退出）的概率;核心解釋變量是BkCmpt，衡量城市的銀行競爭程度。

第（1）-（6）列均采用半?yún)?shù)CoxPH回歸，該模型能夠使我們同時分析眾多因素對企業(yè)生命周期的影響，并且不要求估計資料的生存分布類型，因此是迄今為止生存分析中應用最多的多因素分析方法。同時在（2）與（5）中加入城市層面相關(guān)經(jīng)濟變量和企業(yè)自身相關(guān)控制變量，在（3）與（6）中進一步加入企業(yè)所處行業(yè)與年份的交互固定效應。（1）-（6）列系數(shù)在1%置信水平下顯著為正，說明銀行競爭程度的增加會縮短僵尸企業(yè)與正常企業(yè)從生成到結(jié)束（復活或退出）的存續(xù)時間，即減少僵尸企業(yè)與正常企業(yè)的壽命。以第（3）列與第（6）列結(jié)果為例，銀行競爭程度提升一個標準差，僵尸企業(yè)存續(xù)時間縮短13.7個百分點，正常企業(yè)存續(xù)時間縮短4.4個百分點，說明這一結(jié)果既具有統(tǒng)計顯著性，也具有經(jīng)濟顯著性。

基于以上結(jié)果，銀行競爭顯著縮短了僵尸企業(yè)存續(xù)時間。因此可以拒絕上文所提出的假設1——銀行風險承擔效應促進僵尸企業(yè)存續(xù)、延遲其存續(xù)時間。

2.銀行競爭與企業(yè)層面僵尸企業(yè)復活

理論上，銀行競爭可以提高信貸供給、緩解企業(yè)融資約束、加強對企業(yè)的篩查與監(jiān)督，從而增強企業(yè)的經(jīng)營績效，使僵尸企業(yè)“復活”為正常企業(yè)。表4探討了銀行競爭對僵尸企業(yè)復活概率的影響。其中被解釋變量是代表僵尸企業(yè)是否復活的虛擬變量，我們將在t-1期為僵尸企業(yè)而t期為正常企業(yè)的企業(yè)定義為僵尸企業(yè)在t年復活，Recover取值為1，否則為0。核心解釋變量是BkCmpt，衡量城市的銀行競爭程度。

第（1）列為OLS回歸，不加任何控制變量，控制企業(yè)固定效應與年份固定效應，以控制不隨時間變化的企業(yè)特征以及隨時間變化的宏觀經(jīng)濟波動;第（2）列進一步加入企業(yè)層面控制變量;第（3）列在（2）的基礎上加入城市層面相關(guān)控制變量;第（4）列進一步控制企業(yè)所處行業(yè)與年份的交互固定效應。第（4）列BkCmpt系數(shù)在5%置信水平下顯著，這說明銀行之間競爭的加劇會降低僵尸企業(yè)的復活概率。

第（5）列在（4）列的基礎上進行工具變量回歸，BkCmpt的系數(shù)在5%顯著性水平下為負。當銀行競爭水平增加一個標準差的水平（0.148），僵尸企業(yè)復活率下降7.41個百分點，約占樣本中僵尸企業(yè)復活率均值的28.8%（0.0741/0.257），說明銀行競爭對僵尸企業(yè)復活概率的影響既具有統(tǒng)計顯著性，也具有經(jīng)濟顯著性。2SLS回歸的F值為576，顯著高于Stock—Yogo臨界值，拒絕弱工具變量的原假設，說明工具變量是有效的。

基于以上結(jié)果，銀行競爭的加劇顯著降低了僵尸企業(yè)復活的概率，因此可以初步拒絕上文所提出假設2——銀行競爭的篩查、監(jiān)督效應促進僵尸企業(yè)復活。

3.銀行競爭與僵尸企業(yè)退出

一個企業(yè)完整的生命周期包括企業(yè)產(chǎn)生、存續(xù)、退出。接下來分析銀行競爭是否通過影響僵尸企業(yè)退出概率進而影響僵尸企業(yè)的處置。表5探討了銀行競爭對企業(yè)退出概率的影響。其中被解釋變量均為企業(yè)是否退出市場的虛擬變量，如果企業(yè)在t年存在于市場中，在t+1年退出市場，則Exit取值為1，反之為0。核心解釋變量是BkCmpt及其與僵尸企業(yè)虛擬變量的交互項Zombk，其系數(shù)代表了銀行競爭對正常企業(yè)和僵尸企業(yè)的不同影響。

第（1）列為OLS回歸，不加任何控制變量，控制企業(yè)固定效應與年份固定效應，以控制不隨時間變化的企業(yè)特征以及隨時間變化的宏觀經(jīng)濟波動;第（2）列進一步加入企業(yè)自身相關(guān)控制變量;第（3）列在（2）的基礎上加入城市層面相關(guān)控制變量;第（4）列進一步控制企業(yè)所處行業(yè)與年份的交互固定效應。第（5）列在（4）列的基礎上進行工具變量回歸，BkCmpt的系數(shù)在1%置信水平下顯著為負，說明銀行競爭的加劇會顯著降低正常企業(yè)的退出概率，銀行競爭增加一個標準差（0.148），會使正常企業(yè)退出概率下降6.29個百分點。Zombie的系數(shù)顯著為負，說明僵尸企業(yè)的退出概率低于正常企業(yè)。Zombk的系數(shù)在1%顯著性水平下顯著為正，說明相對于正常企業(yè)而言，銀行競爭的加劇會促進僵尸企業(yè)的退出，銀行競爭增加一個標準差，使僵尸企業(yè)退出概率增加5.239個百分點[（0.779-0.425）*0.148]，說明銀行競爭對僵尸企業(yè)退出概率的影響既具有統(tǒng)計顯著性，也具有經(jīng)濟顯著性。2SLS回歸的F值為109，顯著高于Stock—Yogo臨界值，拒絕弱工具變量的原假設，說明工具變量是有效的。表5的結(jié)果顯然與假設3一致，即銀行競爭加劇促進了僵尸企業(yè)的退出。

（二）進一步分析與機制探討

對僵尸企業(yè)的處置一般有兩種方法：一是使得僵尸企業(yè)退出市場;二是促進僵尸企業(yè)調(diào)整內(nèi)部結(jié)構(gòu)，使其恢復為正常企業(yè)。根據(jù)表3、表4和表5的結(jié)果可以看出銀行競爭顯著縮短了僵尸企業(yè)的存續(xù)時間，是通過促進僵尸企業(yè)退出實現(xiàn)的，而不是通過促進僵尸企業(yè)復活實現(xiàn)的。上文的結(jié)果拒絕了假設1提出的風險承擔效應和假設2提出的篩查、監(jiān)督效應，與假設3提出的正常企業(yè)增強效應相一致，即正常企業(yè)融資約束得到緩解，會增強其競爭力和績效，從而擠出效率不佳的僵尸企業(yè)。本節(jié)將進一步對銀行競爭對正常企業(yè)的增強效應進行檢驗。

1.銀行競爭與正常企業(yè)融資約束

在不完美的資本市場中，企業(yè)的內(nèi)部融資成本與外部融資成本存在差距，受到更嚴重外部融資約束的企業(yè)，獲得外部融資的成本更高，因此主要依賴內(nèi)部現(xiàn)金流進行融資，企業(yè)的投資決策也主要取決于內(nèi)部現(xiàn)金流。因此，許多文獻都使用投資—現(xiàn)金流敏感性來衡量企業(yè)的融資約束狀況（Fazzari et al.，1988;馬國臣等，2008;Beatty et al.，2010;Custódio et al.，2014;姜付秀等，2016）。本文借鑒這些文獻中的方法，選用投資—現(xiàn)金流敏感性來衡量企業(yè)面臨的融資約束狀況。主要構(gòu)建如下實證模型：

表6探討了銀行競爭對正常企業(yè)融資約束的影響。其中被解釋變量為企業(yè)投資水平，最關(guān)注的核心解釋變量為Pkcomptct·CFict·NonZombieict，其系數(shù)代表了銀行競爭對正常企業(yè)融資約束的相對影響。

第（1）列為OLS回歸，只加入了企業(yè)固定效應與年份固定效應，以控制不隨時間變化的企業(yè)個體特征及隨時間變化的宏觀經(jīng)濟波動;第（2）-（4）列逐步加入了企業(yè)自身相關(guān)控制變量和城市層面相關(guān)控制變量，以及企業(yè)所處行業(yè)與年份的交互固定效應;第（5）列在（4）列的基礎上進行工具變量回歸。在（1）-（5）列中，我們關(guān)注的核心解釋變量Bkcomptct·CFict·NonZombieict的系數(shù)均在1%置信水平下顯著為負，說明銀行競爭的加劇使正常企業(yè)相對僵尸企業(yè)而言融資約束得到緩解。以第（5）列為例，相對于僵尸企業(yè)而言，銀行競爭程度增加一個標準差，正常企業(yè)投資—現(xiàn)金流敏感性降低2.16。并且2SLS回歸的F值為91，顯著高于Stock—Yogo臨界值，拒絕弱工具變量的原假設，說明工具變量是有效的。

除此之外，回歸結(jié)果還顯示所有企業(yè)均面臨一定的融資約束，即CFict的系數(shù)為正，并且銀行競爭會增強企業(yè)的融資約束，即CFict與Bkcomptct交互項系數(shù)顯著為正，這一結(jié)果與姜付秀等（2016）的研究結(jié)果一致。并且，相對于僵尸企業(yè)而言，正常企業(yè)面臨的融資約束無論從相對量還是絕對量上來說均大大緩解，即Bkcomptct·CFict·NonZombieict的系數(shù)為負且與Bkcomptct系數(shù)加總?cè)詾樨?，說明銀行競爭越激烈，正常企業(yè)投資—現(xiàn)金流敏感性越低，即正常企業(yè)面臨的融資約束程度越低，但是對于僵尸企業(yè)而言，其面臨的融資約束更為嚴重。

表6的結(jié)果說明，銀行競爭程度加大，銀行對借款企業(yè)的篩查更為嚴格，銀行會更愿意放貸給正常、優(yōu)質(zhì)的企業(yè)，從而使正常企業(yè)面臨的融資約束變寬松，更容易獲得貸款。同時，使得僵尸企業(yè)面臨的融資約束更為嚴重，相比之下更難獲得貸款，因此僵尸企業(yè)更難繼續(xù)生存，更容易退出市場。

2.銀行競爭與企業(yè)銷售額和利潤率

接下來，分析銀行競爭對企業(yè)銷售額和利潤率的影響。本文使用企業(yè)銷售額的自然對數(shù)衡量銷售能力，用利潤總額除以銷售產(chǎn)值，然后取自然對數(shù)，來衡量企業(yè)利潤率。

表7探討了銀行競爭對企業(yè)銷售額和利潤率的影響。第（1）-（3）列的因變量為企業(yè)銷售額;第（4）-（6）列因變量為企業(yè)利潤率，核心解釋變量均為Zombk，其系數(shù)代表城市銀行競爭程度對僵尸企業(yè)的相對影響。

（1）-（6）列均控制城市層面的經(jīng)濟變量與企業(yè)自身相關(guān)的控制變量，同時加入企業(yè)固定效應與年份固定效應，以控制不隨時間變化的企業(yè)個體特征及隨時間變化的宏觀經(jīng)濟波動。

第（2）列在第（1）列的基礎上加入企業(yè)所在行業(yè)與年份的交互固定效應進行回歸;第（3）列在（2）的基礎上進行工具變量回歸，BkCmpt的系數(shù)在1%的置信水平下顯著為正，說明銀行競爭加劇增加正常企業(yè)銷售額，銀行競爭程度增加一個標準差，正常企業(yè)銷售額增加20.01個百分點;Zombk在1%置信水平下顯著為負，說明相對于正常企業(yè)而言，銀行競爭加劇顯著減少僵尸企業(yè)銷售額，銀行競爭程度增加一個標準差，僵尸企業(yè)銷售額相對下降7.41個百分點。2SLS回歸的F值為99，顯著高于Stock—Yogo臨界值，拒絕弱工具變量的原假設，說明工具變量是有效的。

第（5）列在第（4）列的基礎上加入企業(yè)所在行業(yè)與年份的交互固定效應進行回歸;第（6）列在（5）的基礎上進行工具變量回歸，BkCmpt的系數(shù)在1%置信水平下顯著為正，說明銀行競爭加劇提高了正常企業(yè)利潤率，銀行競爭程度增加一個標準差，正常企業(yè)利潤率上升1.376個百分點;Zombk系數(shù)為負，說明相對于正常企業(yè)而言，銀行競爭加劇會降低僵尸企業(yè)利潤率。2SLS回歸的F值為64，顯著高于Stock—Yogo臨界值，拒絕弱工具變量的原假設，說明工具變量回歸是有效的。

表7的結(jié)果表明銀行競爭能夠提升正常企業(yè)的經(jīng)營績效，提升銷售額，從而增強其相對競爭力。

結(jié)合表6與表7，本文的實證結(jié)果表明，銀行競爭能夠緩解正常企業(yè)的融資約束、提升正常企業(yè)的經(jīng)營績效，使得正常企業(yè)相對競爭力更強，而僵尸企業(yè)面臨的融資約束更為嚴格，經(jīng)營績效與銷售水平降低，從而處于競爭劣勢，被逐步淘汰。這一結(jié)果證實了假設3——銀行競爭的正常企業(yè)增強效應會促進僵尸企業(yè)退出，進而影響僵尸企業(yè)的處置。

五、穩(wěn)健性檢驗

本文主要使用CHK-FN方法識別僵尸企業(yè)，其中“常青貸款”標準認為，如果一個企業(yè)盈利能力差且外部負債已經(jīng)達到了總資產(chǎn)的50%以上還繼續(xù)獲得銀行的貸款，則將其認定為僵尸企業(yè)。但是，50%的閾值只是Fukuda & Nakamura（2011）提出的經(jīng)驗標準，并無嚴謹?shù)睦碚撝?。另一方面，不同行業(yè)的杠桿水平差異性較大，一刀切地用50%作為閾值可能不合適。為了保證實證結(jié)果的穩(wěn)健性，本文分別使用企業(yè)所在行業(yè)杠桿率的中位數(shù)、75%分位數(shù)替代50%作為閾值來識別僵尸企業(yè)。新的結(jié)果顯示，僵尸企業(yè)的比例特征發(fā)生了變化，但僵尸企業(yè)的趨勢性特征、銀行競爭與僵尸企業(yè)的關(guān)系等結(jié)論保持穩(wěn)健。

2015年12月9日，國務院總理李克強在國務院常務會議上首次對“僵尸企業(yè)”提出了具體的清理標準，要對持續(xù)虧損3年以上且不符合結(jié)構(gòu)調(diào)整方向的企業(yè)采取資產(chǎn)重組、產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓、關(guān)閉破產(chǎn)等方式予以“出清”?；诖耍疚挠谩斑B續(xù)虧損3年以上”代替“息稅前利潤小于市場最優(yōu)惠利息支出并且前一期杠桿率大于50%”作為識別“低資質(zhì)企業(yè)”的標準。如果“低資質(zhì)企業(yè)”獲得了“利息補貼”或者“常青貸款”則被劃分為僵尸企業(yè)。新的實證結(jié)果顯示，本文的結(jié)論具有穩(wěn)健性。

由于2008-2013年工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)庫的質(zhì)量常受到質(zhì)疑，本文只利用1998-2007年的質(zhì)量相對較高的數(shù)據(jù)重新跑回歸，結(jié)果顯示，雖然系數(shù)大小有小幅度的變化，但本文的核心結(jié)論不變，具有穩(wěn)健性。

中國工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)庫收錄的并非所有企業(yè)，并且統(tǒng)計標準在樣本期間發(fā)生了變化，1998-2010年涵蓋了主營業(yè)務收入500萬元及以上的非國有企業(yè)，而2011-2013年涵蓋了主營業(yè)務收入2000萬元以上的非國有企業(yè)。企業(yè)收錄標準的特殊性以及收錄標準的變化會使得企業(yè)退出的識別有所偏誤，企業(yè)未被數(shù)據(jù)庫收錄并不代表其退出了市場。為了解決這個問題，本文進行了兩方面的穩(wěn)健性檢驗。首先，1998-2007年統(tǒng)計標準一致所以本文只利用1998-2007年的質(zhì)量相對較高的數(shù)據(jù)重新跑回歸，結(jié)果顯示，雖然系數(shù)大小有小幅度的變化，但本文的核心結(jié)論不變，具有穩(wěn)健性。其次，本文將1998-2013年工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)庫與企業(yè)工商注冊數(shù)據(jù)相匹配。工商注冊數(shù)據(jù)可以顯示是否退出市場（“注銷”“吊銷”“停業(yè)”）以及退出市場的時間。使用匹配樣本重新跑回歸，結(jié)果顯示，本文的結(jié)論具有穩(wěn)健性。表4和表5的被解釋變量是分類變量，本文使用Logit和Probit模型重新跑回歸，結(jié)論具有穩(wěn)健性。

六、結(jié)論

喪失盈利能力、依靠政府補貼或者銀行“常青貸款”而存活的僵尸企業(yè)是對資源配置的扭曲，是中國經(jīng)濟健康發(fā)展的毒瘤。銀行是僵尸企業(yè)外部資金的主要來源，并且長遠來看，中國銀行業(yè)的市場化程度、開放程度、競爭程度越來越高是大勢所趨。本文基于銀行競爭的視角，探討銀行競爭如何影響僵尸企業(yè)存續(xù)與處置，提出了3個假設并一一進行驗證。實證結(jié)果發(fā)現(xiàn)：1.銀行競爭的加劇并不能夠通過風險承擔效應而使僵尸企業(yè)繼續(xù)存活，延長其存續(xù)時間，否定了假設1的影響渠道;2.銀行競爭的加劇不能夠通過篩查與監(jiān)督效應促進僵尸企業(yè)復活，否定了假設2的影響渠道;3.銀行競爭能夠通過正常企業(yè)增強效應促進僵尸企業(yè)退出，證實假設3為可能的影響渠道。

本文進一步分析銀行競爭促進僵尸企業(yè)退出的機制，得出以下結(jié)論：（1）銀行競爭加劇會緩解正常企業(yè)面臨的融資約束，增強僵尸企業(yè)所面臨的融資約束，從融資約束的角度說明銀行競爭增強了正常企業(yè)的相對競爭力;（2）隨著銀行競爭的加劇，正常企業(yè)的銷售額增加，盈利能力加強，而僵尸企業(yè)銷售額與盈利能力下降，正常企業(yè)的相對競爭力增強?？偟膩碚f，銀行競爭能夠增強正常企業(yè)的相對競爭力，從而使得僵尸企業(yè)處于競爭劣勢，而被擠出市場。本文的結(jié)果顯示，銀行競爭對于處理僵尸企業(yè)有很好的借鑒意義，我們可以通過增強銀行間競爭，從而解決僵尸企業(yè)問題。但是在這種情況下，在提升銀行市場化程度、開放程度的同時要警惕銀行的過度競爭，以免出現(xiàn)現(xiàn)存僵尸企業(yè)未清理而新的僵尸企業(yè)又不斷出現(xiàn)的情況。除此之外，還要注意在處理僵尸企業(yè)過程中，避免大量僵尸企業(yè)同時退出市場，從而出現(xiàn)大量失業(yè)而帶來嚴重的社會問題。