兩權(quán)分離、研發(fā)創(chuàng)新與企業(yè)價(jià)值

王德發(fā)（教授）張晨

（湖北工業(yè)大學(xué) 湖北武漢 430068）

一、引言

“科學(xué)技術(shù)是第一生產(chǎn)力”。在科學(xué)技術(shù)迅速發(fā)展、世界經(jīng)濟(jì)交流日漸趨向協(xié)同的大時(shí)代背景下，企業(yè)需要立足全球化市場(chǎng)，提升自身獨(dú)有的核心價(jià)值。然而目前我國(guó)企業(yè)仍面臨著研發(fā)創(chuàng)新能力不足、關(guān)鍵的核心技術(shù)掌握缺乏等一系列問(wèn)題。近年來(lái)，國(guó)家不斷完善相關(guān)政策，大力提倡并支持我國(guó)企業(yè)向戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型?！秶?guó)家中長(zhǎng)期科學(xué)和技術(shù)發(fā)展規(guī)劃綱要（2006—2020年）》《關(guān)于支持中小企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的若干政策》《國(guó)家產(chǎn)業(yè)技術(shù)政策》《關(guān)于加快培育和發(fā)展戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的決定》《“十三五”國(guó)家科技創(chuàng)新規(guī)劃》《關(guān)于擴(kuò)大戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)投資培育壯大新增長(zhǎng)點(diǎn)增長(zhǎng)極的指導(dǎo)意見(jiàn)》《“十四五”國(guó)家戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃》等政策文件以及后續(xù)不同行業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略綱要中均著重強(qiáng)調(diào)了“核心技術(shù)”這一關(guān)鍵要素。

從企業(yè)角度，新時(shí)代的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)力已由傳統(tǒng)的資本、勞動(dòng)力轉(zhuǎn)向知識(shí)與技術(shù)的革新，實(shí)現(xiàn)價(jià)值最大化是企業(yè)管理的重大目標(biāo)，因此加快企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的全面發(fā)展，激發(fā)企業(yè)的創(chuàng)造活力，可以使之有效轉(zhuǎn)變?yōu)槠髽I(yè)持續(xù)的競(jìng)爭(zhēng)力，從長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展來(lái)看，具備持續(xù)的競(jìng)爭(zhēng)力能極大提升企業(yè)價(jià)值。

在以往的研發(fā)與企業(yè)價(jià)值的研究中，往往單純將托賓Q作為企業(yè)價(jià)值進(jìn)行考量，得出了一些不同甚至完全相反的結(jié)論，本文將企業(yè)價(jià)值分為長(zhǎng)期價(jià)值與短期價(jià)值，分別研究研發(fā)創(chuàng)新與兩者之間的關(guān)系，并引入了兩權(quán)分離這一因素，綜合考慮了企業(yè)所有權(quán)與控制權(quán)比重不同對(duì)企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新與企業(yè)價(jià)值之間關(guān)系的調(diào)節(jié)作用，以期為未來(lái)的相關(guān)研究提供參考。

二、文獻(xiàn)綜述和研究假設(shè)

（一）研發(fā)創(chuàng)新與企業(yè)價(jià)值

基于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的理論可以得出企業(yè)創(chuàng)新始終是實(shí)現(xiàn)收益的重要因素之一，企業(yè)在整體的資源配置之中，相較于在其他方面的投入，在技術(shù)研發(fā)方面的投入往往能帶來(lái)更高的回報(bào)與價(jià)值的提升（謝文剛，2017）。從產(chǎn)品的角度來(lái)看，研發(fā)創(chuàng)新能提高商品的附加值，使自身的商品更鮮明地區(qū)別于其他競(jìng)爭(zhēng)者的商品，且高質(zhì)量、高技術(shù)含量的商品更能吸引消費(fèi)者的青睞，從而為企業(yè)帶來(lái)更多的營(yíng)業(yè)收入；從生產(chǎn)的角度來(lái)看，技術(shù)的提升能最大限度地提高生產(chǎn)效率，盡可能地節(jié)省生產(chǎn)和環(huán)境成本；從融資的角度來(lái)看，企業(yè)的綜合實(shí)力與創(chuàng)新能力是投資者極為看重的要素，技術(shù)創(chuàng)新帶來(lái)的持續(xù)競(jìng)爭(zhēng)力影響著融資約束的范圍。張淑英、王靜靜、王閩（2019）通過(guò)研究得出，企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新與企業(yè)價(jià)值呈顯著正相關(guān)關(guān)系，企業(yè)的發(fā)展?jié)摿εc水平極大程度上取決于企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新程度。夏娟（2019）、謝俢齊（2019）和鹿永杰（2010）則分別通過(guò)對(duì)制造業(yè)、醫(yī)藥行業(yè)以及電子行業(yè)的數(shù)據(jù)進(jìn)行研究，得出了研發(fā)創(chuàng)新與企業(yè)價(jià)值二者正相關(guān)的結(jié)論。劉麗娜、劉蕓（2018）認(rèn)為，研發(fā)投入與企業(yè)價(jià)值呈倒U型關(guān)系，企業(yè)價(jià)值隨研發(fā)投入而增長(zhǎng)，但當(dāng)達(dá)到一定拐點(diǎn)時(shí)，過(guò)度的研發(fā)投入會(huì)損害企業(yè)價(jià)值。陳金勇、袁蒙菡、湯湘希（2016）認(rèn)為，研發(fā)投入與產(chǎn)出之間存在著一定的相關(guān)關(guān)系，但是這種相關(guān)關(guān)系有著一到兩年的滯后期，因?yàn)檠邪l(fā)是一個(gè)持續(xù)的過(guò)程，并不能直接對(duì)企業(yè)價(jià)值產(chǎn)生影響，只有當(dāng)研發(fā)產(chǎn)出成果之后才能對(duì)企業(yè)價(jià)值產(chǎn)生重要的貢獻(xiàn)。Jian、Sim和Jin（2016）考慮到各企業(yè)都有較強(qiáng)的學(xué)習(xí)能力，認(rèn)為新產(chǎn)品及新領(lǐng)域出現(xiàn)的技術(shù)在短期內(nèi)就能被競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手模仿，所以研發(fā)創(chuàng)新能給企業(yè)帶來(lái)價(jià)值的期限十分短，研發(fā)創(chuàng)新在給企業(yè)帶來(lái)顯著的經(jīng)濟(jì)效益后如果企業(yè)沒(méi)有持續(xù)的投入，那么積累的效益會(huì)一并消失。

企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新的投入，需要長(zhǎng)期大量的資金作為支撐，而研發(fā)這一行為具備著極大的不確定性與高風(fēng)險(xiǎn)，最終結(jié)果并不一定能保證按照預(yù)定的方向進(jìn)行，因此大量的費(fèi)用投入在前期階段甚至?xí)斐善髽I(yè)業(yè)績(jī)的倒退現(xiàn)象（謝修齊，2019）。并且滯后效應(yīng)使得企業(yè)收益難以在短期內(nèi)得到增長(zhǎng)，如果企業(yè)僅僅依靠?jī)?nèi)部資金來(lái)進(jìn)行研發(fā)項(xiàng)目，那么創(chuàng)新行為對(duì)企業(yè)短期價(jià)值產(chǎn)生的影響絕大多數(shù)會(huì)是負(fù)面的（夏娟，2019），且研發(fā)投入不能簡(jiǎn)單地等同于專(zhuān)利的產(chǎn)出，項(xiàng)目研發(fā)的低成功率也會(huì)給企業(yè)帶來(lái)負(fù)面的影響（Schutzer，1994）。趙翔（2020）對(duì)企業(yè)的研發(fā)創(chuàng)新與企業(yè)短期價(jià)值進(jìn)行了系統(tǒng)的研究，認(rèn)為高風(fēng)險(xiǎn)與周期長(zhǎng)的研發(fā)特性使得企業(yè)的創(chuàng)新投入會(huì)降低企業(yè)短期的市場(chǎng)價(jià)值。

由此可見(jiàn)，多數(shù)研究都肯定了研發(fā)投入能提升企業(yè)價(jià)值，但受到研發(fā)活動(dòng)投入大、周期長(zhǎng)、風(fēng)險(xiǎn)高以及滯后性的影響，這一投入往往會(huì)降低企業(yè)短期內(nèi)的財(cái)務(wù)績(jī)效，因此本文提出假設(shè)1和假設(shè)2：

H1：企業(yè)的研發(fā)創(chuàng)新與企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值呈正相關(guān)關(guān)系。

H2：企業(yè)的研發(fā)創(chuàng)新與企業(yè)短期價(jià)值呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。

（二）兩權(quán)分離、研發(fā)創(chuàng)新與企業(yè)價(jià)值

在公司管理理論不斷發(fā)展中，股東與管理者的代理關(guān)系逐漸成為典型的問(wèn)題，在委托代理所要求的契約精神之下，管理者會(huì)因?yàn)樽非笪腥说慕?jīng)濟(jì)效益最大化、實(shí)現(xiàn)任期內(nèi)的價(jià)值最大化而減少長(zhǎng)期且高風(fēng)險(xiǎn)的投資，這一原因?qū)е聝蓹?quán)分離程度越高，企業(yè)的創(chuàng)新績(jī)效越差（吳劍鋒、楊震寧，2014）。同時(shí)，又因?yàn)樾畔⒉粚?duì)稱(chēng)的存在，委托代理問(wèn)題使得利益逐漸趨向信息掌握更全面的一方（李銀香、劉漢武，2018），企業(yè)管理者控制權(quán)過(guò)大時(shí)，其不僅可以獲得經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)帶來(lái)的共享收益，也可能通過(guò)關(guān)聯(lián)交易、資產(chǎn)轉(zhuǎn)移等手段獲得額外的私人收益，因此兩權(quán)分離程度過(guò)大時(shí)會(huì)對(duì)企業(yè)價(jià)值產(chǎn)生負(fù)面影響（吳國(guó)鼎，2019）。當(dāng)企業(yè)所有者擁有絕對(duì)的控制權(quán)時(shí)，管理者的權(quán)益一定程度上趨同于企業(yè)價(jià)值，其決策往往傾向于構(gòu)建一個(gè)長(zhǎng)期健康的可持續(xù)發(fā)展企業(yè)，而控制權(quán)與所有權(quán)分離度越高時(shí)，管理者自身的利益與企業(yè)價(jià)值之間的關(guān)系會(huì)削弱，并且在自身權(quán)力越大、各方監(jiān)督力越低的情況下，他們會(huì)傾向于利用權(quán)力來(lái)滿(mǎn)足自身利益的最大化，而非企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值的最大化（任燕林，2018）。為此，本文提出假設(shè)3：

H3：在其他條件不變的情況下，兩權(quán)分離會(huì)弱化企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新與企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值之間的正相關(guān)關(guān)系。

（三）股權(quán)性質(zhì)、研發(fā)創(chuàng)新與企業(yè)價(jià)值

國(guó)有企業(yè)往往在行業(yè)中具有示范作用，并處于領(lǐng)先地位，研發(fā)創(chuàng)新需要長(zhǎng)期且大量的資金投入，在國(guó)有企業(yè)雄厚的經(jīng)濟(jì)實(shí)力支撐下可以保障研發(fā)活動(dòng)的持續(xù)進(jìn)行；另一方面，市場(chǎng)全球化使得各國(guó)企業(yè)之間的競(jìng)爭(zhēng)越發(fā)激烈，科技力量逐漸影響著國(guó)家的綜合實(shí)力，政府十分重視高新技術(shù)的發(fā)展，因此，對(duì)國(guó)有企業(yè)投入了大量的研發(fā)經(jīng)費(fèi)，加大研發(fā)技術(shù)人才的引進(jìn)力度，積極發(fā)展“核心技術(shù)”，不斷強(qiáng)化我國(guó)企業(yè)在國(guó)際市場(chǎng)中的核心競(jìng)爭(zhēng)力，研發(fā)帶來(lái)的技術(shù)成果極大地提升了企業(yè)價(jià)值。由此可見(jiàn)，不論是經(jīng)濟(jì)背景的強(qiáng)大、研發(fā)人才的支撐還是政治環(huán)境的支持，相較于非國(guó)有企業(yè)，國(guó)有企業(yè)往往更具有優(yōu)勢(shì)。為此，本文提出假設(shè)4：

H4：在其他條件不變的情況下，相較于非國(guó)有企業(yè)，國(guó)有企業(yè)會(huì)強(qiáng)化企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新與企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值之間的正相關(guān)關(guān)系。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源

本文選取2016—2020年我國(guó)滬深A(yù)股全行業(yè)的上市公司作為研究對(duì)象，收集整理了其公司治理、研發(fā)創(chuàng)新、股權(quán)性質(zhì)及財(cái)務(wù)績(jī)效等方面的相關(guān)信息，在剔除了ST類(lèi)、*ST類(lèi)的上市公司、部分缺失數(shù)據(jù)和個(gè)別異常的極端值之后，得到了2 590家公司的10 506項(xiàng)數(shù)據(jù)作為統(tǒng)計(jì)樣本。本文的所有變量數(shù)據(jù)均來(lái)源于國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)，使用EXCEL和STA?TA對(duì)其進(jìn)行加工整理與實(shí)證分析。

（二）變量設(shè)計(jì)與說(shuō)明

1.被解釋變量——企業(yè)價(jià)值。企業(yè)的市值、托賓Q、總資產(chǎn)收益率（ROA）和凈資產(chǎn)收益率（ROE）經(jīng)常被作為企業(yè)價(jià)值的衡量指標(biāo)。托賓Q兼顧了企業(yè)的賬面價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)值，可避免被輕易操控，同時(shí)可以很好地反映企業(yè)未來(lái)可能性收益以及長(zhǎng)期的績(jī)效，所以本文選取托賓Q衡量企業(yè)的長(zhǎng)期價(jià)值。而凈資產(chǎn)收益率（ROE）能很好地體現(xiàn)企業(yè)短期內(nèi)為股東創(chuàng)造凈收益的能力，因此選取其作為企業(yè)短期價(jià)值的衡量指標(biāo)。

2.解釋變量——企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新。本文以研發(fā)投入與營(yíng)業(yè)收入之比來(lái)衡量企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新水平。企業(yè)投入的研發(fā)經(jīng)費(fèi)數(shù)額一定程度上取決于企業(yè)的規(guī)模與資本，單純以數(shù)額大小并不能完全代表企業(yè)的研發(fā)創(chuàng)新意愿，因而采用研發(fā)投入與營(yíng)業(yè)收入之比更能區(qū)分各企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中的研發(fā)創(chuàng)新強(qiáng)度。

3.其他變量。兩權(quán)分離度是企業(yè)實(shí)際控制人擁有的上市公司控制權(quán)與所有權(quán)之差，股權(quán)性質(zhì)為虛擬變量，分為國(guó)有企業(yè)和非國(guó)有企業(yè)。通過(guò)參考相關(guān)文獻(xiàn)的研究方法并結(jié)合本文的具體研究?jī)?nèi)容，最終選取企業(yè)規(guī)模、企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿水平、企業(yè)成長(zhǎng)性以及年份作為控制變量。企業(yè)規(guī)模取總資產(chǎn)對(duì)數(shù)進(jìn)行衡量，企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿水平用資產(chǎn)負(fù)債率來(lái)衡量，企業(yè)成長(zhǎng)性以總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率來(lái)表示。

表1 變量定義表

（三）模型構(gòu)建

本文建立了多元線性回歸模型1來(lái)檢驗(yàn)企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新與企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值之間的關(guān)系；建立模型2來(lái)檢驗(yàn)企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新與企業(yè)短期價(jià)值之間的關(guān)系。

建立模型3來(lái)檢驗(yàn)兩權(quán)分離對(duì)企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新與企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值相關(guān)性的影響；建立模型4來(lái)檢驗(yàn)股權(quán)性質(zhì)對(duì)企業(yè)研發(fā)與企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值的相關(guān)性影響。

四、實(shí)證結(jié)果及分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

從表2相關(guān)變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果可以看出，托賓Q的最小值為0.435，最大值為33.136，說(shuō)明各企業(yè)的長(zhǎng)期價(jià)值差距過(guò)大；平均值為2.815，只有極少數(shù)企業(yè)位于平均數(shù)之上。凈資產(chǎn)收益率（ROE）的最小值為-23.148，最大值為8.715，從整體數(shù)據(jù)上來(lái)看，企業(yè)ROE水平相差不大，因極個(gè)別企業(yè)在單獨(dú)的年份出現(xiàn)過(guò)大的經(jīng)營(yíng)虧損，從而導(dǎo)致最小值與最大值的過(guò)大差距。研發(fā)投入與營(yíng)業(yè)收入之比大多在0.7以?xún)?nèi)，個(gè)別過(guò)大數(shù)據(jù)主要是因?yàn)閱为?dú)年份的大量投入，這與公司的實(shí)際發(fā)展戰(zhàn)略有關(guān)。兩權(quán)分離度最小值為-7.64，最大值為56.109，差異過(guò)大。在全樣本中，國(guó)有企業(yè)有166家，非國(guó)有企業(yè)2 424家。

表2 描述性統(tǒng)計(jì)

（二）相關(guān)性分析

各變量的相關(guān)性分析如表3所示?？梢钥闯?，企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新（R&D）與企業(yè)的長(zhǎng)期價(jià)值（Q）呈顯著正相關(guān)，相關(guān)系數(shù)為0.155；與企業(yè)的短期價(jià)值（ROE）呈顯著負(fù)相關(guān)，相關(guān)系數(shù)為-0.030；同時(shí)企業(yè)的股權(quán)性質(zhì)、兩權(quán)分離度、企業(yè)規(guī)模、財(cái)務(wù)杠桿水平以及企業(yè)成長(zhǎng)性都與企業(yè)的長(zhǎng)期價(jià)值有著顯著的相關(guān)性；兩權(quán)分離與企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值呈顯著負(fù)相關(guān)，但是與企業(yè)短期價(jià)值呈顯著正相關(guān)，其他相互之間的影響作用仍需進(jìn)一步研究。

表3 相關(guān)性分析

（三）回歸分析

下頁(yè)表4是模型1和模型2的回歸結(jié)果。模型1分析了研發(fā)創(chuàng)新與企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值之間的關(guān)系，可以看出，該模型調(diào)整后的R為0.240，F(xiàn)值為830.196，整體擬合度較好，研發(fā)創(chuàng)新與企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值在1%的水平上顯著正相關(guān)，相關(guān)系數(shù)為0.016，T值為10.86，表明企業(yè)注重研發(fā)創(chuàng)新能顯著提高自身的長(zhǎng)期價(jià)值，假設(shè)1成立。模型2驗(yàn)證的是企業(yè)研發(fā)投入和企業(yè)短期價(jià)值之間的關(guān)系，可以看出，調(diào)整后的R為0.061，F(xiàn)值為169.876，研發(fā)創(chuàng)新與企業(yè)短期價(jià)值呈顯著負(fù)相關(guān)，相關(guān)系數(shù)為-0.001，T值為-5.06，說(shuō)明企業(yè)在加大研發(fā)力度時(shí)必然投入大量的資金，這在一定程度上會(huì)對(duì)企業(yè)的短期財(cái)務(wù)績(jī)效產(chǎn)生影響，從而降低企業(yè)的短期價(jià)值，假設(shè)2成立。

表4 模型1和模型2回歸結(jié)果

企業(yè)規(guī)模與企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值呈顯著負(fù)相關(guān)，與企業(yè)短期價(jià)值呈顯著正相關(guān)。具體來(lái)說(shuō)，企業(yè)規(guī)模越大，其生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的范圍和規(guī)模也相應(yīng)越大，帶來(lái)的收益也更多，短期的利潤(rùn)提高更多。企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率與企業(yè)的長(zhǎng)期價(jià)值和短期價(jià)值都呈顯著負(fù)相關(guān)，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)增加時(shí)會(huì)顯著影響企業(yè)價(jià)值。企業(yè)的成長(zhǎng)性與企業(yè)的長(zhǎng)期價(jià)值和短期價(jià)值都呈顯著正相關(guān)，銷(xiāo)售能力與資產(chǎn)利用的效率越高，企業(yè)價(jià)值提升越大。經(jīng)檢驗(yàn)，模型的方差膨脹因子（VIF）均小于2，不存在嚴(yán)重的多重共線性問(wèn)題。

表5是模型3和模型4的回歸結(jié)果。在模型3的回歸結(jié)果中，調(diào)整后的R為0.241，F(xiàn)值為556.915，研發(fā)創(chuàng)新與兩權(quán)分離度的交乘項(xiàng)與企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值在1%的水平上呈顯著負(fù)相關(guān)，相關(guān)系數(shù)為-0.002，T值為-3.77，說(shuō)明企業(yè)兩權(quán)分離嚴(yán)重會(huì)弱化研發(fā)創(chuàng)新與企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值之間的正向關(guān)系，經(jīng)營(yíng)者會(huì)更加偏向于美化企業(yè)短期內(nèi)的財(cái)務(wù)績(jī)效，通過(guò)降低研發(fā)力度影響企業(yè)的持續(xù)發(fā)展，導(dǎo)致企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值水平下滑，假設(shè)3成立。

表5 模型3和模型4回歸結(jié)果

由模型4的回歸結(jié)果可以得出，調(diào)整后的R為0.245，F(xiàn)值為569.093，研發(fā)創(chuàng)新與股權(quán)性質(zhì)的交乘項(xiàng)與企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值呈顯著正相關(guān)，相關(guān)系數(shù)為0.052，T值為5.82。國(guó)有企業(yè)在行業(yè)甚至社會(huì)發(fā)展中往往具有引領(lǐng)作用，在政策的引導(dǎo)與支持下更傾向于大力發(fā)展專(zhuān)有技術(shù)，相較于民營(yíng)企業(yè)，國(guó)有企業(yè)有著更充足的資金、全面的人才等資源來(lái)進(jìn)行研發(fā)創(chuàng)新，從長(zhǎng)遠(yuǎn)的戰(zhàn)略目標(biāo)來(lái)看，能極大提高企業(yè)的長(zhǎng)期價(jià)值，故假設(shè)4成立。經(jīng)檢驗(yàn)，模型的方差膨脹因子（VIF）均小于5，不存在嚴(yán)重的多重共線性問(wèn)題。

（四）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

本文將托賓Q值替換為市價(jià)法來(lái)計(jì)算企業(yè)市值，得到的結(jié)果與前文大致一致。同時(shí)，在企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新方面，以企業(yè)研發(fā)人員與企業(yè)員工總?cè)藬?shù)之比代替原有的研發(fā)創(chuàng)新（R&D），得到的結(jié)果也與前文基本一致，因此進(jìn)一步證實(shí)了本文的結(jié)論。

五、結(jié)論與建議

本文通過(guò)對(duì)2016—2020年全行業(yè)A股上市公司的數(shù)據(jù)整理分析，得出以下結(jié)論：（1）企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新與企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值呈顯著正相關(guān)。研發(fā)創(chuàng)新對(duì)于企業(yè)來(lái)說(shuō)是一項(xiàng)長(zhǎng)遠(yuǎn)且宏觀的發(fā)展戰(zhàn)略，有著一定規(guī)模和經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)的企業(yè)能夠犧牲短期的利益進(jìn)行研發(fā)創(chuàng)新活動(dòng)，同時(shí)研發(fā)創(chuàng)新產(chǎn)出的成果可以帶來(lái)生產(chǎn)方式、產(chǎn)品質(zhì)量和服務(wù)等方面的提升，為企業(yè)未來(lái)帶來(lái)多倍的經(jīng)濟(jì)回報(bào)，從而顯著提升企業(yè)的長(zhǎng)期價(jià)值。（2）企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新與企業(yè)短期價(jià)值呈顯著負(fù)相關(guān)。企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新的過(guò)程中需要源源不斷地投入大量資金，又因研發(fā)本身的滯后效應(yīng)，企業(yè)短期內(nèi)的績(jī)效會(huì)極大降低，且研發(fā)伴隨著一定的不確定性，多數(shù)企業(yè)著眼于提高當(dāng)前經(jīng)濟(jì)效益，往往不敢承擔(dān)投入大量資金的風(fēng)險(xiǎn)。（3）兩權(quán)分離會(huì)弱化企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新與企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值之間的正向關(guān)系。所有權(quán)與控制權(quán)分離程度較高時(shí)，管理者的權(quán)力也會(huì)相應(yīng)擴(kuò)大，管理者會(huì)更傾向于滿(mǎn)足私利的最大化，減少企業(yè)的研發(fā)資金投入，影響企業(yè)的長(zhǎng)期價(jià)值。（4）相較于非國(guó)有企業(yè)，國(guó)有企業(yè)會(huì)強(qiáng)化企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新與企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值之間的正向關(guān)系。在有著同等雄厚資金及人才的情況下，國(guó)有企業(yè)會(huì)比非國(guó)有企業(yè)擁有更強(qiáng)的研發(fā)創(chuàng)新能力。另一方面，為了在國(guó)際市場(chǎng)上取得競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和獲得一定的影響力，國(guó)有企業(yè)肩負(fù)著更大的責(zé)任去進(jìn)行研發(fā)創(chuàng)新，從而注重提升自身的綜合實(shí)力和長(zhǎng)期價(jià)值。

基于上述結(jié)論，本文提出如下幾點(diǎn)建議：（1）對(duì)于大型企業(yè)來(lái)說(shuō)，研發(fā)創(chuàng)新能在未來(lái)帶來(lái)更高的競(jìng)爭(zhēng)力與企業(yè)價(jià)值，缺少專(zhuān)有技術(shù)則會(huì)被市場(chǎng)慢慢淘汰。為此，企業(yè)應(yīng)將研發(fā)創(chuàng)新納入長(zhǎng)期發(fā)展戰(zhàn)略之中，提高企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力。同時(shí)企業(yè)應(yīng)加強(qiáng)對(duì)管理者的內(nèi)部監(jiān)督，當(dāng)兩權(quán)分離度較高時(shí)，要防止因管理者權(quán)力過(guò)大而影響企業(yè)的研發(fā)創(chuàng)新和長(zhǎng)期效益決策。（2）中小企業(yè)進(jìn)行研發(fā)創(chuàng)新所面臨的最大阻礙是資金問(wèn)題，即使決策者有研發(fā)創(chuàng)新的意愿，或困于資金周轉(zhuǎn)不利，或無(wú)法度過(guò)從研發(fā)投入到成果產(chǎn)出之間的等待期而放棄研發(fā)創(chuàng)新。為此，國(guó)家應(yīng)加大對(duì)中小企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新的資金扶持及稅收優(yōu)惠，助力中小企業(yè)盡快向新興產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型。（3）我國(guó)在知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)方面的制度建立較晚，現(xiàn)有的規(guī)章制度很難為各行各業(yè)的研發(fā)創(chuàng)新成果提供充分的保護(hù)，時(shí)常出現(xiàn)企業(yè)被侵犯知識(shí)產(chǎn)權(quán)卻無(wú)法通過(guò)法律途徑維護(hù)自身權(quán)益的問(wèn)題。對(duì)此，我國(guó)應(yīng)盡快完善知識(shí)產(chǎn)權(quán)方面的法律法規(guī)，提高知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)法治化水平，在激發(fā)企業(yè)創(chuàng)新意愿的同時(shí)為企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新成果提供保護(hù)。