以長期主義的思維跨越“資本寒冬”

張樂

作為三駕馬車之一，投資是經(jīng)濟的重要晴雨表。2018年以來，世界范圍內(nèi)的投資環(huán)境都在發(fā)生著重大的變化。比較典型的現(xiàn)象，就是創(chuàng)投市場上的“獨角獸”數(shù)量開始銳減，曾經(jīng)被資本趨之若鶩般追捧的部分明星企業(yè)也開始走下神壇，步入了資本寒冬。

從經(jīng)濟周期角度來看，所謂的“資本寒冬”實際上是相對于資本火熱時期而言的，而投資的整體環(huán)境，規(guī)模投資者的情緒，客觀上也對資本市場的交易體量有著直接的影響。

2021年底的中央經(jīng)濟工作會議提出，要引導(dǎo)金融機構(gòu)加大對實體經(jīng)濟特別是小微企業(yè)、科技創(chuàng)新、綠色發(fā)展的支持。2022年的政府工作報告指出，要深入開展大眾創(chuàng)業(yè)萬眾創(chuàng)新，增強雙創(chuàng)平臺服務(wù)能力。在疫情的大背景下，創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)有哪些趨勢和變化？風(fēng)險資本如何更好助力創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)？創(chuàng)業(yè)者如何挺過“資本寒冬”？針對上述問題，《中國經(jīng)濟評論》專訪了澳盈資本創(chuàng)始合伙人肖毅。

中國經(jīng)濟評論：投資一個項目或一家企業(yè)，您更看重項目的什么特質(zhì)以及創(chuàng)始團(tuán)隊的哪些能力？

肖毅：做一級市場的股權(quán)投資尤其是早期項目投資，考量的因素很多時候是團(tuán)隊占60%，行業(yè)發(fā)展速度占30%，運氣10%。作為早期項目，團(tuán)隊是最重要的參考標(biāo)準(zhǔn)，雖說投項目就是投人，但人畢竟是非常主觀的一個考量，還是要以創(chuàng)始團(tuán)隊本身的互補性、專業(yè)性、團(tuán)隊之前的經(jīng)歷經(jīng)驗、創(chuàng)始人對于行業(yè)痛點的洞悉以及他們能夠帶來的資源等幾個維度作為考量。對于科技類、制造類項目，我們更多會看團(tuán)隊的技術(shù)儲備、技術(shù)先進(jìn)性、產(chǎn)品成熟度以及對于競品和市場飽和度的認(rèn)知。宏觀層面上，也會更多考慮到所謂的“風(fēng)口”，比如現(xiàn)在哪個行業(yè)是朝陽行業(yè)，這個行業(yè)本身是否已經(jīng)存在巨頭或者這個行業(yè)存在的痛點有沒有被滿足等等。

如果是成長期項目，往往會站在退出的角度去看現(xiàn)在企業(yè)的發(fā)展增速、產(chǎn)品迭代是否跟得上行業(yè)的發(fā)展，更多是以財務(wù)指標(biāo)去考量，比如是否具備上市的潛在條件和標(biāo)準(zhǔn)、離上市目標(biāo)預(yù)計還有幾年、是否有保底回購條款等。除了財務(wù)指標(biāo)是否符合要求，也要看創(chuàng)始人在處理問題方面的情商。隨著項目的發(fā)展，團(tuán)隊的更迭在所難免，無論是利益上的分崩離析還是感情上的離別，對于成長期項目都是不可避免的。但是團(tuán)隊成員最后如何處理這些“感性”問題，是否大家能體面離開和收場，這也是考驗創(chuàng)始人的一個維度。我們在盡調(diào)很多技術(shù)類創(chuàng)始人時，這樣的問題極為突出。硬著陸處理問題、唯技術(shù)論的創(chuàng)始人，即使項目再優(yōu)秀，也會讓投資機構(gòu)對其大打折扣甚至放棄他的項目。

創(chuàng)業(yè)是多元化的綜合，并不是單獨考驗產(chǎn)品、市場、研發(fā)等某一個或兩個維度，更多考驗的是智商、情商、宏觀市場經(jīng)濟等多維度的綜合體。因此很多時候既不能過于理性地考慮項目本身，也不能意氣用事、過于魯莽地去處理項目。

中國經(jīng)濟評論：從澳盈資本發(fā)展歷史來看，您認(rèn)為當(dāng)前應(yīng)該怎樣抉擇？未來在規(guī)?？刂坪屯顿Y領(lǐng)域選擇上會往哪些領(lǐng)域傾斜？

肖毅：澳盈資本（a l l - i n capital）成立于2015年，當(dāng)時正值2013年至2017年創(chuàng)投行業(yè)的黃金時期，社會面資金充裕，LP投資欲望強烈，更是中早期投資的黃金時期。這一時期基金募資、項目獲取投資都更容易，各行各業(yè)創(chuàng)業(yè)動力充足，獲客成本相對較低，很多賽道都充滿機遇，也是很多現(xiàn)在已成為獨角獸項目的快速發(fā)展期。我們一期基金也是在該時期應(yīng)運而生，當(dāng)時是摸著石頭過河，主投方向是消費類項目，后來隨著合伙人的完善和LP的多元化、健康化，投資方向也涉及了教育類、智能制造、境外技術(shù)轉(zhuǎn)移到境內(nèi)孵化和大學(xué)的科技成果轉(zhuǎn)化項目等等。

如今我們已完成了5期人民幣基金的募集與管理，并且我們是兩個品牌一班人馬同時運營。澳盈資本這個品牌主要是做早期項目投資、投后服務(wù)和項目孵化，它作為小而精的投資機構(gòu)，以投后管理為核心優(yōu)勢。另外一個品牌若沐資本主要是以成長期項目投資為主，基金體量較大，單筆投資規(guī)模在千萬左右，注重項目的穩(wěn)定成長和回報。LP組成更多以機構(gòu)和引導(dǎo)基金為主。投資階段則是早期項目占比40%，中早期項目30%，成長期項目占比30%，并且有兩只基金已經(jīng)完成了清算退出流程，LP對投資回報非常滿意。我們即將在國內(nèi)試點城市落地兩支共計30億人民幣規(guī)模的QFLP基金。

中國經(jīng)濟評論：看到您經(jīng)常會作為嘉賓出現(xiàn)在各類創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)比賽現(xiàn)場，從這些比賽中您有發(fā)現(xiàn)過新的賽道和機會嗎？您又怎么看待中國的創(chuàng)業(yè)環(huán)境和氛圍？

肖毅：每年我都會參與評審幾個固定的部委創(chuàng)業(yè)大賽，比如人社部的中國創(chuàng)翼創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)大賽，工信部的創(chuàng)客中國創(chuàng)業(yè)大賽，團(tuán)中央、教委等針對大學(xué)生的互聯(lián)網(wǎng)+創(chuàng)業(yè)大賽、挑戰(zhàn)杯等。每一個部委的比賽都有自己獨特的定位與項目篩選標(biāo)準(zhǔn)，比如人社部的大賽更注重人才和就業(yè)，工信部的大賽更注重技術(shù)和研發(fā)。除此之外，還有一些地方性的創(chuàng)業(yè)大賽，比如北京的hicool創(chuàng)業(yè)大賽、大連的海聚工程，以及各類地方政府組織的人才認(rèn)定評審等。

其實大賽背后的邏輯就是發(fā)現(xiàn)好項目、幫助好項目落地融資、擴展市場等，將其通過大賽的形式在社會上加以展示。因此，也是我發(fā)現(xiàn)優(yōu)秀項目的一個比較重要的渠道。但是很多專精特新的高精尖項目由于保密性和知識產(chǎn)權(quán)保護(hù)的問題，不會參與到這種公開大賽中去路演，因此人才認(rèn)定評審也是發(fā)現(xiàn)好項目的一個方式。

中國經(jīng)濟評論：結(jié)合您過往了解到的項目，市場投融資方向有哪些變化？

肖毅：從股權(quán)投資本身來看，2018年整個股權(quán)投資市場進(jìn)入了所謂的“資本寒冬”，LP出資更加理性，募資變得更加困難，同時融資成本也更高。作為基金管理人，不得不以縮減基金規(guī)模、或者和幾個基金共同“拼盤”甚至降低管理費的方式來穩(wěn)定住自己的基本盤。因此在項目篩選上會更加嚴(yán)格，以前覺得可以投的項目可能都會“勒緊褲腰帶”，只要有一絲能夠考慮到的風(fēng)險都不會投了，甚至有的機構(gòu)幾個月都不會投資項目。

項目融資難很多時候都是基金募資難的連鎖反應(yīng)。并且隨著資金種類和類型的變化，LP的結(jié)構(gòu)也在發(fā)生著翻天覆地的變化。2013年前，投資方式以美元基金為主，各大獨角獸平臺類公司去境外上市都是美元基金主導(dǎo)投資的戰(zhàn)績。隨著國內(nèi)經(jīng)濟的騰飛，富有的個人逐漸加入到了LP的隊伍中，但是個人投資者對于基金管理人的主觀影響也是很大的。慢慢地民營企業(yè)尤其是以上市公司為主的出資人成為出資主流。在這個時期，逐漸演化出企業(yè)創(chuàng)投基金（CVC），即大型企業(yè)通過自己的上下游產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)部孵化的投資機構(gòu)來彌補自己的“大企業(yè)病”，發(fā)掘一些本行業(yè)優(yōu)秀的人才創(chuàng)業(yè)，以及通過投資將不愿意到自己企業(yè)打工的人才參與到自己行業(yè)的優(yōu)秀項目中。這些CVC更懂產(chǎn)業(yè)，專業(yè)性也更強，并且出資也更為迅速。后來，隨著國有資金看到了市場紅利并進(jìn)入，逐漸產(chǎn)生了各個省財政出資的引導(dǎo)基金、母基金以及各大部委發(fā)起、財政部出資的政策引導(dǎo)性的母基金。地方性的國有引導(dǎo)基金除了具有直接投資項目的屬性，更多是給基金進(jìn)行配資，通過民營GP分散自身專業(yè)性方面的不足，增加投資回報率，并且可以通過民營GP配資的形式，把GP變成政府招商引資的橋頭堡。因此作為市場化GP來講，LP的多元化和機構(gòu)化使得各類GP在挑選項目和投資方向上也會根據(jù)LP的要求進(jìn)行調(diào)整。比如新舊動能轉(zhuǎn)化基金、中小企業(yè)引導(dǎo)基金、綠色產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金等就帶著非常明顯的行業(yè)引導(dǎo)屬性。

項目方面，2013年后各類市場的創(chuàng)業(yè)項目如雨后春筍般爆發(fā)和成長，加之資本在其背后“催肥”，出現(xiàn)了巨頭林立的場面。市場需求被過度滿足，獲客成本逐年增加。因此2018年后，很多消費類或者低門檻項目很難生存，更提不上融資，資金逐漸向技術(shù)類和“卡脖子”的項目轉(zhuǎn)移?；鹉假Y成本增加也提高了企業(yè)融資的門檻，因此我們會發(fā)現(xiàn)，2018年以后，項目融資一年比一年更難。項目方也不得不因為拿錢難、融資渠道不通暢而降低自己的估值，或者提前市場化來提高現(xiàn)金流的健康，以自身造血來“保命”。很多研發(fā)類的項目，像醫(yī)藥類研發(fā)項目需要經(jīng)過臨床試驗，上市前基本是沒有現(xiàn)金流的，只能依靠投資人和資本等外部輸血來支撐項目的生存。因此市場上熱錢流動的降低也讓很多造血功能弱或者技術(shù)不夠硬核的項目被市場淘汰。隨著經(jīng)濟增速趨于穩(wěn)定甚至放緩，項目融資會更加艱難?？此?018年是“資本寒冬”的一年，但是到現(xiàn)在甚至未來五年，2018年或許是相對最好的一年。

中國經(jīng)濟評論：疫情影響之下，您更傾向于投資什么樣的創(chuàng)業(yè)項目？

肖毅：4月時和其他投資機構(gòu)的朋友交流，發(fā)現(xiàn)很多基金甚至引導(dǎo)基金已經(jīng)半年沒有投過項目，該看的項目都已經(jīng)看過，但是保留子彈等待“春天”的到來依然是大多數(shù)機構(gòu)現(xiàn)在的選擇。疫情初期，很多機構(gòu)或許還抱著抄底的心態(tài)壓低項目的估值去搶一些疫情黑天鵝未出現(xiàn)前自己搶不到的項目。但是隨著疫情進(jìn)入到第三年，社會整體的消費欲望降低，大家都在壓縮需求、降低支出。無論是B端還是C端，決策成本都有所提高，因此很多項目的生存環(huán)境遇到了極大的挑戰(zhàn)。

現(xiàn)在考量項目本身，更多是看其存量客戶的二次開發(fā)和項目本身現(xiàn)金流的穩(wěn)定。能挺過疫情下如此艱難的三年且現(xiàn)金流依舊穩(wěn)定的項目其產(chǎn)品的剛需性和客戶的黏性已經(jīng)能夠驗證。因此在項目的選擇上，更多是將既往三年的財務(wù)指標(biāo)作為參考標(biāo)準(zhǔn)，比如研發(fā)費用和銷售額的比較、毛利率、產(chǎn)品周轉(zhuǎn)率等各類財務(wù)指標(biāo)是否健康。財務(wù)健康、客戶結(jié)構(gòu)健康、客戶忠誠度等指標(biāo)是現(xiàn)在投資項目的重要考量指標(biāo)。

中國經(jīng)濟評論：作為投資者，您對當(dāng)下的創(chuàng)業(yè)者有哪些建議？

肖毅：首先是穩(wěn)住當(dāng)下，或許獲客變得更難，企業(yè)增速放緩，那么維護(hù)現(xiàn)有客戶保持穩(wěn)定就變得更加重要。很多創(chuàng)業(yè)者尤其是有產(chǎn)品力的項目，之前在客戶服務(wù)上沒有下很大的功夫。在現(xiàn)在的市場環(huán)境下，除了保證產(chǎn)品力研發(fā)不降低，把服務(wù)跟上，讓老客戶的黏性更強是現(xiàn)在最重要的事情。盡量降低各類費用，尤其是房租、沒有太大意義的出差或者其他毛利率以外的支出。讓企業(yè)的現(xiàn)金流保證健康，盡量產(chǎn)生正向現(xiàn)金流或者至少保證持平，能少花就少花、能不花就不花。

如果項目要融資，2018年前，我們提倡項目要至少8個月啟動融資，現(xiàn)金流至少要能支撐10至12個月。現(xiàn)在經(jīng)濟下行壓力大，項目更是要提前到10個月就接觸資本，不要等到“火燒眉毛”才開始啟動融資程序。將更多時間放在獲客上，找到一些專業(yè)的FA機構(gòu)幫助項目多接觸資本，降低接觸資本的時間成本來提高成功率。技術(shù)類項目尤其是技術(shù)類CEO不要糾結(jié)于自身的估值，只要條款不苛刻能夠接受，有投資就要盡快接受。能從老股東和之前的投資人追加投資就多跟老股東接觸。畢竟信任基礎(chǔ)是最重要的，可以節(jié)約時間，降低信任成本并且融資條件能更好去談，從而把精力更多放在市場上。