日本公司治理：支離破碎的改革

艾哲明　吳麗莎

在《公司治理觀察》2020年調(diào)查的大部分領(lǐng)域中，日本得分都保持穩(wěn)定，整體得分提高了5.3個(gè)百分點(diǎn)，達(dá)到59.3%，排名從兩年前與印度并列的第7位上升到與馬來西亞并列的第5位。但上市公司的表現(xiàn)有所下降。

之前，我們認(rèn)為日本的公司改革似乎已進(jìn)入一個(gè)停滯期，監(jiān)管努力更多地集中在軟法律上，而不是硬法律上。換言之，對(duì)實(shí)際操作守則進(jìn)行了及時(shí)的更新，但未解決公司法和證券法中的基本問題。比如，我們?cè)嶙h監(jiān)管機(jī)構(gòu)制訂一份有關(guān)集體溝通（collective?engagement）的“安全港”文件，但是至今還沒有進(jìn)展。在治理、戰(zhàn)略、業(yè)務(wù)重組等問題上，計(jì)劃取消投資者向上市公司提出重要建議的禁令，也沒有進(jìn)展。雖然投資者可以要求企業(yè)披露更多信息，但仍然有不必要的復(fù)雜程序。為年度股東大會(huì)設(shè)定配額以減少聚集，也無進(jìn)展。在商業(yè)關(guān)系問題上，我們?cè)ㄗh嚴(yán)格界定“獨(dú)立董事”的定義，但此定義仍沒有變化。

不過金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)表示，上述一些問題可能會(huì)在討論未來政策時(shí)提上議程。例如，日本證券交易所（JPX）已在2020年成立了一個(gè)研究小組，審查中小股東的權(quán)利。2019年初，金融服務(wù)管理局（FSA）也對(duì)《金融工具和交易法》進(jìn)行了修訂，要求更嚴(yán)格地披露非財(cái)務(wù)類陳述信息。

需要指出的是，日本在政府與公共治理這一項(xiàng)的調(diào)查中，得分上升了5個(gè)百分點(diǎn)，與韓國(guó)和新加坡并列第4位。導(dǎo)致這一結(jié)果的是重新評(píng)估的方法發(fā)生了變化，而不是日本政府在公共治理或公司治理政策方面有重大改善。

在公司治理改革方面，對(duì)于日本政府的政策是否存在一致性，觀察家們是有爭(zhēng)議的。日本如何能在前首相安倍晉三的領(lǐng)導(dǎo)下在公司治理方面取得如此大的進(jìn)步？這一系列政策包括內(nèi)閣于2019年6月21日批準(zhǔn)的增長(zhǎng)戰(zhàn)略的高水平行動(dòng)計(jì)劃，該計(jì)劃旨在進(jìn)一步加強(qiáng)包括子公司在內(nèi)的上市公司治理。政府還修訂了關(guān)于公司治理和管理工作的兩個(gè)守則：經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)省（METI）關(guān)于公平并購(gòu)的新指導(dǎo)方針以及2019年初司法部?（MOJ）?對(duì)公司法的某些更改。支持政府重視公司治理的事實(shí)還有，金融服務(wù)局要求更嚴(yán)格地披露非財(cái)務(wù)類陳述報(bào)告，以及2019年4月專家委員會(huì)提出的關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)公司治理改革的方向性建議。

在如何推進(jìn)治理方面，日本政府顯然不是沒有觀點(diǎn)的單一實(shí)體。最佳的狀態(tài)應(yīng)該是，把政治資源放在解決國(guó)內(nèi)市場(chǎng)認(rèn)為是適時(shí)而又相關(guān)的優(yōu)先問題上。例如，解決子公司上市所固有的沖突，或解決交叉持股的必要性問題等。雖然所提出的解決方案也許不能完全解決問題，但政府對(duì)這些問題的關(guān)注，會(huì)受到投資者和公司治理研究者的歡迎。

可是相反，日本政府更傾向于避開市場(chǎng)共識(shí)、安于現(xiàn)狀和回避治理問題更復(fù)雜的領(lǐng)域。其中包括某些中小股東在收購(gòu)和融資方面的權(quán)利、年度股東大會(huì)的時(shí)間安排（一個(gè)看似簡(jiǎn)單但一直無法解決的問題），以及公司年度報(bào)告的結(jié)構(gòu)（由公司業(yè)務(wù)報(bào)告和年度證券報(bào)告的時(shí)間所產(chǎn)生的所謂雙重審計(jì)問題）。政府在公司法的改革上可能是試探性的，并且在新冠肺炎病毒大流行期間，在推進(jìn)虛擬年度股東大會(huì)方面行動(dòng)緩慢。公司希望法律具有靈活性，但政府無法盡快修改法律。與澳大利亞、印度、馬來西亞、菲律賓和新加坡等其他市場(chǎng)形成了鮮明對(duì)比，這些市場(chǎng)迅速改變了法規(guī)或政策，允許舉行虛擬會(huì)議。

還有自由貿(mào)易協(xié)定（FEFTA）問題，最初溝通不善，似乎被政府和商界的特殊利益集團(tuán)和排外分子劫持了。雖然最終的結(jié)果比最初預(yù)期的要積極（部分原因是政府真誠(chéng)地聽取了投資者的反饋），但最終的修訂案仍然包含了一些不利于公司治理發(fā)展的內(nèi)容——整個(gè)事件本可以處理得更好。政府對(duì)金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)的支持、對(duì)資本市場(chǎng)監(jiān)管體系的安排、資助金融服務(wù)管理局、建立反腐敗機(jī)構(gòu)并推動(dòng)其工作、提高司法工作水平等方面做得比較好，但在關(guān)于銀行治理和司法獨(dú)立的政策導(dǎo)向方面做得不夠。以下是某些問題的重點(diǎn)：

與亞太地區(qū)的大多數(shù)市場(chǎng)一樣，日本擁有獨(dú)立的證券委員會(huì)（金融服務(wù)管理局）和證券交易所（日本交易所集團(tuán)），兩者都面臨來自金融體系內(nèi)相互競(jìng)爭(zhēng)的利益集團(tuán)的壓力。日本交易所監(jiān)管集團(tuán)（JPX?Regulation），是證券交易所的一個(gè)獨(dú)立監(jiān)管機(jī)構(gòu)。這接近于澳大利亞和新加坡，但這兩個(gè)國(guó)家還創(chuàng)建了準(zhǔn)獨(dú)立實(shí)體來執(zhí)行上市規(guī)則。日本金融服務(wù)管理局則由一名專員領(lǐng)導(dǎo)，并由金融服務(wù)部長(zhǎng)監(jiān)督，沒有由外部董事或?qū)T組成的單獨(dú)董事會(huì)或委員會(huì)來監(jiān)督其運(yùn)營(yíng)。事實(shí)上，這樣的治理結(jié)構(gòu)在亞太地區(qū)的證券委員會(huì)中很常見，因此大多數(shù)市場(chǎng)的得分較低。

雖然我們沒有改變對(duì)日本金融服務(wù)管理局應(yīng)當(dāng)嚴(yán)格監(jiān)管銀行的看法，但與其他市場(chǎng)相比，日本在改善銀行治理方面做得不夠。日本金融服務(wù)管理局本身沒有關(guān)于公司治理或環(huán)境、社會(huì)和治理（ESG）方面的專門指引文件。取而代之的是，在其《主要銀行監(jiān)管綜合指南》中簡(jiǎn)短地討論了治理問題。主題包括董事會(huì)候選人的素質(zhì)和能力、風(fēng)險(xiǎn)披露和企業(yè)社會(huì)責(zé)任報(bào)告。在2010年代中期，日本金融服務(wù)管理局為銀行和保險(xiǎn)公司引入了關(guān)于減少交叉持股的具體規(guī)則，早前還發(fā)布了關(guān)于2020年區(qū)域銀行管理和治理的聲明，但這些文件的執(zhí)行力度都不如其他文件。

關(guān)于區(qū)域銀行的聲明，目的是建立一個(gè)與這些銀行管理層進(jìn)行探索性對(duì)話的框架，其中主要問題有：區(qū)域銀行如何與當(dāng)?shù)厣鐓^(qū)的利益相關(guān)者互動(dòng)？對(duì)董事會(huì)的期望是什么？如何評(píng)價(jià)董事會(huì)及其獨(dú)立董事的有效性？鑒于商業(yè)環(huán)境的變化，他們?nèi)绾慰创龢I(yè)務(wù)流程的合理化以及與其他機(jī)構(gòu)的合作？這似乎是一項(xiàng)建設(shè)性的舉措，隨著時(shí)間的推移，很可能會(huì)改善區(qū)域銀行的治理，但就目前情況而言，日本金融服務(wù)管理局煞費(fèi)苦心地想解決這些問題還為時(shí)尚早。

最明顯的差距是日本缺乏關(guān)于綠色和可持續(xù)金融的總體政策，而這正是其他市場(chǎng)正在突飛猛進(jìn)的領(lǐng)域。這有點(diǎn)不可思議，因?yàn)槿毡菊菤夂蛳嚓P(guān)財(cái)務(wù)披露工作組?（TCFD）?和聯(lián)合國(guó)可持續(xù)發(fā)展目標(biāo)?（SDG）?的熱心支持者。正如“負(fù)責(zé)任投資原則（PRI）”?于2020年10月19日發(fā)布的簡(jiǎn)報(bào)所述，“關(guān)于可持續(xù)金融和投資問題，日本政府層面沒有全面政策戰(zhàn)略，但根據(jù)《巴黎協(xié)定》，公司治理和綠色金融等問題已包含在政府的增長(zhǎng)戰(zhàn)略和長(zhǎng)期戰(zhàn)略之中?！?/p>

這份由日本金融服務(wù)管理局官員撰寫的報(bào)告還指出，不同的政府部門、機(jī)構(gòu)、證券交易所、投資者和其他組織已經(jīng)成立了工作組，并在各自的管轄范圍內(nèi)制定了指導(dǎo)方針。例如，日本金融服務(wù)管理局有一名首席可持續(xù)發(fā)展官，并于2020年成立了投資影響力研究小組。日本經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)省（METI）于2018年成立了TCFD研究小組，2019年成立了SDG管理/ESG投資研究小組，然后于2020年成立了環(huán)境創(chuàng)新金融研究小組。這些政府機(jī)構(gòu)之間已有一定程度的協(xié)調(diào)，特別是在與TCFD相關(guān)的活動(dòng)方面，但這些活動(dòng)進(jìn)一步反映了日本的這些舉措趨向于碎片化而尚未形成合力。

日本沒有與貪腐有關(guān)的起訴或定罪的公開統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)。但新聞報(bào)道中卻有高級(jí)官員不時(shí)地被曝光大規(guī)模收受賄賂。

另一個(gè)場(chǎng)景是日本高管在海外賄賂外國(guó)官員，但在國(guó)內(nèi)沒有受到影響。這種不透明的狀況反映了日本腐敗執(zhí)法的碎片化性質(zhì)，沒有中央機(jī)構(gòu)協(xié)調(diào)警務(wù)工作，立法也沒有統(tǒng)一性。反賄賂條款分散在不同的法規(guī)中，從《刑法》到《競(jìng)爭(zhēng)法》和《公共服務(wù)規(guī)章》，調(diào)查大多數(shù)腐敗行為的責(zé)任落在了公共檢察官辦公室以及國(guó)家和地方警察，而日本經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)省也擁有一定職權(quán)。私營(yíng)部門則沒有受到具體法律或法規(guī)限制，它們實(shí)際上得到了貪腐免費(fèi)通行證。只有在非常有限的情況下，私人貪污才會(huì)被禁止，比如根據(jù)《公司法》，不得賄賂董事和審計(jì)師;根據(jù)《金融工具和交易法》，證券公司或銀行不得向客戶提供利益以彌補(bǔ)交易損失。

根據(jù)透明國(guó)際組織的數(shù)據(jù)，2020年，日本在全球排名第19位，而2012年日本曾與英國(guó)并列第17，倒退明顯。

歡迎政府就公司治理和環(huán)境、社會(huì)和治理（ESG）的前進(jìn)方向提供更清晰、全面的政策或路線圖。這可以把各種不同的政策結(jié)合在一起，解釋不同的政府機(jī)構(gòu)打算如何合作。

關(guān)于銀行治理，出臺(tái)更明確的指導(dǎo)文件將有助于改進(jìn)工作，特別是在區(qū)域銀行之間，要制定明確的政策，以減少不必要的股權(quán)持有。

每年公布關(guān)于反貪腐進(jìn)展的綜合統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，并適當(dāng)提供對(duì)這些數(shù)字的敘述性解釋，將極大地幫助日本政府說明其在反腐方面的努力。

日本在堅(jiān)持基本財(cái)務(wù)報(bào)告標(biāo)準(zhǔn)、季度報(bào)告、公司治理規(guī)則和管理守則等方面，在亞洲市場(chǎng)中做得最好。例如，公司治理準(zhǔn)則于2021年4月初發(fā)布以供公眾咨詢。管理守則是2014年初亞太地區(qū)的第一個(gè)，2017年修訂，2020年再次修訂。日本的公司治理規(guī)則仍然是亞洲為數(shù)不多的能真正解決地方治理問題的規(guī)范之一，但不是適用于任何市場(chǎng)的完全通用的文件。日本公司的管理守則一直在提高投資者信息披露的門檻，尤其是在他們投票反對(duì)決議時(shí)，對(duì)投票程序和投票理由都有更高的要求。

然而，日本在收購(gòu)規(guī)則、第三方配股（私募）、高管和董事薪酬披露、集體參與規(guī)則、審計(jì)委員會(huì)的運(yùn)作，以及提名和薪酬委員會(huì)的法律基礎(chǔ)和運(yùn)作等領(lǐng)域仍然表現(xiàn)不佳。它在計(jì)算和公布年度股東大會(huì)投票結(jié)果和會(huì)議記錄（包括股東問答）方面也沒有跟上亞太地區(qū)公司的發(fā)展步伐。

在ESG報(bào)告標(biāo)準(zhǔn)、董事交易和股票質(zhì)押披露、董事交易管制期、關(guān)聯(lián)方交易（RPTs）、公司治理準(zhǔn)則、獨(dú)立董事定義和獨(dú)立董事提名等問題上，調(diào)查得分有所上升。日本交易所集團(tuán)于2020年3月出版了ESG披露實(shí)用手冊(cè)。該手冊(cè)涵蓋了關(guān)鍵主題，例如董事會(huì)監(jiān)督披露流程的必要性、將ESG與戰(zhàn)略相聯(lián)系、識(shí)別重大風(fēng)險(xiǎn)和機(jī)遇、與利益相關(guān)者互動(dòng)以及設(shè)定指標(biāo)和目標(biāo)。它還鼓勵(lì)上市公司根據(jù)需要使用可持續(xù)發(fā)展報(bào)告的國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)框架，包括全球報(bào)告倡議組織（GRI）、綜合報(bào)告、可持續(xù)發(fā)展會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)（SASB）?和氣候相關(guān)金融披露工作組（TCFD）等內(nèi)容。在現(xiàn)階段，本手冊(cè)僅作為指導(dǎo)文件，幫助上市公司思考其ESG報(bào)告方法，并描述了具體步驟，但它不是強(qiáng)制性的。

關(guān)于董事股票交易信息披露。董事披露股票市場(chǎng)交易的報(bào)告必須由高級(jí)職員和大股東（即持有超過10%投票權(quán)的人）進(jìn)行，但不得遲于下個(gè)月的15日?！督鹑诠ぞ吲c交易法（FIEA）》第163條之規(guī)定同樣適用于持股少于5%的董事。但是，持股5%或以上的董事必須遵守大股東報(bào)告規(guī)則，并在5個(gè)工作日內(nèi)披露。我們認(rèn)為很多董事持有上市公司?5%?以上股份的可能性不大，因此將第一條規(guī)則作為我們?cè)u(píng)分的主要基準(zhǔn)。

關(guān)于控股股東披露股權(quán)質(zhì)押情況。FIEA要求，擁有5%以上流通股的股東，并以其中1%或以上的流通股作為抵押，必須在5個(gè)工作日內(nèi)報(bào)告其大規(guī)模持股變動(dòng)情況。

關(guān)于關(guān)閉期內(nèi)董事能否進(jìn)行股票交易問題。雖然日本沒有關(guān)于禁售期的正式規(guī)定，但預(yù)計(jì)每家上市公司都有內(nèi)部規(guī)定，要求董事和內(nèi)部人士在事前申請(qǐng)交易許可。日本交易所集團(tuán)（JPX）和其他交易所早在2016年調(diào)查發(fā)現(xiàn)，1990家上市公司中有93.1%有內(nèi)幕交易規(guī)定。其中71.9%的公司要求董事交易其上市股票須事先獲得公司批準(zhǔn)，而6.4%的公司禁止股票交易。由于有內(nèi)幕交易法和公平披露規(guī)則，董事和內(nèi)部人士更為謹(jǐn)慎，往往不會(huì)在這段時(shí)間進(jìn)行股票交易。

監(jiān)管機(jī)構(gòu)也認(rèn)為，在業(yè)績(jī)公布之前的關(guān)閉期內(nèi)，企業(yè)不會(huì)批準(zhǔn)董事進(jìn)行股票交易。如果董事或職員違反公司股票的內(nèi)部交易規(guī)定，將面臨刑事訴訟，及最高5億日元罰款，并有可能引發(fā)股東派生訴訟。

這些做法雖然是進(jìn)步，但過于復(fù)雜。更簡(jiǎn)單的方法是制定適用于所有上市公司的規(guī)則，在業(yè)績(jī)公布后為董事交易提供明確的窗口期，或在業(yè)績(jī)公布前提供明確的關(guān)閉期。猶如一位投資所說，大多數(shù)公司都是這樣，只要你在董事會(huì)占有一席之地，都要遵守統(tǒng)一的上市規(guī)則。但是這位投資者又稱，把這個(gè)問題放到一個(gè)更大的背景下考量，日本國(guó)內(nèi)并沒有改變的必要，因?yàn)榇蠖鄶?shù)董事都不買自己的股票！

關(guān)于關(guān)聯(lián)交易披露的問題。日本在中小股東批準(zhǔn)重大關(guān)聯(lián)交易問題上的規(guī)定很弱，但現(xiàn)行的FIEA規(guī)定，股票發(fā)行人首先要在年度財(cái)務(wù)報(bào)表中披露與關(guān)聯(lián)方（包括控股股東）的交易;其次，要求公司解釋它們?nèi)绾翁幚砼c母公司交易中的利益沖突（例如，成立獨(dú)立委員會(huì)審查交易）;第三，東京證交所（TSE）的上市規(guī)則要求披露與母公司的任何重大交易，并要求股票發(fā)行人就此類交易獲得獨(dú)立的公開意見。2020年2月，東京證交所更新了公司治理報(bào)告的指導(dǎo)方針，要求擁有上市子公司的上市公司披露所有的關(guān)聯(lián)交易及其理由，確保落實(shí)有效治理方案。

關(guān)于“獨(dú)立董事”的定義問題。日本要求獨(dú)立董事在很大程度上獨(dú)立于管理層和控股股東;若前任管理人員在公司或子公司工作10年以上，則不能成為獨(dú)立董事;其他前員工也有同樣長(zhǎng)的冷靜期（cooling-off?period）。但是商業(yè)伙伴/顧問的冷靜期很短或沒有，公司可以在這里定義自己的規(guī)則，只要籠統(tǒng)地提及獨(dú)立董事應(yīng)具備的技能即可。

關(guān)于中小股東提名獨(dú)立董事問題。在過去，日本小股東提名人當(dāng)選董事會(huì)成員的可能性很低。然而，現(xiàn)在日本重視股東的合法權(quán)利和提名過程本身。這表明日本提名候選人并不難，只有三個(gè)門檻：持有公司1%以上的股份（對(duì)大多數(shù)股東來說，這是一個(gè)很高的門檻）或300個(gè)表決權(quán)（很低的門檻），持股至少6個(gè)月以上（不是很長(zhǎng)時(shí)間）。但根據(jù)日本金融服務(wù)管理局提供的數(shù)據(jù)，2020年有34家上市公司收到了此類議案，其中只有兩家公司的小股東獲得了成功。所以，我們?cè)谶@方面沒有給予滿分，因?yàn)樵谔幚硇」蓶|提名問題上，公司治理準(zhǔn)則對(duì)公司提出的指導(dǎo)性意見很少，許多公司繼續(xù)抵制這個(gè)概念，提名委員會(huì)可以幫助制定內(nèi)部政策，但這并不是強(qiáng)制性的。

公司治理改革才剛剛開始。2015年首次出版的日本公司治理準(zhǔn)則，主要關(guān)注當(dāng)?shù)毓局匾闹卫韱栴}。亞洲的大多數(shù)最佳實(shí)踐準(zhǔn)則都是在21世紀(jì)初至21世紀(jì)中期制定的，在很大程度上受進(jìn)口模式的嚴(yán)重影響，而日本的準(zhǔn)則更直接地談到了國(guó)內(nèi)治理的挑戰(zhàn)，因此從某種程度上說，日本起步晚反而是一種優(yōu)勢(shì)。雖然日本的公司準(zhǔn)則并不完美，但它至少可讓讀者了解一些在日本被認(rèn)為至關(guān)重要的問題，其中包括交叉持股、CEO繼任、資本管理、公司治理作為企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造機(jī)制、鼓勵(lì)企業(yè)養(yǎng)老基金作為資產(chǎn)所有者發(fā)揮管理作用、積極促進(jìn)機(jī)構(gòu)投資者參與年度股東大會(huì)等。盡管關(guān)于這些要點(diǎn)的大部分討論都非常簡(jiǎn)短，但至少準(zhǔn)則已清楚地寫明了需要克服的挑戰(zhàn)。同時(shí)，該準(zhǔn)則極其謹(jǐn)慎地處理了一系列其他敏感問題，其中包括監(jiān)事會(huì)（Kansayaku?board）職能、日本傳統(tǒng)的治理監(jiān)督體系、監(jiān)事會(huì)與董事會(huì)的普遍微妙關(guān)系、董事會(huì)本身的職能和文化以及需要如何改變（例如，每年減少董事會(huì)會(huì)議次數(shù)、增加董事會(huì)多樣性及適當(dāng)?shù)亩屡嘤?xùn)），還有采取反收購(gòu)措施、關(guān)聯(lián)交易政策等。即使這樣，日本的這扇窗戶也只是微微半開著，有洞察力的人才會(huì)看到里面一些有趣的東西。

日本公司治理還存在三個(gè)方面的問題：披露實(shí)質(zhì)所有權(quán)、披露價(jià)格敏感信息和投票表決權(quán)。

根據(jù)FIEA，實(shí)質(zhì)所有權(quán)必須在達(dá)到5%股權(quán)后的5天內(nèi)進(jìn)行報(bào)告，并且有一條“爬行者規(guī)則（creeper?rule）”規(guī)定，披露每增加或減少1%，這也受制于5天規(guī)則。在我們的調(diào)查中，如披露時(shí)間超過普遍規(guī)定的3個(gè)工作日，則必須減分。

在及時(shí)披露價(jià)格敏感信息方面，雖然日本的規(guī)則已算周全，但它并不要求股票發(fā)行人在掌握重要的價(jià)格敏感信息且不能立即披露時(shí)暫停交易，而其他市場(chǎng)都要求這樣做，所以日本減分。

股東大會(huì)上的所有決議都必須進(jìn)行投票，然后在一天內(nèi)披露結(jié)果。但日本很少有上市公司會(huì)發(fā)布會(huì)議紀(jì)要，而且不要求對(duì)出席年度股東大會(huì)的中小股東進(jìn)行全面計(jì)票。這在其他市場(chǎng)上是越來越普遍的做法，日本也因此在這方面丟分。

日本證券監(jiān)管制度的一個(gè)主要缺點(diǎn)是規(guī)則和法規(guī)的分散性。與北亞其他地區(qū)一樣，與奉行普通法法律制度的市場(chǎng)相比，在日本尋找監(jiān)管問題的答案可能既耗時(shí)又復(fù)雜。這些規(guī)則總是不在一個(gè)地方，而是散布在主要立法、附屬立法、執(zhí)行命令、內(nèi)閣辦公室命令和其他文件中。如果日本金融服務(wù)管理局能夠制定一份關(guān)于關(guān)鍵法律法規(guī)所在位置的指南，那將非常有用。

日本迫切需要更加關(guān)注中小股東的權(quán)利。監(jiān)管機(jī)構(gòu)可以對(duì)投資者進(jìn)行開放式咨詢，以確定他們希望看到哪些改革。

監(jiān)管機(jī)構(gòu)可以將日本的企業(yè)治理制度和公司實(shí)踐，與地區(qū)和國(guó)際最佳實(shí)踐進(jìn)行更密切的對(duì)比。在某種程度上，這已在非財(cái)務(wù)報(bào)告等領(lǐng)域開始了。

如果可以制訂一本關(guān)于在哪里可以找到證券法精確細(xì)節(jié)的指南，將會(huì)非常有幫助?？梢园粗黝}來檢索，如收購(gòu)?fù)稑?biāo)、第三方分配或關(guān)聯(lián)交易等，然后是相關(guān)法律、法規(guī)、條例或指南的具體來源（帶有html鏈接）。

對(duì)日本公司的調(diào)查，我們從2019財(cái)政年度中抽樣了15家大型上市公司和10家中型上市公司的公開信息。大公司設(shè)定了16個(gè)大問題內(nèi)含51個(gè)子問題，中型公司則設(shè)定了4個(gè)大問題內(nèi)含25個(gè)子問題。日本的調(diào)查得分從兩年前的48%下降到44%，排名從第8位下降到第11位。這似乎是一個(gè)令人驚訝的結(jié)果，因?yàn)榻陙砣毡径聲?huì)發(fā)生了許多結(jié)構(gòu)性變化，普遍要求公司在治理報(bào)告和年度證券報(bào)告中披露更多信息。但事實(shí)上與相鄰地區(qū)和全球最佳實(shí)踐相比，日本公司在許多治理領(lǐng)域的透明度較低。

我們的綜合結(jié)果顯示，在51個(gè)問題中，只有15個(gè)表現(xiàn)良好，11個(gè)表現(xiàn)一般，25個(gè)表現(xiàn)較差。如果大型上市公司希望達(dá)到全球披露標(biāo)準(zhǔn)，僅遵循當(dāng)?shù)氐姆ǘㄒ笫遣粔虻摹?/p>

日本公司的基本報(bào)告水準(zhǔn)相當(dāng)高，很好地涵蓋了財(cái)務(wù)、公司治理和ESG要求披露的基本內(nèi)容。證券報(bào)告中的管理層討論和分析敘述也相對(duì)豐富。有關(guān)公司如何實(shí)施公司治理準(zhǔn)則的信息，可以在獨(dú)立的公司治理報(bào)告中找到。更具體的治理細(xì)節(jié)由證券報(bào)告和自愿組合報(bào)告或可持續(xù)發(fā)展報(bào)告提供。大多數(shù)公司表示，他們?yōu)槎绿峁┤肼毰嘤?xùn)和持續(xù)培訓(xùn)。鮮有公司向獨(dú)立董事提供股票期權(quán)。

網(wǎng)站上的投資者關(guān)系欄目?jī)?nèi)容豐富，大多數(shù)大型上市公司都會(huì)用分析師簡(jiǎn)報(bào)、網(wǎng)絡(luò)直播錄音和英文翻譯來補(bǔ)充法定財(cái)務(wù)報(bào)告。公司關(guān)于公司行為的公告通常會(huì)存檔5年以上，并詳細(xì)列出股東年會(huì)前后的通知、業(yè)務(wù)報(bào)告、投票結(jié)果等資料。

在可持續(xù)發(fā)展報(bào)告中，日本公司遙遙領(lǐng)先的領(lǐng)域是描述氣候變化的自然風(fēng)險(xiǎn)。我們調(diào)查的大多數(shù)日本公司都解決了這個(gè)問題，這說明日本在氣候相關(guān)金融披露工作（TCFD）方面，擁有比大多數(shù)發(fā)達(dá)市場(chǎng)更多的支持者。

有一些領(lǐng)域，信息披露報(bào)告缺乏實(shí)質(zhì)性細(xì)節(jié)。比如在股東參與方面，盡管公司治理報(bào)告中通常會(huì)提到，但往往只描述所開展活動(dòng)的類型，例如季度簡(jiǎn)報(bào)和外國(guó)投資者路演等，很少真正談?wù)撆c股東討論的內(nèi)容。

風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別和管理在年度證券報(bào)告中有所涉及，但這些解釋大多是泛泛的，而不針對(duì)具體公司，而且沒有充分解釋應(yīng)對(duì)這些風(fēng)險(xiǎn)采取的措施。

董事會(huì)評(píng)估的討論遵循類似的模式，大多數(shù)公司治理報(bào)告均談及公司舉行年度董事會(huì)評(píng)估的事實(shí)，但對(duì)評(píng)估過程和結(jié)果等更多細(xì)節(jié)報(bào)告較少提及。

多數(shù)大型上市公司都公開披露公司行為準(zhǔn)則，且內(nèi)容相當(dāng)全面。但接受調(diào)查的15家大型上市公司中，有10家沒有將公司行為準(zhǔn)則延伸到其供應(yīng)商。

根據(jù)東京證券交易所（TSE）截至2020年9月的數(shù)據(jù)，超過50%在東京證券交易所第一部門上市的公司，擁有法定的或可選擇性的提名和薪酬委員會(huì)。然而，在公司報(bào)告中很少披露這些委員會(huì)的活動(dòng)，具有獨(dú)立性質(zhì)的委員名單也不多見。還有小組委員會(huì)的報(bào)告應(yīng)提供各委員會(huì)年內(nèi)討論的具體要點(diǎn)或采取的行動(dòng)，還應(yīng)披露出席董事會(huì)和委員會(huì)會(huì)議的人數(shù)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，這些都沒有。公司報(bào)告中往往只有一些片面的信息。

另一個(gè)問題涉及審計(jì)委員會(huì)成員的財(cái)務(wù)和會(huì)計(jì)知識(shí)，很難說審計(jì)委員會(huì)主席是否真正獨(dú)立，包括對(duì)監(jiān)事會(huì)活動(dòng)在內(nèi)的審計(jì)委員會(huì)活動(dòng)的披露是如此公式化，以至于投資者無法真正了解委員會(huì)在這一年中的效率。此外，內(nèi)部審計(jì)部門是向董事會(huì)報(bào)告，特別是向?qū)徲?jì)委員會(huì)報(bào)告，還是只向首席執(zhí)行官報(bào)告，這一點(diǎn)也不明確。

日本的財(cái)務(wù)報(bào)告基本信息完善，但與國(guó)際甚至亞洲標(biāo)準(zhǔn)相比，有些領(lǐng)域的信息披露驚人的差。例如，提供經(jīng)營(yíng)成本的細(xì)節(jié)，對(duì)貿(mào)易應(yīng)付款和應(yīng)收款以及貸款的成熟分析，自上次調(diào)查以來，我們沒有看到任何改善。

另外，董事會(huì)多元化政策仍不明朗。經(jīng)?？梢钥吹竭@樣的聲明，即董事的提名是基于他們的技能和經(jīng)驗(yàn)，而不考慮性別或國(guó)籍。然而，在15家大型上市公司中，只有3家明確提出了技能要求。我們也沒有發(fā)現(xiàn)任何一家公司有提出提高其董事會(huì)多樣性的計(jì)劃。

在15家大型上市公司中，有13家的董事會(huì)主席是執(zhí)行董事，諸如首席執(zhí)行官或總裁，并且沒有證據(jù)表明存在首席獨(dú)立董事。雖然這在日本不是必須的，但在其他地方已經(jīng)變得越來越普遍，而且日本公司治理守則也有推薦。因此，董事會(huì)的獨(dú)立性仍有改善空間。

我們還注意到擁有傳統(tǒng)監(jiān)事會(huì)（法定審計(jì)師）的公司從未確定監(jiān)事會(huì)主席，甚至大多數(shù)成員可能不在監(jiān)事會(huì)之內(nèi)。嚴(yán)格來說，公司不需要任命監(jiān)事會(huì)主席，公司法也沒有規(guī)定這一職務(wù)的權(quán)限或義務(wù);監(jiān)事會(huì)的任何個(gè)人都可以召集監(jiān)事會(huì)議。然而，這并沒有幫助人們對(duì)這種傳統(tǒng)監(jiān)管機(jī)制的權(quán)威性和有效性產(chǎn)生信心。

我們調(diào)查的上市公司中，幾乎沒有提供有關(guān)其執(zhí)行官或董事，包括獨(dú)立董事的薪酬政策的信息。除了年薪超過1億元的高管必須依法披露薪酬外，這方面的披露令人失望。與亞洲的主要市場(chǎng)不同，每位董事和前5名的高級(jí)管理人員的薪酬結(jié)構(gòu)是不透明的。同時(shí)，獨(dú)立董事的費(fèi)用通常只計(jì)入集團(tuán)的總薪酬，不知道公司為每個(gè)人支付的費(fèi)用是多少。

在可持續(xù)發(fā)展報(bào)告或綜合報(bào)告中，只有3家大型上市公司清楚地說明了重要性，并詳細(xì)討論了如何確定重要性以及如何使其與企業(yè)業(yè)務(wù)相關(guān)聯(lián)。其他公司要么沒有闡明重要性問題，要么闡明了重要性但沒有討論其與業(yè)務(wù)的相關(guān)性。我們依據(jù)可持續(xù)性會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)（SASB）確立的行業(yè)特定標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行檢查，發(fā)現(xiàn)只有4家公司全面披露了這些指標(biāo)，其中2家公司是有針對(duì)性的。一般來說，重大問題已在報(bào)告的開頭列出。但是，利益相關(guān)者之間的溝通、指標(biāo)和目標(biāo)等，并沒有得到任何形式的討論，或討論得不夠深入。

根據(jù)上述討論，日本可以改進(jìn)的關(guān)鍵點(diǎn)包括：

快速加分

·提供詳細(xì)的費(fèi)用說明，以盡量減少無法解釋的其他費(fèi)用;提供貿(mào)易應(yīng)收賬款和應(yīng)付賬款以及貸款明細(xì)的成熟分析。

·更多披露董事出席董事會(huì)和委員會(huì)會(huì)議的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)（不僅僅是獨(dú)立董事）。

·提供以下活動(dòng)記錄：股東參與活動(dòng)，包括討論的數(shù)量、類型和性質(zhì)等;主管培訓(xùn)（不僅僅是一項(xiàng)政策，而是提供的實(shí)際培訓(xùn)案例）;利益相關(guān)者參與的活動(dòng)，包括參與的團(tuán)體、頻率、關(guān)鍵主題等。

·更多董事會(huì)評(píng)估信息披露，包括：使用獨(dú)立顧問、董事會(huì)評(píng)估的因素、需要改進(jìn)的地方。

·披露審計(jì)和非審計(jì)費(fèi)用，最好在股東年度大會(huì)前報(bào)告中披露。

·公開舉報(bào)渠道（聯(lián)系方式）。

中長(zhǎng)期挑戰(zhàn)

·在公司股東名單中披露實(shí)益所有權(quán)。

·對(duì)提名和薪酬委員會(huì)的活動(dòng)進(jìn)行有意義的報(bào)告。

·每位董事及前5名最高薪酬高管的薪酬披露。

·闡明關(guān)于董事會(huì)多元化的政策，以技能素質(zhì)作為董事會(huì)組合決策的基礎(chǔ)。

·提高董事長(zhǎng)的獨(dú)立性。

·公開誰主持或領(lǐng)導(dǎo)監(jiān)事會(huì)。

·提高審計(jì)委員會(huì)和監(jiān)事會(huì)的會(huì)計(jì)能力及財(cái)務(wù)能力，披露相關(guān)信息。

·內(nèi)部審計(jì)部門直接向董事會(huì)匯報(bào)。

·可持續(xù)發(fā)展報(bào)告對(duì)實(shí)質(zhì)性問題要更詳細(xì)地解釋，而不僅僅是遵守全球報(bào)告倡議組織（GRI）的標(biāo)準(zhǔn);

·量化指標(biāo)可用于監(jiān)測(cè)可持續(xù)項(xiàng)目的進(jìn)展。

作者系亞洲公司治理協(xié)會(huì)秘書長(zhǎng)及日本研究總監(jiān)