時代裝飾：背靠萬科等“大樹”真的好乘涼嗎？

李興然

日前，深圳時代裝飾股份有限公司（以下簡稱“時代裝飾”）首發(fā)過會申請獲通過，招股書顯示，時代裝飾預計發(fā)行不超過3733.21萬股，募集10.13億元投向“住宅精裝修家居配置延伸服務平臺及營銷網(wǎng)絡”、“裝配式裝修研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化”等五大項目以及補充流動資金。

住宅精裝修業(yè)務的大客戶是地產(chǎn)開發(fā)商，因此地產(chǎn)行業(yè)的興衰直接決定了裝飾公司經(jīng)營業(yè)績的高低。而報告期內(nèi)，時代裝飾向前五名客戶的銷售收入占當期主營業(yè)務收入的比例分別為72.89%、79.25%和80.95%，客戶集中度相對較高，在當前地產(chǎn)行業(yè)“風聲鶴唳”的背景下，一旦這些客戶中的一個或某幾個出現(xiàn)問題，對時代裝飾的影響將不可小覷。另外，時代裝飾還存在兩個明顯的特征，分別是應收賬款金額較大且占比高、資產(chǎn)負債率居高不下。

報告期內(nèi)，公司向前五名客戶的銷售收入占當期主營業(yè)務收入的比例分別為72.89%、79.25%和80.95%，客戶集中度相對較高。

近些年，我國政府針對房地產(chǎn)行業(yè)出臺了一系列調控政策，抑制投資投機性購房需求、促進供應土地的及時開發(fā)利用、嚴防銀行等金融機構違規(guī)給房地產(chǎn)企業(yè)提供融資等多個方面進行調控。

對于時代裝飾而言，公司的前景不僅要看下游行業(yè)的政策，更要看大客戶的“臉色”。幸運的是，時代裝飾前五大客戶中沒有中國恒大、華夏幸福、泰禾集團等暴雷指數(shù)較高的企業(yè)。招股書顯示，公司各報告期出現(xiàn)在前五大客戶名單的地產(chǎn)公司包括萬科、華潤、保利、中海、招商蛇口、金科、碧桂園等開發(fā)商。

但不幸的是，即便是萬科等相對優(yōu)質的地產(chǎn)公司，都將“活下去”作為首要目標。作為最主要的客戶，萬科在報告期內(nèi)持續(xù)坐穩(wěn)時代裝飾第一大客戶的位置，各年度貢獻的收入占比均在30%以上，三年內(nèi)，萬科為時代裝飾分別貢獻營收13.03億、12.42億和11.72億，占其同期營業(yè)收入比重分別達41.65%、36.88%、31.65%。而如今，萬科已經(jīng)宣布進入了“節(jié)衣縮食”的“黑鐵時代”，從董事長郁亮往下甚至都不敢再坐飛機頭等艙。即便從萬科的財務狀況來看，整體經(jīng)營活動仍然保持在健康穩(wěn)定的范疇之內(nèi)，但對于早在2018年就喊出“活下去”口號的萬科，今年的經(jīng)營戰(zhàn)略或許會有更大的轉變。

據(jù)萬科地產(chǎn)近期公布的銷售數(shù)據(jù)顯示，2022年2月份，萬科實現(xiàn)合同銷售面積約185.20萬平方米，合同銷售金額約293.70億元，同比減少約35%。綜合今年前兩個月數(shù)據(jù)，萬科累計實現(xiàn)合同銷售面積約395.80萬平方米，合同銷售金額約649.70億元，同比減少約44.30%。

此外，公司大客戶之一的金科股份還被債權人暴力撞擊公司總部大廈。

雖然今年的房地產(chǎn)相關政策已經(jīng)呈現(xiàn)出明顯的穩(wěn)健態(tài)勢，但對整個行業(yè)而言，房地產(chǎn)企業(yè)普遍存在的債務困境和現(xiàn)金流短缺，對大部分房企而言，2022年依然是事關生死的一年。

某種層面上更像是趕上新一輪“地產(chǎn)紅利”的時代裝飾，仍然還不能說解除了風險警報。招股書顯示，2018年至2020年的報告期期間，時代裝飾營收分別為31.61億元、33.95億元、37.11億元，歸母凈利潤分別為1.11億元、1.27億元、1.09億元，已經(jīng)呈現(xiàn)出增長乏力的跡象。

時代裝飾提示，盡管公司與萬科地產(chǎn)、華潤集團、保利地產(chǎn)等知名房地產(chǎn)開發(fā)商合作多年并建立了較為穩(wěn)定的合作關系，但如果公司不能持續(xù)滿足客戶需求，或者上述主要客戶受宏觀經(jīng)營環(huán)境、房地產(chǎn)調控政策、自身經(jīng)營狀況等因素影響而導致與公司的業(yè)務合作發(fā)生重大不利變化，將對公司生產(chǎn)經(jīng)營產(chǎn)生不利影響。

實際上，6年前時代裝飾便開啟了首次IPO之旅。彼時，時代裝飾計劃募資3.87億元，其中約2億元用于償還銀行貸款。不過，經(jīng)過兩年漫長的排隊和問詢，時代裝飾沒能邁進IPO大門。第一次IPO被否，證監(jiān)會關注到時代裝飾的問題主要是資產(chǎn)負債率高、主應收賬款較高周轉率下降等，相隔6年，這些問題依舊是關注的重點。

招股書顯示，2018-2020年末，時代裝飾資產(chǎn)負債率為76.04%、76.67%和78.35%，同期行業(yè)均值分別為61.32%、62.95%、62.40%，時代裝飾高出約15個百分點。

通過東方財富Choice數(shù)據(jù)查詢歷年資產(chǎn)負債率后發(fā)現(xiàn)，時代裝飾2015-2020年的資產(chǎn)負債率分別為81.92%、82.33%、84.73%、76.04%、76.67%、78.35%，整體上略有下滑，但近三年又重回上升趨勢。

時代裝飾稱，資產(chǎn)負債率高于同行一是營收增速高于同行，進而增加了外部資金需求;二是同行業(yè)可比公司作為上市公司，可以通過股權融資方式募集大量資金，降低資產(chǎn)負債率。

事實上，時代裝飾資產(chǎn)負債率居高不下的另一個原因是巨額應收賬款占用了公司資金，進而訴諸外部借款。2018-2020年，時代裝飾的應收賬款較高且波動大。2018-2020年，應收賬款分別為16.54億元、19.96億元和16.51億元，占流動資產(chǎn)的比例分別為65.06%、62.14%和41.72%。截至2020年末，時代裝飾逾期應收賬款超過7億元。

此外，2018年末-2020年末，時代裝飾應收賬款周轉率分別為1.94、1.67、1.26，同行業(yè)可比上市公司應收賬款周轉率平均值分別為1.42、1.25、0.96。

時代裝飾稱，公司應收賬款和合同資產(chǎn)持續(xù)增加，一方面是項目按工程進度分期結算、結算周期和客戶付款審批流程較長;另一方面是按照行業(yè)慣例，工程竣工后甲方通常會留取3%-5%的工程款作為質保金，在工程竣工后2-3年內(nèi)支付。

為滿足資金周轉需要，時代裝飾不得不進行票據(jù)貼現(xiàn)，致使報告期內(nèi)公司的財務費用持續(xù)上升，財務費用由2018年的5363.04萬元至2020年升至7221.15萬元。其中票據(jù)貼現(xiàn)利息支出上升明顯。

數(shù)據(jù)來源：招股說明書