立訊精密：困在“果鏈”中的代工廠

胡楠

距離前次成功發(fā)行30億元可轉換債券不足一年半，立訊精密（002475.SZ）再次拋出大額融資預案，擬通過定增募集資金135億元。

除了繼續(xù)布局“果鏈”之外，公司還有幾個與汽車領域相關的募投項目頗值得注意，用互聯(lián)網行業(yè)比較流行的術語來說，立訊精密想要“破圈”、降低對蘋果公司的依賴，這絕非個例。據公開信息，昔日備受市場青睞的“果鏈”明星企業(yè)紛紛實施多元化轉型，2021年，長盈精密在新能源零組件方面研發(fā)投入進一步加大，同比增加約3億元;藍思科技也在金屬業(yè)務、新能源汽車業(yè)務、智能終端整機組裝業(yè)務以及光伏新能源業(yè)務方面布局。

不過，作為與蘋果深度綁定的代工廠，立訊精密真的有資本和底氣“破圈”嗎？

2021年前三季度，立訊精密實現(xiàn)營業(yè)收入810.13億元，同比增長36.09%;扣非凈利潤為39.94億元，同比增長-5.15%。

通過與歷史數據對比可以發(fā)現(xiàn)，這是立訊精密與蘋果公司深度綁定以來首次出現(xiàn)前三季度增收不增利的情況。

而從單季度數據來看，其在2021年第二季度就已經出現(xiàn)了業(yè)績增速放緩的問題，上市公司當季營業(yè)收入為271.28億元，同比增長36.06%，扣非凈利潤為13.55億元，同比下降5.99%;第三季度，公司營業(yè)收入為328.66億元，同比增長42.42%，營業(yè)利潤為19.10億元，同比增長-27.53%，扣非凈利潤同比繼續(xù)下降21.40%至14.72億元。

而且，投資收益與其他收益還在一定程度上掩飾了立訊精密業(yè)績下滑的問題。

2021年第二季度，公司其他收益為2.38億元，投資凈收益為2.08億元，而上年同期僅分別為7117萬元、4859萬元，倘若將這部分給予剔除，則上市公司在第二季度扣非凈利潤負增長問題更加嚴重。

對于業(yè)績增速的放緩，立訊精密在2021年第三季度報告中將其歸結為多因素共同作用所致，主要包括海內外疫情的持續(xù)反復、上游材料短缺、運輸成本上升以及部分重要產品線因客供物料供應不足等。

但實際情況真的如此簡單嗎？

據世紀證券研報，2021年年初，立訊精密與母公司立訊有限公司（下稱“立訊有限”）共同出資收購緯創(chuàng)資通子公司江蘇緯創(chuàng)100%股權和昆山緯新21.88%股權，緯創(chuàng)與富士康、和碩同是三家iPhone代工制造商，從過往訂單來看，富士康訂單量占比在50%以上、和碩在30%左右、緯創(chuàng)約為10%。通過收購緯創(chuàng)的工廠，立訊精密成功進入iPhone的組裝領域，并在2021年的新機型上有所斬獲。

需要注意的是，iPhone 13系列機型于2021年9月份上市，相比上一代機型，13系列機型進行了不少升級，但銷售價格又普遍比上一代便宜。如果立訊精密所言屬實，那么在原材料漲價、“配置升級”以及售價下降的背景下，蘋果公司產品銷售的毛利率理應有所下降。

據Wind數據，2021年3月27日至9月25日的兩個財季，蘋果公司的產品銷售收入分別為4140.25億元、4204.30億元，產品銷售成本分別為2647.96億元、2764.19億元，通過計算可以得出其毛利率分別為36.04%、34.25%。而9月25日至12月25日的財季，蘋果公司產品銷售收入為6651.30億元，產品銷售成本為4095.97億元，對應毛利率為38.42%。

通過對比可以看出，蘋果公司的產品銷售毛利率不僅沒有明顯降低，甚至小幅提升，那么在“加量不加價”且原材料上漲的背景下，蘋果公司這部分“成本”究竟是由誰來承擔的呢？

結合立訊精密毛利率以及業(yè)績的變動，有理由認為iPhone13系列機型“加量不加價”的成本大概率由代工廠承擔。

從營業(yè)收入與應收賬款數據來看，立訊精密被“果鏈”綁定也實屬無奈。

據2020年年報，立訊精密對第一大客戶銷售額高達638.43億元，占當期銷售總額的比重高達69.02%;而2021年上半年末公司對第一大客戶的應收賬款金額為98.76億元，占應收賬款期末余額的比重為52.70%。

雖然立訊精密未披露上述客戶的具體名稱，但結合公開信息，兩客戶大概率為蘋果公司或其關聯(lián)方，由此可見上市公司對“果鏈”依賴程度之深。

退一步講，雖說存在大客戶依賴癥，但如果可以為立訊精密股東創(chuàng)造大量的財富，那么也是一件幸事。

據Wind數據，2018-2020年，上市公司歸屬母公司股東的凈利潤分別高達27.23億元、47.14億元、72.25億元，乍看起來公司股東獲得了大量利潤，但同期立訊精密現(xiàn)金股利支付率僅分別為7.56%、13.68%、10.71%。

而且，2021年三季度末，上市公司賬面貨幣資金為156.68億元、交易性金融資產為24.29億元，而短期借款卻高達166.87億元、一年內到期的非流動負債2.49億元、長期借款50.08億元。

那么，上市公司每年幾十億元的利潤究竟去哪了？

據Wind數據，2017年年末，立訊精密賬面固定資產僅有63.69億元，2021年三季度末飆升至272.80億元，而且還存在52.97億元的在建工程。

根據浦銀國際研報，2017年，立訊精密收購蘇州美特切入iPhone聲學器件，2017-2019年先后收購Airpods與Airpodspro，2020年收購緯創(chuàng)切入iPhone12 mini組裝，隨后又先后切入Applewatch與iPhone13的組裝。

基于上述信息，可以大致得出一個結論，除了對外并購進行品類擴充之外，立訊精密的利潤幾乎全部投向了固定資產，即“果鏈”相關品類的生產設備及廠房，從而導致其賬面資金出現(xiàn)緊張的問題。

由此來看，代工并不是一門好生意，不僅要面臨大客戶在毛利率方面的壓榨，還需要不斷地在固定資產方面持續(xù)投資，以滿足產品的更新?lián)Q代以及品類的擴張，這必然會消耗公司大量的貨幣資金。

相比資金日益緊張，公司實際控制人卻通過減持賺得盆滿缽滿。據公告數據，2019年至今，公司實際控制人王來勝以及其控制企業(yè)立訊有限合計減持2.16億股，套現(xiàn)約70億元。

從公開數據來看，立訊精密并非不想多元化經營以降低對“果鏈”的依賴，2018-2020年其汽車互聯(lián)產品及精密組件收入分別為17.28億元、23.61億元、28.44億元，占當期營業(yè)收入的比重分別為4.82%、3.78%、3.07%。

從數據角度來看，雖然公司汽車互聯(lián)網產品及精密組件收入規(guī)模也呈現(xiàn)小幅增長的趨勢，但其占收入比重卻呈現(xiàn)逐年下降走勢，這也就是說，立訊精密對蘋果公司的依賴程度不降反增。

緩慢的多元化并未使立訊精密收入結構得到改善，或許是為了提速多元化，2022年2月12日，立訊精密先后發(fā)布了兩則重要公告，一是擬通過境外全資子公司以11.04億元港元收購匯聚科技74.64%的股份，該公司主要產品應用于電訊、數據中心、工業(yè)設備、醫(yī)療設備及網絡電線等領域;二是公司控股股東立訊有限公司（下稱“立訊有限”）與青島五道口新能源汽車產業(yè)基金企業(yè)（有限合伙）簽署《股權轉讓框架協(xié)議》，協(xié)議約定立訊有限以100.54億元購買奇瑞控股19.88%股權、奇瑞股份7.87%股權和奇瑞新能源6.24%股權。

同時，立訊精密與奇瑞控股等公司成立合作子公司，擬出資5億元并持有合資公司30%的股份，雙方將在新能源汽車領域對品牌客戶的配套研發(fā)與整車代工業(yè)務實現(xiàn)資源與優(yōu)勢互補。

由此可見，繼與“果鏈”深度綁定后，立訊精密又將自己綁上了奇瑞的戰(zhàn)車，不過奇瑞真的可以為公司帶來質的改變嗎？

據公開信息，奇瑞控股是奇瑞股份的第一大股東，而奇瑞股份又是“奇瑞汽車”的經營主體，根據20蕪專01債券對外披露的《公司債2020年度報告》，2018-2020年，奇瑞股份營業(yè)收入分別為252.31億元、321.47億元、347.62億元，凈利潤分別為-5.28億元、3.92億元、737萬元。

同期，同樣作為國產汽車品牌的吉利汽車（0175.HK）營業(yè)收入分別為1068.39億元、977.12億元、923.74億元，凈利潤分別為125.53億元、81.90億元、55.34億元。

那么，立訊精密以及其控股股東為何會投入重資將公司與奇瑞進行深度“綁定”，與其合作真的可以改善公司的問題嗎？

針對上述問題，《證券市場周刊》記者已向上市公司發(fā)出采訪函，截至發(fā)稿公司方面未進行回復。