國(guó)電電力：火電優(yōu)化 綠電可期

周少鵬

市場(chǎng)方面，中信證券最新策略觀點(diǎn)認(rèn)為，上半年行情的起點(diǎn)正在臨近，預(yù)計(jì)會(huì)在節(jié)前出現(xiàn)。

復(fù)盤1月的行情，高位抱團(tuán)股瓦解是年初市場(chǎng)情緒大幅波動(dòng)的主因，1月前兩周普通股票型基金收益率均值為-5.3%，中位數(shù)為-5.6%，而同期滬深300、創(chuàng)業(yè)板指、科創(chuàng)50、新能源車、光伏、半導(dǎo)體和軍工指數(shù)的收益率分別為-4.3%、-6.1%、-6.1%、-5.2%、-10.0%、-8.4%和-10.9%。可見盡管高位賽道板塊盈利增速在今年可能會(huì)大幅回落是市場(chǎng)在去年底就已有的預(yù)期，但去年底大部分重倉(cāng)賽道板塊的投資者并未明顯調(diào)倉(cāng)。年初突如其來(lái)的高位賽道股抱團(tuán)瓦解導(dǎo)致市場(chǎng)對(duì)其過(guò)高基本面預(yù)期開始進(jìn)行修正。高位抱團(tuán)股快速調(diào)整先后誘發(fā)了投資者的“高切低”和減倉(cāng)行為，而對(duì)穩(wěn)增長(zhǎng)政策力度的擔(dān)憂又進(jìn)一步加劇了相互換倉(cāng)行為，導(dǎo)致上半月主線混亂。

盡管指數(shù)層面市場(chǎng)調(diào)整幅度較大，但近期板塊層面的零散熱點(diǎn)也開始增多。這些零散板塊的快速上行說(shuō)明市場(chǎng)已經(jīng)度過(guò)了無(wú)差別恐慌性拋售的階段，場(chǎng)內(nèi)資金依然非常充裕且愿意出手參與低位板塊，當(dāng)下投資者缺的只是對(duì)穩(wěn)增長(zhǎng)行情主線方向上的共識(shí)。

預(yù)計(jì)去年經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的集中落地將使市場(chǎng)對(duì)今年穩(wěn)增長(zhǎng)形成更一致的預(yù)期，政策合力的形成正在路上，市場(chǎng)對(duì)2022年經(jīng)濟(jì)預(yù)期將逐步上修。同時(shí)，增量資金開始企穩(wěn)并恢復(fù)流入，穩(wěn)增長(zhǎng)主線的明確將明顯改善市場(chǎng)情緒，預(yù)計(jì)節(jié)前出現(xiàn)上半年行情的起點(diǎn)。中信證券建議，繼續(xù)圍繞基本面預(yù)期處于低位的品種、估值處于相對(duì)低位的品種、調(diào)整后股價(jià)處于相對(duì)低位的高景氣品種等“三個(gè)低位”堅(jiān)定布局。

國(guó)電電力（600795）主營(yíng)火力發(fā)電和風(fēng)光水發(fā)電，是國(guó)家能源集團(tuán)的下屬上市公司。公司的看點(diǎn)主要有：1）碳中和大背景下，政策催化央企新能源裝機(jī)提升，未來(lái)四年確定性高;2）公司能源結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，在提升火電資產(chǎn)質(zhì)量的同時(shí)，積極拓展新能源業(yè)務(wù);3）火電資產(chǎn)盈利今年有望回升，火電股轉(zhuǎn)型綠電運(yùn)營(yíng)商更容易，邏輯也更硬。

2021年末，國(guó)資委發(fā)布了《關(guān)于推進(jìn)中央企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展做好碳達(dá)峰碳中和工作的知道意見》的通知，文件提出，到2025年央企產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和能源結(jié)構(gòu)調(diào)整優(yōu)化要有明顯競(jìng)爭(zhēng)，可再生能源發(fā)電裝機(jī)比重要達(dá)到50%以上。這相當(dāng)于給能源集團(tuán)下達(dá)了一條硬性KPI。

按照2020年末的數(shù)據(jù)，五大發(fā)電集團(tuán)中，華能集團(tuán)37%，大唐集團(tuán)38%，華電集團(tuán)43%，國(guó)家電投56%，而國(guó)家能源集團(tuán)2020年的發(fā)電裝機(jī)容量是25713萬(wàn)千瓦，為五大集團(tuán)中最大，但是可再生資源裝機(jī)占比卻只有26%，明顯低于其他集團(tuán)。

國(guó)電電力是國(guó)家能源集團(tuán)常規(guī)能源發(fā)電業(yè)務(wù)的整合平臺(tái)，2020年可再生資源占比23%，截止2021年6月末，國(guó)電電力的可再生資源占比也只有26%。換個(gè)角度來(lái)看，若該KPI指標(biāo)強(qiáng)制執(zhí)行，未來(lái)4年國(guó)家能源集團(tuán)的可再生資源裝機(jī)任務(wù)較為艱巨，將給國(guó)電電力帶來(lái)巨大的成長(zhǎng)空間。

公司2020年末控股裝機(jī)容量達(dá)8799.19萬(wàn)千瓦，其中超7成是火電。在國(guó)家能源戰(zhàn)略調(diào)整下，公司持續(xù)優(yōu)化自身能源結(jié)構(gòu)，對(duì)于虧損或發(fā)電效率低的資產(chǎn)予以整合。2019年處置虧損破產(chǎn)的宣威公司和寧夏太陽(yáng)能公司，關(guān)停神華國(guó)華舟山發(fā)電1號(hào)機(jī)組。2020年火電裝機(jī)容量?jī)魷p少166萬(wàn)千瓦，2021年上半年火電裝機(jī)繼續(xù)壓縮，凈減少604.5萬(wàn)千瓦。

2021年8月公司公告，擬與集團(tuán)公司進(jìn)行資產(chǎn)置換，置出河北銀行19%和英特力集團(tuán)51%的股權(quán)，置入山東、江西等地11個(gè)項(xiàng)目公司的股權(quán)，涵蓋多個(gè)火電和水電能源資產(chǎn)。置出置入資產(chǎn)交易差額123.63億元，公司將以現(xiàn)金方式支付給國(guó)家能源集團(tuán)。本次資產(chǎn)置換后，公司將新增約15.64GW裝機(jī)，占2020年累計(jì)裝機(jī)6.08%，且置入資產(chǎn)盈利能力上佳，2020年凈利潤(rùn)合計(jì)24.6億元，約占公司2020年剔除掉河北銀行和英力特利潤(rùn)的43%，增厚效應(yīng)明顯。

在優(yōu)化火電資產(chǎn)質(zhì)量的同時(shí)，公司持續(xù)加快新能源業(yè)務(wù)拓展，2018年-2020年新能源裝機(jī)容量分別為2039.39萬(wàn)千瓦、2063.99萬(wàn)千瓦和2091.49萬(wàn)千瓦，呈現(xiàn)逐年上漲趨勢(shì)。2021年公司新投產(chǎn)項(xiàng)目45.1萬(wàn)千瓦，新能源項(xiàng)目?jī)?chǔ)備超過(guò)2000萬(wàn)千瓦。

公司近期還公告，擬用現(xiàn)金10.36億元并購(gòu)正泰新能源旗下51.205萬(wàn)千瓦的分布式光伏項(xiàng)目，該項(xiàng)目包含201個(gè)分布式光伏電站，2020年合計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1.08億元，截止2021年10月份，凈利潤(rùn)約為0.99億元，并購(gòu)估值在10倍左右，頗為便宜。

2021年受上游煤炭?jī)r(jià)格暴漲影響，火電股的盈利能力大幅受挫，尤其是下半年。國(guó)電上半年扣非凈利潤(rùn)有20億，到了下半年，三季度單季虧損28億，四季度煤價(jià)維持高位，全年大幅虧損基本是定局。

2022年煤炭長(zhǎng)協(xié)合同基準(zhǔn)價(jià)定在700元/噸，較2021年調(diào)高31%，但浮動(dòng)區(qū)間也擴(kuò)大至550-850元/噸，較去年的價(jià)格中樞明顯下移。火電資產(chǎn)的盈利能力有望改善。

此外，火電股未來(lái)的一個(gè)增長(zhǎng)邏輯是轉(zhuǎn)型綠電運(yùn)營(yíng)商。相比純綠電，火電股有龐大現(xiàn)金流做支撐，一方面可以減少了定增或者銀行融資對(duì)股東權(quán)益以及業(yè)績(jī)的沖擊;另一方面，綠電項(xiàng)目投資巨大，上GW的項(xiàng)目都是大幾十億的投資規(guī)模，例如三峽能源，三個(gè)海上風(fēng)電場(chǎng)項(xiàng)目合計(jì)3GW投了411億，這種級(jí)別的投資只有大型發(fā)電集團(tuán)才有能做到，國(guó)電每年兩三百億的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額，最近兩個(gè)大的并購(gòu)項(xiàng)目都以現(xiàn)金支付，未來(lái)在投建新能源項(xiàng)目方面會(huì)更具優(yōu)勢(shì)。