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    淺析債券違約事件成因

    2022-01-10 20:13:17桂伶
    科技信息·學術版 2022年1期
    關鍵詞:信用風險

    摘要:隨著債券“剛性兌付”局面被打破,我國債券違約規(guī)模不斷擴大。本文選取典型違約案例,將我國債券違約分為積重難返型、股權失調(diào)型、周轉不足型、實控人失效型,分析了每種類型的違約傳導機制并提出了相關投資建議。

    關鍵詞:債券違約;信用風險;投資建議

    一、前言

    隨著債券市場不斷發(fā)展以及債券種類的不斷創(chuàng)新,近年來債券兌付危機事件頻發(fā),實質(zhì)性違約事件屢創(chuàng)新高。不斷增加的債券違約事件不僅會給投資者帶來經(jīng)濟損失,而且債券信用風險自身還具有較強的傳染效應[1],會在行業(yè)內(nèi)和行業(yè)間進行橫向和縱向傳染,一方面會提高投資者對行業(yè)內(nèi)其他公司信用風險的預期和估值;另一方面會影響整個金融市場資金鏈的穩(wěn)定性,造成銀行、信托等機構不良率的上升,進而對實體經(jīng)濟運轉產(chǎn)生不良影響。

    二、債券違約理論

    國內(nèi)外學者對債券違約做了大量研究,總結現(xiàn)有文獻可以發(fā)現(xiàn)債券違約受到外部因素和內(nèi)部因素的影響。從內(nèi)部層面看,鐘輝勇(2016)通過研究城投債名義擔保、政府隱性擔保、債券評級因素對債券違約風險影響,結果表明政府擔保不能降低債券的信用利差[2];徐浩然等(2016)研究發(fā)現(xiàn)社會關系網(wǎng)絡強度與公司債務違約概率呈顯著負相關關系,社會關系網(wǎng)絡越強,企業(yè)債務違約概率越低;劉鵬飛(2020)發(fā)現(xiàn)企業(yè)文化對公司債信用風險具有顯著的負向影響,其中民營企業(yè)文化對債券信用風險的作用更明顯。從外部層面看,Duffie等(2007)研究發(fā)現(xiàn)股票回報率、國庫券利率和標普500指數(shù)可以預測公司違約事件;王永欽(2016)研究了外部沖擊對政府城投債違約價差的影響,發(fā)現(xiàn)M2同比增速與實際有效匯率對城投債違約價差均有顯著影響;姚宏宇等(2018)以國信債為樣本,發(fā)現(xiàn)地方經(jīng)濟狀況指標可以顯著提升對債券違約風險的解釋度;劉昌陽等(2020)通過構建國家風險指數(shù),發(fā)現(xiàn)東道國風險上升將顯著提高中國上市跨國企業(yè)發(fā)行債券時的信用利差。

    三、我國債券違約類型

    隨著信用風險的不斷釋放,債券違約規(guī)模不斷增長,行業(yè)分化趨勢更加明顯。本文通過對我國債券市場的違約事件進行分析,選取典型案例將債券違約成因大致可分為積重難返型、股權失調(diào)型、周轉不足型、實控人失效型。

    1. 積重難返型

    2014 年的“11 超日債”打破了我國債券的剛兌性,其債券違約原因主要有如下兩點:一是在大環(huán)境不景氣時公司頻繁改變銷售政策,致使應收帳款的收回不及預期;二是在光伏補貼減少和光伏“雙反”的雙重打擊下,公司并未調(diào)整戰(zhàn)略致使營收大幅下降。因此公司背負了大量外債,逾期貸款和訴訟嚴重影響公司正常經(jīng)營,內(nèi)外交困之下,公司最終走向違約。

    2. 股權失調(diào)型

    一是股權質(zhì)押。2018年3月,“16環(huán)保債”發(fā)生實質(zhì)性違約本息共計 4.86億元,主要是由于在一系列負面事件影響下使得公司股價下跌,引發(fā)了高比例股權質(zhì)押風險,導致流動性危機。公司控股股東神霧集團高比例質(zhì)押為違約埋下風險的種子,2018年初,公司重大重組項目終止、多項質(zhì)押回購違約、融資租賃逾期支付等負面事件,使得公司信用評級下調(diào)和股價下跌,流動性風險徹底暴露,導致最終違約后果。

    二是股權糾紛。2015年“15山水SCP001”無法兌付,主要是因山水水泥的股權紛爭而引起。山水水泥的股權之爭于其上市前就露出端倪,隨著股權紛爭的升級以及不斷發(fā)酵,其基本面開始逐漸惡化,之后公司股票停牌以及觸發(fā)的國際債券提前償還條款使得融資困難的山水水泥資金鏈十分緊張,最終導致了債券違約。

    3. 周轉不足型

    大幅舉債融資進行過度投資,會對公司的資金鏈產(chǎn)生過大壓力,從而導致資金周轉不力。樂視、滬華信、丹東港和宏圖高科都是這類典型違約案例。樂視通過大量舉債和投資并購來快速擴張,但利潤遠不大預期;滬華信大幅舉債進行多筆海外投資,海外投資風險積聚疊加股東負面事件造成融資條件收緊;丹東港在行業(yè)景氣下行等多重不利背景下,選擇激進投資,最終資金鏈斷裂;宏圖高科在主業(yè)惡化時試圖延伸產(chǎn)業(yè)達到外生增長,最終導致公司經(jīng)營雪上加霜。

    4. 實控人失效型

    “15雨潤CP001”和“15華陽經(jīng)貿(mào) MTN001”發(fā)生實質(zhì)性違約,主要是由于公司的實際控制人出現(xiàn)問題。雨潤集團實際控制人祝義財在2015年被監(jiān)視,雨潤的經(jīng)營狀況在當年受到?jīng)_擊,債務負擔加重,業(yè)績出現(xiàn)大幅下滑,進而產(chǎn)生了違約。華陽經(jīng)貿(mào)官網(wǎng)介紹自身是中國貿(mào)促會直屬企業(yè),但通過分析華陽經(jīng)貿(mào)的股權結構發(fā)現(xiàn)其實控人并不是貿(mào)促會,公司屬于社會團體,并不是央企性質(zhì),實際控制人的身份不明晰,在市場不景氣時加劇了債券違約的可能性。

    四、發(fā)展建議

    結合對我國債券市場違約事件的分析,本文提出如下建議:一是關注應收帳款占比。在分析公司基本面時要判斷應收賬款的真實性、回收效率,警惕逆勢擴張,關注公司審計報告;二是甄別高比例股權質(zhì)押潛在風險。對于股權質(zhì)押比例較高的企業(yè),要關注公司短期資金周轉壓力和長期盈利能力,募投項目進展以及資金使用情況等;三是關注公司輿情以及高管負面新聞,并警惕隨著股權紛爭的發(fā)酵而可能給企業(yè)財務層面帶來的負面影響;四是及時關注實控人出現(xiàn)突發(fā)事件后企業(yè)的狀況,包括實控人突發(fā)事件后公司的償債意愿和公司對外提供擔保的情況。

    參考文獻:

    [1]Allgert,J.,H.Raymond,and H.Rhrrabti.The Impact of the European Sovereign Debt Crisis on Banks Stocks.Some evidence of the shift contagion in Europe[J].Journal of Banking &Finance,2017(74):24-37.

    [2]鐘輝勇,鐘寧樺,朱小能.城投債的擔??尚艈??——來自債券評級和發(fā)行定價的證據(jù)[J].北京:金融研究,2016,(4):66-82.

    作者簡介:桂伶,女,漢族,1997年4月,江蘇揚州人,碩士研究生,主要從事技術經(jīng)濟及管理研究。

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