基金經(jīng)理和閃電俠

崔鵬

在市場(chǎng)上挑選要投資的公司，最關(guān)鍵的要點(diǎn)是什么？

關(guān)于這個(gè)問題，以前認(rèn)識(shí)的一個(gè)前輩教導(dǎo)我說，是“人”，也就是那家公司的管理者。

對(duì)此我曾經(jīng)深信不疑，但后來看到的事實(shí)似乎越來越說明，這種判斷方式是不靠譜的。特別是對(duì)普通投資者來講。

它的不靠譜之處在于，了解一個(gè)公司管理者的難度之大，超乎人們所能承受的。甚至，可能是根本做不到的事。

其中的阻礙，最難逾越的是媒體這一關(guān)。

那些公司領(lǐng)袖，特別是比較有規(guī)模的上市公司的領(lǐng)袖，他們?cè)诿襟w上展現(xiàn)出來的那些形象早就被公司的公關(guān)部、外包的PR以及財(cái)經(jīng)記者的認(rèn)知誤差弄得面目全非了。

財(cái)經(jīng)媒體（除了第一財(cái)經(jīng)，咳咳）的人物報(bào)道和被報(bào)道者真實(shí)狀況之間的縫隙，大概比抖音濾鏡和主播真實(shí)相貌之間的差距還大。普通投資者想知道一家公司的領(lǐng)導(dǎo)管理能力到底怎樣，基本是沒有有效渠道的。

退一步說，即使一個(gè)投資者能掌握企業(yè)領(lǐng)袖的真實(shí)工作表現(xiàn)，但通過這些表現(xiàn)能預(yù)知他們的執(zhí)業(yè)能力嗎？

在20世紀(jì)初，希格蒙德·弗洛伊德以及他的門徒號(hào)稱可以做到類似的事，但最終結(jié)果表明這是個(gè)騙局或者說是種誤解。更何況，大概沒人有機(jī)會(huì)請(qǐng)一家公司的CEO舒服地坐在躺椅上，然后拿一塊懷表在他眼前晃來晃去。

對(duì)于普通人來說，先不要試圖弄清上市公司管理層的德行了。你的女朋友本來說好下班后你倆一起去吃飯，卻忽然發(fā)來微信說“有點(diǎn)累”—這話什么意思，你參得透嗎？

再退一步，很可能管理層的執(zhí)業(yè)能力和公司的運(yùn)營(yíng)狀況并沒有直接的線性關(guān)系—這一點(diǎn)對(duì)那些“選騎士，別選馬”的投資者來說是最致命的，因?yàn)樗屗嘘P(guān)于管理者的分析看起來全都白費(fèi)了。

舉個(gè)例子吧。

A股有一家上市公司4年內(nèi)換了4任董事長(zhǎng)。而且這4任中有1位因?yàn)檫`法被判了無期;另外有兩位，在成為該公司當(dāng)家人之前從沒接觸過公司主營(yíng)業(yè)務(wù)。聽起來這家公司還能要嗎？

然而事實(shí)大概會(huì)出乎你的預(yù)料。如果投資者在這家公司如此混亂的時(shí)期，也就是第一次換董事長(zhǎng)時(shí)買入它的股票，一直持有到剛剛再次更換董事長(zhǎng)的現(xiàn)在，那么他的投資收益將達(dá)到350%，年化收益率為43%。這個(gè)成績(jī)大概可以跑贏全中國(guó)所有的公募基金經(jīng)理。

也許作為價(jià)值投資者我們不應(yīng)該只關(guān)注股價(jià)。那么公司的運(yùn)營(yíng)狀況如何呢？它最近4年的凈利潤(rùn)增幅接近170%，年化增速是28%，這個(gè)成績(jī)?cè)贏股中足夠出色。

這家公司是真實(shí)存在的，它就是A股市值之王—貴州茅臺(tái)。

當(dāng)然了，我們不能通過貴州茅臺(tái)的例子就斷言一家公司的運(yùn)營(yíng)狀況和管理者的執(zhí)業(yè)能力無關(guān)，或者更夸張地認(rèn)為，管理者越糟公司運(yùn)營(yíng)得越好—不能非此即彼地看問題。但可以肯定，公司運(yùn)營(yíng)水平和管理者執(zhí)業(yè)能力之間的相關(guān)程度比絕大多數(shù)人以為的要低，且低得多。

選好“人”，再投資，這是根本做不到的事。

這種低相關(guān)度產(chǎn)生的原因應(yīng)該是體系對(duì)個(gè)人影響力具有稀釋作用，特別是在成熟的現(xiàn)代企業(yè)中，稀釋作用是愈發(fā)明顯的。

那么，關(guān)于挑選“人”進(jìn)而投資一家公司這一條，如果在選擇股票層面會(huì)遭遇尷尬，投資者在選擇基金上予以采用會(huì)有好結(jié)果嗎？

雖然基金公司的輿情宣傳工作好像就是以各種姿勢(shì)不斷重復(fù)“我們的基金經(jīng)理歷史業(yè)績(jī)好”—真是毫無張力的職業(yè)—事實(shí)仍然是遺憾的：挑選出色的基金經(jīng)理并買入他們管理的產(chǎn)品，這條發(fā)財(cái)之路仍然存在識(shí)別成本太高和識(shí)別無效的問題。

投資者怎么才能從眾多基金中挑出成績(jī)優(yōu)秀者呢？依據(jù)基本就是基金公司給出的基金經(jīng)理歷史業(yè)績(jī)。從基金公司給出的成績(jī)單來看，的確有基金經(jīng)理長(zhǎng)期投資業(yè)績(jī)高得驚人。不過別高興得太早。一般來說，金牌基金經(jīng)理一個(gè)人掌管的基金數(shù)量比一個(gè)最渣的渣男同時(shí)愛著的女孩還要多。而公司在營(yíng)銷他的時(shí)候，只挑其管理基金中收益最好的給投資者看。這樣算起來，他們的成績(jī)當(dāng)然好了。

這里突出的例子是易方達(dá)的張×。張股神管理的某只A股股票基金的5年年化收益是19%。這是個(gè)相當(dāng)好的成績(jī)了。但同時(shí)，他管理的投資亞太市場(chǎng)的基金年化收益只有5.3%，遠(yuǎn)輸給可參考指數(shù)。

我4歲的女兒最喜歡的游戲是和我玩抽撲克牌比大小。她總是贏。原因就在于，我只能抽一次牌，而她可以抽若干次，直到她的牌比我大為止—看來這個(gè)小壞蛋很有從事基金宣傳工作的潛質(zhì)。

即使購買了一個(gè)非常出色的基金經(jīng)理的產(chǎn)品，而且，這個(gè)家伙的歷史成績(jī)也是客觀的，投資者的下場(chǎng)也不見得就很好。原因在于，人們很難分辨運(yùn)氣和長(zhǎng)期投資能力之間的差別。

再說個(gè)例子你就明白我指的是什么。

劉×菘經(jīng)理，他管理的基金在2019年曾經(jīng)奪得投資收益冠軍。之后的2020年和2021年，劉股神的成績(jī)也相當(dāng)出色。那還愣著干什么，買吧？

且慢。如果一個(gè)喜歡抬杠的投資者把時(shí)間軸拉得再長(zhǎng)一點(diǎn)，就會(huì)發(fā)現(xiàn)令人吃驚的東西。在2015年到2017年間，劉股神管理的兩只基金總投資收益率分別為-49.5%和-43.5%—這個(gè)賠錢水平和把鈔票直接扔到馬桶里的效率差不多。

劉股神在2018年前后曾于兩家基金公司執(zhí)業(yè)，他管理的基金收益差別如此之大，可能和基金公司對(duì)其工作的支持程度有關(guān)。但更可能的是，運(yùn)氣這種東西在他持續(xù)比較激進(jìn)的投資方式上產(chǎn)生了不同的效果。所以，如果投資者購買了這類基金，將要面對(duì)的一個(gè)嚴(yán)峻的問題是，不知道接下來他會(huì)重復(fù)2015年到2017年的運(yùn)勢(shì)，還是2019年到2021年的運(yùn)勢(shì)—很可能劉股神自己也不知道。

如果你們不介意，我想再次提到我女兒。

我給她買過一組DC英雄的手辦。她會(huì)假想玩偶們作為獨(dú)立的玩家和她一起玩尋寶棋。這種尋寶棋的游戲方式完全是靠運(yùn)氣擲骰子。當(dāng)閃電俠在4次游戲中3次戰(zhàn)勝超人等眾多英雄，最終奪寶后，有趣的現(xiàn)象就出現(xiàn)了。在以后的尋寶棋游戲中，如果閃電俠參與，我女兒會(huì)替閃電俠作弊，故意讓他贏，這是因?yàn)樗J(rèn)為閃電俠是最善于尋寶的超級(jí)英雄，他應(yīng)該贏。

就像我開始說過的，女兒只有4歲，她體現(xiàn)的這種認(rèn)知偏差大概屬于人類的天性。人們需要從無序的世界中尋找規(guī)律，比如某個(gè)東西好吃、某個(gè)地方更安全、某個(gè)超級(jí)英雄善于贏得尋寶棋。即使這些規(guī)律中有一些是偏見，他們也愿意或者說需要這么去做，因?yàn)槿绱苏J(rèn)知會(huì)讓人們安心。

很多人在尋找值得投資的公司和基金時(shí)，會(huì)把問題歸結(jié)到尋找杰出企業(yè)管理者和基金經(jīng)理上，這種情結(jié)很可能和我女兒認(rèn)為閃電俠更會(huì)尋寶是同源的。投資者大概具有一種反邏輯，如果一個(gè)玩家在三次游戲中都取得了好成績(jī)，那他就是閃電俠。

我甚至覺得這種社會(huì)心理現(xiàn)象可以推及更廣泛的層面，更容易出現(xiàn)偉大人物和英雄的時(shí)代反而是人們迷茫的時(shí)代。

英雄主義情結(jié)大概是種隨機(jī)誤判的幻覺。