醫(yī)藥類上市公司研發(fā)投入與財務績效關系研究

■ 黃端微，劉耶玲，劉天鵬

（1.南京曉莊學院商學院，江蘇 南京 211100；2.南通職業(yè)大學經(jīng)濟管理學院，江蘇 南通 226007）

一、問題的提出

2016年《“健康中國2030”規(guī)劃綱要》的首次發(fā)布意味著我國醫(yī)藥健康產(chǎn)業(yè)的發(fā)展即將迎來一個嶄新的階段，在大健康產(chǎn)業(yè)繁榮發(fā)展的新趨勢下，加強醫(yī)藥制造業(yè)科技投入與產(chǎn)出的均衡性，提升技術創(chuàng)新效率，是產(chǎn)業(yè)發(fā)展的迫切要求。同年，國務院發(fā)布的《“十三五”國家科技創(chuàng)新規(guī)劃》中指明了未來醫(yī)藥衛(wèi)生領域投資發(fā)展的方向?！笆奈濉逼陂g，醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)又將迎來新風口，提請十三屆全國人大四次會議審查的《國民經(jīng)濟和社會發(fā)展第十四個五年規(guī)劃和2035年遠景目標綱要（草案）》提出，全面推進健康中國建設。李克強總理在2021年政府工作報告中回顧了抗疫歷程，介紹了“十四五”時期的目標任務，其中就包括醫(yī)藥領域的重點工作方向，以“三醫(yī)聯(lián)動”為核心的八大方向，將給中國生物醫(yī)藥行業(yè)未來走向帶來巨大影響。醫(yī)藥制造業(yè)與國民健康密切聯(lián)系且作為高新技術產(chǎn)業(yè)之一，未來發(fā)展空間龐大。

由圖1可以看出，2014—2018年度總體上在國家政策扶持下每年的研發(fā)投入都有所增加，研發(fā)經(jīng)費力度的逐年加大也說明了國家對于研發(fā)投入水平的重視。創(chuàng)新類藥物的研發(fā)是我國從醫(yī)藥大國轉型為醫(yī)藥強國的必經(jīng)之路。我國目前以仿制藥為主，仿制藥占比為95%[1]，我國正處于在仿制藥基礎上進行創(chuàng)新的階段，與自主創(chuàng)新相差甚遠，新藥市場幾乎被國際公司壟斷。因此，我國醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)面臨的最主要的挑戰(zhàn)之一是：藥品大量仿制，新藥研發(fā)體系的不完善。由于我國研究研發(fā)投入與財務績效關系相較于國外的研究起步較晚，財務績效和滯后性的研究并不是非常成熟且未有統(tǒng)一口徑的結論。近幾年來，高技術產(chǎn)業(yè)的認定、優(yōu)惠政策、扶持計劃等的調整以及大眾關注度提升都使得醫(yī)藥制造行業(yè)的情況發(fā)生了變化，所以以往的研究結論會帶有一些片面和局限性。

圖1 2014—2018年度我國醫(yī)藥制造業(yè)研發(fā)經(jīng)費投入強度

綜上所述，研發(fā)投入于企業(yè)經(jīng)營獲利和長期發(fā)展而言有著舉足輕重的影響。本文在根據(jù)當下醫(yī)療改革政策密集推出的大背景下，結合醫(yī)藥制造行業(yè)所處的實際環(huán)境，探求和檢驗研發(fā)投入強度與企業(yè)財務績效之間的關聯(lián)性，并觀察其滯后效應，力求為企業(yè)決策提供參考依據(jù)。

二、文獻回顧與假設提出

（一）醫(yī)藥企業(yè)研發(fā)投入與當期財務績效的關系

研發(fā)投入可以拉開企業(yè)之間的差距，創(chuàng)新藥品是市場競爭力的核心，能為企業(yè)帶來可觀的經(jīng)濟效益。Darren Filson、Neal Masia、Joseph Golec[2]三人基于價值最大化的研究型制藥企業(yè)建立計算模型，并利用研發(fā)成本、利潤分配和候選消耗率的估計對其進行參數(shù)化，得出即使盈利能力的小幅降低也會對企業(yè)成功和創(chuàng)新產(chǎn)生實質性影響。NandyMithun等[3]研究了四個不同的財務績效相關變量：銷售額周轉率、資產(chǎn)收益率、權益收益率和市場資本化對在印度國家證券交易所(NSE)上市的印度醫(yī)藥公司財務績效的影響，研究發(fā)現(xiàn)，研發(fā)活動對NSE上市的印度醫(yī)藥企業(yè)財務績效存在顯著的正向影響。褚淑貞和都蘭娜[4]基于CDM模型進行分析檢驗，得出在醫(yī)藥企業(yè)中創(chuàng)新投入與產(chǎn)出以及產(chǎn)出和績效之間均存在顯著正相關。陳晶璞等[5]在融資約束條件的前提下探究研發(fā)投入與財務績效兩者的關系，發(fā)現(xiàn)融資約束越高,研發(fā)投入與財務績效之間的正相關性越強。段雯[6]以一家醫(yī)療公司為例，采用指標分析法和EVA評價法分析發(fā)現(xiàn)研發(fā)投入促進了償債能力、營運能力、盈利能力和發(fā)展能力。也有少部分學者持研發(fā)投入與企業(yè)績效之間存在負相關或相關性不顯著的觀點，李金洲和周敏倩[7]研究醫(yī)藥類上市公司后認為研發(fā)投入并未促進企業(yè)成長性。段天宇等[8]運用門限模型得出研發(fā)投入與財務績效呈非線性關系,低于門限值時研發(fā)投入有較大促進作用，當大于門限值時促進作用大大削弱。陳學鋒[9]在研究滬深A股制藥、生物科技和生命科學項下的上市公司時發(fā)現(xiàn)研發(fā)投入強度對托賓Q值的影響最大。宋佳麗[10]從企業(yè)盈利角度分析了政府補助、研發(fā)投入對績效的影響，表明醫(yī)藥制造企業(yè)獲得的政府補助正向調節(jié)了研發(fā)績效，研發(fā)投入促進了企業(yè)績效。陳昌雄和史錄文[11]通過調查問卷的形式，探究國家的支持力度與企業(yè)創(chuàng)新能力、投入和研發(fā)能力之間的關系，其研究表明國家的政策支持確實促進制藥企業(yè)的創(chuàng)新發(fā)展。白沈瓊等[12]對我國的生物醫(yī)藥上市公司進行研究時發(fā)現(xiàn)研發(fā)投入促進了企業(yè)盈利能力和發(fā)展能力。楊佳欣[13]將公司治理指數(shù)作為調節(jié)變量進行兩者關系研究，同樣得出企業(yè)的研發(fā)投入對財務績效有顯著的正相關作用,同時公司治理水平在研發(fā)投入對企業(yè)績效的影響中具有調節(jié)作用。丁芳[14]運用相關性檢測和多元線性回歸分析發(fā)現(xiàn)研發(fā)活動的創(chuàng)新能夠提高企業(yè)收益，同時也得出資本化支出與績效相關關系弱，進一步說明自主創(chuàng)新程度不高。曹陽和易其其[15]以生物醫(yī)藥制造上市公司為研究對象，從主營業(yè)務利潤率的財務績效指標切入進行實證檢驗，研究表明研發(fā)投入不僅對績效產(chǎn)生了正影響，同時效果顯著。

基于上述研究，本文提出研究假設1：研發(fā)投入對醫(yī)藥企業(yè)當期財務績效有正向影響(H1)。

（二）醫(yī)藥企業(yè)研發(fā)投入與長期財務績效的關系

錢云波[16]對上市醫(yī)藥企業(yè)進行研究后發(fā)現(xiàn)研發(fā)投入對凈資產(chǎn)收益率和凈利潤增長率并無明顯的滯后影響。張靚等[17]研究發(fā)現(xiàn)研發(fā)投入對當期財務績效影響并不明顯，滯后期通常在一到兩年左右。鄧智文[18]在研究影響的滯后性、累積性時發(fā)現(xiàn)醫(yī)藥制造業(yè)研發(fā)活動對績效產(chǎn)生的滯后效應較為顯著，滯后四期時對企業(yè)績效的正影響最大，其次是滯后三期、滯后一期、滯后兩期，當期的投入帶來的影響最微弱。李琪[19]從成長性角度切入，觀察分析研發(fā)投入和研發(fā)強度對企業(yè)績效產(chǎn)生的影響，結果顯示研發(fā)投入對其經(jīng)營績效產(chǎn)生了遞延性的相關。常曉螢[20]研究我國醫(yī)藥制造業(yè)上市公司研發(fā)投入對企業(yè)業(yè)績的推動作用以及滯后性時發(fā)現(xiàn)兩者呈正相關的同時對企業(yè)業(yè)績產(chǎn)生的推動作用滯后三期。吳聞慧[21]、葉蓮[22]等人均運用了主成分分析法對研發(fā)投入和成長性進行實證檢驗，結果發(fā)現(xiàn)研發(fā)投入與當期成長性顯著正相關；研發(fā)投入在滯后兩期時產(chǎn)生的促進效果最顯著；同時對成長性有累積效應和邊際效應。劉萍和毛寧[23]選取醫(yī)藥行業(yè)中技術創(chuàng)新力較強的上市企業(yè)為研究對象，研究創(chuàng)新投入與財務績效之間的關聯(lián)性，得出研發(fā)投人在當期以及滯后一、二期內對財務績效產(chǎn)生負向作用；遠期則具有正影響，長期看來，對滯后三期的財務績效起正向作用。通過文獻整理可以發(fā)現(xiàn)，較多學者認為研發(fā)投入與財務績效之間呈正相關，少數(shù)學者認為兩者之間呈負相關或相關性不明顯。對于滯后效應的研究結論沒有統(tǒng)一口徑，因此關于滯后性的研究是有很大必要的，研發(fā)是一種長效行為，研發(fā)活動對企業(yè)產(chǎn)生的效益影響不是即時的，受到內部和外部因素影響可能存在一些滯后現(xiàn)象?？v觀上述分析，本文提出研究假設2：研發(fā)投入對醫(yī)藥上市公司長期績效有明顯影響(H2)。

三、研究設計

（一）數(shù)據(jù)來源與樣本選擇

我國自2007年開始實施新會計準則，并且自2007年起，證監(jiān)會強制上市企業(yè)披露研發(fā)數(shù)據(jù)，參考2012年證監(jiān)會修訂的《上市公司行業(yè)分類指引》作為行業(yè)劃分依據(jù)，因此本文的原始樣本為2007－2018年醫(yī)藥類上市公司的數(shù)據(jù)。為了保證樣本數(shù)據(jù)的真實可靠和具有代表性，進行了以下處理：（1）剔除了未披露研發(fā)投入費用和研發(fā)創(chuàng)新費用為零的公司；（2）剔除了營業(yè)利潤小于0的觀測值（營業(yè)利潤小于0會使稅負值失效）；（3）剔除了數(shù)據(jù)缺失的樣本觀測值。本文最終樣本包括246家醫(yī)藥上市公司，初始篩選出2070個“公司-年度”觀測值，研發(fā)投入由于缺失值較多，僅有1115個作為研究樣本，本文所有數(shù)據(jù)均來源于CSMAR數(shù)據(jù)庫。

（二）變量定義與模型設計

研發(fā)費用投入強度（Rdi）。企業(yè)的研發(fā)投入主要以研發(fā)資金和研發(fā)人員體現(xiàn)，考慮到企業(yè)對于研發(fā)人員的投入最終也會以研發(fā)投入的形式反映出來，另外不同規(guī)模的企業(yè)之間的營業(yè)收入和研發(fā)投入的資金之間差距非常大，為保證最終結論的準確性，本文選取相對指標研發(fā)費用投入的強度作為解釋變量（見附表1）。

附表1 變量定義表

參照已有文獻，本文設計模型（1）檢驗醫(yī)藥上市公司研發(fā)投入與績效之間的關系。

基于上述理論分析，本文主要考察β1的系數(shù)，若為正代表有正向影響，并考察其顯著性，并根據(jù)上述分析，除了分析當期情況還會分析滯后期間的情況。

借鑒已有研究，將替換業(yè)績指標為ROE，用于穩(wěn)健性檢驗，見模型（2）。

四、計量結果分析

（一）描述性分析

主要變量的描述性統(tǒng)計見附表2。從ROA和ROE的最大值和最小值來看，公司之間的業(yè)績存在比較大的差異。并經(jīng)相關性檢驗，研發(fā)投入（Rdi）與ROA和ROE正相關，初步驗證了假設1。

附表2 描述性統(tǒng)計

（二）回歸分析

根據(jù)模型(1)，并經(jīng)huasman檢驗，本文采用混合多元回歸，考察了當期、滯后一期以及滯后四期、五期的情況（回歸結果見附表3）。

附表3 回歸結果

第（1）列考察了研發(fā)投入對當期績效的影響，發(fā)現(xiàn)不存在明顯的關系，假設1沒有得到驗證；第（2）列考察了研發(fā)投入對下期績效的影響，也不存在明顯的關系。而第（3）列考察了醫(yī)藥公司研發(fā)投入對第四期（即第四年）的影響，發(fā)現(xiàn)Rdi的系數(shù)在1%的水平下顯著為正，說明研發(fā)投入對遠期績效有利；第（4）列考察了醫(yī)藥公司研發(fā)投入對第五期的影響，發(fā)現(xiàn)也是顯著為正（10%的水平下），也能說明研發(fā)投入對遠期績效有利。這驗證了假設2。（二）穩(wěn)健性檢驗

采用模型（2）進行穩(wěn)健性檢驗，回歸結果見附表4。選擇同樣的業(yè)績衡量期進行對比分析，探究研發(fā)投入與績效的關系。

附表4 穩(wěn)健性檢驗

以 ROE 為盈利指標，（1）和（2）中 Rdi的系數(shù)不顯著，（3）列中Rdi的系數(shù)在5%的水平下顯著為正，（4）列中Rdi的系數(shù)在10%的水平下顯著為正，同樣說明了研發(fā)投入對當期及近期績效不顯著，但有利于長期績效，說明上述研究結論是穩(wěn)健的。

五、結論與建議

（一）結論

本文主要采用2007—2018年中國滬深A股的246家醫(yī)藥類上市公司，以研發(fā)費用強度為解釋變量，以資產(chǎn)回報率、凈資產(chǎn)收益率為被解釋變量對研發(fā)投入與公司財務績效關系進行回歸分析，最后研究其對財務績效產(chǎn)生的滯后性影響。研究結果表明：第一，研發(fā)費用強度對當期財務績效的影響不顯著；第二，研發(fā)投入指標對企業(yè)的財務績效的正向影響具有滯后性，對遠期績效影響顯著。

（二）建議

根據(jù)以上結論本文針對醫(yī)藥類上市公司給出以下幾條建議：第一，重視自主創(chuàng)新，加大研發(fā)投入。創(chuàng)新研發(fā)的投入對企業(yè)長期盈利和發(fā)展有舉足輕重的作用。擁有自主創(chuàng)新的能力并掌握核心技術是企業(yè)競爭力的保證。較多企業(yè)還停留重視銷售，忽略研發(fā)的狀態(tài)，在鼓勵創(chuàng)新的大趨勢下，僅靠仿制藥很難在行業(yè)中立足，研發(fā)能力弱的中小醫(yī)藥企業(yè)也很容易面臨倒閉和兼并的風險。只有重視自主創(chuàng)新，加大研發(fā)力度才能在市場中占得一席之地。

第二，企業(yè)之間密切合作，降低研發(fā)壓力。過去中小企業(yè)靠仿制藥仍然能維持盈利，今后在政策的推動下，醫(yī)藥行業(yè)將會淘汰低效率企業(yè)。研發(fā)新產(chǎn)品周期長、投入大、風險高，短期內形成的財務負擔很重，對經(jīng)營情況也會有所影響。規(guī)模不大的企業(yè)可以發(fā)揮自身優(yōu)勢，抱團取暖，利用彼此之間的資源相互合作共同研發(fā)，這樣不僅可以聚合研發(fā)資源，也能緩解企業(yè)研發(fā)帶來的財務壓力。

第三，提高研發(fā)效率，縮短研發(fā)周期。從結論可以看出研發(fā)投入的滯后期是較長的，滯后4年才出現(xiàn)正影響，滯后5年的影響才較為顯著；從前文的研究中也可以得出普遍新產(chǎn)品研發(fā)都在8—10年的一個長周期內，因而效率應當作為企業(yè)關注的重點，不光是研發(fā)進程中的效率，新藥申請獲批過程中的效率同樣重要，提升了研發(fā)成果的轉化效率，就能延長企業(yè)盈利周期。

第四，合理規(guī)劃資源，建立長效機制。研發(fā)投入的回饋短期內是無法實現(xiàn)的，長期內才更有成效，這就要求企業(yè)應站在長期發(fā)展的角度進行決策。企業(yè)最主要的研發(fā)資源來自三方面：資金、人力資源、物力資源。物力資源如研發(fā)的機器設備等建立在資金之上，人力資源則依賴于企業(yè)長效機制的建立。資金方面要求企業(yè)對研發(fā)投入資金有一個長期性的安排，科學規(guī)劃、合理控制以免引起資金過度緊張帶來的資金鏈斷裂。研發(fā)人員是重要資源，企業(yè)應當重視技術型人才的引進和培養(yǎng)，挖掘人才、聘用人才，同時建立激勵政策留住人才。

總之，醫(yī)藥企業(yè)可以根據(jù)上述結論在重視研發(fā)的基礎上建立長效機制，合理規(guī)劃資源，同時可以采取取長補短、合作共贏的研發(fā)方式提高研發(fā)效率。