去杠桿政策會加速公司流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)么？
——基于代理成本視角

■秦海林，戚建爽

一、引言與文獻(xiàn)綜述

當(dāng)前，我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式處于由高速增長轉(zhuǎn)為高質(zhì)量發(fā)展的階段，而企業(yè)部門過高的杠桿率無疑加劇了經(jīng)濟(jì)運行的潛在風(fēng)險。2018年4月，我國首次提出“結(jié)構(gòu)性去杠桿”政策，這一政策的執(zhí)行不僅會直接改變公司資本結(jié)構(gòu)，使之發(fā)生有利于股權(quán)人的變化，而且還會間接引致公司治理的重心從外部的債權(quán)治理轉(zhuǎn)移到內(nèi)部的經(jīng)理層治理。在這種背景下，高管可能會積極扮演一個忠誠的公司管家角色，努力提高運營資金管理的效率，以此來撇清經(jīng)理中心主義者的嫌疑。因此，作為一個良好的信號，企業(yè)很可能會在去杠桿進(jìn)程中加速流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)。

關(guān)于債務(wù)杠桿，相關(guān)研究主要集中于兩方面，一是債務(wù)杠桿與經(jīng)濟(jì)增長以及金融風(fēng)險之間的關(guān)系。王學(xué)凱和姜衛(wèi)民（2020）研究發(fā)現(xiàn)杠桿規(guī)模與經(jīng)濟(jì)增長率呈“倒U型”關(guān)系。王桂虎和郭金龍（2019）研究發(fā)現(xiàn)宏觀杠桿率與系統(tǒng)性金融風(fēng)險之間存在門檻效應(yīng)。二是去杠桿給企業(yè)帶來的微觀影響。如去杠桿政策與企業(yè)績效（綦好東等，2018）、企業(yè)創(chuàng)新（王玉澤等，2019），及實體經(jīng)濟(jì)間的關(guān)系（李超和張浩，2020）。流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)的相關(guān)研究主要關(guān)注企業(yè)應(yīng)該如何加強自身的流動資產(chǎn)使用規(guī)劃，債務(wù)負(fù)擔(dān)對企業(yè)流動資產(chǎn)利用效率的影響，企業(yè)的信用政策與營運資金運轉(zhuǎn)效率的關(guān)系等。

關(guān)于公司治理，相關(guān)研究主要從代理主義和管家主義兩個視角展開研究。代理主義視角從“經(jīng)濟(jì)人”假設(shè)出發(fā)，將職業(yè)經(jīng)理人視為“代理人”，形成了代理主義理論。而管家主義視角則恰恰相反，其從“自我實現(xiàn)人”出發(fā)，把公司高管看作是公司資產(chǎn)的“管家”，從而形成了管家主義理論（Hernandez，2012）。學(xué)者們對代理理論與管家理論的優(yōu)劣以及各自的適用性進(jìn)行了探討（Miller et al.，2008），但兩者孰優(yōu)孰劣，在學(xué)術(shù)界并未達(dá)成一致，并且學(xué)術(shù)界對管家理論以及經(jīng)理人中心主義理論的研究尚顯薄弱。

關(guān)于去杠桿政策與流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)，既有研究并未探討二者之間的關(guān)系，但既有研究發(fā)現(xiàn)流動資產(chǎn)的使用效率與公司治理息息相關(guān)，公司治理對企業(yè)的營運資金管理具有調(diào)節(jié)效果。此外，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與公司治理之間顯然存在相互作用。那么，在去杠桿政策向下調(diào)整企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的過程中，企業(yè)對資本的使用效率也將隨之改變，而作為企業(yè)資本中流動性最強的一部分，流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度勢必隨之變化。從實質(zhì)上來說，企業(yè)流動資產(chǎn)的使用效率必須與企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)相匹配，這是去杠桿政策在調(diào)整企業(yè)資本結(jié)構(gòu)時改變企業(yè)流動資產(chǎn)使用效率的根本原因。

為此，本文試圖從中國公司治理結(jié)構(gòu)的制度安排入手，著眼于去杠桿政策對公司治理重心的改變，運用代理成本理論、公司管家理論和經(jīng)理人中心主義理論來闡釋去杠桿政策對公司高管卸責(zé)行為的影響，并運用雙重差分模型來檢驗該政策對公司流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)的影響。

二、理論分析與研究假說

（一）去杠桿政策與流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)

首先，去杠桿政策的實施迫使企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)向下調(diào)整，從而弱化了外部的債權(quán)人治理（秦海林和高軼瑋，2020），致使公司治理的重心從外部的債權(quán)人治理轉(zhuǎn)移到內(nèi)部的經(jīng)理層治理，導(dǎo)致股東與管理層之間的信息不對稱加劇，企業(yè)的第一類代理成本增加。根據(jù)代理成本理論，債權(quán)人發(fā)揮的外部監(jiān)督作用可以通過克服外部人與內(nèi)部人的信息不對稱問題來緩解企業(yè)所有者與經(jīng)理人之間的矛盾，改善公司的治理結(jié)構(gòu)，提高企業(yè)的治理水平。因此，企業(yè)可以通過選擇適當(dāng)?shù)馁Y本結(jié)構(gòu)來約束經(jīng)理人的敗德行為。然而，去杠桿政策在調(diào)整企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的同時，顯然制約了債權(quán)人對公司治理的參與，弱化了外部債權(quán)人對企業(yè)經(jīng)營管理的監(jiān)督，從而加劇了股東與高管之間的利益沖突。此外，去杠桿政策將會減輕企業(yè)的還債壓力，增加企業(yè)的自由現(xiàn)金流（秦海林和高軼瑋，2020），這為經(jīng)理人追逐私人利益提供了物質(zhì)條件，進(jìn)一步誘發(fā)他們的機會主義行為。總之，無論是從債權(quán)人治理被削弱的角度，還是從自由現(xiàn)金流的角度，去杠桿政策都將增加企業(yè)的第一類代理成本，這意味著企業(yè)股東與管理層之間的沖突加劇，高管可能會通過加速流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)的方式向資本市場釋放一個積極的信號，表示自己在盡職盡責(zé)，努力工作，從而扮演一個忠誠的公司管家角色，實則是為了撇清經(jīng)理中心主義者的嫌疑并掩蓋第一類代理成的提高。因此，作為一個向資本市場傳遞信息的財務(wù)指標(biāo)，企業(yè)的流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率很可能在去杠桿進(jìn)程中顯著上升。

其次，雖然現(xiàn)代管家理論認(rèn)為，非物質(zhì)激勵使得經(jīng)理人努力經(jīng)營公司，成為公司資產(chǎn)的“管家”，但是在信息不對稱的情況下，公司高管卻有動機去努力假扮一個公司管家，既能騙取投資者和股東的信任，又能掩飾自己的卸責(zé)行為，這對于他們來說會是有益無害的，因為努力做蛋糕最終將會增加其私人收益的份額。此時，公司治理的關(guān)鍵在于確保經(jīng)理人能夠充分發(fā)揮才能、取得預(yù)期的公司業(yè)績。進(jìn)一步說，在必要的物質(zhì)激勵已經(jīng)得到滿足的前提下，非物質(zhì)激勵更能夠?qū)⒔?jīng)理人與公司、股東緊密聯(lián)系在一起，從而激發(fā)職業(yè)經(jīng)理人的才能，使其充分發(fā)揮作用從而提高公司日常的經(jīng)營運轉(zhuǎn)效率（Bouillon et al.，2006）。資本結(jié)構(gòu)通常被看成公司的治理機制，債權(quán)治理作為公司治理的一種重要方式，可以有效地抑制代理成本，提高上市公司治理效率。在去杠桿的進(jìn)程中，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)將會向下調(diào)整，致使公司治理的重心從外部的債權(quán)人治理轉(zhuǎn)移到內(nèi)部的經(jīng)理層治理，外部治理的削弱意味著經(jīng)理人受到的監(jiān)督削弱（秦海林和高軼瑋，2020）。經(jīng)理人采取卸責(zé)行為的空間在不斷擴展，但由于公司治理結(jié)構(gòu)依然存在，這就迫使公司高管在謀取私人收益的同時，還必須努力工作，利用一切可能的手段來掩蓋自己的機會主義行為（王克敏等，2018），公司高管可能會積極扮演一個忠誠的公司管家角色，努力提高運營資金的管理效率。

綜上所述，為緩和由去杠桿政策引致的代理沖突，公司高管將通過各種方式提高以流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)為核心的運營資金管理效率，將自身偽裝成一個積極正面的公司管家形象，因此作為一個向資本市場傳遞信息的財務(wù)指標(biāo)，企業(yè)的流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率很可能在去杠桿進(jìn)程中顯著上升。

據(jù)此，提出假說H1：去杠桿政策將會提高以流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)為核心的運營資金管理效率。

（二）去杠桿政策、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)與流動資產(chǎn)使用效率

與民企和外企相比，我國國有企業(yè)與國有控股比例較高的特定產(chǎn)業(yè)企業(yè)負(fù)債程度相對較高，國有企業(yè)面臨的融資約束較低，資金配置環(huán)節(jié)對國有企業(yè)具有偏向性，且國有企業(yè)承擔(dān)了公共事業(yè)建設(shè)與政府主導(dǎo)的逆周期經(jīng)濟(jì)調(diào)節(jié)作用（楊小靜和張英杰，2017）。然而，正因為市場對國有企業(yè)的高度信任放寬了國有企業(yè)的預(yù)算約束，它在資金使用與投融資上更容易進(jìn)行不理智的投資，忽視企業(yè)內(nèi)部經(jīng)營管理。與此相反，非國有企業(yè)對經(jīng)營效率變化更敏感，不適當(dāng)?shù)母哓?fù)債會增加企業(yè)的破產(chǎn)風(fēng)險，對生產(chǎn)經(jīng)營造成影響，自負(fù)盈虧、破產(chǎn)成本高等特點使其更重視企業(yè)自身風(fēng)險程度，當(dāng)其意識到過度負(fù)債時，有意識的改善流動資產(chǎn)經(jīng)營，提高流動資產(chǎn)利潤率以避免風(fēng)險過高而導(dǎo)致?lián)p失。

因此，相較于非國有企業(yè)，國有企業(yè)面臨的融資約束小，規(guī)模大且非流動資產(chǎn)較多，經(jīng)營管理績效相對較差等導(dǎo)致了去杠桿對國有企業(yè)流動資產(chǎn)使用效率的影響較弱。

據(jù)此，提出假說H2：相較于國有企業(yè)，去桿桿政策對非國有企業(yè)流動資產(chǎn)使用效率的提高效果更顯著。

（三）去杠桿政策、機構(gòu)持股比例與流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率

追求投資收益最大化的機構(gòu)投資者在公司治理中扮演的角色不容忽視，Bushee et al.（2014）研究發(fā)現(xiàn)持股比例較高的機構(gòu)投資者在參與公司治理方面表現(xiàn)得更加積極。機構(gòu)投資者能夠發(fā)揮監(jiān)督企業(yè)管理層的作用，從而降低企業(yè)的股權(quán)代理成本。同時，機構(gòu)投資者通過信息優(yōu)勢進(jìn)行外部監(jiān)督的規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)進(jìn)一步增強了機構(gòu)投資者參與公司治理的積極性，代理成本由此得到有效遏制（秦海林和高軼瑋，2020）。逐利動機促使機構(gòu)投資者深入?yún)⑴c公司治理，熟練地行使手中的投票權(quán)，迫使高管增強決策的透明度并提高管理的效率。因此，機構(gòu)投資者的參與能夠優(yōu)化公司的治理結(jié)構(gòu)，提高企業(yè)的經(jīng)營管理效率，從而鞏固去杠桿政策對企業(yè)流動資產(chǎn)使用效率的提高效果。此外，機構(gòu)投資者參與公司治理，還會影響企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)（盧凌，2018），機構(gòu)持股比例較高的企業(yè)容易成為去杠桿的實施對象。

綜上，機構(gòu)投資者的參與能夠優(yōu)化公司治理結(jié)構(gòu)，降低股權(quán)代理成本，提高企業(yè)的經(jīng)營管理效率，同時機構(gòu)持股比例較高的企業(yè)容易成為去杠桿的實施對象。

據(jù)此，提出假說H3：與機構(gòu)持股比例較低的企業(yè)相比，去桿桿政策更能顯著提高機構(gòu)持股比例較高企業(yè)的流動資產(chǎn)使用效率。

（四）去杠桿政策、股權(quán)集中度與流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率

由于股權(quán)集中度會顯著影響企業(yè)資本結(jié)構(gòu)和公司治理結(jié)構(gòu)，去杠桿政策對流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)的影響將會隨著股權(quán)集中度的變化而呈現(xiàn)出顯著差異。公司資本結(jié)構(gòu)調(diào)整的速度與效果將隨控股股東控制權(quán)的增加而增加，即上市公司的股權(quán)集中度越高，公司資本結(jié)構(gòu)調(diào)整的速度和效率越高（賀康等，2017）。相比于股權(quán)集中度較低的企業(yè)，股權(quán)集中度較高的企業(yè)對去杠桿政策將更加敏感，能夠更快速和更有效率的調(diào)整自身的資本結(jié)構(gòu)。同時，股權(quán)集中度與第一類代理成本顯著負(fù)相關(guān)（夏紀(jì)軍，2017）。在去杠桿政策實施后，企業(yè)股權(quán)資本占比的提高對企業(yè)的經(jīng)營管理效率提出了更高的要求，即對企業(yè)的管理者提出更高的業(yè)績要求，而股權(quán)集中度較高，第一類代理成本較低的企業(yè)管理者顯然有著更高的管理能力，從而提高企業(yè)的流動資產(chǎn)運轉(zhuǎn)效率。

綜上，由于股權(quán)集中度較高的企業(yè)資本結(jié)構(gòu)調(diào)整的速度和效率較高，同時受到代理成本的影響，致使去桿桿政策對股權(quán)集中度高的企業(yè)的流動資產(chǎn)使用效率的提高效果更顯著。據(jù)此提出假說H4：相較于股權(quán)集中度低的企業(yè)，去桿桿政策對股權(quán)集中度高的企業(yè)的流動資產(chǎn)使用效率的提高效果更顯著。

三、研究設(shè)計

（一）研究樣本與數(shù)據(jù)來源

為研究去杠桿政策對企業(yè)流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)的影響，本文選取A股上市公司作為樣本，時間跨度為2013—2019年，并進(jìn)行如下處理：刪除ST、*ST類企業(yè)、金融行業(yè)（J）的上市企業(yè)數(shù)據(jù)；刪除存在數(shù)據(jù)缺失的公司樣本，并對所有數(shù)據(jù)進(jìn)行1%和99%分位數(shù)水平上的縮尾處理；為研究去杠桿政策實施前后差異，刪除2015年后新上市的公司數(shù)據(jù)。所有數(shù)據(jù)來源為同花順iFind數(shù)據(jù)庫，使用stata15進(jìn)行數(shù)據(jù)處理。

（二）模型設(shè)定與變量定義

建立了雙重差分模型（DID）來進(jìn)行實證檢驗，具體模型如下：

其中，下標(biāo)i代表企業(yè)，t代表時期。lri，t為企業(yè)i在時期t的流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率；treati，t為去杠桿政策，policyi，t為政策時間，treati，t×policyi，t為二者的交互項；Xi，t為控制變量的集合，εi，t為隨機誤差。各變量的具體解釋如下：

1.被解釋變量

流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（lr）。選用流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率作為企業(yè)流動資產(chǎn)使用效率的代理變量。

2.解釋變量

核心解釋變量的選擇借鑒了秦海林和高軼瑋（2020）的研究，具體為：

（1）去杠桿政策（treat）。該變量為資產(chǎn)負(fù)債率（lev）衍生的虛擬變量，衡量風(fēng)險與債務(wù)水平。根據(jù)去杠桿政策中的行業(yè)控制標(biāo)準(zhǔn)，將資產(chǎn)負(fù)債率高于或等于65%視為高杠桿企業(yè)，歸為處理組，treat=1；若資產(chǎn)負(fù)債率低于65%視為低杠桿企業(yè)，歸為控制組，treat=0。

（2）政策時間（policy）。時間虛擬變量，代表去杠桿政策實施前后時間段。2016年之前定義為0；2016年及之后定義為1。

（3）去杠桿×政策時間（treat_policy）。虛擬變量，為去杠桿政策（treat）與政策時間（policy）的交互項，用于衡量處理組的政策效應(yīng)。

3.控制變量

X表示所有控制變量的集合，包括凈資產(chǎn)收益率、每股收益、流動比率、母公司流動比率、速動比率、母公司速動比率、現(xiàn)金比率、企業(yè)規(guī)模、行業(yè)和年份，具體的變量定義見表1。

表1 變量定義

（三）描述性統(tǒng)計

對上述的非虛擬變量數(shù)據(jù)進(jìn)行描述性統(tǒng)計，結(jié)果見表2。

表2 描述性統(tǒng)計

（四）平行趨勢檢驗

為避免選擇偏差，保證兩組的差異是由于政策實施所引起的，構(gòu)建了平行趨勢檢驗?zāi)Ｐ筒⑦M(jìn)行實證檢驗，結(jié)果如表3所示。表3所示的平行趨勢檢驗結(jié)果中，Before3、Before2、Before1均不顯著，說明去杠桿政策實施前，處理組與控制組沒有顯著差異。Current的系數(shù)為負(fù)但不顯著，說明去杠桿政策的實施效果存在一定的時滯。After1、After2和After3的系數(shù)均為正且顯著，意味著在去杠桿政策實施后，處理組和控制組之間存在顯著差異。這說明本文構(gòu)建的雙重差分模型通過了平行趨勢檢驗。

表3 平行趨勢檢驗結(jié)果

四、實證檢驗

（一）基準(zhǔn)回歸分析

為檢驗假說H1是否成立，進(jìn)行雙重差分模型的檢驗，將控制變量分批次納入模型，采用嵌套回歸方式進(jìn)行回歸分析。具體的檢驗結(jié)果如表4所示。表4中列（2）—（4）分別為依次加入盈利能力、償債能力、公司規(guī)模等控制變量的回歸結(jié)果。表4的回歸結(jié)果表明：隨著控制變量的逐漸增加，去杠桿與政策時間的交互項treat_policy對公司的流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率有著穩(wěn)定的正向影響，且顯著性水平均高達(dá)1%，這表明去杠桿政策的實施確實加速了企業(yè)的流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度，驗證了假說H1。

表4 基準(zhǔn)回歸結(jié)果

（二）穩(wěn)健性檢驗

1.更換處理組與控制組的分組標(biāo)準(zhǔn)①限于篇幅，結(jié)果留存?zhèn)渌鳌?/p>

為保證結(jié)論的穩(wěn)健性，按照國資委“五控”“三增”文件要求以資產(chǎn)負(fù)債率70%為劃分標(biāo)準(zhǔn)，將樣本重新劃分處理組和控制組并進(jìn)行檢驗。檢驗結(jié)果表明，更換分組標(biāo)準(zhǔn)后交互項系數(shù)仍然為正且顯著，這說明本文的結(jié)論具有較強的穩(wěn)健性。

2.安慰劑檢驗

由于企業(yè)流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的提高可能是由其他政策或隨機性因素所引起的，從而導(dǎo)致本文的結(jié)論不成立，為排除這些因素的影響，進(jìn)行了安慰劑檢驗。具體做法為，將去杠桿政策的實施時間提前兩年，即2014年之前policy取值為0，2014年之后policy取值為1，之所以提前兩年而不是提前一年，是因為去杠桿政策是在2015年10月提出，2016年正式實施，因此將政策時間提前兩年是比較合理的。由此構(gòu)造“偽去杠桿政策”虛擬變量DID，用DID替換模型（1）中的treat_policy進(jìn)行檢驗。若DID的系數(shù)仍具有顯著性，說明企業(yè)流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的提高是由其他政策或隨機因素引起的；若“偽去杠桿政策”變量的系數(shù)不顯著，說明企業(yè)流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的提高確實是由去杠桿政策引起的。具體檢驗結(jié)果如表5所示，DID的系數(shù)為正但不顯著性，這說明流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)使用效率的提高并非是由其他政策或者隨機因素引起的，結(jié)論具有穩(wěn)健性。

表5 安慰劑檢驗結(jié)果

續(xù)表5

（三）去杠桿政策、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)與流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)

為驗證假說H2，對國有企業(yè)和非國有企業(yè)分別進(jìn)行回歸檢驗，具體的回歸結(jié)果如表6所示。非國有企業(yè)樣本交互項的系數(shù)為正且顯著，而國有企業(yè)樣本交互項的系數(shù)為負(fù)且不顯著。這說明相較于國有上市公司，非國有上市企業(yè)的流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率更容易受到去杠桿政策的影響而提高，驗證了研究假說H2。

表6 產(chǎn)權(quán)異質(zhì)性檢驗結(jié)果

（四）去杠桿政策、機構(gòu)持股比例與流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率

為驗證假說H3，將機構(gòu)持股比例大于30%的企業(yè)歸類為機構(gòu)持股比例較高的企業(yè)，機構(gòu)持股比例小于等于30%的企業(yè)歸類為機構(gòu)持股比例較低的企業(yè)，對兩組樣本分別進(jìn)行回歸檢驗，具體的檢驗結(jié)果如表7所示。對于機構(gòu)持股比例較低的企業(yè)而言，交互項的系數(shù)為負(fù)且不顯著，對于機構(gòu)持股比例較高的企業(yè)而言，交互項的系數(shù)為正且顯著。這說明，與機構(gòu)持股比例較低的企業(yè)相比，機構(gòu)持股比例較高的企業(yè)的流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率更容易受去杠桿政策的影響而提高，假說H3得到驗證。

表7 機構(gòu)持股比例異質(zhì)性

（五）去杠桿政策、股權(quán)集中度與流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率

為驗證假說H4，將第一大股東持股比例大于20%的企業(yè)歸類為股權(quán)集中的企業(yè)，第一大股東持股比例小于等于20%的企業(yè)歸類為股權(quán)分散的企業(yè)，對兩組樣本分別進(jìn)行回歸檢驗，具體的檢驗結(jié)果如表8所示。對于股權(quán)集中度較低的企業(yè)而言，交互項的系數(shù)為正但不顯著，對于股權(quán)集中度較高的企業(yè)而言，交互項的系數(shù)為正且顯著，這說明去杠桿政策能夠有效提高股權(quán)集中度較高的企業(yè)的流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，假說H4得到驗證。

表8 股權(quán)集中度異質(zhì)性

五、結(jié)論與建議

基于代理成本視角的理論推斷，以去杠桿政策的實施為背景，以我國2014—2019年滬深兩市的非金融類上市公司為樣本，運用雙重差分模型研究去杠桿政策的實施對企業(yè)流動資產(chǎn)使用效率的影響。研究結(jié)果表明，去杠桿政策顯著提高了企業(yè)流動資產(chǎn)的使用效率。對樣本進(jìn)行分組回歸發(fā)現(xiàn)，去杠桿政策對非國有企業(yè)、機構(gòu)持股比例較高的企業(yè)、股權(quán)較為集中企業(yè)的流動資產(chǎn)使用效率的提升效果更強。為使去杠桿政策能夠更好地調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)運行，改善企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營行為，激活實體經(jīng)濟(jì)，本文提出以下建議：

對政府而言，一方面，要穩(wěn)步地推進(jìn)去杠桿政策，同時鞏固去杠桿政策的成果。另一方面，要關(guān)注去杠桿政策對企業(yè)的公司治理結(jié)構(gòu)帶來的負(fù)面影響，重視債權(quán)人、機構(gòu)投資者和獨立董事等外部治理帶來的公司治理效應(yīng)，并據(jù)此制定相關(guān)政策，引導(dǎo)企業(yè)優(yōu)化公司治理結(jié)構(gòu)，提升企業(yè)運轉(zhuǎn)效率，從而促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的長治久安。

對企業(yè)而言，要積極響應(yīng)國家政策號召，從自身的經(jīng)營狀況出發(fā)，選擇適合自身的資本結(jié)構(gòu)，有意識地加強內(nèi)部的監(jiān)督管理機制，從而抑制代理成本的攀升，提高以流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)為核心的運營資金使用效率，改善自身的經(jīng)營績效。同時，及時調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，使之與自身的資本結(jié)構(gòu)相契合，從而促進(jìn)自身發(fā)展。

對投資者而言，要充分關(guān)注去杠桿政策下企業(yè)治理結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)運轉(zhuǎn)效率發(fā)生的變化，以此來判斷企業(yè)經(jīng)營狀況和發(fā)展前景，從而做出投資決策。