美國頁巖革命風(fēng)光不再

苗玲　武麗蓉　馮連勇

頁巖氣平臺。圖/IC

美國頁巖油氣的發(fā)展一度被稱為革命，這場“革命”使曾經(jīng)的油氣進口大國一躍成為油氣出口國。然而，美國頁巖油氣近些年來的發(fā)展卻每況愈下。新冠肺炎疫情暴發(fā)后，很多頁巖油氣公司被疫情掀起的巨浪所吞沒。

2020年6月，曾經(jīng)的頁巖油氣行業(yè)巨頭切薩皮克能源公司申請破產(chǎn)保護，此時該公司的市值僅為1.16億美元，而債務(wù)卻高達90億美元。鼎盛時，該公司市值超過370億美元。

經(jīng)過七個月的掙扎，切薩皮克于2021年2月從破產(chǎn)中恢復(fù)過來，并乘著低利率的東風(fēng)籌集了10億美元，今后該公司將變成一家規(guī)模更小、更專注的運營商，放棄大規(guī)模資本擴張，項目投資將圍繞現(xiàn)金流量進行。

切薩皮克的興衰，既是美國頁巖油氣行業(yè)慘遭新冠肺炎疫情“洗牌”的標志性事件，也是美國頁巖油氣革命風(fēng)光不再的縮影。

頁巖油氣行業(yè)的軟肋

最近國際油氣價格趨于漲勢，不少人可能會認為美國頁巖油氣又會迎來新發(fā)展，但筆者認為美國頁巖油氣行業(yè)存在嚴重泡沫，成于資本，卻也敗于資本。

歷史上所有的工業(yè)革命都離不開兩大支柱：其一是技術(shù)，其二是金融資本。美國頁巖革命之所以成功，得益于技術(shù)和資本的高效率結(jié)合。

在技術(shù)上，美國頁巖革命的實現(xiàn)主要是由于水平鉆探和水力壓裂的進步，技術(shù)上的突破使得石油和天然氣得以從以前無法開采的巖石中開采出來。然而光靠技術(shù)是不夠的，還需要資本介入，才能讓技術(shù)發(fā)揮作用。

美國頁巖行業(yè)募集資金主要是發(fā)行企業(yè)債和以油氣儲備為擔保獲取銀行貸款這兩種方式，這與常規(guī)油氣開采不同，常規(guī)油氣公司大多用企業(yè)內(nèi)部資本投資。

這樣的籌資方式，使得頁巖氣公司的負債率比常規(guī)油氣公司高得多。為此，頁巖氣公司要保持比常規(guī)油氣公司更高的流動資金，才能保證能夠償債。然而負債是把雙刃劍，在頁巖油氣行業(yè)景氣的時期，負債可以擴大收益，但在油氣價格下跌時，就會加大企業(yè)的損失。

在頁巖氣繁榮的大部分時期，油價都在高位，同時利率處于低位。2008年金融危機以后，為恢復(fù)經(jīng)濟增長，美聯(lián)儲一直保持低利率。新冠肺炎疫情席卷全球后，美國更是實行無限量化寬松的貨幣政策。這樣的大環(huán)境下，如本文開頭所提到的，切薩皮克能源公司又于今年2月絕地逢生。

美國頁巖油氣行業(yè)一直無法從其運營現(xiàn)金流中為其鉆探項目提供資金，因此資本的不斷流入對于維持其生存至關(guān)重要，但由此導(dǎo)致的債務(wù)成本也讓頁巖油氣公司不堪重負。僅2019年，切薩皮克支付的借款利息就超過6.5億美元。一旦油價下跌，借款利率上升，或二者同時出現(xiàn)，公司就會陷入財務(wù)困境。

2020年，新冠肺炎疫情席卷全球，原油價格暴跌，切薩皮克資金鏈斷裂，不得不申請破產(chǎn)保護。

北美頁巖氣行業(yè)的主力并非切薩皮克這樣的大型公司，而放眼整個行業(yè)，“依靠資源量舉債、擴大生產(chǎn)、期貨市場賣出遠期產(chǎn)量、上市融資或者舉債、再買地圈資源、再擴大生產(chǎn)、再賣出遠期產(chǎn)量”，是北美中小頁巖公司的典型玩法。

一旦油價短時間內(nèi)多次大跌，遠期收益不足，再加上高債務(wù)，就足以摧毀這樣的閉環(huán)。Diamondback公司是頁巖油氣的主要生產(chǎn)商之一，但這家市值50億美元的公司，光債務(wù)就達55億美元，每年12億美元的虧損讓投資人完全看不到希望。

頁巖能源開采是一項資本密集型業(yè)務(wù)，嚴重依賴廉價信貸生存。頁巖油井產(chǎn)量的下降速度比傳統(tǒng)油井快得多，這意味著能源公司必須保持高速度鉆探，才能維持產(chǎn)量，而這通常是靠巨額債務(wù)提供資金。

根據(jù)德勤數(shù)據(jù)，自2010年以來，美國頁巖油氣產(chǎn)業(yè)的資本消耗已高達3000億美元。

北美頁巖油氣行業(yè)在2000年以后出現(xiàn)爆發(fā)式增長，市場隨之供過于求，這意味著生產(chǎn)者必須接受價格減半的現(xiàn)實。當遇到2008年金融危機、2020年新冠肺炎疫情這樣的“黑天鵝”事件時，頁巖油氣公司脆弱的平衡便迅速坍塌。

除此之外，大多數(shù)頁巖油氣田只能保持三年內(nèi)產(chǎn)量增速平穩(wěn)，隨后產(chǎn)量明顯下滑，目前的頁巖油氣開采技術(shù)還無法打破這一瓶頸。因此，早期開發(fā)者確實能從產(chǎn)量中獲益，但晚到的投資者，利益就無法保證。

頁巖油氣將何去何從

特朗普在位期間退出了《巴黎協(xié)定》，廢除了美國針對傳統(tǒng)化石能源行業(yè)的所謂不公平的政策法規(guī);同時將土地和水域等資源向傳統(tǒng)化石能源行業(yè)傾斜，以此來擴大美國的化石能源生產(chǎn);為了進一步促進美國的終端基礎(chǔ)建設(shè)，特朗普政府還打破連續(xù)多年的僵局，批準了Keystone XL Pipeline等管道的建設(shè)。

這樣的局面在拜登政府上臺后立即反轉(zhuǎn)。拜登政府計劃在2035年實現(xiàn)電力生產(chǎn)的脫碳，2050年實現(xiàn)凈零排放。基于此背景，拜登政府重新加入了《巴黎協(xié)定》，還取消了特朗普期間批準的Keystone XL Pipeline管道的建設(shè)。同時出臺了限制溫室氣體排放等相關(guān)的政策。

拜登政府明確呼吁，逐步淘汰化石能源，轉(zhuǎn)向新能源的發(fā)展。整體而言，就能源領(lǐng)域的發(fā)展，拜登政府與特朗普政府發(fā)展能源的重心恰恰相反，特朗普政府總體上重化石能源輕新能源;而拜登政府則重新能源的發(fā)展而抑制化石能源。

雖然常被冠以“革命”前綴，但頁巖油氣依然是傳統(tǒng)化石能源。

美國的低利率還能維持多久，答案將左右美國頁巖油氣行業(yè)的未來。

新冠肺炎疫情暴發(fā)以來，全球經(jīng)濟發(fā)展整體呈下滑趨勢，很多經(jīng)濟活動處于收縮狀態(tài)。美國為應(yīng)對經(jīng)濟市場疲軟，實行無上限量化寬松政策，利率降低至零。這種局面將維持多久，業(yè)界矚目。

2021年6月，中證網(wǎng)發(fā)表的“美國超寬松貨幣政策還能持續(xù)多久”文章引起廣泛關(guān)注，根據(jù)該文作者分析，美國向市場“撒錢”已經(jīng)引發(fā)不少負面問題。

首先，美國向市場投放大規(guī)模的資金并未進入實體經(jīng)濟，反而流入金融市場的口袋，這不僅沒能起到刺激實體經(jīng)濟的效用，還可能由于金融市場的資本泛濫引發(fā)高風(fēng)險。

其次，美國財政刺激額度和“放水”計劃的風(fēng)險均在增加，這會給美國的財政政策施加壓力。

最后，美國近期就業(yè)和通貨膨脹等經(jīng)濟發(fā)展風(fēng)向標沒有向好的方向發(fā)展，卻出現(xiàn)了“樓市價格熱”的現(xiàn)象，這說明美國量化寬松已經(jīng)出現(xiàn)了邊際效益遞減。

美聯(lián)儲既然已經(jīng)發(fā)現(xiàn)問題所在，定然不會置之不理繼續(xù)任由量化寬松和低利率在市場泛濫。換言之，美國想要一直保持低利率是不太可能的。

經(jīng)濟社會的繁榮離不開能源，但是能源卻可以相互替代，我們告別了薪柴時代，循著工業(yè)革命的路徑，有一天也會告別油氣時代。在能源“競技臺”上，油氣行業(yè)曾是“明星”，但是當更清潔、更高效、更環(huán)保的能源能夠跟上經(jīng)濟發(fā)展的步伐時，曾經(jīng)的“明星”終將謝幕。

（作者單位：中國石油大學(xué)（北京）;編輯：馬克）