現(xiàn)金周期與企業(yè)價值之間的關(guān)系研究
——以M 集團(tuán)為例

袁小寒

（貴州財經(jīng)大學(xué)，貴陽 550025）

0 引言

現(xiàn)代企業(yè)管理越來越重視資金流的管理，良好的資金流不能夠提升企業(yè)效率、規(guī)避市場風(fēng)險、增強(qiáng)企業(yè)實(shí)力。隨著時代的發(fā)展，家電行業(yè)的技術(shù)水平不斷提高，管理越來越完善，這導(dǎo)致了家電行業(yè)企業(yè)之間的競爭日趨激烈。為了實(shí)現(xiàn)高銷售收入和高利潤的目標(biāo)，企業(yè)不僅要專注于生產(chǎn)，還要考慮資源配置以確保資金周轉(zhuǎn)。M 集團(tuán)的市場領(lǐng)先地位不斷凸顯，這與其不斷改進(jìn)營運(yùn)資金管理，以及多元化創(chuàng)新的經(jīng)營策略密切相關(guān)。這也正是本文選取這一典型企業(yè)的原因。

1 文獻(xiàn)綜述

1.1 關(guān)于營運(yùn)資金管理與企業(yè)價值的研究

在已有的研究中，學(xué)者們的看法并不統(tǒng)一。第一種觀點(diǎn)是主張企業(yè)持有較多的營運(yùn)資金可以提高企業(yè)銷售額，并從供應(yīng)商處獲得更大的現(xiàn)金折扣，從而增加企業(yè)的價值。第二種觀點(diǎn)認(rèn)為企業(yè)如果想對營運(yùn)資金投入較多，會對融資能力有很高的要求，如果不能優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)，產(chǎn)生高額的融資費(fèi)用會讓企業(yè)瀕臨破產(chǎn)的邊緣。除此之外，還有一種觀點(diǎn)認(rèn)為營運(yùn)資金與企業(yè)價值之間展現(xiàn)出非線性的關(guān)系。Ba?os 等人（2014）以英國非金融企業(yè)為研究對象，進(jìn)一步證明凈營運(yùn)資金與企業(yè)價值之間呈倒U 形的曲線。

1.2 關(guān)于現(xiàn)金周期與企業(yè)價值的研究

現(xiàn)金周期是當(dāng)前學(xué)術(shù)界普遍認(rèn)可的可以較為全面地衡量營運(yùn)資金效率的指標(biāo)。Haitham Nobanee（2009）的研究證明在上市非金融類企業(yè)中，其存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)和應(yīng)收賬款運(yùn)轉(zhuǎn)天數(shù)越短，應(yīng)付賬款運(yùn)轉(zhuǎn)天數(shù)越長，企業(yè)價值越高。Sonia B，Pedro J和Pedro M（2011）發(fā)現(xiàn)在一定范圍內(nèi)現(xiàn)金周期延長能夠使?fàn)I業(yè)利潤率上升，而超過一定水平后繼續(xù)延長現(xiàn)金周期，其營業(yè)利潤率反而下降。

周霞和趙曰飛（2012）研究2006－2010 年我國A 股制造業(yè)上市公司，得出現(xiàn)金周期與制造企業(yè)價值負(fù)相關(guān)的結(jié)論。聶麗潔、陳軍、徐斌和高焙（2013）研究我國制造業(yè)上市公司現(xiàn)金周期和企業(yè)業(yè)績的關(guān)系，認(rèn)為二者之間存在倒U 形曲線關(guān)系。

2 案例分析

2.1 M 集團(tuán)概況

M 集團(tuán)（股票代碼為SZ.000333），于2013 年在深圳證券交易所A 股上市。2015 年以來，M 集團(tuán)的企業(yè)價值不斷高漲，在2019 年，品牌價值突破4000 億元，成為中國最具感召力的家電品牌之一。M 集團(tuán)在中國具有最完備的白色家電全產(chǎn)業(yè)鏈，產(chǎn)品小到微型家用電器，大至廚房家用電器，深入到每家每戶的生活中。

白色家電行業(yè)屬于資金占用比較高的行業(yè)，需要高質(zhì)量且有效的營運(yùn)資金管理，其治理水平直接影響整個行業(yè)的發(fā)展。M 集團(tuán)對營運(yùn)資金的管理比較成熟，自身具有完整的生產(chǎn)鏈以及齊全的供應(yīng)、生產(chǎn)和銷售渠道，是我國白色家電制造龍頭企業(yè)。

2.2 M 集團(tuán)現(xiàn)金周期分析

M 集團(tuán)在營運(yùn)資金管理總體上是實(shí)行OPM 戰(zhàn)略，即企業(yè)占用供應(yīng)商的資金并將其用于企業(yè)日常經(jīng)營。

2.2.1 存貨管理方面

M 集團(tuán)在改革傳統(tǒng)存貨管理模式后采用的“供應(yīng)商管理庫存”模式，從存貨開始，就謀求將成本降到最低，從而減少自己需要承擔(dān)的成本與風(fēng)險。并且為了確保資金周轉(zhuǎn)順暢，經(jīng)過詳盡的預(yù)先計算，收縮供應(yīng)周期，盡可能減少庫存占用，從而加快資金流轉(zhuǎn)（參見表1）。

表1 M 集團(tuán)2015-2019 年存貨及占流動資產(chǎn)比例

2.2.2 應(yīng)收賬款管理方面

M 集團(tuán)在應(yīng)收款項(xiàng)占比上，2015－2018 年一直穩(wěn)定在11%，說明企業(yè)改善并保持了良好的應(yīng)收賬款管理，在2019 年達(dá)到了新低（7%），營運(yùn)資金占用逐漸合理化。綜合考慮M 集團(tuán)營運(yùn)資金的狀況，可以知道其在逐漸改善自己的銷售方式，使應(yīng)收賬款管理水平不斷提高，進(jìn)而提高了營運(yùn)資金的周轉(zhuǎn)率（參見表2）。

表2 M 集團(tuán)2015-2019 年應(yīng)收賬款及占流動資產(chǎn)比例

2.2.3 應(yīng)付賬款管理方面

其實(shí)，整個家電行業(yè)應(yīng)付賬款占比都比較高，說明企業(yè)占用上游企業(yè)的營運(yùn)資金比較多，企業(yè)可以運(yùn)用這部分資金來進(jìn)行更多增加價值的投資活動。M 集團(tuán)近年來將應(yīng)付賬款比例維持在29%左右，反映出其在家電行業(yè)中的信用評級比較高（參見表3）。

表3 M 集團(tuán)2015-2019 年應(yīng)付賬款及占流動負(fù)債比例

2.3 M 集團(tuán)現(xiàn)金周期與企業(yè)價值的關(guān)系研究

根據(jù)M 集團(tuán)近5 年的現(xiàn)金周期和托賓Q 值，繪制了如圖1 所示的曲線圖，可以很明顯地看出，現(xiàn)金周期與企業(yè)價值之間確實(shí)存在倒U 形的非線性關(guān)系。

如圖1 所示，M 集團(tuán)在2017 年時托賓Q 值，也就是企業(yè)價值達(dá)到最大，與之對應(yīng)的現(xiàn)金周期12.07 天則為其最佳現(xiàn)金周期，說明這階段縮短現(xiàn)金周期是對公司績效有益的。而由適中的現(xiàn)金周期再進(jìn)一步縮短至較短的現(xiàn)金周期時，即2015、2016 和2019 三個年份，M 集團(tuán)將現(xiàn)金周期縮短至10 天以內(nèi)，但與公司價值的關(guān)聯(lián)性并無顯著差異且呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)，表示過度縮短現(xiàn)金周期對提升公司價值沒有幫助。

圖1 M 集團(tuán)現(xiàn)金周期與托賓Q 值的關(guān)系示意圖

3 總結(jié)及建議

3.1 總結(jié)

本文以M 集團(tuán)為案例，分析了現(xiàn)金周期與企業(yè)價值之間的關(guān)系，證實(shí)了二者之間呈現(xiàn)倒U 形的非線性關(guān)系，說明過度強(qiáng)調(diào)縮短現(xiàn)金周期，或通過過度寬松的授信機(jī)制而拉長現(xiàn)金周期，并不會為公司帶來更多的效益。維持適當(dāng)?shù)默F(xiàn)金周期，除了能讓公司內(nèi)部有彈性的生產(chǎn)作業(yè)時間，同時也允許交易對手有彈性的付款時間，保持一個適當(dāng)?shù)臓顟B(tài)，才能讓企業(yè)價值達(dá)到較高的水平。

3.2 建議

3.2.1 合理確定最佳現(xiàn)金周期

在整個家電行業(yè)都在追求“零庫存、負(fù)現(xiàn)金周期”的壓力下，家電企業(yè)切忌盲從，一味縮短現(xiàn)金周期，因?yàn)槿绻x最佳現(xiàn)金周期會產(chǎn)生成本，所以家電企業(yè)應(yīng)避免因銷售損失和提前付款折扣而對企業(yè)績效產(chǎn)生負(fù)面影響。

3.2.2 與供應(yīng)鏈上下游維持良好的關(guān)系

如今的市場競爭已逐漸變?yōu)楣?yīng)鏈之間的競爭，為順應(yīng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展潮流，企業(yè)只提高自身的管理水平是不夠的，還應(yīng)依靠基于“供應(yīng)商—自身—客戶”關(guān)系的營運(yùn)資金管理。緊密的戰(zhàn)略合作關(guān)系還可以降低業(yè)務(wù)成本，保持客戶滿意度并減少客戶流失，在合作過程中實(shí)現(xiàn)雙贏。