經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)走量不可持續(xù)

方斐

根據(jù)中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)布的證券公司經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)，證券行業(yè)2020年全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入4484.79億元，同比增長(zhǎng)24.41%;實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1575.34億元，同比增長(zhǎng)27.98%，127家證券公司實(shí)現(xiàn)盈利，整體表現(xiàn)良好。

相比之下，上市券商各業(yè)務(wù)收入增速均優(yōu)于行業(yè)平均。截至4月23日，37家上市券商披露2020年年報(bào)，總計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入5108.46億元，同比增長(zhǎng)29%;實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1480.03億元，同比增長(zhǎng)37%，37家券商全部實(shí)現(xiàn)盈利。龍頭券商規(guī)模優(yōu)勢(shì)依舊明顯，營(yíng)業(yè)收入排名前五位的是中信證券、海通證券、國(guó)泰君安、華泰證券、申萬(wàn)宏源，分別為543.83億元、382.2億元、352億元、314.45億元、294.09億元;歸母凈利潤(rùn)排名前五位的是中信證券、國(guó)泰君安、海通證券、華泰證券、廣發(fā)證券，分別為149.02億元、111.22億元、108.75億元、108.22億元、100.38億元。4家券商凈利潤(rùn)同比增幅超過(guò)100%，中小券商依靠業(yè)績(jī)彈性增速排名靠前，增速排名前五位的分別是光大證券、東方財(cái)富、興業(yè)證券、國(guó)元證券、華林證券。

中信證券領(lǐng)先地位穩(wěn)固，光大證券歸母凈利潤(rùn)翻3倍。在營(yíng)業(yè)收入方面，中信證券領(lǐng)先地位保持穩(wěn)固，全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入543.83億元，同比增長(zhǎng)26.06%，領(lǐng)先第二梯隊(duì)幅度較大。海通證券、國(guó)泰君安、華泰證券、申萬(wàn)宏源、廣發(fā)證券分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入382.20億元（同比增長(zhǎng)11.01%）、352億元（同比增長(zhǎng)17.53%）、314.45億元（同比增長(zhǎng)26.47%）、294.09億元（同比增長(zhǎng)19.58%）及291.53億元（同比增長(zhǎng)27.81%），均超過(guò)250億元，處于上市券商優(yōu)勢(shì)水平，形成第二梯隊(duì)。

而在歸母凈利潤(rùn)方面，中信證券實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)149.02億元，同比增長(zhǎng)21.86%，同樣有較大的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。第二梯隊(duì)為國(guó)泰君安、海通證券、華泰證券及廣發(fā)證券，分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)111.22億元（同比增長(zhǎng)28.77%）、108.75億元（同比增長(zhǎng)14.20%）、108.22億元（同比增長(zhǎng)20.23%）及100.38億元（同比增長(zhǎng)33.15%），歸母凈利潤(rùn)均超過(guò)100億元，申萬(wàn)宏源證券實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)77.66億元，同比增長(zhǎng)35.41%，掉出第二梯隊(duì)行列。此外，2020年，光大證券實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)23.34億元，同比增長(zhǎng)310.97%，增速最高。

得益于市場(chǎng)的全面向好，上市券商2020年業(yè)績(jī)同比增長(zhǎng)37%，中小券商業(yè)績(jī)彈性凸顯主要表現(xiàn)為營(yíng)收、凈利穩(wěn)步增長(zhǎng)，各項(xiàng)業(yè)務(wù)全面開(kāi)花。根據(jù)證券業(yè)協(xié)會(huì)披露的數(shù)據(jù)，2020年全行業(yè)凈利潤(rùn)率升至35.13%，同比增長(zhǎng)0.98個(gè)百分點(diǎn)。

值得一提的是，2020年，券商行業(yè)收入結(jié)構(gòu)略有調(diào)整。受益于一、二級(jí)市場(chǎng)的火爆，投行業(yè)務(wù)凈收入大幅增長(zhǎng)至672.11億元，同比增長(zhǎng)39.26%，占比提升至14.99%，同比提升1.60個(gè)百分點(diǎn);經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)凈收入提升至1295.48億元，同比增長(zhǎng)64.48%，占比提升至28.89%，同比提升7.04個(gè)百分點(diǎn)。在去通道的背景下，券商資管業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)凈收入299.60億元，同比增長(zhǎng)8.88%，占比略降至6.88%，同比下降0.95個(gè)百分點(diǎn)。從業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)度來(lái)看，正是投行業(yè)務(wù)及經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的優(yōu)異表現(xiàn)，成為拉動(dòng)行業(yè)營(yíng)收、凈利穩(wěn)步增長(zhǎng)的主要原因。。

市場(chǎng)與政策共振

分業(yè)務(wù)板塊來(lái)看，證券行業(yè)2020年經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)增速較高。根據(jù)證券業(yè)協(xié)會(huì)披露的數(shù)據(jù)， 2020年，證券行業(yè)實(shí)現(xiàn)代理買(mǎi)賣(mài)證券業(yè)務(wù)凈收入（含交易單元席位租賃）1161.1億元，同比增長(zhǎng)47.42%;實(shí)現(xiàn)代理銷(xiāo)售金融產(chǎn)品凈收入134.38億元，同比增長(zhǎng)148.76%，主要由于基金發(fā)行火爆促進(jìn)代銷(xiāo)業(yè)務(wù)增長(zhǎng);實(shí)現(xiàn)投資咨詢業(yè)務(wù)凈收入48.03億元，同比增長(zhǎng)26.93%;實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)凈收入299.6億元，同比增長(zhǎng)8.88%;實(shí)現(xiàn)投資銀行業(yè)務(wù)凈收入672.11億元，同比大幅增加39.26%。

圖1：上市券商營(yíng)收規(guī)模保持持續(xù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)

資料來(lái)源：Wind、上市券商公司公告、光大證券研究所

圖2：上市券商歸母凈利潤(rùn)在營(yíng)收帶動(dòng)下增長(zhǎng)顯著

資料來(lái)源：Wind、上市券商公司公告、光大證券研究所

良好的業(yè)績(jī)表現(xiàn)主要得益于市場(chǎng)與政策的共振，尤其是投融資熱情的高漲拉動(dòng)傳統(tǒng)的通道業(yè)務(wù)收入的增長(zhǎng)。盡管2020年A股市場(chǎng)先抑后揚(yáng)，但波動(dòng)較大的市場(chǎng)走勢(shì)并未消減投資者高漲的交易熱情。

2020年年初，突如其來(lái)的疫情對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好形成較大的沖擊，股指不斷下挫，后受全球流動(dòng)性寬松、中國(guó)經(jīng)濟(jì)率先超預(yù)期修復(fù)的帶動(dòng)，跨境資金大幅涌入，醫(yī)藥等板塊大幅上漲帶動(dòng)A股股指于7月起大幅反彈，形成結(jié)構(gòu)性牛市。2020年，全年上證綜指上漲13.87%，滬深300上漲27.21%，創(chuàng)業(yè)板指上漲64.96%。交易熱情被行情點(diǎn)燃，全年日均股基成交額達(dá)9072億元，同比大幅增長(zhǎng)62.02%;兩融余額達(dá)1.62萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)58.85%，其中融券余額為1369.73 億元，同比增長(zhǎng)897.04%。

隨著居民配置金融資產(chǎn)熱情的增長(zhǎng)，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)高增長(zhǎng)，基金代銷(xiāo)持續(xù)火熱，券商財(cái)富管理轉(zhuǎn)型初見(jiàn)成效。

居民炒股熱情高漲，帶動(dòng)代理買(mǎi)賣(mài)證券業(yè)務(wù)收入的增長(zhǎng)，集中度基本穩(wěn)定。截至2020年年末，中國(guó)自然人投資者數(shù)量增至1.77億人，同比增長(zhǎng)11.29%;全行業(yè)實(shí)現(xiàn)代理買(mǎi)賣(mài)證券業(yè)務(wù)凈收入（含席位租賃）1161.1億元，同比增長(zhǎng)47.42%，增速較高。傭金率降至0.26‰，延續(xù)下滑態(tài)勢(shì)。與此同時(shí)，公募基金賺錢(qián)效應(yīng)下權(quán)益類(lèi)基金大幅擴(kuò)容，代銷(xiāo)金融產(chǎn)品及傭金分倉(cāng)收入大幅提升。截至2020年年末，股票及混合型基金凈值規(guī)模增至6.79萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)109.55%。

受基金規(guī)模增長(zhǎng)的影響，全行業(yè)2020年實(shí)現(xiàn)基金分倉(cāng)傭金133.88億元，同比增長(zhǎng)81.73%，代銷(xiāo)金融產(chǎn)品凈收入134.38億元，同比增長(zhǎng)148.76%，收入大幅提升。

中信證券在經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)方面的優(yōu)勢(shì)十分顯著：2020年，中信證券實(shí)現(xiàn)代理買(mǎi)賣(mài)證券（含席位租賃）業(yè)務(wù)凈收入88.28億元，同比增長(zhǎng)40.41%，為28家上市券商中最高;實(shí)現(xiàn)代銷(xiāo)金融產(chǎn)品業(yè)務(wù)凈收入19.65億元，同比增長(zhǎng)144.55%，位列28家上市券商第一，中信證券、國(guó)信證券、廣發(fā)證券、招商證券等大型券商均實(shí)現(xiàn)較高增長(zhǎng)。

隨著資本市場(chǎng)改革的深入推進(jìn)，股權(quán)融資規(guī)模實(shí)現(xiàn)高增長(zhǎng)。2020年，再融資新規(guī)、創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制試點(diǎn)等先后落地，企業(yè)融資效率大幅增長(zhǎng)。2020年，全年全市場(chǎng)IPO、再融資規(guī)模分別達(dá)到4699.63億元、7315.02億元，同比分別增長(zhǎng)85.51%、74.69%。

與此同時(shí)，在市場(chǎng)表現(xiàn)良好的基礎(chǔ)上，證券行業(yè)融資火熱提升行業(yè)杠桿率。2018年，證券行業(yè)業(yè)績(jī)普遍下滑，部分券商凈資本受到影響，存在融資回血的需求;最近兩年，隨著券商業(yè)績(jī)向好提高融資成功率，2020年有多家券商拋出了大額融資方案，融資金額超過(guò)千億元。

伴隨著券商多渠道補(bǔ)充資本金，加上市場(chǎng)走勢(shì)逐漸向好，證券行業(yè)ROE與杠桿率齊升。2020年，證券行業(yè)加大融資力度支持重資產(chǎn)業(yè)務(wù)發(fā)展，其中，A股上市券商通過(guò)IPO、再融資等股權(quán)融資方式共計(jì)完成補(bǔ)充資本金1570.28億元，為2019年融資規(guī)模的27.38倍;全行業(yè)發(fā)行公司債規(guī)模8439.33億元，與2019年相比近乎翻番。

受益于資本中介業(yè)務(wù)的加速發(fā)展，2020年，證券行業(yè)杠桿率提升至3.05倍，同比增長(zhǎng)0.16倍，這是2016年以來(lái)首次重回3倍以上。在28家上市券商中，中金公司杠桿率達(dá)6.23倍，同比增長(zhǎng)0.37倍，領(lǐng)先第二名中信證券1.81倍，優(yōu)勢(shì)較為顯著;大券商體現(xiàn)出更強(qiáng)的資金使用管理能力，杠桿率的提升幅度大于中小券商，行業(yè)杠桿水平分化加劇。

2020年，券商全行業(yè)ROE達(dá)7.28%，同比增長(zhǎng)0.98個(gè)百分點(diǎn)，28家上市券商ROE普遍提升。中信建投ROE達(dá)15.3%，同比增長(zhǎng)4.73個(gè)百分點(diǎn)，位列第一;興業(yè)證券ROE為11.09%，同比增長(zhǎng)5.83個(gè)百分點(diǎn)，提升幅度最大。

經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)以量補(bǔ)價(jià)

2020年，證券行業(yè)業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)增速較高功不可沒(méi)，輕重資本業(yè)務(wù)均衡發(fā)展，券商轉(zhuǎn)型升級(jí)初見(jiàn)成效，尤其是經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)平均傭金率持續(xù)下滑但斜率放緩，金融科技助推財(cái)富管理轉(zhuǎn)型提速。

2020年，28家上市券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入合計(jì)1149.06億元，同比增長(zhǎng)56%，總體來(lái)看，頭部券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入同比增速略高于其他券商，顯示出券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)同樣存在馬太效應(yīng)。2020年，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入規(guī)模排名前三位的券商與2019年一致，分別為中信證券、國(guó)泰君安、華泰證券，收入分別為141.99億元、101.09億元、89.62億元;同比增速較高的是興業(yè)證券、華泰證券、中信建投，增速分別為73%、71%、68%。

2020年，A股股基交易額創(chuàng)下近5年新高，達(dá)到220.45萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)61%，在近10年當(dāng)中也僅次于2015年牛市創(chuàng)下的270.86萬(wàn)億元的記錄。上市券商2020年經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)56%，低于股基交易額增長(zhǎng)率，粵開(kāi)證券認(rèn)為，造成這一現(xiàn)象的原因主要是行業(yè)平均傭金率的下滑，近10年證券行業(yè)平均傭金率不斷下滑，由2011年的萬(wàn)分之8.05降至2020年的萬(wàn)分之2.63。自2019年首次跌破萬(wàn)分之三后，2020年證券行業(yè)平均傭金率繼續(xù)下滑，但值得注意的是近幾年傭金率下滑速度放緩，主要是由于2013-2016年傭金率大幅下滑后后續(xù)下降空間變小，而且各家券商之間傭金率也有逐步分化的趨勢(shì)。尤其是2017年后，市場(chǎng)傭金率進(jìn)入緩降階段，A股傭金率逐步企穩(wěn)的可能性較大，主要有兩方面的原因：

第一，目前行業(yè)傭金持續(xù)下滑已逼近部分券商成本線，股票交易傭金中包括代收的印花稅（每筆5元）、證券監(jiān)管費(fèi)（萬(wàn)分之0.2，雙向）、證券交易經(jīng)手費(fèi)（萬(wàn)分之0.487，雙向）、過(guò)戶費(fèi)（萬(wàn)分之0.2，雙向），另外還有證券公司根據(jù)監(jiān)管評(píng)級(jí)繳納的證券投資者保護(hù)基金，以上成本合計(jì)約為萬(wàn)分之一，剩余的傭金才是真正到證券公司手里的凈傭金。

在此前行業(yè)平均傭金率萬(wàn)分之三的情況下，部分券商為吸引客戶已開(kāi)出萬(wàn)分之二甚至萬(wàn)分之一的極低傭金率，同時(shí)免除5元手續(xù)費(fèi)，這已經(jīng)極度逼近經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)成本線，而監(jiān)管層規(guī)定“證券公司向投資者收取證券交易傭金不得明顯低于證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)服務(wù)成本”，相當(dāng)于給A股傭金設(shè)置了最低門(mén)檻，這也有利于證券行業(yè)健康可持續(xù)發(fā)展，傭金率繼續(xù)下滑的空間已經(jīng)不大。

第二，在經(jīng)歷了營(yíng)業(yè)部快速擴(kuò)張和“一人多戶”放開(kāi)又收緊之后，券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)客戶基本趨于穩(wěn)定，A股新增投資者數(shù)量逐步下滑，2015年A股新增投資者2616萬(wàn)人，2018年新增1252萬(wàn)人，不足2015年一半，即使在大盤(pán)漲幅創(chuàng)下近5年新高的2019年，新增投資者也只有1325萬(wàn)人;同時(shí)A股投資者數(shù)量占全國(guó)城鎮(zhèn)適齡人口比例已超過(guò)23%，接近2013年數(shù)據(jù)的兩倍，以上數(shù)據(jù)都表明在經(jīng)歷過(guò)去30年的快速擴(kuò)張后，A股投資者數(shù)量趨于穩(wěn)定，繼續(xù)降低傭金率對(duì)新增投資者數(shù)量刺激有限，各家券商更應(yīng)該提高與業(yè)水平做好服務(wù)對(duì)接，在挖掘存量客戶業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)上以良好口碑和服務(wù)吸引增量客戶。

2020年，證券業(yè)協(xié)會(huì)首次披露行業(yè)代理銷(xiāo)售金融產(chǎn)品凈收入，證券行業(yè)代銷(xiāo)業(yè)務(wù)收入大增，主要是由于市場(chǎng)指數(shù)上行帶來(lái)基金發(fā)行火熱，賺錢(qián)效應(yīng)刺激之下眾多投資者涌入基金市場(chǎng)，券商基金代銷(xiāo)業(yè)務(wù)熱度提升，收入同比翻番。根據(jù)證券業(yè)協(xié)會(huì)的統(tǒng)計(jì)，2020年，證券行業(yè)實(shí)現(xiàn)代理買(mǎi)賣(mài)證券業(yè)務(wù)凈收入（含交易單元席位租賃）1161.1億元，同比增長(zhǎng)47.42%;實(shí)現(xiàn)代理銷(xiāo)售金融產(chǎn)品凈收入134.38億元，同比增長(zhǎng)148.76%，證券行業(yè)服務(wù)居民財(cái)富管理能力進(jìn)一步提升，財(cái)富管理轉(zhuǎn)型初見(jiàn)成效。

此外，近期證券公司基金投顧業(yè)務(wù)試點(diǎn)業(yè)務(wù)開(kāi)展如火如荼，試點(diǎn)券商逐步實(shí)現(xiàn)對(duì)客戶進(jìn)行賬戶管理式的“買(mǎi)方投顧”，以客戶資產(chǎn)管理規(guī)模為收費(fèi)基準(zhǔn)，有望實(shí)現(xiàn)客戶與公司雙贏局面，加速證券行業(yè)的發(fā)展。

2020年券商業(yè)績(jī)一片向好，與多家券商持續(xù)加大金融科技方面的投入密切相關(guān)。如華泰證券一直堅(jiān)持金融科技賦能，多年信息技術(shù)投入規(guī)模位居行業(yè)前列，2020年，公司信息技術(shù)投入總額17.65億元，同比增長(zhǎng)24%。招商證券也在大力推動(dòng)數(shù)字化轉(zhuǎn)型，2020年信息技術(shù)投入9.94億元，同比增長(zhǎng)52%。

根據(jù)粵開(kāi)證券的分析，券商發(fā)展金融科技主要有以下三方面的原因：

一是行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)。近年來(lái)，證券行業(yè)逐步向智能化數(shù)字化發(fā)展，財(cái)富管理和公募基金投顧等新興業(yè)務(wù)均對(duì)券商信息系統(tǒng)提出更高要求，證券公司對(duì)于科技創(chuàng)新的投入不斷增加，利用數(shù)字化渠道構(gòu)筑平臺(tái)化、體系化的財(cái)富管理服務(wù)新模式，同時(shí)借助大數(shù)據(jù)分析挖掘客戶需求和匹配業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)，豐富的數(shù)字化實(shí)踐有利于財(cái)富管理行業(yè)實(shí)現(xiàn)降本增效、客戶群延展、升級(jí)客戶體驗(yàn)和控制風(fēng)險(xiǎn)等效果。國(guó)際領(lǐng)先金融機(jī)構(gòu)的發(fā)展也表明，充分運(yùn)用金融科技手段推動(dòng)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型是證券公司業(yè)務(wù)發(fā)展最為重要的戰(zhàn)略選擇之一。

二是監(jiān)管支持創(chuàng)新。2018年，證券業(yè)協(xié)會(huì)首次將證券公司信息系統(tǒng)建設(shè)的投入情況納入年度證券公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)考評(píng)，2020年7月，信息技術(shù)在證券公司分類(lèi)評(píng)價(jià)修訂中的重要性再次提升，體現(xiàn)出監(jiān)管層鼓勵(lì)券商在金融科技領(lǐng)域加大創(chuàng)新力度的意圖。隨著現(xiàn)代信息技術(shù)與金融業(yè)的融合日益加深，金融科技正在快速創(chuàng)新、應(yīng)用和推廣。部分券商前瞻性地布局先進(jìn)科技平臺(tái)，為公司帶來(lái)成本優(yōu)勢(shì)、運(yùn)營(yíng)效率提升、控制風(fēng)險(xiǎn)并保障信息安全，幫助公司實(shí)現(xiàn)規(guī)?；筒町惢l(fā)展。

三是疫情防控原因。2020年年初，突發(fā)的衛(wèi)生事件使得券商部分線下業(yè)務(wù)無(wú)法開(kāi)展，部分證券公司在疫情防控中不忘加強(qiáng)為客戶服務(wù)，支持線下展業(yè)轉(zhuǎn)向線上，保障APP、PC客戶端、非現(xiàn)場(chǎng)開(kāi)戶、投顧服務(wù)平臺(tái)、CRM和展業(yè)APP等各外圍平臺(tái)平穩(wěn)運(yùn)行，加強(qiáng)線上產(chǎn)品培訓(xùn)，開(kāi)展投顧直播等線上服務(wù)。券商線下展業(yè)轉(zhuǎn)向線上在提升客戶體驗(yàn)同時(shí)，也提升了對(duì)自身信息系統(tǒng)的技術(shù)要求，這也是部分券商加大信息技術(shù)投入的原因。

目前，國(guó)內(nèi)證券行業(yè)財(cái)富管理轉(zhuǎn)型逐步提速，而金融科技是券商財(cái)富管理轉(zhuǎn)型的重要推進(jìn)器，在客戶分類(lèi)分層和開(kāi)展智能投顧等財(cái)富管理各個(gè)業(yè)務(wù)步驟均發(fā)揮較大作用。充分運(yùn)用金融科技手段深挖數(shù)據(jù)潛在價(jià)值，為客戶提供全方位財(cái)富管理服務(wù)，是證券公司實(shí)現(xiàn)數(shù)字化轉(zhuǎn)型、打造差異化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的必然選擇，金融科技的廣泛應(yīng)用在助力證券公司實(shí)現(xiàn)降本增效的同時(shí)，也將助推證券行業(yè)向多元化的財(cái)富管理模式轉(zhuǎn)型。

雖然證券行業(yè)在金融科技方面投入的絕對(duì)金額上不及銀行，但從信息技術(shù)投入金額占上一年?duì)I收比重來(lái)看，部分券商投入遠(yuǎn)超銀行，如招商證券、興業(yè)證券和第一創(chuàng)業(yè)等，2020年，信息技術(shù)投入金額占上一年度營(yíng)業(yè)收入的比重均超過(guò)7%，遠(yuǎn)高于部分銀行數(shù)據(jù)。

投行收入創(chuàng)近10年新高

2020年，隨著全面注冊(cè)制的繼續(xù)推行和創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制的順利落地，券商投行業(yè)務(wù)迎來(lái)爆發(fā)式增長(zhǎng)。證券行業(yè)2020年全年實(shí)現(xiàn)投資銀行業(yè)務(wù)凈收入672.11億元，同比大幅增加39.26%，收入規(guī)模創(chuàng)下近10年新高。

投行業(yè)務(wù)收入上升主要是由于股權(quán)融資規(guī)模的大幅上漲。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)的統(tǒng)計(jì)，按上市日期口徑，2020年，A股IPO融資額為4700億元，同比增長(zhǎng)86%，其中科創(chuàng)板IPO金額占比接近50%。此外，在再融資政策不斷優(yōu)化的利好刺激下，2020年，A股再融資金額同樣迎來(lái)上漲，達(dá)到1.2萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)28%。

2020年，上市券商投行業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入合計(jì)403億元，同比增長(zhǎng)42%。收入規(guī)模排名居前的是中信證券（64.87億元））、中信建投（58.43億元）、中金公司（56.27億元）;同比增速較高的是紅塔證券、浙商證券、國(guó)金證券，增速分別為261%、228%、89%。

值得重視的是，在股權(quán)投融資規(guī)模大幅增長(zhǎng)的同時(shí)，券商投行支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)能力也獲得提升。資本市場(chǎng)改革推進(jìn)，市場(chǎng)交易熱情高漲，股權(quán)融資規(guī)模大幅上漲，投行業(yè)務(wù)收入高增，券商投行業(yè)務(wù)在2020年進(jìn)入良性正反饋。

2020年，再融資新規(guī)及創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制試點(diǎn)先后落地，股權(quán)融資效率顯著提升，疊加市場(chǎng)行情的火熱，實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資熱情的高漲，股權(quán)融資規(guī)模大幅擴(kuò)張，券商投行業(yè)務(wù)收入再次進(jìn)行入強(qiáng)勁上升期。

2020年，全市場(chǎng)IPO、再融資規(guī)模分別達(dá)到4699.63億元、8475.74億元，同比分別增長(zhǎng)85.51%、69.46%。債券融資規(guī)模穩(wěn)步擴(kuò)張。2020年，全行業(yè)債券承銷(xiāo)規(guī)模10.11萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)32.64%;其中，公司債承銷(xiāo)規(guī)模3.37萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)32.85%;企業(yè)債承銷(xiāo)規(guī)模3926.39億元，同比增長(zhǎng)9.1%，增速較為穩(wěn)定;地方政府債承銷(xiāo)規(guī)模達(dá)1.07萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)135.94%，增速在各券種中最高。2020年，券商全行業(yè)實(shí)現(xiàn)投行業(yè)務(wù)凈收入672.11億元，同比增長(zhǎng)39.26%。

與經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)類(lèi)似，頭部券商投行業(yè)務(wù)領(lǐng)先地位依舊穩(wěn)固。2020年，在28家上市券商中，中信證券、中金公司、中信建投及海通證券實(shí)現(xiàn)投行業(yè)務(wù)凈收入68.82億元、59.56億元、58.75億元及49.39億元，同比分別增長(zhǎng)54.11%、40.22%、58.95%、42.87%，品牌優(yōu)勢(shì)穩(wěn)固，領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)更為顯著。此外，投行業(yè)務(wù)行業(yè)集中度進(jìn)一步提升，投行業(yè)務(wù)收入 CR4、CR6占全行業(yè)比重提升至35.16%、46.14%，同比分別增加2.31個(gè)百分點(diǎn)、3.89個(gè)百分點(diǎn)，集中度抬升趨勢(shì)顯著。

受益于資本市場(chǎng)的改革，以國(guó)金證券、浙商證券為代表的中型券商投行業(yè)務(wù)基于區(qū)域優(yōu)勢(shì)進(jìn)一步發(fā)力;其中，浙商證券2020年實(shí)現(xiàn)投行業(yè)務(wù)凈收入10.26億元，同比增速高達(dá)227.29%，進(jìn)步最快。

隨著資本市場(chǎng)改革深入的不斷推進(jìn)，在監(jiān)管政策導(dǎo)向的指揮下，券商投行業(yè)務(wù)支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)能力進(jìn)一步獲得提升。在股權(quán)方面，第五套上市標(biāo)準(zhǔn)及紅籌股上市標(biāo)準(zhǔn)下，2020年分別新增2家、1家新上市公司，其中，中芯國(guó)際融資規(guī)模達(dá)532.3億元，排名A股歷史第五。在債券方面，2020年共有65家證券公司完成承銷(xiāo)“疫情防控債”170只，助力22 個(gè)省份的142家發(fā)行人完成融資1651.06億元，有效支持防疫政策的實(shí)施。

圖3：上市券商年化ROE水平有望達(dá)9%

資料來(lái)源：Wind、上市券商公司公告、光大證券研究所

圖4：券商行業(yè)營(yíng)收及歸母凈利潤(rùn)C(jī)R10持續(xù)保持較高水平

資料來(lái)源：Wind、上市券商公司公告、光大證券研究所

主動(dòng)管理能力有所提升

2020年，受資管新規(guī)去通道的影響，證券行業(yè)受托管理資金本金總額降至10.51萬(wàn)億元，同比下降14.48%，資管規(guī)模收縮速度進(jìn)一步加快，但全行業(yè)實(shí)現(xiàn)資管業(yè)務(wù)凈收入299.6億元，同比增長(zhǎng)8.88%，在連續(xù)兩年持續(xù)低迷之后，行業(yè)收入規(guī)模2020年迎來(lái)復(fù)蘇，規(guī)模下降的情況下維持正增長(zhǎng)實(shí)屬不易，券商資管業(yè)務(wù)主動(dòng)管理能力提升可見(jiàn)一斑。

中信證券、廣發(fā)證券資管業(yè)務(wù)凈收入領(lǐng)先幅度較大。在28家上市券商中，中信證券、廣發(fā)證券2020年實(shí)現(xiàn)資管業(yè)務(wù)凈收入80.06億元、65.98億元，同比分別增長(zhǎng)40.29%、 68.72%，領(lǐng)先幅度較大;華安證券實(shí)現(xiàn)資管業(yè)務(wù)凈收入3.11億元，同比增長(zhǎng)174.91%，增速最高。

截至4月23日，25家上市券商披露了2020年受托管理資產(chǎn)總規(guī)模，合計(jì)6.3萬(wàn)億元，同比下降13%。具體來(lái)看，頭部券商資管規(guī)模整體保持穩(wěn)定，部分中小券商降幅較大。在資管規(guī)模下降的情況下，2020年證券行業(yè)資管收入?yún)s有提升，說(shuō)明行業(yè)整體資管費(fèi)率上行。

根據(jù)Wind數(shù)據(jù)的統(tǒng)計(jì)，截至4月23日，18家上市券商披露了2020年集合資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)收入和定向收入，合計(jì)實(shí)現(xiàn)集合收入75億元，同比增長(zhǎng)30%;定向收入32億元，同比增長(zhǎng)4%，集合收入明顯好于定向收入，券商主動(dòng)管理轉(zhuǎn)型初見(jiàn)成效。

除了主動(dòng)管理轉(zhuǎn)型以外，券商資管收入上漲的另一個(gè)原因就是公募基金業(yè)務(wù)的爆發(fā)。部分券商系公募基金公司，隨著權(quán)益市場(chǎng)熱度的提升和居民財(cái)富搬家，業(yè)務(wù)規(guī)模大幅增長(zhǎng)，為股東貢獻(xiàn)了相對(duì)可觀的收入。近期有多家券商積極申請(qǐng)公募牌照或是增持公募基金股權(quán)，主要有以下兩方面的原因：

其一，公募基金為券商提供業(yè)績(jī)?cè)隽俊?020年公募基金業(yè)績(jī)亮眼，多家基金公司凈利潤(rùn)超過(guò)10億元，易方達(dá)基金2020年凈利潤(rùn)更是達(dá)到27.5億元，持有公募基金股權(quán)對(duì)券商業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)不容忽視，2020年，多家券商系公募基金對(duì)持股證券公司利潤(rùn)貢獻(xiàn)超過(guò)10%，如銀華基金對(duì)股東第一創(chuàng)業(yè)利潤(rùn)貢獻(xiàn)超過(guò)26%。

其二，公募基金業(yè)務(wù)助力券商財(cái)富管理轉(zhuǎn)型。財(cái)富管理業(yè)務(wù)的主要組成部分就是管理，而公募基金牌照在豐富券商資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的同時(shí)，還可以與券商本身的營(yíng)銷(xiāo)渠道和投研能力相結(jié)合，通過(guò)業(yè)務(wù)協(xié)同為客戶提供更好的財(cái)富管理服務(wù)，加速券商財(cái)富管理轉(zhuǎn)型。

2020年，受結(jié)構(gòu)性行情的催化以及風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖需求的增加，證券公司場(chǎng)外衍生品業(yè)務(wù)需求大增導(dǎo)致業(yè)務(wù)快速發(fā)展。以初始名義本金計(jì)，互換及期權(quán)業(yè)務(wù)全年累計(jì)初始交易量分別達(dá)到2.16萬(wàn)億元、2.6萬(wàn)億元，同比分別增長(zhǎng)286.07%、107.43%，發(fā)展勢(shì)頭迅猛。多家券商獲得場(chǎng)外衍生品業(yè)務(wù)資格，行業(yè)集中度有所下降。

截至2020年11月，場(chǎng)外衍生品存續(xù)名義本金規(guī)模排名前五分別為中信證券（3039.65億元）、中金公司（2107.67億元）、華泰證券（1516.42億元）、申萬(wàn)宏源（1290.88億元）及國(guó)泰君安（1256.79億元）。隨著市場(chǎng)的進(jìn)一步發(fā)展，更多券商獲得業(yè)務(wù)資格參與其中，全年新增名義本金CR5集中度不斷下降。

“十四五規(guī)劃綱要”明確提出深化金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革、提升直接融資比重、全面實(shí)行股票發(fā)行注冊(cè)制、深化新三板改革等，對(duì)券商估值形成長(zhǎng)期支撐。當(dāng)前券商行業(yè)平均PB低于歷史中樞，具有較高的安全邊際。