華泰證券業(yè)績增長成色不足

方斐

3月23日，華泰證券公布2020年年報，年報顯示，截至2020年12月31日，按合并口徑，集團總資產(chǎn)為7167.51億元，同比增加27.49%;集團歸屬于母公司股東的權(quán)益合計為1290.71億元，同比增加5.33%;營業(yè)收入為314.45億元，同比增加26.47%;利潤總額為135.04億元，同比增加16.56%;實現(xiàn)凈利潤108.22億元，同比增長20.23%;實現(xiàn)扣非凈利潤106.19億元，同比增長20.21%。2020年計提各項資產(chǎn)減值準(zhǔn)備合計13.06億元，超過2019年度經(jīng)審計凈利潤的10%。

2020年，集團資產(chǎn)負債率水平有所上升。截至2020年12月31日，集團負債為5844.39億元，同比增加1479.13億元，增幅為33.88%，扣除代理買賣證券款、代理承銷證券款及合并結(jié)構(gòu)化主體形成的其他負債后，集團自有負債為3889.48億元，同比增加1150.34億元，增幅為42%，主要是報告期內(nèi)應(yīng)付債券、賣出回購金融資產(chǎn)款、應(yīng)付款項、衍生金融負債等增加所致。截至2020年12月31日，集團扣除代理買賣證券款、代理承銷證券款及合并結(jié)構(gòu)化主體形成的其他負債后的資產(chǎn)負債率為74.62%，同比增加6.06%。

年報顯示，2020年，華泰證券營收、歸母凈利潤及總資產(chǎn)均實現(xiàn)大幅提升;其中，營業(yè)收入實現(xiàn)314.45億元，同比增長26.47%;歸屬上市公司股東凈利潤108.22億元，同比增長20.23%;截至報告期末，公司總資產(chǎn)達到7167.51億元，比2020年同期增長27.49%。

分業(yè)務(wù)看，華泰證券各業(yè)務(wù)類別收入均實現(xiàn)了同比增長，財富管理業(yè)務(wù)成為貢獻最大的業(yè)務(wù)板塊。截至報告期末，“漲樂財富通”累計下載量突破5800萬。根據(jù)易觀智庫提供的數(shù)據(jù)，截至2020年12月底，“漲樂財富通”月活數(shù)已突破911萬，位居證券公司類APP第一名。

此外，2020年，華泰證券成為首批獲得基金投顧業(yè)務(wù)資格的7家券商之一，正式推出了基于“人+平臺”投顧服務(wù)體系的基金投顧服務(wù)“漲樂星投”。根據(jù)中國證券業(yè)協(xié)會的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，報告期末，華泰證券母公司投資顧問從業(yè)人員占比已超32%。

具體來看，截至2020年年末，華泰證券財富管理業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入124.79億元，同比增長35.98%;機構(gòu)業(yè)務(wù)實現(xiàn)75.82億元，同樣實現(xiàn)超30%的增長速度;國際業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入39.37億元，增長接近50%，成為增速最快的板塊;投資管理業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入63.34億元，同比增長6.87%;其他業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入11.12億元。

華泰證券對此解釋稱，財富管理業(yè)務(wù)增長歸因于2020年全年股市交投活躍，集團兩融規(guī)模大幅增長，財富管理業(yè)務(wù)得以轉(zhuǎn)型持續(xù)推進;機構(gòu)服務(wù)業(yè)務(wù)增長則主要來源于投資交易業(yè)務(wù)的良好表現(xiàn)以及機構(gòu)客戶一體化服務(wù)成效的顯現(xiàn);國際業(yè)務(wù)業(yè)績上漲受益于AssetMark 平臺資產(chǎn)規(guī)模的持續(xù)走高和華泰金控（香港）業(yè)績的提升;此外，受益于私募基金投資股權(quán)的估值增值，投資管理業(yè)務(wù)收入亦出現(xiàn)小幅提升。

值得注意的是，盡管華泰證券在2020年取得了行業(yè)排名靠前的業(yè)績回報，但我們同樣也要看到，華泰證券公允價值變動收益虧損達27.48億元，比2019年同期增長233.59%。年報解釋稱是由于衍生金融工具浮動虧損增加所致;而且，華泰證券2020年全年度計提各項資產(chǎn)減值準(zhǔn)備累計達13.06億元，比2019年增加81.39%，超過2019年度經(jīng)審計凈利潤的10%，公司表示這是由于融資類減值增加所致。

盡管業(yè)績表現(xiàn)尚可，但華泰證券股票在二級市場的走勢極其難看。截至4月28日收盤，華泰證券股價報收15.52元/股，2021年以來累計下跌13.83%，近6個月跌幅超20%。

圖1：華泰證券收入結(jié)構(gòu)

資料來源：公司公告、平安證券研究所

圖2：華泰證券各主營業(yè)務(wù)收入及增速

資料來源：公司公告、平安證券研究所

業(yè)績增長含金量存疑

由華泰證券2020年年報可見，作為“牛市風(fēng)向標(biāo)”的證券行業(yè)可謂充分受益于2020年的結(jié)構(gòu)性牛市，華泰證券2020年實現(xiàn)營業(yè)收入314.45億元，實現(xiàn)歸屬于母公司股東的凈利潤108.22億元，無論是營業(yè)收入還是凈利潤均實現(xiàn)超20%增長。

分業(yè)務(wù)來看，華泰證券財富管理業(yè)務(wù)、機構(gòu)服務(wù)業(yè)務(wù)、投資管理業(yè)務(wù)、國際業(yè)務(wù)四大業(yè)務(wù)板塊均實現(xiàn)了同比正增長;其中，財富管理業(yè)務(wù)2020年實現(xiàn)營業(yè)收入高達124.79億元;機構(gòu)服務(wù)業(yè)務(wù)營收亦超過75億元，同比增長均超過30%;國際業(yè)務(wù)營收接近40億元，同比增幅更是接近50%。

2020年，A股市場迎來久違的行情，這對券商而言無疑是最大的利好，無論是開戶交易、基金銷售等財富管理業(yè)務(wù)，還是投行業(yè)務(wù)均增速喜人，華泰證券充分享受到市場上行的紅利。

年報顯示，截至2020年12月31日，按合并口徑，華泰證券集團總資產(chǎn)為7167.51億元，同比增加27.49%;實現(xiàn)歸屬于上市公司股東的所有者權(quán)益1290.71億元，同比增加5.33%;實現(xiàn)營業(yè)收入314.45億元，同比增加26.47%;實現(xiàn)利潤總額135.04億元，同比增加16.56%;實現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤108.25億元，同比增加20.23%。

數(shù)據(jù)顯示，華泰證券財富管理、機構(gòu)服務(wù)、投資管理實現(xiàn)營業(yè)收入分別為124.79億元、75.82億元、63.35億元，占總營業(yè)收入比重分別為39.69%、24.11%、20.15%。相比2019年，財富管理及機構(gòu)服務(wù)業(yè)務(wù)均實現(xiàn)30%以上的增長，國際業(yè)務(wù)同比增幅更是接近50%。

值得一提的是，作為華泰證券旗下圍繞客戶財富管理新趨勢下的科技平臺，“漲樂財富通”的表現(xiàn)也同樣吸睛。年報數(shù)據(jù)顯示，2020年，華泰證券“漲樂財富通”下載量為785.59萬，自上線以來累計下載量為5806.25萬;移動終端客戶開戶數(shù)為322.90萬，占全部開戶數(shù)的99.72%;94.27%的交易客戶通過“漲樂財富通”進行交易。統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2020年，“漲樂財富通”平均月活數(shù)為889.66萬，截至2020年年末，月活數(shù)為911.53萬，月活數(shù)位居證券公司類APP第一名。

另外，在金融產(chǎn)品銷售方面，華泰證券更是實現(xiàn)接近90%的同比增長，截至2020年年底，根據(jù)華泰證券內(nèi)部統(tǒng)計數(shù)據(jù)，金融產(chǎn)品保有數(shù)量（除現(xiàn)金管理產(chǎn)品“天天發(fā)”外）共有6160只，金融產(chǎn)品銷售規(guī)模（除現(xiàn)金管理產(chǎn)品“天天發(fā)”外）為7053.31億元，相比2019年保有數(shù)量增加了627只，產(chǎn)品銷售規(guī)模同比猛增88.41%。

在基金托管上，截至2020年年底，華泰證券旗下基金托管業(yè)務(wù)累計上線產(chǎn)品5309只，托管業(yè)務(wù)規(guī)模達到2458.27億元，2019年年末托管規(guī)模為1311.89億元，托管規(guī)模同比增長超過87%。

盡管華泰證券營業(yè)收入和歸母凈利潤同比增長均在20%以上，但有一點值得投資者注意，即華泰證券營業(yè)收入增速略高于證券行業(yè)整體增速（24.41%），但凈利潤增速明顯低于行業(yè)平均增速（27.98%），這不由得讓市場對其業(yè)績增長的含金量有所疑問。

從年報數(shù)據(jù)分析，華泰證券2020年業(yè)績增速相對較低有兩個主要原因，一是2019年的高基數(shù)，二是投資管理業(yè)務(wù)在資管業(yè)務(wù)去通道化的趨勢下持續(xù)承壓，以及自營業(yè)務(wù)低增速所致。

回頭看2019年，華泰證券營業(yè)收入增速高達54.35%，歸母扣非凈利潤增速高達76.35%，業(yè)績表現(xiàn)在眾多頭部券商中也非常突出，這是高基數(shù)導(dǎo)致2020年增速低的客觀原因。拉長周期看，華泰證券實現(xiàn)的歸母扣非凈利潤106.19億元已經(jīng)與2015年的牛市的業(yè)績基本持平，在所有頭部綜合性券商中均非常突出。如果與頭部券商中信證券進行比較，2020年中信證券凈利潤約為150億元，這個利潤水平大致是2015年峰值200億元凈利潤的75%。由此可見，華泰證券在上一輪周期的表現(xiàn)令人側(cè)目。

數(shù)據(jù)顯示，2020年，華泰證券財富管理業(yè)務(wù)實現(xiàn)業(yè)務(wù)收入124.79億元，占總收入比例為39.69%，同比增長35.98%，毛利率下降2.4%至42.18%。

單從數(shù)據(jù)來看，華泰證券財富管理業(yè)務(wù)整體表現(xiàn)中規(guī)中矩，基本符合行業(yè)發(fā)展趨勢，與行業(yè)證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)傭金費率持續(xù)下滑的趨勢基本一致，毛利率也并未出現(xiàn)與其交易量相符的超預(yù)期的表現(xiàn)。2020年，華泰證券代理股票基金交易量高達34.19萬億元，繼續(xù)保持市場第一的排名。截至2020年年底，“漲樂財富通”平均月活數(shù)為889.66萬，月活數(shù)為911.53 萬，月活數(shù)位居證券公司類APP第一名。

眾所周知，證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)是華泰證券的傳統(tǒng)優(yōu)勢業(yè)務(wù)，在業(yè)內(nèi)具有較大的影響力，但由于近年來證券行業(yè)通道業(yè)務(wù)競爭異常激烈，導(dǎo)致費率水平持續(xù)快速下滑，業(yè)務(wù)盈利能力也隨之下降，而這一不利趨勢對華泰證券業(yè)績增長的不利影響明顯大于其他頭部券商。

不過，盡管經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)盈利能力下降，但華泰證券借助經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)獲取的流量平移至資本中介業(yè)務(wù)進行價值增值，業(yè)務(wù)表現(xiàn)良好，在一定程度上對沖了經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)價值下滑的不利局面。

截至2020年年末，華泰證券融資融券業(yè)務(wù)余額為1241.23億元，同比增長84.91%，業(yè)務(wù)規(guī)模實現(xiàn)高速增長，市場占比快速提升至7.67%，市場占有率連續(xù)兩年提升約1個百分點。與此同時，華泰證券持續(xù)壓縮高風(fēng)險的股票質(zhì)押回購業(yè)務(wù)余額，表內(nèi)業(yè)務(wù)待購回余額僅為64.76億元，在綜合類券商中處于一個非常低的水平。

正是因為華泰證券利用自身證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)零售客戶基礎(chǔ)好的優(yōu)勢，重點發(fā)力潛在價值較大的融資融券業(yè)務(wù)并持續(xù)提高市場份額，且在整體上回避風(fēng)險較大的股票質(zhì)押業(yè)務(wù)，在很大程度上規(guī)避了同行業(yè)因股票質(zhì)押業(yè)務(wù)風(fēng)險暴露導(dǎo)致大額計提損失準(zhǔn)備，從而對整體業(yè)績帶來的極大不利影響。

按照華泰證券對業(yè)務(wù)的分類，機構(gòu)服務(wù)業(yè)務(wù)包括投資銀行業(yè)務(wù)與自營業(yè)務(wù)兩大部分，截至2020年年末，華泰證券機構(gòu)服務(wù)業(yè)務(wù)實現(xiàn)營業(yè)收入75.82億元，占總收入的比重為24.11%，同比增長30.66%，毛利率同比提升1.33%至54.25%;投資銀行業(yè)務(wù)實現(xiàn)手續(xù)費凈收入36.44億元，同比增速高達87.16%，與經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)相比，這兩類業(yè)務(wù)表現(xiàn)比較突出。

投資銀行業(yè)務(wù)實現(xiàn)高速增長當(dāng)然離不開2020年的IPO市場大發(fā)展的環(huán)境，2020年，華泰證券IPO主承銷21家，增發(fā)35家，配股1家，股權(quán)承銷金額為1475.48億元，盡管同比增速只有11.7%，但由于費率較高的IPO業(yè)務(wù)占比顯著提升，導(dǎo)致華泰證券投資銀行業(yè)務(wù)整體的收入和利潤表現(xiàn)上臺階。根據(jù)統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2020年，華泰證券股權(quán)承銷數(shù)量及金額繼續(xù)在行業(yè)內(nèi)排名第三，債券承銷金額行業(yè)排名第五，均名列前茅。

高成本財富管理產(chǎn)出不匹配

與其他券商對業(yè)務(wù)的劃分有所不同，華泰證券在年報中把業(yè)務(wù)類別劃分為財富管理、機構(gòu)服務(wù)、投資管理和國際業(yè)務(wù)。從營業(yè)支出的角度來看，成本最高的業(yè)務(wù)是財富管理，占總成本的比例為40.21%，與2019年同期相比變動比例高達41.87%。由此可見，高成本比例的財富管理業(yè)務(wù)是華泰證券的主要核心業(yè)務(wù)。

根據(jù)年報的表述，華泰證券對財富管理業(yè)務(wù)內(nèi)容描述為：主要代理客戶買賣股票、基金、債券及期貨，向客戶提供各種金融產(chǎn)品銷售服務(wù)和資產(chǎn)配置服務(wù)等。從收入構(gòu)成來看，華泰證券財富管理業(yè)務(wù)收入高居榜首，貢獻了近40%的收入，其次是機構(gòu)服務(wù)和投資管理業(yè)務(wù)。

圖3：華泰證券凈利潤率略有下降

資料來源：公司公告、平安證券研究所

圖4：經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)市占率略有提升

資料來源：公司公告、平安證券研究所

手續(xù)費收入表現(xiàn)靚麗。2020年，華泰證券實現(xiàn)手續(xù)費收入136.08億元，同比增長46.5%，其中，經(jīng)紀(jì)、投行和資管業(yè)務(wù)收入同比分別增長57.3%、87.1%和7.5%，經(jīng)紀(jì)和投行業(yè)務(wù)高于行業(yè)增速，行業(yè)三項收入同比分別增長47.42%、39.26%、8.88%。資金投資收益率同比有所下降，且股票質(zhì)押風(fēng)險進一步釋放。華泰證券2020年總資產(chǎn)規(guī)模同比增長27.49%，達到7168億元。

從具體的業(yè)務(wù)規(guī)模來看，兩融規(guī)模較2019年年底同比增長85%，達到1241億元，市占率為7.67%;表內(nèi)質(zhì)押余額同比增長16.7%至67億元，絕對規(guī)模不大;金融資產(chǎn)同比增長19%至3391億元;最終利息凈收入同比增長22.79%，投資收益（含公允價值變動）同比增長20.70%，投資收益率（投資收益/金融投資）為4.24%，與2019年基本持平。信用減值損失13.1億元，凈利潤占比12.1%，與同行有所不同，華泰證券信用減值主要源于兩融業(yè)務(wù)而非股票質(zhì)押業(yè)務(wù)。2020年，華泰證券計提信用減值損失13.06億元，同比增加81.39%，主要是融資類減值大幅增加所致，融出資金減值損失共計提13.56億元。

如果從盈利能力來看，華泰證券投資管理業(yè)務(wù)和機構(gòu)管理服務(wù)的毛利率明顯超過財富管理和國際業(yè)務(wù)，這似乎與其成本投入的比例不相符。實際上，投行服務(wù)屬于華泰證券機構(gòu)服務(wù)的范疇，數(shù)據(jù)顯示，華泰證券IPO、再融資、債券承銷市占率分別為5.0%、10.4%、5.6%，同比分別增加2.4%、0.5%、1.1%，股權(quán)合計承銷148億元，同比增加12%，繼續(xù)排名行業(yè)第三。

盡管在投行業(yè)務(wù)支撐下的華泰證券機構(gòu)服務(wù)業(yè)務(wù)的毛利率接近80%，但整體來看，其機構(gòu)服務(wù)仍有較為明顯的短板。根據(jù)年報的表述，華泰證券機構(gòu)服務(wù)包括主經(jīng)紀(jì)商業(yè)務(wù)、研究與機構(gòu)銷售業(yè)務(wù)、投資交易業(yè)務(wù)。截至2020年年末，在公募基金券商傭金排名中，華泰證券僅排第十位，位列前三位的分別為中信證券、長江證券和中信建投，排名首位的中信證券的傭金收入是華泰證券的兩倍多，華泰證券與興業(yè)證券、海通證券、東方證券基本在一個水平等級上。

基金分倉傭金是指基金公司委托多個證券商同時進行基金買賣交易，交易成交后，按實際成交金額數(shù)的一定比例向證券商交納的費用。實際上，分倉傭金排名是考察券商研究能力的重要指標(biāo)，通常賣方研究水平和服務(wù)能力與分倉傭金數(shù)額成正比。從公募基金2020年年報的券商傭金收入排名來看，華泰證券的機構(gòu)服務(wù)量級與頭部券商的實力還有不小的差距。

自營投資收益增速低

2020年，華泰證券投資收益129.07億元（扣除對聯(lián)營企業(yè)和合營企業(yè)的投資收益后）與公允價值變動收益-27.48億元，合計101.59億元，同比91.8億元僅增長10.66%。自營業(yè)務(wù)實現(xiàn)的投資收益增速較低，是2020年華泰證券整體營收和凈利潤增速慢的主要因素。

自2019年以來，華泰證券金融投資資產(chǎn)快速擴張，在2019年金融資產(chǎn)規(guī)模增長91%的高基數(shù)背景下，公司2020年年末金融資產(chǎn)規(guī)模達3390.5億元，較年初增加19%，金融資產(chǎn)規(guī)模保持擴張趨勢;金融資產(chǎn)的快速增長推動投資業(yè)務(wù)收入保持提升趨勢，2020年實現(xiàn)投資業(yè)務(wù)收入104.6億元，同比增加10.7%。

華泰證券投資業(yè)務(wù)實力突出，衍生品交易業(yè)務(wù)飛速發(fā)展。公司投資能力突出，其全資直投子公司華泰紫金2019年扭虧為盈實現(xiàn)凈利潤17.4億元，2020年繼續(xù)保持增長，實現(xiàn)凈利潤23.5億元，同比增長35.2%;2020年年末，公司權(quán)益類衍生金融工具名義金額達2382.6億元，較2019年增加142.5%，公司衍生品業(yè)務(wù)起步相對較晚，但公司優(yōu)異的投資交易能力不斷驅(qū)動該業(yè)務(wù)市占率的提升。

與中信證券類似，華泰證券在2020年的自營交易在增大規(guī)模的同時加快了去方向化的腳步。截至2020年年末，華泰證券交易性金融資產(chǎn)期末余額2927億元，同比增長15.78%，對當(dāng)期利潤的影響額294.11億元。同時，衍生金融工具對當(dāng)期利潤的影響額虧損103.65億元，交易性金融負債虧損13.78億元，合計103.65億元。公司顯然在2020年加大了運用衍生金融工具對沖的力度，未來預(yù)計頭部券商自營業(yè)務(wù)去方向化的趨勢將持續(xù)加強。

2020年，華泰證券投資管理業(yè)務(wù)實現(xiàn)營業(yè)收入63.35億元，占總收入的比重為20.15%，同比增長6.87%，毛利率同比小幅增加0.65%至78.69%。華泰證券傳統(tǒng)的投資管理業(yè)務(wù)（華泰資管為主，參股南方基金41.16%股權(quán)和華泰柏瑞49%股權(quán)）連續(xù)兩年保持較低增速，這也是自營業(yè)務(wù)低增長以外，造成2020年華泰證券整體營收和凈利潤增速變慢的另一重要因素。

根據(jù)基金業(yè)協(xié)會的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，華泰資管公司私募資產(chǎn)管理月均規(guī)模4848.58億元，行業(yè)排名第四;私募主動管理資產(chǎn)月均規(guī)模2647.28億元，行業(yè)排名第四。在券商資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)加速去通道化的趨勢下，華泰證券的資管規(guī)模已經(jīng)連續(xù)兩年快速下滑，由2018年年末的8124億元下降到2020年年末的4849億元，降幅高達40.31%。主動管理規(guī)模由2018年年末的2265億元增長到2020年年末的2647億元，兩年合計增速只有16.87%。華泰證券的資管業(yè)務(wù)原來的策略是規(guī)模取勝，所以低毛利低質(zhì)量的通道業(yè)務(wù)占比很高，在本輪資管業(yè)務(wù)去通道化的趨勢下行業(yè)地位下滑比較嚴重。而代表未來發(fā)展方向的主動管理規(guī)模連續(xù)兩年增速緩慢，與華泰證券原來在資管業(yè)務(wù)的路徑選擇和人才結(jié)構(gòu)關(guān)系很大，結(jié)構(gòu)調(diào)整很難一蹴而就，未來如何發(fā)展有待觀察。

盡管華泰證券資管業(yè)務(wù)方向面臨轉(zhuǎn)型的掣肘，但其私募股權(quán)投資業(yè)務(wù)最近兩年對公司的營收和凈利潤做出了很大的貢獻。華泰證券開展私募股權(quán)投資業(yè)務(wù)主要有兩個主體，一個是華泰紫金投資（募集資金管理為主，自有資金高度參與），另一個是華泰創(chuàng)新投資（自有資金另類投資）。

截至2020年年末，華泰紫金投資及其二級子公司作為管理人在基金業(yè)協(xié)會備案存續(xù)的私募股權(quán)投資基金合計22只，合計認繳規(guī)模477.65億元，合計實繳規(guī)模403.73億元;上述私募股權(quán)投資基金實施投資項目合計32家，投資金額合計28.17億元，均為股權(quán)投資類項目。數(shù)據(jù)顯示，2020年，華泰紫金投資私募基金月均規(guī)模行業(yè)排名第二。

2020年，華泰紫金實現(xiàn)營業(yè)收入32.15億元，凈利潤23.5億元;華泰創(chuàng)新投資實現(xiàn)營業(yè)收入5.68億元，凈利潤3.51億元。私募股權(quán)投資業(yè)務(wù)至少在2020年為華泰證券貢獻了27億元凈利潤，在凈利潤中的比重已經(jīng)超過25%，成為華泰證券重要的利潤增長點。

受資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)去通道化、產(chǎn)品凈值化和消除監(jiān)管套利等持續(xù)推進的影響，2020年，華泰證券資管業(yè)務(wù)規(guī)模達到5674.83億元，仍處于下滑態(tài)勢，同比下滑21.80%，公司主動管理規(guī)模占比持續(xù)提升，2020年年末主動管理規(guī)模為2647.28億元，占比為46.65%，較2019年提升12個百分點。

根據(jù)財信證券的預(yù)計，華泰證券的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)仍處于轉(zhuǎn)型陣痛期，資管規(guī)模仍面臨下滑趨勢，資管產(chǎn)品仍在主動化轉(zhuǎn)型階段。尤其值得關(guān)注的是，華泰證券2020年月均私募資產(chǎn)管理規(guī)模降至4848.6億元，同比下滑近18%。

不過，華泰證券資管結(jié)構(gòu)有所優(yōu)化，集合、專項計劃規(guī)模有所提升，但受制于單一計劃規(guī)模下滑，總規(guī)模降至5675億元，同比下降19.27%，含子公司華泰資管在內(nèi)，資管業(yè)務(wù)實現(xiàn)凈收入29.80億元，同比僅增長7.49%。

國際業(yè)務(wù)雷聲大雨點小

實際上，華泰證券的國際業(yè)務(wù)不可忽略，其國際業(yè)務(wù)是位列營業(yè)支出第二位的業(yè)務(wù)類別，與2019年同期相比變動超過40%，國際業(yè)務(wù)的重要性由此可見一斑。

華泰證券的國際業(yè)務(wù)主要由華泰金控的香港業(yè)務(wù)與收購的AssetMark的美國業(yè)務(wù)所構(gòu)成。2020年，國際業(yè)務(wù)實現(xiàn)營業(yè)收入39.37億元，在總收入中的占比為12.52%，同比增長47.32%，毛利率同比增加3.22%至7.17%。

華泰證券國際業(yè)務(wù)占比在頭部綜合類券商中屬于較高水平，但國內(nèi)券商的國際業(yè)務(wù)都在起步探索階段，目前基本都不能貢獻什么持續(xù)性的利潤，華泰證券也不能幸免，導(dǎo)致其國際業(yè)務(wù)實際作用不大。

華泰證券在年報中披露了將商譽分攤至各資產(chǎn)組的情況，占比最高的是境外資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。年報指出，對于境外資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)資產(chǎn)組，華泰認為2019年收購的Global Financial Private Capital與2020年收購的WBI OBS Financial的主營業(yè)務(wù)與Asset Mark Financial Holdings一致，三者能夠產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，故將三者認定為同一個資產(chǎn)組。本集團對每個資產(chǎn)組單獨進行了商譽減值測試。

實際上，近年來，華泰證券一直在布局海外業(yè)務(wù)，之前收購美國AssetMark平臺，主要提供投顧服務(wù)、托管、合規(guī)支持等。2020年，通過收購的AssetMark平臺，華泰證券還收購了三家境外全資子公司，即WBI OBS Financial、OBSHoldings（美國俄亥俄州注冊成立）、OBS Financial Services（美國特拉華州注冊成立）。

此外，華泰國際還完成了對下屬美國業(yè)務(wù)公司的架構(gòu)重組，并在香港注冊設(shè)立全資子公司——華泰國際融資有限公司。

一系列的收購重組表明華泰證券向海外拓展業(yè)務(wù)的力度不小，支出的成本更高于機構(gòu)服務(wù)業(yè)務(wù)，但業(yè)績產(chǎn)出仍不明朗。在國際局勢發(fā)生大變革的背景下，一家中國本土券商對國際業(yè)務(wù)情有獨鐘無可厚非，只是高成本支出的海外業(yè)務(wù)擴張究竟何時能收到回報，這對華泰證券而言是一個巨大的考驗，也是一個非常現(xiàn)實的問題。