醫(yī)藥類上市公司資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化研究

摘要：選取H公司作為研究對(duì)象，分析公司的相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)公司資本結(jié)構(gòu)中存在資產(chǎn)負(fù)債率偏低，股權(quán)集中度偏高等問題。通過動(dòng)靜結(jié)合的方法得出公司的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)區(qū)間，據(jù)此提出了穩(wěn)定資產(chǎn)負(fù)債率，優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)等優(yōu)化公司資本結(jié)構(gòu)的建議。

關(guān)鍵詞：醫(yī)藥企業(yè)??資本結(jié)構(gòu)

根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，2019年度，我國醫(yī)藥行業(yè)營業(yè)收入達(dá)到23908.6億元，同比增長7.4%，但是醫(yī)藥行業(yè)虧損總額達(dá)到162.7億元，同比增長7%。醫(yī)藥行業(yè)作為我國戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的重點(diǎn)領(lǐng)域，伴隨著國家對(duì)醫(yī)藥行業(yè)的不斷深入改革，醫(yī)藥企業(yè)迎來了新的發(fā)展機(jī)遇，但是與此同時(shí)醫(yī)藥行業(yè)也面臨著新的發(fā)展問題。

資本結(jié)構(gòu)指企業(yè)的負(fù)債與權(quán)益的比例關(guān)系，通常用負(fù)債的比例或負(fù)債與總資產(chǎn)的比例關(guān)系來表示。資本結(jié)構(gòu)反映了企業(yè)利益相關(guān)者的權(quán)利與義務(wù)，并且在很大程度上影響著企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)，優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)能夠很好地發(fā)揮企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿的調(diào)節(jié)作用，幫助企業(yè)更好的節(jié)稅，能夠幫助企業(yè)降低融資成本等，因此研究醫(yī)藥企業(yè)的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)區(qū)間就很有必要。本文選取醫(yī)藥類上市企業(yè)H公司作為樣本，分析H公司的資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀，針對(duì)其現(xiàn)有問題提出相應(yīng)的建議措施，來促進(jìn)H公司和醫(yī)藥類企業(yè)的健康發(fā)展。

一、H公司資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀

（一）H公司簡介

H公司目前已經(jīng)成為貴州省新醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)骨干企業(yè)和全國最大的苗藥研制生產(chǎn)企業(yè)，擁有完善的生產(chǎn)系統(tǒng)和營銷渠道。公司組建于2005年5月的H集團(tuán)制藥股份有限公司（股份代碼002424），注冊(cè)資本14.112億元，總資產(chǎn)達(dá)到42.3億元，2010年公司在深圳證券交易所上市成功。公司連續(xù)8年榮登“中國制藥工業(yè)百強(qiáng)榜”，公司2018年成功入選“2018年度中國醫(yī)藥工業(yè)百強(qiáng)系列榜單”子榜單“2018年度中國中藥企業(yè)TOP100排行榜”，位列第36位。

（二）H公司資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀

通過整理H公司年報(bào)中的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，得到以下相關(guān)數(shù)據(jù)如表1所示。

二、資本結(jié)構(gòu)存在的問題

（一）資產(chǎn)負(fù)債率偏低

根據(jù)表1中五年的資產(chǎn)負(fù)債率計(jì)算可以發(fā)現(xiàn)，H公司近五年的資產(chǎn)負(fù)債率的均值只有32.31%，只有2019年由于公司為了擴(kuò)大經(jīng)營規(guī)模，對(duì)外進(jìn)行了大量的短期和長期借款導(dǎo)致公司資產(chǎn)負(fù)債率上升。總體而言，其資產(chǎn)負(fù)債率基本是處于30%-35%之間。對(duì)比醫(yī)藥行業(yè)類企業(yè)市值前十的公司可以發(fā)現(xiàn)，醫(yī)藥類市值前十的公司其資產(chǎn)負(fù)債率基本是大于40%的。因此可以發(fā)現(xiàn)H公司存在資產(chǎn)負(fù)債率偏低的問題。股權(quán)資本占比過多，公司自身權(quán)益資本過剩，容易造成盲目投資或資本閑置;同時(shí)股權(quán)資本成本較高，對(duì)于目前處于高速成長且盈利水平較高的H公司而言，在資產(chǎn)收益率大于負(fù)債利息率的情況下，財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)并未得到充分利用。

（二）負(fù)債結(jié)構(gòu)不合理

H公司近五年的流動(dòng)負(fù)債比率在90%以上，雖然在2019年下降到91.59%，但是總體而言H公司的流動(dòng)負(fù)債率很明顯偏高。一般流動(dòng)負(fù)債和非流動(dòng)負(fù)債的比率維持在1：1的關(guān)系會(huì)有利于公司的發(fā)展，而H公司的流動(dòng)負(fù)債比率高達(dá)90%以上，說明公司的負(fù)債結(jié)構(gòu)主要是以短期負(fù)債為主。查閱公司的年報(bào)可以發(fā)現(xiàn)，目前H公司的負(fù)債性融資主要有短期借款、長期借款，公司沒有進(jìn)行債券融資。但是H公司短期借款占總負(fù)債的比重達(dá)到了60%以上，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于長期借款的比重，而且有些年份是沒有長期借款的，說明H公司在負(fù)債融資方面非常依賴流動(dòng)負(fù)債和短期借款。

H公司的高流動(dòng)負(fù)債率比率和較高的短期借款占總負(fù)債比率，導(dǎo)致公司在短期內(nèi)有很多債務(wù)需要償還，這很容易造成公司資金鏈斷裂，財(cái)務(wù)出現(xiàn)危機(jī)，同時(shí)高比例的短期債務(wù)也不利于公司的融資計(jì)劃和長遠(yuǎn)發(fā)展。

（三）股權(quán)集中度偏高

由表1可以比較明顯的發(fā)現(xiàn)，H公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)在之間相對(duì)穩(wěn)定，一致行動(dòng)人在2015年到2019年所占的股權(quán)一直在60%以上，2019年雖然股權(quán)份額有所下降，但是依舊高于50%，處于絕對(duì)控股地位。通過計(jì)算一致行動(dòng)人與其他八大股東所持份額的比值，即從股權(quán)制衡的角度出發(fā)，一般而言，股權(quán)制衡度數(shù)值<0.5表明其他股東幾乎不能牽制第一大股東，即除第一大股東以外的其他股東缺少足夠的影響力與決策權(quán)，若該指數(shù)>0.5表明其他股東能夠有效牽制第一大股東。股州百靈公司在5年內(nèi)的股權(quán)制衡度約為6.20、5.98、6.56、7.25、4.43，通過數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)H公司的股權(quán)制衡度的數(shù)值偏高，即一致行動(dòng)人能夠完全控制公司，股權(quán)結(jié)構(gòu)如此集中，即使決策效率會(huì)提高，一旦大股東出現(xiàn)決策失誤，企業(yè)的利益就會(huì)受到損害，甚至?xí)霈F(xiàn)大股東操縱企業(yè)為自己謀私利的情況，因此H公司應(yīng)該采取相應(yīng)措施以形成股權(quán)制衡機(jī)制。

三、H公司的資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化設(shè)計(jì)

（一）H公司靜態(tài)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)計(jì)算

本文對(duì)于靜態(tài)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的計(jì)算選用的是暨南大學(xué)孟建波、羅林（1998）教授的模型。該模型的使用需要滿足以下前提：（1）資本市場是完全的，即企業(yè)發(fā)行股票和證券除正常經(jīng)營成本外，不受到其他限制，（2）測算的企業(yè)是上市公司，（3）企業(yè)的負(fù)債率不隨市盈率的變動(dòng)而變化。模型如下：

其中V代表公司總資、E是稅前利潤總額、I是利息支出、F是折舊與攤銷、b是所求的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)下的資產(chǎn)負(fù)債率。

本文選取的是H公司2015—2019年的數(shù)據(jù)進(jìn)行分析計(jì)算，來確定H公司最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)下的資產(chǎn)負(fù)債率。

將上述數(shù)據(jù)代入的模型中，計(jì)算H公司2015—2019年的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)如下表：

通過最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)和實(shí)際資本結(jié)構(gòu)的對(duì)比可以發(fā)現(xiàn)，H公司的實(shí)際資產(chǎn)負(fù)債率自2015年以來就始終低于最優(yōu)資產(chǎn)負(fù)債率，實(shí)際資產(chǎn)負(fù)債率需要提高至少40%以上，通過數(shù)據(jù)對(duì)比也可以發(fā)現(xiàn)H公司沒有合理地利用負(fù)債的財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)和抵稅效應(yīng)。

（二）動(dòng)態(tài)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)調(diào)整

靜態(tài)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)是在一系列的假設(shè)條件下，得出來的某一時(shí)點(diǎn)的最優(yōu)平衡點(diǎn)，但是企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)始終受到企業(yè)所處的環(huán)境影響，因此資本結(jié)構(gòu)的動(dòng)態(tài)調(diào)整是需要根據(jù)具體的環(huán)境影響因素的變化來進(jìn)行調(diào)整。在考慮到不同時(shí)期的內(nèi)外影響因素后，最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)就不該只是一個(gè)某一具體數(shù)值，應(yīng)該是一個(gè)動(dòng)態(tài)區(qū)間。

通過表3可以發(fā)現(xiàn)，2016年企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率最高為17.60%，所以取2016年的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)作為企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率的上限，在此基礎(chǔ)向下調(diào)整;而行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率的均值為35.11%，因此企業(yè)的最優(yōu)資產(chǎn)負(fù)債率的區(qū)間應(yīng)該位于[35.11%%，42.46%]的區(qū)間內(nèi)。

四、H公司資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化對(duì)策

（一）穩(wěn)定資產(chǎn)負(fù)債率

H公司的資產(chǎn)負(fù)債率在近五年都基本處于35%以下，根據(jù)上文對(duì)H公司最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的計(jì)算發(fā)現(xiàn)，其資產(chǎn)負(fù)債率除了2019年外其他四年都是要低于最優(yōu)資產(chǎn)負(fù)債率區(qū)間的，導(dǎo)致負(fù)債產(chǎn)生的稅盾效應(yīng)不明顯。因此H公司需要適當(dāng)擴(kuò)大債務(wù)融資，管理者需要轉(zhuǎn)換經(jīng)營理念，重視企業(yè)管理，合理利用企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿，增加長期負(fù)債比率，促使資產(chǎn)負(fù)債率始終處于適當(dāng)比率。

（二）拓展融資渠道，平衡長短期負(fù)債

保持合理的負(fù)債結(jié)構(gòu)有利于H公司降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，更加有利于公司的進(jìn)一步融資，增加企業(yè)的價(jià)值。根據(jù)前文對(duì)于H公司負(fù)債結(jié)構(gòu)的分析，發(fā)現(xiàn)公司流動(dòng)負(fù)債占比和短期借款占比一致居高不下，這樣就導(dǎo)致了公司資本成本的增加。通過對(duì)公司年報(bào)的查詢，發(fā)現(xiàn)公司沒有進(jìn)行債券融資，也很少利用長期借款進(jìn)行融資，公司的融資渠道較少。因此這就需要公司拓寬融資渠道，充分利用銀行借款、發(fā)行債券、出售或抵押固定資產(chǎn)等方式來增加長期借款和非流動(dòng)負(fù)債的比率，保證公司的資本結(jié)構(gòu)處于一個(gè)最優(yōu)狀態(tài)從而降低資本成本。

（三）優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)

H公司目前“一致行動(dòng)人”所持有的股份基本維持在60%左右，并且都在H公司擔(dān)任著重要職位，這樣很容易侵犯中小股東的權(quán)益，不利于公司的資源配置和公司未來健康發(fā)展。H公司應(yīng)該優(yōu)化公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)，首先公司可以引入一些對(duì)醫(yī)藥行業(yè)感興趣的戰(zhàn)略新興投資者，這樣一方面可以改善現(xiàn)有公司的股權(quán)架構(gòu)，另外也可以為當(dāng)前公司帶來先進(jìn)的管理理念;其次H公司可以實(shí)行股權(quán)激勵(lì)政策，首先可以根據(jù)員工的經(jīng)營業(yè)績，對(duì)員工進(jìn)行一定的數(shù)量的股份派發(fā)作為獎(jiǎng)勵(lì)，另一方面可以根據(jù)員工的工作年份進(jìn)行股份派發(fā)，這樣可以增加員工對(duì)企業(yè)的忠誠度，將員工和企業(yè)捆綁在一起同時(shí)也可以借此來降低一致行動(dòng)人所持有的股份。

本文以H醫(yī)藥公司作為代表進(jìn)行分析，選取2015—2019年的相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，通過對(duì)H公司的負(fù)債結(jié)構(gòu)、股權(quán)結(jié)構(gòu)等數(shù)據(jù)進(jìn)行對(duì)比，發(fā)現(xiàn)企業(yè)存在資產(chǎn)負(fù)債率較低、負(fù)債結(jié)構(gòu)不合理、股權(quán)集中度較高等問題。并且利用了相關(guān)模型對(duì)H公司的資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行的計(jì)算，得到H公司的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)區(qū)間應(yīng)該在[35.11%，42.46%]之間。最后根據(jù)H公司的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)區(qū)間提出H公司應(yīng)該穩(wěn)定資產(chǎn)負(fù)債率，拓展融資渠道，平衡長短期負(fù)債，優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)的建議。

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（李春曉，東華理工大學(xué)）