破解匯率風險管理難點

隨著人民幣匯率雙向波動彈性加大，越來越多涉外企業(yè)都開始重視匯率風險管理，但能建立起完善的風險管理體系的公司依舊鳳毛麟角。盡管很多公司已充分意識到匯率風險管理的重要性，但真正能掌握匯率風險本質和風險對沖邏輯的卻很少。很多公司雖然想開展匯率風險管理，但缺少能針對不同風險特點采取合適管理策略的專業(yè)人員；很多公司雖然也接受了金融機構針對外匯市場和產品進行的專業(yè)培訓，但如何與企業(yè)內部管理以及決策機制相聯通，仍面臨很大困難。上述種種，也從側面反映了企業(yè)匯率管理的難度和復雜性。筆者結合自身實踐，對企業(yè)匯率風險管理實踐中的難點和注意事項進行了梳理，以饗讀者。

明確“風險中性”管理目標

企業(yè)在匯率風險管理初期，面對的首要困難就是如何在內部統(tǒng)一“風險中性”管理目標，并建立起一套有效的管理機制，包括風險識別機制、決策機制、考核機制、操作機制等。企業(yè)做一次匯率風險套期保值的決策容易，但難在能夠堅持不懈、持續(xù)進行匯率風險管理。而這就需要企業(yè)建立一套完善的管理機制來約束和持續(xù)推動匯率風險管理。

匯率風險表面上直接影響的是公司財務表現，但實際涉及公司多個部門的集體決策，其核心是“管理”，考驗的是公司整體管理能力，而非單純的財務專業(yè)能力。

在公司產生匯率風險時，財務部門往往作為管理第一責任人對外牽頭。而匯率風險管理因為會涉及外匯市場、金融衍生工具、外匯資產負債和衍生品的會計核算等，由于每一項都包含較多專業(yè)名詞和復雜邏輯，因而財務人員在向管理層匯報時往往會倍感壓力：如闡述內容和方式不當，就很難讓管理層以及其他業(yè)務部門理解并獲得支持。對此，財務人員應做好以下幾方面的工作：一是提升專業(yè)能力，學習外匯風險管理專業(yè)知識，防止將注意力集中在研究外匯市場走勢、人為進行判斷上；二是深入分析隱含的匯率風險及其影響，通過揭示外匯市場的復雜性和預判難度，幫助管理層樹立“風險中性”的意識；三是在理解風險對沖原理及對沖效果的基礎上，要充分闡明套?？赡軒淼恼磧煞矫娴挠绊?，而非只說明收益情景；四是為保證溝通效果，財務人員應盡可能使用淺顯意賅的表述來闡釋匯率風險的避險原理，減少難以理解的專業(yè)術語。

在這一階段，如果不能使公司內部樹立起“風險中性”意識，甚至使管理層誤以為匯率風險管理就是創(chuàng)造收益，那么后續(xù)的匯率管理就可能朝令夕改、半途而廢。反之，如果公司內部建立起統(tǒng)一的“風險中性”管理目標，管理層及相關部門都能充分理解匯率風險的產生及對沖原理，公司也理順了各部門的權責關系，確立了明確的管理制度，則可為公司今后的匯率風險管理工作打下堅實的基礎。

量身定制匯率管理策略

如何制定一套合適的風險管理策略，是企業(yè)建立匯率風險管理中的第二大難題。制定風險管理策略需要外匯人員深刻理解公司的戰(zhàn)略目標：對內，對匯率風險追根溯源；對外，需要熟悉金融市場和工具。此外，由于不同的貨幣對涉及多個國家和地區(qū)，需要外匯人員熟悉不同國家的外匯監(jiān)管政策、外匯市場影響因素、外匯產品及其定價以及不同國家涉及的稅務成本等。需要注意的是，匯率風險管理策略表面上差別不大，一般包括管理目標、管理原則、敞口預測、工具選擇、套保策略等要素，這些要素需要企業(yè)根據自身經營目標和業(yè)務特點度身定制，不可照本宣科、盲目照搬。

以管理目標為例。很多公司提出以規(guī)避風險為目標，實踐中則可將這一目標進一步細分為：平滑匯率對公司財務的影響、保證預算達成、提高經營的可預測性、支持產品定價、管理投資風險等。不同的管理目標對應不同的管理策略。如有的公司更加關注長期、持續(xù)的財務表現，希望公司經營業(yè)績不會隨著匯率波動大起大落，其衍生品套保策略會聚焦在如何通過提前鎖定匯率風險來平滑匯率。對此類公司，“分層滾動”鎖定風險的套保策略會更加適合。還有的公司實施的是強預算牽引，更關注公司在預算期間的業(yè)績達成情況，此類公司則可采用“釘住目標匯率”并結合“未達目標匯率的應對機制”作為套保策略。因此，外匯人員還需要密切結合公司的戰(zhàn)略導向，抽絲剝繭理出匯率管理的核心目標，制定合適的管理策略，并與公司管理層達成共識。

在管理工具方面，很多公司雖然提出了“優(yōu)先自然對沖，再采用衍生品對沖”的原則，但在實踐中卻可能忽視自然對沖的機會，而過度依賴衍生品管理。在把握自然對沖機會方面，外匯人員要特別注意匯率波動較大、交易成本很高的新興市場貨幣，要對產生風險的公司主體進行分析，必要時可調整公司的價值鏈設計、盤活運營資產，以調整高風險貨幣主體的敞口，降低敞口規(guī)模、縮短敞口期限，將高風險貨幣盡快轉為本幣或流動性強、匯率波動率低的其他外幣。除了關注衍生品管理，還要綜合評估海外主體的融資能力、所在國的利率水平、相關稅務成本，并根據利率平價原理，比較衍生品的鎖定成本與融資等其他工具的綜合成本，選擇成本最低的管理工具。對于同一貨幣，也需區(qū)分在岸和離岸外匯市場。對此，企業(yè)可比較在岸與離岸市場匯率形成機制的差異，對差異較小的，基于對交易集中度、專業(yè)化考慮，可選擇在金融市場發(fā)達地區(qū)統(tǒng)一設置交易中心；企業(yè)還可以通過考量貨幣流動性、稅務成本、當地銀行合作關系等因素，適當選擇在境外進行交易。

套保策略，一般包括套保管理比例、下單時點及套保期限。本文重點闡述下單時點、套保期限的選擇。企業(yè)選擇下單時點，不應根據市場時機來判斷，而應根據公司自身業(yè)務特點來確定。常見的套保策略有：靜態(tài)對沖、滾動對沖、分層滾動。若公司進出口業(yè)務采用訂單制，訂單約定了各個時間點交付的金額及報價，則可采用“靜態(tài)對沖”方式，在明確訂單后，使用衍生品對各個期限進行鎖定；若公司銷售是直接面對境外零售終端或用戶，未來的銷售數據難以預測，則可采用“分層滾動”方式，不同期限分配不同比例，越近端期限因預測準確性越高，可相應地增加套保比例；若公司外匯敞口是較長期限且金額較固定，如長期外幣負債，就可采用“滾動對沖”方式，根據不同期限掉期產品的流動性、貨幣之間利率差的變化趨勢，選擇合適的鎖定期限，不斷滾動鎖定。

需注意的是，公司一旦確定管理策略，應以書面形式，上報相關層級審批，以確保達成共識，推進落地，不能再根據匯率變化而隨意調整，包括在衍生品出現虧損時暫停鎖定，或持有匯率走勢觀點，追漲殺跌。此類操作，會讓公司暴露在更大的風險中，效果適得其反。當然，管理策略也不是一成不變的，當業(yè)務模式調整、產品定位變化、金融環(huán)境發(fā)生趨勢性變化時，管理策略也需進行調整。外匯人員需聯合多個部門定期回顧匯率風險管理策略的有效性，審視管理策略給公司競爭力帶來的影響。

優(yōu)化跨國企業(yè)集團的匯率管理

相較一般涉外公司，跨國企業(yè)集團面對的匯率風險復雜程度相對更高。如集團公司若在多個國家設立制造基地、研發(fā)中心、銷售公司或采購平臺等，會涉及多國的進出口貿易和不同業(yè)務特點的經營主體，存在日常經營的匯率風險；若公司對外進行投資/并購，則存在跨境投資過程中的外匯風險，甚至可能被卷入被投資標的公司自身的匯率風險。此外，在資金管理中，跨國企業(yè)集團也會面對多貨幣投融資的外匯風險。而從集團內部管理看，由于跨國公司內部分工較細、業(yè)務單元較多、國別眾多，匯率風險管理需進一步向精細化、信息化、專業(yè)化方向發(fā)展。具體可通過明確職責、理順流程、建章立制等措施推進匯率風險管理的落地。

精細化管理的重要任務之一是提升對敞口的精細化管理，包括對敞口的快速識別和準確預測。即使再好的策略，也難以對沖因預測偏差帶來的本不存在的敞口風險。一般而言，外匯人員一般不直接負責預測敞口數據，但應有分析敞口預測偏差并減少相應偏差的管理機制。如果提供敞口預測數據的人員不承擔外匯損益責任，就沒有動力提高外匯敞口預測的準確度?？鐕髽I(yè)敞口涉及面廣，更需要明確業(yè)務與財務、成員公司與集團總部的職責分工，通過考核和激勵手段提高前端人員的積極性，堅持培訓一線人員提升風險識別、敞口預測的能力，使之能快速感知敞口變化，持續(xù)提高敞口預測的質量。

精細化管理僅依靠人力還不夠，還需提升信息化水平。大型公司往往因業(yè)務發(fā)展較快，多個業(yè)務板塊系統(tǒng)一時難以打通。需要集團總部制定統(tǒng)一標準，如會計核算標準、風險管理規(guī)則等，以確保各業(yè)務板塊語言統(tǒng)一、數據有效、上報及時，并在此基礎上開發(fā)外匯管理系統(tǒng)，實時收集各經營板塊敞口信息；同時，還應通過系統(tǒng)監(jiān)測敞口及損益變動、衍生品市值波動，實現對匯率風險的可視、可控、可預警。

隨著外匯專業(yè)人員配置的不斷優(yōu)化及團隊的壯大，跨國企業(yè)集團還應不斷提升匯率風險管理人員的專業(yè)水平，重點是以下六個方面的能力：

一是對匯率風險管理業(yè)務的理解能力。匯率風險管理不會獨立于公司業(yè)務而開展，因此外匯人員必須對業(yè)務有足夠的了解，包括公司的貿易模式、資金流向、結算方式、競爭策略、定價策略、投融資策略等，才能有針對性地制定合適的管理策略。

二是對金融產品的綜合運用能力。外匯人員需綜合運用匯率、利率等產品，了解不同產品的相關性、定價和和走勢，方能制定出更加綜合的管理策略。

三是外匯交易能力。優(yōu)秀的交易人員，能敏銳地感知到市場情緒的變化、機構報價的優(yōu)劣，能夠捕捉到短期較優(yōu)的交易機會，采用更佳的交易策略，匯率避險實效也更勝一籌。不少集團公司有專門的交易團隊，進行集中化交易，推進集團旗下不同主體之間的敞口軋差后再對外交易，以減少交易成本。有的企業(yè)集團有財務公司，可申請即期、衍生品資格，通過直接參與境內銀行間市場，可進一步降低交易成本。在擁有專業(yè)的交易團隊、完善的風控體系的前提下，集團公司代客（指成員企業(yè)）交易也可能保留一定的外匯敞口。但該敞口與企業(yè)經營項下的敞口性質不同，是由交易買賣時間差和價差產生的風險。這部分敞口更依賴專業(yè)的風控策略和市場監(jiān)控。公司需參考金融機構風險管理模式，建立前、中、后臺分離的風控體系，依靠風險管理系統(tǒng)進行風險量化，實時監(jiān)控市場風險、操作風險、流動性風險。

四是風險量化能力。目前，越來越多的公司開始重視風險的量化分析，包括通過VAR模型，計算敞口的在險價值；通過回測，分析公司匯率風險管理策略的有效性；通過壓力測試和情景分析，來測試極端情況的風險承受力等。這些都為匯率風險管理提供了有力的數據支撐，可幫助企業(yè)更加科學地制定管理策略。

五是宏觀分析能力。外匯市場與宏觀環(huán)境、利率、商品等市場走勢密切相關，跨國公司雖然面臨著多國匯率波動的風險，但也存在配置多國資產和負債的機會，而匯率則是考慮本/外幣資產負債配置的樞紐環(huán)節(jié)。外匯人員可通過分析不同貨幣市場間的傳導機制，支持本集團在全球范圍的投融資決策；其次，企業(yè)外匯敞口有一定期限，策略也更著眼于中長期，外匯人員通過理解宏觀環(huán)境變化，提升對不同貨幣中長期趨勢變化的敏感度，有利于為企業(yè)制定更加合適的風險策略。

六是財務核算及分析能力。很多公司將“減少匯率波動對財務報表的影響”作為重要的管理目標。首先，外匯人員需要通過分析外匯業(yè)務對公司報表的實際影響與預期偏差，從異常中找到管理策略的不足，及時調整；其次，企業(yè)對匯率風險管理效果的考核也需要一套科學合理的核算規(guī)則，以區(qū)分業(yè)績的真實情況和風險管理效果。此外，會計處理本身也可視為風險管理工具，如運用套保會計和對長期負債的資本化處理，可將匯率波動影響計入會計報表的權益類科目，從而減少對當期損益的影響。

剛剛過去的2020年，全球金融市場在新冠肺炎疫情的影響下動蕩加劇，而在全球經濟復蘇仍具有不確定性的2021年，企業(yè)“出海”面臨的外部環(huán)境也依然嚴峻。鑒此，企業(yè)需加強匯率風險管理。建議涉外企業(yè)在匯率風險管理中，多依靠管理機制，少依靠對市場判斷，以屏蔽市場干擾，聚焦主業(yè)發(fā)展，穩(wěn)步提升匯率風險管理水平。