我國互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)眾籌的刑事風險及刑法應(yīng)對

李蘭英 陳 勇

(廈門大學(xué) 法學(xué)院，福建 廈門 361005)

提要： 股權(quán)眾籌作為一種新興的互聯(lián)網(wǎng)融資模式，有著重要的金融創(chuàng)新價值。股權(quán)眾籌在我國雖然得到政策上的支持，但還未獲得法律上的合法身份。行政監(jiān)管部門對于股權(quán)眾籌監(jiān)管立場已由寬松轉(zhuǎn)變?yōu)閲栏?。在我國現(xiàn)有的法律框架下，正常的股權(quán)眾籌行為不僅涉嫌非法公開發(fā)行證券，還面臨著構(gòu)成擅自發(fā)行股票罪、擅自設(shè)立金融機構(gòu)罪、非法經(jīng)營罪、非法吸收公眾存款罪的刑事風險。股權(quán)眾籌還存在著異化的可能，并產(chǎn)生相應(yīng)的刑事風險。在前置法未給予股權(quán)眾籌發(fā)行豁免之前，刑事司法應(yīng)當以刑法的謙抑性和消極責任主義為理念指引，以寬嚴相濟的刑事政策為指導(dǎo)，重新審視非法吸收公眾存款罪的保護法益，通過提高相關(guān)犯罪的入罪數(shù)額，有效區(qū)分行政違法和刑事違法，進而避免正常的股權(quán)眾籌行為被納入刑法規(guī)制范圍。

互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)眾籌是融資者通過出讓一定比例的股權(quán)來籌集資金的一種互聯(lián)網(wǎng)融資模式，有著投資門檻低、數(shù)額小且融資效率高、數(shù)量大的優(yōu)勢。股權(quán)眾籌的興起源于2010年創(chuàng)建于美國硅谷的AngelList，它是全球首個股權(quán)眾籌平臺。美國是最早通過立法，將股權(quán)眾籌合法化的國家①。隨后，意大利、法國、英國、德國等國相繼也通過立法將股權(quán)眾籌合法化[1]。我國早在2014年11月的國務(wù)院常務(wù)會議上就提出開展股權(quán)眾籌試點工作，但隨著互聯(lián)網(wǎng)金融的集中“暴雷”，可能是出于防范互聯(lián)網(wǎng)金融風險的考慮，股權(quán)眾籌試點工作似乎被按下暫停鍵。連續(xù)兩年(2018年和2019年)被證監(jiān)會納入年度立法計劃的《股權(quán)眾籌試點管理辦法》，至今仍未出臺。2019年修訂通過的《證券法》，也沒有將此前修訂草案中的有關(guān)股權(quán)眾籌的豁免條款納入其中②。所以，股權(quán)眾籌在我國法律上還未真正取得合法身份。

然而，股權(quán)眾籌作為一種新興互聯(lián)網(wǎng)融資方式，有著重大的金融創(chuàng)新價值。隨著我國金融業(yè)改革的深入和互聯(lián)網(wǎng)金融的進一步發(fā)展，通過立法建立小額豁免制度，將股權(quán)眾籌納入規(guī)范化治理軌道是大勢所趨。在對互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新價值予以肯定的同時，也要清醒地認識到互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新并未改變金融交易的本質(zhì)，與傳統(tǒng)金融行業(yè)相比，互聯(lián)網(wǎng)金融所面臨的風險更加多樣[2]。特別是互聯(lián)網(wǎng)金融領(lǐng)域存在的刑事風險，一旦誘發(fā)涉眾型經(jīng)濟犯罪，對金融秩序的破壞和投資者財產(chǎn)的損害都將是巨大的。近年來P2P網(wǎng)貸平臺的集中“暴雷”即是前車之鑒。所以，對于股權(quán)眾籌可能面臨的刑事風險不能掉以輕心，要在風險變?yōu)閷嵑χ?，尋找有效的化解渠道和?yīng)對措施，確保股權(quán)眾籌未來能在金融市場上充分施展才華，發(fā)揮價值。

一、股權(quán)眾籌概述

(一)股權(quán)眾籌的界定

我國監(jiān)管部門對股權(quán)眾籌的界定有一個變化的過程：對私募股權(quán)眾籌的態(tài)度經(jīng)歷了從肯定到否定的過程。2014年12月18日,中國證券業(yè)協(xié)會發(fā)布了《私募股權(quán)眾籌融資管理辦法(試行)(征求意見稿)》(以下簡稱《征求意見稿》)將以非公開發(fā)行的方式進行股權(quán)融資的行為認定為是私募股權(quán)眾籌，即肯定私募股權(quán)眾籌屬于股權(quán)眾籌的類型之一。但隨后，在2015年7月18日中國人民銀行等十部委聯(lián)合發(fā)布的《關(guān)于促進互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展的指導(dǎo)意見》(以下簡稱《指導(dǎo)意見》)中明確規(guī)定股權(quán)眾籌“主要是指通過互聯(lián)網(wǎng)形式進行公開小額股權(quán)融資的活動”，這是官方第一次對股權(quán)眾籌作出界定?！吨笇?dǎo)意見》對股權(quán)眾籌“公開”性定位，確定了股權(quán)眾籌的“公募”性質(zhì)。2015年8月7日，證監(jiān)會發(fā)布了《關(guān)于對通過互聯(lián)網(wǎng)開展股權(quán)融資活動的機構(gòu)進行專項檢查的通知》(以下簡稱《專項檢查通知》)，進一步強調(diào)了股權(quán)眾籌融資屬于公開募集股本的活動，指出股權(quán)眾籌具有“公開、小額、大眾”的特征，明確此前開展的私募股權(quán)眾籌不屬于股權(quán)眾籌的范圍，并將開展股權(quán)眾籌融資的主體限定為“創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)者或小微企業(yè)”。

監(jiān)管部門對于股權(quán)眾籌內(nèi)涵界定的變化，反映出其對股權(quán)眾籌的監(jiān)管立場由寬松轉(zhuǎn)向嚴格。在最初，基于鼓勵金融創(chuàng)新，扶持創(chuàng)業(yè)，監(jiān)管部門是鼓勵開展股權(quán)眾籌的。這從2013年的證監(jiān)會對“美微傳媒案”不置可否的態(tài)度③以及2015年北京海淀區(qū)法院在“中國股權(quán)眾籌第一案”中，作出確認飛度公司與諾米多公司之間的《委托融資服務(wù)協(xié)議》有效的判決結(jié)果④可以得到印證。但是，2015年8月之后，證監(jiān)會通過發(fā)布《專項檢查通知》以及聯(lián)合其他部門發(fā)布《股權(quán)眾籌風險專項整治工作實施方案》，明確了現(xiàn)有的一些市場機構(gòu)開展的冠以“股權(quán)眾籌”名義的活動，不屬于《指導(dǎo)意見》規(guī)定的股權(quán)眾籌融資范圍，并將開展股權(quán)眾籌風險專項整治工作。在這種嚴格的監(jiān)管立場下，原有的、真正意義上的股權(quán)眾籌平臺只能紛紛轉(zhuǎn)型或者倒閉。與此同時，不容忽視的是，雖然股權(quán)眾籌當下的發(fā)展空間很小，但其之于我國經(jīng)濟和社會發(fā)展的價值卻是巨大的。

(二)股權(quán)眾籌的金融創(chuàng)新價值

股權(quán)眾籌本質(zhì)是通過互聯(lián)網(wǎng)進行股本籌集，是一種“金融+互聯(lián)網(wǎng)”的融資模式，其金融創(chuàng)新價值主要表現(xiàn)在：

1.有利于緩解小微企業(yè)和初創(chuàng)企業(yè)融資難的問題。小微企業(yè)和初創(chuàng)企業(yè)往往很難通過銀行貸款、公開發(fā)行股票等傳統(tǒng)的融資方式獲得資金。股權(quán)眾籌的出現(xiàn)為小微企業(yè)和初創(chuàng)企業(yè)融資難問題提供了新的解決途徑。首先，股權(quán)眾籌融資的門檻較低，對融資企業(yè)自身沒有過高限制，小微企業(yè)和初創(chuàng)企業(yè)很容易就能注冊成為平臺的融資者。其次，股權(quán)眾籌融資的成本較低，周期短，融資資金規(guī)模也符合小微企業(yè)和初創(chuàng)企業(yè)的實際需求。再者，決定融資成功與否的關(guān)鍵在于融資項目是否有價值，小微企業(yè)和初創(chuàng)企業(yè)如果有好的創(chuàng)意和優(yōu)秀的項目，那么融資成功的概率很大。最后，如果小微企業(yè)和初創(chuàng)企業(yè)在獲得融資后，能夠取得發(fā)展和收益，那么，投資者也將因此獲得豐厚的投資收益分成，投融資雙方可實現(xiàn)雙贏[3]。

2.有利于拓寬投資渠道，引導(dǎo)民間金融走向正規(guī)化。隨著我國經(jīng)濟的高速發(fā)展，民間資本的積累數(shù)額已相當龐大。銀行存款雖然安全有保障，但利率太低，趕不上物價上漲的速度；而民間借貸利率雖高，風險卻很大。所以，民間資本長期以來缺乏高效、合理的投資方式和渠道。股權(quán)眾籌的出現(xiàn)向民間資本提供了一個新的投資選擇。一方面股權(quán)眾籌的投資回報率遠高于銀行的存款利率；另一方面股權(quán)眾籌由第三方資金托管機構(gòu)負責資金托管，資金的安全系數(shù)比民間借貸要高。所以，隨著監(jiān)管的逐漸完善，對于民間資本而言，股權(quán)眾籌將是一種更規(guī)范和有保障的投資渠道。

3.有利于鼓勵創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)，提高就業(yè)率。小微企業(yè)和初創(chuàng)企業(yè)通過股權(quán)眾籌融資能夠解決企業(yè)所面臨的資金短缺的問題，為企業(yè)持續(xù)“造血”。同時，能通過股權(quán)眾籌獲得融資的項目，必定是有價值和潛力的項目，且大多數(shù)眾籌成功的項目都是創(chuàng)新型項目。從這個意義上來看，股權(quán)眾籌不僅有利于創(chuàng)業(yè)，還能夠鼓勵創(chuàng)新，有助于“大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新”。此外，小微企業(yè)和初創(chuàng)企業(yè)通過股權(quán)眾籌融資得到了成長和發(fā)展，在為社會創(chuàng)造財富的同時也提供了更多的就業(yè)崗位。所以，股權(quán)眾籌對就業(yè)率的提高和經(jīng)濟的增長將具有重要的作用。

4.有利于實現(xiàn)經(jīng)濟正義和社會平等。傳統(tǒng)的融資形式的資金投放往往具有一定的地域性和行業(yè)性，即更傾向于本地企業(yè)和新興行業(yè)。根據(jù)相關(guān)經(jīng)濟研究，我國創(chuàng)投資金82.3%匯聚于北京、江蘇、浙江等發(fā)達地區(qū)，且風險投資機構(gòu)偏好于投資本地企業(yè)[4]。此外，相比傳統(tǒng)行業(yè)，互聯(lián)網(wǎng)、金融科技等部分熱點行業(yè)更容易得到風險投資與天使投資人的青睞。因此，欠發(fā)達地區(qū)與非熱門行業(yè)的初創(chuàng)企業(yè)通過傳統(tǒng)融資形式獲得資金支持的機會更低[5]。股權(quán)眾籌基于互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)，可以消解因地理空間或行業(yè)差異所引起的不平等問題。股權(quán)眾籌中融資者可以借助互聯(lián)網(wǎng)，面向全世界，向?qū)ζ漤椖坑信d趣的人進行募資。股權(quán)眾籌通過網(wǎng)絡(luò)社區(qū)發(fā)布、交流投資機會和投資信息，打破地域的界限，有助于建設(shè)更加公平、平等的社會。

二、我國股權(quán)眾籌面臨的刑事風險

股權(quán)眾籌行業(yè)雖然通過《指導(dǎo)意見》得以在宏觀政策上具備一定的合法性，但僅有政策上的支持而缺少法律作為依據(jù)，必然導(dǎo)致其在實踐中困境重重。在“政策先行，法律未動”的現(xiàn)實環(huán)境下，開展股權(quán)眾籌將面臨諸多刑事風險：一方面，因準入限制，股權(quán)眾籌面臨涉嫌構(gòu)成擅自發(fā)行股票罪、擅自設(shè)立金融機構(gòu)罪、非法經(jīng)營罪等刑事風險；另一方面，因“普惠金融”“草根金融”的特征，股權(quán)眾籌天然地存在涉嫌構(gòu)成非法吸收公眾存款罪的刑事風險；此外，股權(quán)眾籌除了正常的活動之外，還存在著異化的可能，產(chǎn)生相應(yīng)的刑事風險。

(一)融資者可能涉嫌構(gòu)成擅自發(fā)行股票罪

1.股權(quán)眾籌在形式上類似于公開發(fā)行證券[6]，且股權(quán)眾籌的融資者多為小微企業(yè)或初創(chuàng)企業(yè)，難以達到公開發(fā)行證券的發(fā)行人條件。所以，融資者通過股權(quán)眾籌平臺對外開展融資的行為，會被認定為是未經(jīng)批準公開發(fā)行證券的行為。

首先，《證券法》對公開發(fā)行證券的注冊程序和發(fā)行條件有嚴格規(guī)定。(1)注冊程序。根據(jù)《證券法》第9條第1款，公開發(fā)行證券的，須依法報經(jīng)國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)或者國務(wù)院授權(quán)的部門注冊。(2)發(fā)行人條件?！蹲C券法》第12條對發(fā)行股票的發(fā)行人條件有具體要求⑤。所以，如果不符合公開發(fā)行的條件要求，發(fā)行人就只能以“非公開發(fā)行”的方式進行。(3)根據(jù)《證券法》第9條第2款，“非公開發(fā)行”指的是向特定對象發(fā)行，并且最終發(fā)行對象的人數(shù)累積不超過200人⑥。

其次，股權(quán)眾籌融資行為形式上類似于公開發(fā)行證券。(1)股權(quán)眾籌在本質(zhì)上與證券發(fā)行是一致的，都是以股權(quán)回報的形式籌集資金。股權(quán)眾籌的過程也類似股票的發(fā)行和認購的過程。不同的是，股權(quán)眾籌融資的過程是在互聯(lián)網(wǎng)上的股權(quán)眾籌平臺上完成的，而證券發(fā)行的過程是借助證券交易機構(gòu)完成[12]。(2)為了不突破200人的投資者數(shù)量上限，股權(quán)眾籌投資利用“領(lǐng)投+跟投”的投資模式，先由領(lǐng)投人選定具體投資項目、投資金額和股權(quán)比例，再由領(lǐng)投人和眾多跟投人組成團隊以一個投資人的名義進行合投。這種領(lǐng)投人與眾多跟投人組成團隊進行投資的方式，盡管形式上只有一個投資人，但是，形式上的投資人數(shù)單一并不能掩蓋實質(zhì)上的人數(shù)眾多[12]，一個團隊中的眾人仍然是各自分別投資的。所以，股權(quán)眾籌始終無法繞開“公開發(fā)行”的詰問[6]。

2.股權(quán)眾籌融資行為一旦被認定為非法公開發(fā)行證券，就極易構(gòu)成擅自發(fā)行股票罪。

根據(jù)《刑法》第179條、最高人民法院2010年發(fā)布的《關(guān)于審理非法集資刑事案件具體應(yīng)用法律若干問題的解釋》(以下簡稱《非法集資解釋》)第6條和最高人民檢察院、公安部2010年發(fā)布的《關(guān)于公安機關(guān)管轄的刑事案件立案追訴標準的規(guī)定(二)》(以下簡稱《追訴標準(二)》)第34條的相關(guān)規(guī)定，未經(jīng)批準，小微企業(yè)或創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)者通過股權(quán)眾籌平臺發(fā)行股票或者以轉(zhuǎn)讓股權(quán)的方式發(fā)行股票數(shù)額在50萬元以上或者向30名以上的不特定對象發(fā)行或者向200名以上特定對象發(fā)行的，構(gòu)成擅自發(fā)行股票罪。

實踐中，籌資成功的股權(quán)眾籌融資項目，募集的資金數(shù)額絕大多數(shù)都高于50萬。另外，由于互聯(lián)網(wǎng)的開放性和去中心化特點，參與股權(quán)眾籌的投資者人數(shù)眾多且地域分布廣泛，30名的人數(shù)限制門檻與互聯(lián)網(wǎng)上的廣大投資者相比更是微乎其微。所以，根據(jù)上述入罪標準，大多數(shù)股權(quán)眾籌的融資者都涉嫌構(gòu)成擅自發(fā)行股票罪。

(二)股權(quán)眾籌平臺可能涉嫌構(gòu)成擅自設(shè)立金融機構(gòu)罪和非法經(jīng)營罪

根據(jù)《刑法》第174條，未經(jīng)國家有關(guān)主管部門批準，擅自設(shè)立證券交易所的，構(gòu)成擅自設(shè)立金融機構(gòu)罪。擅自設(shè)立金融機構(gòu)罪屬于行為犯，只要擅自設(shè)立了相關(guān)機構(gòu)，即使并未開展相應(yīng)業(yè)務(wù)，也成立犯罪既遂[7]。在其他多數(shù)國家，股權(quán)眾籌平臺屬于持牌金融機構(gòu)，即股權(quán)眾籌平臺須向本國的金融監(jiān)管部門申請注冊，在獲得批準后，持有金融牌照才有能開展業(yè)務(wù)[8]。而我國股權(quán)眾籌平臺的準入標準、法律定位、設(shè)立程序等并不明確，設(shè)立股權(quán)眾籌平臺也無法獲得證監(jiān)會等有關(guān)主管部門的批準。由于股權(quán)眾籌平臺是投融資雙方進行股權(quán)轉(zhuǎn)讓的場所，且收取項目一定比例的傭金或服務(wù)費的盈利模式也類似于證券交易所。所以，未經(jīng)批準設(shè)立股權(quán)眾籌平臺，可能因股權(quán)眾籌平臺具有金融機構(gòu)(證券交易所)的功能而涉嫌構(gòu)成擅自設(shè)立金融機構(gòu)罪。

此外，根據(jù)《刑法》第225條，未經(jīng)國家有關(guān)主管部門批準非法經(jīng)營證券業(yè)務(wù)的，情節(jié)嚴重的，構(gòu)成非法經(jīng)營罪。股權(quán)眾籌平臺作為投融資雙方之間的橋梁，為雙方的股權(quán)交易提供中介服務(wù)。由于股權(quán)眾籌平臺所提供的中介服務(wù)和證券投資咨詢、證券經(jīng)紀等證券業(yè)務(wù)相類似，所以，該中介服務(wù)極易被認定為證券業(yè)務(wù)。根據(jù)《追訴標準(二)》第79條，非法經(jīng)營證券業(yè)務(wù)數(shù)額在30萬元以上或違法所得在5萬元以上的，即可立案追訴。所以，股權(quán)眾籌平臺為投融資雙方提供中介服務(wù)，如果營業(yè)總額在30萬元以上或?qū)嶋H所得5萬元以上的，就可能因涉嫌非法經(jīng)營罪而面臨刑事處罰。

(三)股權(quán)眾籌融資行為可能涉嫌構(gòu)成非法吸收公眾存款罪

根據(jù)《非法集資解釋》第1條，“違反國家金融管理法律規(guī)定，向社會公眾(包括單位和個人)吸收資金的行為，同時具備下列四個條件的，除刑法另有規(guī)定的以外，應(yīng)當認定為刑法第一百七十六條規(guī)定的‘非法吸收公眾存款或者變相吸收公眾存款’：(一)未經(jīng)有關(guān)部門依法批準或者借用合法經(jīng)營的形式吸收資金；(二)通過媒體、推介會、傳單、手機短信等途徑向社會公開宣傳；(三)承諾在一定期限內(nèi)以貨幣、實物、股權(quán)等方式還本付息或者給付回報；(四)向社會公眾即社會不特定對象吸收資金……”一方面，司法解釋將“存款”擴大解釋為“資金”，把“存款”的概念演變?yōu)椤斑€本付息”的債權(quán)債務(wù)關(guān)系，從而擴大了非法吸收公眾存款罪的處罰范圍[9]。另一方面，非法吸收公眾存款罪具有“非法性”“公開性”“利誘性”和“社會性”四個特征，非法吸收資金行為只要同時符合上述四個特征的，就構(gòu)成非法吸收公眾存款罪。

《非法集資解釋》第2條進一步羅列了10種具體非法吸收資金的行為，其中例示的第8種為“以投資入股的方式非法吸收資金的”行為，并規(guī)定了“其他非法吸收資金的行為”這一兜底條款。據(jù)此，股權(quán)眾籌因本質(zhì)上屬于“以投資入股的方式”進行集資的行為，且同時具有“四性”特征，將不可避免地落入非法吸收公眾存款罪規(guī)制范圍。

1.非法性。非法性特征包括實質(zhì)特征和形式特征，即“未經(jīng)有關(guān)部門依法批準”屬于非法性的形式特征，而“借用合法經(jīng)營的形式吸收資金”是非法性的實質(zhì)特征。實踐中，相關(guān)行為只要符合實質(zhì)特征或形式特征兩者之一，即可認定有“非法性”[10]。股權(quán)眾籌在形式上類似于公開發(fā)行證券，在現(xiàn)行的《證券法》規(guī)制下，股權(quán)眾籌行為由于未經(jīng)證監(jiān)會注冊，而具有非法性的形式特征。此外，在股權(quán)眾籌獲得法律上的合法身份后，如果被認定為“借用合法經(jīng)營的形式吸收資金”，則會符合非法性的實質(zhì)特征。

2.公開性?！跋蛏鐣_宣傳”不限于《非法集資解釋》所列舉的媒體、推介會、傳單、手機短信等幾種途徑，也包括互聯(lián)網(wǎng)宣傳或其他各種途徑。就股權(quán)眾籌而言，融資者通過眾籌平臺在互聯(lián)網(wǎng)上發(fā)布相關(guān)的融資項目，實際上也屬于通過互聯(lián)網(wǎng)進行宣傳，所以，符合“公開性”特征。

3.利誘性。利誘性特征是指“承諾在一定期限內(nèi)以貨幣、實物、股權(quán)等方式還本付息或者給付回報”。所承諾的回報不必具有確定性，只要承諾的回報具有可能性即可[7]。有觀點認為利誘性特征的本質(zhì)在于承諾還本付息或必然的回報，而在股權(quán)眾籌活動中，投融資雙方是共擔風險、同享收益的，融資方并不向投資方承諾到期后必然有回報，所以，股權(quán)眾籌行為不符合“利誘性”特征[6]。然而，事實上“利誘性”在剛性兌付基本成為行業(yè)潛規(guī)則的競爭環(huán)境下是普遍存在的[11]。對于股權(quán)眾籌也同樣如此，融資者如果沒有向投資者宣傳并承諾未來的收益，那么基本上不會獲得投資[12]。例如，在股權(quán)眾籌過程中，融資者均是通過眾籌平臺展示項目信息，其中對于投資回報部分的介紹，融資者往往采取“回購計劃”“基礎(chǔ)收益率”“預(yù)計年化收益”“預(yù)計投資回報率”等描述來吸引投資者。融資者的上述做法，其實是向投資者承諾認購股權(quán)后將來定會有可觀的收益，只是收益率不確定，是預(yù)計收益率而已，所以，符合“利誘性”特征。

4.社會性。由于股權(quán)眾籌立足于網(wǎng)絡(luò)平臺進行融資，在網(wǎng)絡(luò)上發(fā)布融資項目信息面向的無疑是不特定的互聯(lián)網(wǎng)用戶。實踐中，一些眾籌平臺通過實名認證、投資門檻限制等方式，企圖將投資者轉(zhuǎn)化為“特定的對象”，進而規(guī)避可能的入罪風險[13]。然而，通過這種方式能否實現(xiàn)規(guī)避效果？根據(jù)《非法集資解釋》第1條第2款，未向社會公開宣傳，在親友或者單位內(nèi)部針對特定對象吸收資金的，不屬于非法吸收或者變相吸收公眾存款。所以，“單位內(nèi)部人員”和“親友”應(yīng)排除在“公眾”范圍之外，也就是說“單位內(nèi)部人員”及“親友”屬于特定對象；而“親友”和“單位內(nèi)部人員”之外的人員屬“不特定對象”的范疇。所以，根據(jù)現(xiàn)行立法，在股權(quán)眾籌中，通過實名認證且具有一定資質(zhì)條件的投資者仍不能排除在“公眾”范圍之外，不能被認定為是“特定對象”。

(四)股權(quán)眾籌異化的刑事風險

股權(quán)眾籌除了正常的活動之外，還存在著異化的可能。股權(quán)眾籌異化風險型犯罪可分為兩類：一是借股權(quán)眾籌之名實施犯罪。融資者或者投資者并未真正開展股權(quán)眾籌活動，而是以股權(quán)眾籌作為幌子，實施違法犯罪活動。二是在開展股權(quán)眾籌活動的過程中實施犯罪。在股權(quán)眾籌活動過程中，利益誘惑和道德風險并存，加之相關(guān)的制約機制并不完善，容易滋生犯罪[6]。

1.借股權(quán)眾籌之名實施犯罪的刑事風險

(1)涉嫌構(gòu)成集資詐騙罪的刑事風險。如果行為人以非法占有為目的，以“股權(quán)眾籌”為幌子，設(shè)立虛假股權(quán)眾籌平臺，或通過偽造企業(yè)信息、虛設(shè)融資項目等手段向社會公眾非法集資，騙取投資人資金的，構(gòu)成集資詐騙罪。司法實踐中，集資詐騙罪的認定往往容易和其他非法集資類犯罪相混淆。理論上認為某非法集資行為，雖然表面上符合了非法集資類犯罪中的某一個具體罪名，例如擅自發(fā)行股票、債券罪，但只要行為人具有“以非法占有為目的”，那么就要以集資詐騙罪來處罰[14]。所以，實踐中對集資詐騙罪的認定，關(guān)鍵還是要牢牢把握住“非法占有為目的”這一核心要素。

(2)涉嫌構(gòu)成非法吸收公眾存款罪的刑事風險。股權(quán)眾籌融資本質(zhì)上是一種吸收公眾資金的行為。正常的股權(quán)眾籌行為尚且存在非法吸收公眾存款罪的入罪風險，那么，股權(quán)眾籌的異化行為就更有可能涉嫌非法吸收公眾存款罪。例如，融資者雖然沒有非法占有的目的，但打著“股權(quán)眾籌”的旗號，未通過股權(quán)眾籌平臺而擅自籌集資金，并將所籌集的資金繼續(xù)投放于金融市場的，那么，融資者可能涉嫌非法吸收公眾存款罪。此外，股權(quán)眾籌平臺如果超越單純的中介機構(gòu)功能，通過偽造企業(yè)信息，發(fā)布虛設(shè)的融資項目等歸集投資者資金，搭建資金池，之后再尋找投資項目的，也成立非法吸收公眾存款罪。

(3)涉嫌構(gòu)成組織、領(lǐng)導(dǎo)傳銷活動罪的刑事風險。非法組織、領(lǐng)導(dǎo)傳銷的形式往往比較復(fù)雜且隱蔽，但其本質(zhì)是通過“拉人頭”，收取入門費的方式，進行非法牟利。如果股權(quán)眾籌活動是以出售股權(quán)的名義，要求參與者繳納數(shù)額不等的費用，之后就能成為公司的股東或管理者。但是，所謂的股東只是一個名號，并沒有真正持有股份，也沒有對應(yīng)的權(quán)利義務(wù)；所謂的管理者也只是一個空銜，除了發(fā)展新人外，沒有具體其他業(yè)務(wù)；所謂的收益也是以發(fā)展人員數(shù)量和層級作為依據(jù)。那么，這種行為即屬于以股權(quán)眾籌之名，行非法傳銷之實，涉嫌構(gòu)成組織、領(lǐng)導(dǎo)傳銷活動罪。

(4)涉嫌構(gòu)成洗錢罪的刑事風險。股權(quán)眾籌融資存在涉嫌洗錢犯罪的高風險，這與其“普惠金融”“草根金融”的本質(zhì)相關(guān)。一是互聯(lián)網(wǎng)金融去中心化的交易特點，使得股權(quán)眾籌金融交易脫離了傳統(tǒng)的反洗錢監(jiān)管。二是無法有效識別投資錢款來源是否合法。由于投資者與項目發(fā)起人信息不對稱，投資者不了解項目發(fā)起人的情況，項目發(fā)起人也無法知曉投資人錢款來源，這為洗錢犯罪提供了便利。三是互聯(lián)網(wǎng)金融資金規(guī)模龐大，投資者將違法所得錢款匯入龐大的互聯(lián)網(wǎng)金融中，渾水摸魚，給洗錢行為的認定和追蹤增加了難度。

2.開展股權(quán)眾籌活動的過程中實施犯罪的刑事風險

(1)涉嫌構(gòu)成職務(wù)侵占罪、挪用資金罪的刑事風險。融資者或資金托管機構(gòu)的工作人員侵占或挪用資金的，可能涉嫌構(gòu)成侵占罪或挪用資金罪。一是融資者惡意侵占企業(yè)資金。如融資者利用自己經(jīng)營企業(yè)、參與項目等便利條件，通過采用虛設(shè)支出、虛增成本等方式惡意侵占融資資金的，數(shù)額較大的，構(gòu)成職務(wù)侵占罪。二是融資者將所融資金挪作他用。融資者未將籌集資金用于融資項目，而是挪用資金歸個人使用或借貸給他人的，可能涉嫌構(gòu)成挪用資金罪。三是資金托管機構(gòu)擅自挪用投資者資金。資金托管機構(gòu)一般為簽約的商業(yè)銀行或第三方支付機構(gòu)，其工作人員利用職務(wù)便利挪用客戶資金的，涉嫌構(gòu)成挪用資金罪[6]。

(2)涉嫌構(gòu)成侵犯知識產(chǎn)權(quán)犯罪的刑事風險。如果項目發(fā)起人假冒他人注冊商標或?qū)＠M行項目宣傳，情節(jié)嚴重的，可能涉嫌假冒注冊商標罪、假冒專利罪。如果眾籌項目涉及文學(xué)、藝術(shù)或科學(xué)作品等創(chuàng)作，而項目發(fā)起人未經(jīng)著作權(quán)人許可復(fù)制發(fā)行其文字、音像、計算機軟件等作品的，可能涉嫌構(gòu)成侵犯著作權(quán)罪。如果投資者利用平臺賦予其查看項目信息的權(quán)限，對項目創(chuàng)意信息進行抄襲和模仿，并搶先應(yīng)用上市的，可能涉嫌構(gòu)成侵犯商業(yè)秘密罪。

(3)涉嫌構(gòu)成侵犯公民個人信息罪的刑事風險。在股權(quán)眾籌活動中，投資者的個人信息面臨著被泄露和不法利用的風險。一方面，股權(quán)眾籌平臺匯集了眾多投資者個人信息。投資者在注冊成為股權(quán)眾籌平臺會員時，需按要求提交相關(guān)的個人信息，并在身份認證通過后才能對項目進行投資。另一方面，融資者或股權(quán)眾籌平臺的相關(guān)人員可以通過股權(quán)眾籌活動獲取這些大量的個人信息。如果上述人員向他人提供或出售所獲得的投資者個人信息，情節(jié)嚴重的，可以侵犯公民個人信息罪定罪處罰。

(4)涉嫌構(gòu)成誘騙投資者買賣證券罪的刑事風險。股權(quán)眾籌活動中，在“領(lǐng)投+跟投”的模式下⑦，領(lǐng)投人對項目的表態(tài)和評價事關(guān)項目融資成敗以及最終融資額的多少。如果領(lǐng)投人和融資者互相串通，由領(lǐng)投人對融資項目進行夸大宣傳，故意提供虛假信息，誘導(dǎo)跟投人進行投資，從而達到提高融資額的不法目的。此種情況下，如果領(lǐng)投人同時又是證券交易所、證券公司的從業(yè)人員，或證券業(yè)協(xié)會、證券監(jiān)督管理部門的工作人員的，那么領(lǐng)投人就可能涉嫌構(gòu)成誘騙投資者買賣證券罪，而融資者可成立該罪的共犯。

三、我國股權(quán)眾籌刑事風險的刑法應(yīng)對

從行政法律法規(guī)層面，給予股權(quán)眾籌合法化地位，是化解股權(quán)眾籌因準入限制而面臨的涉嫌構(gòu)成擅自發(fā)行股票罪、擅自設(shè)立金融機構(gòu)罪、非法經(jīng)營罪等刑事風險的最直接的路徑。雖然2019年12月28日修訂通過的《證券法》并未將股權(quán)眾籌發(fā)行豁免納入其中，這未免令人遺憾，但《股權(quán)眾籌試點管理辦法》已然作為證監(jiān)會的重點立法任務(wù)。所以，通過開展股權(quán)眾籌的試點，并最終實現(xiàn)股權(quán)眾籌發(fā)行豁免的前景是可以值得期待的。在此之前，刑事司法應(yīng)當以刑法的謙抑性和消極責任主義為理念指引，以寬嚴相濟的刑事政策為指導(dǎo)，重新審視非法吸收公眾存款罪的保護法益，通過提高相關(guān)犯罪的入罪數(shù)額有效區(qū)分行政違法和刑事違法，進而避免正常的股權(quán)眾籌行為被納入打擊范圍。

(一)互聯(lián)網(wǎng)金融刑法規(guī)制的理念指引

1.謙抑性理念

在當代法治國家，刑法的謙抑性理念已成共識。刑法的謙抑性，是指刑法應(yīng)依據(jù)一定的規(guī)則控制處罰范圍與處罰程度，即凡是適用其他法律足以抑止某種違法行為、足以保護合法權(quán)益時，就不要將其規(guī)定為犯罪；凡是適用較輕的制裁方法足以抑止某種犯罪行為、足以保護合法權(quán)益時，就不要規(guī)定較重的制裁方法[15]。刑法的謙抑性，本質(zhì)上體現(xiàn)的是一種“慎刑”思想。

互聯(lián)網(wǎng)金融的本質(zhì)是金融，其兼具創(chuàng)新性和風險性。與傳統(tǒng)金融行業(yè)相比，互聯(lián)網(wǎng)金融所面臨的風險更加多樣，所以要注重互聯(lián)網(wǎng)金融的監(jiān)管。同時，由于互聯(lián)網(wǎng)金融有著重大的創(chuàng)新價值，為鼓勵創(chuàng)新，要把握監(jiān)管的力度，不能因監(jiān)管而扼殺創(chuàng)新。互聯(lián)網(wǎng)金融是市場需求的產(chǎn)物，其產(chǎn)生和盛行應(yīng)該是金融體系存在缺陷和社會需要調(diào)和的結(jié)果，正是社會的現(xiàn)實需要和金融體系缺陷的存在才催生了互聯(lián)網(wǎng)金融[16]。所以，對于互聯(lián)網(wǎng)金融，刑法要保持謙抑，只有在其他制裁方式都無法遏制風險時，刑法的介入才是正當?shù)摹?/p>

2.消極責任主義理念

消極的責任主義強調(diào)“沒有責任就沒有刑罰”，即只有當行為人對侵害法益的行為與結(jié)果具有非難可能性時才能將其行為認定為犯罪，且量刑不得超出非難可能性的范圍與程度[7]。責任主義從積極向消極之轉(zhuǎn)變，是近代刑事實證學(xué)派所倡導(dǎo)的刑罰目的主義的重要功績，通過將刑罰預(yù)防思想引入刑罰正當化根據(jù)，從而打破了刑事古典學(xué)派所主張的絕對報應(yīng)刑論，使刑罰理論迎來報應(yīng)刑(責任刑)與目的刑(預(yù)防刑)相結(jié)合的并合主義(相對報應(yīng)主義)時代[17]。

一方面，互聯(lián)網(wǎng)金融活動中的一些風險，其產(chǎn)生的根源是前置行政法規(guī)的內(nèi)在缺陷，導(dǎo)致互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展初期的監(jiān)管缺失。另一方面，由于互聯(lián)網(wǎng)金融是市場需求的產(chǎn)物，國家為了經(jīng)濟發(fā)展，在政策層面上對互聯(lián)網(wǎng)金融給予肯定與鼓勵，放縱其野蠻生長。對于從事金融創(chuàng)新的創(chuàng)業(yè)者來說，在整頓之前只能在無法可依的狀態(tài)下摸索前行，在刀尖上行走；事后的整頓又往往將這些創(chuàng)業(yè)者送入監(jiān)獄[18]。問題是，對于響應(yīng)國家政策號召，積極投身金融創(chuàng)新浪潮創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)者，對其定罪量刑的一般預(yù)防或特殊預(yù)防的必要性何在？國家既然認同并鼓勵金融創(chuàng)新采用試錯機制，當試錯風險產(chǎn)生的后果由某個社會個體來承擔。這實際上是讓社會個體為國家的政策“埋單”故而會反向沖擊刑事責任機制本身的正當性[16]。所以，對互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)業(yè)者進行定罪量刑，要考慮預(yù)防的必要性，否則將缺乏適用刑罰的正當性根據(jù)，還將嚴重損耗稀缺的創(chuàng)新型人才資源。

(二)刑事司法要貫徹“寬嚴相濟”的刑事政策

寬嚴相濟刑事政策的基本含義是“亦寬亦嚴的區(qū)別對待，相濟互補的協(xié)調(diào)平衡”[19]，基本要求是“根據(jù)經(jīng)濟社會的發(fā)展和治安形勢的變化特別是犯罪情況的變化，在法律規(guī)定的范圍內(nèi)，適時調(diào)整從寬和從嚴的對象、范圍和力度”[20]。對于正常的股權(quán)眾籌因受市場準入限制而涉嫌準入風險型犯罪，當務(wù)之急是要通過立法或修訂前置行政法規(guī)，賦予股權(quán)眾籌合法化地位，才能讓其徹底擺脫刑法規(guī)制的泥潭。對于股權(quán)眾籌異化風險型犯罪，往往是多重因素共同作用的產(chǎn)物，如行政法規(guī)滯后、金融服務(wù)市場和金融監(jiān)管體系不完善、投資者風險意識不足等。經(jīng)濟和行政的監(jiān)管措施才是維護金融秩序穩(wěn)定的最有效措施，不能意圖通過刑法甚至重刑來維系金融市場，刑法只能作為“最后手段”[21]。所以，股權(quán)眾籌的刑法規(guī)制要貫徹寬嚴相濟刑事政策，對正常行為和異化行為區(qū)別對待。

首先，對正常的股權(quán)眾籌行為一般應(yīng)當從寬。如上所述，因準入限制，正常的股權(quán)眾籌行為也可能具備違法性，此時，刑法不應(yīng)過多介入，應(yīng)保持謙抑性，可以根據(jù)《刑法》第13條但書之規(guī)定作非罪化處理。其次，對股權(quán)眾籌異化行為也不能一概認定為犯罪。要區(qū)分股權(quán)眾籌異化行為的危害程度，對于危害程度較輕的股權(quán)眾籌異化行為，不能一概認定為犯罪，要盡量依據(jù)行政法等前置性法規(guī)進行干預(yù)，并審慎適用刑法。再次，對股權(quán)眾籌中有嚴重危害的異化行為一般應(yīng)當從嚴。嚴重異化的股權(quán)眾籌行為不僅侵犯正常的金融管理秩序，也侵害廣大投資者的財產(chǎn)利益。對于借股權(quán)眾籌之名行集資詐騙、洗錢等犯罪之實的行為，刑法應(yīng)該給予嚴厲打擊，發(fā)揮其最強震懾力的保障功能。

(三)非法吸收公眾存款罪保護法益的再考察

通說認為非法吸收公眾存款罪保護法益僅為國家的金融管理秩序[22]。這種“單一秩序說”在金融壟斷的計劃經(jīng)濟時代是適當?shù)?。但是，隨著民間的金融逐漸走向合法化，“單一秩序說”顯然已經(jīng)不合時宜。對此，理論界提出一些修正主張，如“附隨法益說”“信用利益說”“資金安全說”等。但在立法未作修改的情況下，單單從解釋論的路徑出發(fā)試圖圓滿解決非法吸收公眾存款罪當前所面臨的困境并不現(xiàn)實[23]。

《刑法修正案(十一)》對非法吸收公眾存款罪做出了相應(yīng)修正，增設(shè)了對退贓退賠從寬處罰的規(guī)定，即“在提起公訴前積極退贓退賠，減少損害結(jié)果發(fā)生的，可以從輕或者減輕處罰”。上述修正傳遞出不再將“存款人”一概視作自負盈虧的“投資人”而將其作為被害人加以保護的意味，也我們重新審視非法吸收公眾存款罪的法益提供了立法依據(jù)，即非法吸收公眾存款的保護法益應(yīng)該包括公眾的財產(chǎn)權(quán)。如果認為公眾的財產(chǎn)權(quán)不在保護法益之列，那么存款人便不具備被害人的資格，其行為亦屬于擾亂金融管理秩序的行為，不符合被退賠的條件。而修正案中關(guān)于退贓退賠從寬的規(guī)定，顯然是將存款人視作被害人，有運用刑法保護其財產(chǎn)權(quán)的意味[24]。由于商業(yè)投資必然伴隨一定的風險，并不意味著只要投資人存在財產(chǎn)損失，就一定存在財產(chǎn)權(quán)的法益侵害。刑法規(guī)制互聯(lián)網(wǎng)金融風險的目的應(yīng)當定位于保護投資人的利益免于因非正常商業(yè)風險造成的損失[25]。既然公眾的財產(chǎn)權(quán)包含存款安全，考慮到金融行為的風險性，對于以欺騙、隱瞞風險等信息不對等的方式吸收社會存款且數(shù)額較大時，即便未造成財產(chǎn)損害，也應(yīng)因侵害了財產(chǎn)安全而以犯罪論處[24]。

所以，大多數(shù)正常的股權(quán)眾籌將被排除出非法吸收公眾存款罪的規(guī)制范圍。而正常的股權(quán)眾籌當存在以欺騙、隱瞞風險的方式虛假宣傳，或未將資金用于生產(chǎn)經(jīng)營的違法情形的，可能涉嫌非法吸收公眾存款罪。例如，在“領(lǐng)投+跟投”模式下，如果融資者與領(lǐng)投人存在關(guān)聯(lián)關(guān)系，并通過領(lǐng)投人進行虛假宣傳或夸大經(jīng)營收益，誤導(dǎo)大眾投資者跟投。而作為跟投人的大眾投資者由于盲目信賴領(lǐng)投人，往往忽視了風險，最后可能蒙受重大損失。此種情況，由于融資者采用了欺騙手段誘導(dǎo)大眾投資者，即使并非是虛構(gòu)項目，因其行為侵害了非法吸收公眾存款罪所保護的公眾資金安全性法益，也應(yīng)受到非法吸收公眾存款罪的規(guī)制。此外，在股權(quán)眾籌活動中，如果融資者未將投資者資金用于眾籌項目的生產(chǎn)經(jīng)營，而是用于貨幣、資本經(jīng)營或投資證券、期貨、地產(chǎn)等高風險領(lǐng)域，將給投資者的資金造成極大的風險，即使最后未造成財產(chǎn)損失，也涉嫌構(gòu)成非法吸收公眾存款罪。

(四)提高相關(guān)犯罪的入罪數(shù)額，有效區(qū)分行政違法和刑事違法

對于大多數(shù)行政犯來說，行政不法與刑事不法的界分應(yīng)該以“量的差異論”(一元論)作為主要依據(jù)，即行政不法與刑事不法的區(qū)分只能依賴于法益侵害的程度[26]。對于反映法益侵害的“量”，如數(shù)額、情節(jié)、后果等要素，常是通過司法解釋進行設(shè)定，以實現(xiàn)區(qū)分犯罪和違法。從另一個角度來說，司法解釋中所規(guī)定的“量”，實質(zhì)是區(qū)分違法和犯罪的界線。如果該“量”的設(shè)定，無法在實踐中起到有效區(qū)分犯罪和違法的作用，那么該“量”的標準的合理性就存在疑問。

股權(quán)眾籌是借助互聯(lián)網(wǎng)進行資金募集，往往參與的投資者人數(shù)以及所募集的資金額都比較大，如果按照現(xiàn)行司法解釋的標準，基本上都可達到入罪門檻。換言之，股權(quán)眾籌行為一旦違法，就同時可能涉嫌構(gòu)成犯罪，股權(quán)眾籌的違法行為與犯罪行為之間沒有任何緩沖的空間。這不僅不能實現(xiàn)區(qū)分違法和犯罪，而且也違反了刑法從屬性原則。所以，要適當提高相關(guān)犯罪的入罪門檻，有效區(qū)分股權(quán)眾籌違法和犯罪行為，真正使刑法成為最后一道防線。以擅自發(fā)行股票罪為例，與一般的線下融資方式相比，股權(quán)眾籌無論是在融資數(shù)額方面，還是在投資者人數(shù)上，都要遠遠高于現(xiàn)行入罪標準。建議參照單位犯罪一般5倍于自然人犯罪的犯罪數(shù)額標準，適當提高股權(quán)眾籌的入罪門檻[6]，將股權(quán)眾籌行為的入罪門檻調(diào)整為：擅自發(fā)行股票數(shù)額250萬元以上，或有150人以上的投資者購買了擅自發(fā)行的股票的，以擅自發(fā)行股票立案追訴。同理，股權(quán)眾籌平臺涉非法經(jīng)營罪的入罪數(shù)額，也可以此標準，調(diào)整為日常營業(yè)總額在150萬元以上或?qū)嶋H違法所得25萬元以上。

注 釋：

①2012年4月，美國頒布的《工商初創(chuàng)企業(yè)推動法案》(即Jumpstart Our Business Startups Act，簡稱JOBS法案)賦予了股權(quán)眾籌在美國的合法地位。JOBS法案的第三編“眾籌”，又被稱為《眾籌法案》，為股權(quán)眾籌融資做出豁免規(guī)定。2015年10月，美國證監(jiān)會(SEC)通過《眾籌條例》，并于2016年5月實施，標志著JOBS法案第三編正式生效。

②《中華人民共和國證券法(修訂草案)(三次審議稿)》第11條：“公開發(fā)行證券，有下列情形之一的，可以豁免核準、注冊：(一)通過國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)認可的互聯(lián)網(wǎng)平臺公開發(fā)行證券，募集資金數(shù)額和單一投資者認購的資金數(shù)額較小的；(二)通過證券公司公開發(fā)行證券，募集資金數(shù)額較小，發(fā)行人符合規(guī)定條件的。依照前款規(guī)定公開發(fā)行證券的管理辦法，由國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)制定，并報國務(wù)院批準?！?/p>

③2012年6月，愛奇藝高管朱江離職創(chuàng)立美微傳媒有限公司。同年10月，美微傳媒通過淘寶網(wǎng)公開轉(zhuǎn)讓原始股共161筆，涉及投資人153名，累計獲得投資款18萬余元。證監(jiān)會并沒有對美微傳媒進行嚴厲處罰，而是通過約談該公司負責人，告知其行為涉嫌擅自發(fā)行股票，要求其立即停止違法行為并及時糾正，責令其按照募資說明承諾的條款主動退還所募資金，通過互聯(lián)網(wǎng)進行公開澄清并消除不良影響。詳見：中國證監(jiān)會.北京某文化傳播公司利用淘寶網(wǎng)非法發(fā)行股票被及時叫停[EB/OL].(2013-09-06)[2019-09-15].http：//www.csrc.gov.cn/pub/newsite/djffzqqhhdj/ffzqqhjs/201309/t20130906_233653.html.

④法院通過認定《委托融資服務(wù)協(xié)議》有效，間接確認股權(quán)眾籌合法性。具體判決理由詳見：北京市海淀區(qū)人民法院(2015)海民(商)初字第20357號判決書。

⑤《證券法》第12條規(guī)定了公開發(fā)行股票的條件，包括(一)具備健全且運行良好的組織機構(gòu)；(二)具有持續(xù)經(jīng)營能力；(三)最近三年財務(wù)會計報告被出具無保留意見審計報告；(四)發(fā)行人及其控股股東、實際控制人最近三年不存在貪污、賄賂、侵占財產(chǎn)、挪用財產(chǎn)或者破壞社會主義市場經(jīng)濟秩序的刑事犯罪；(五)經(jīng)國務(wù)院批準的國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)規(guī)定的其他條件。此外，證監(jiān)會頒布的《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》《首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理辦法》和《非上市公眾公司監(jiān)督管理辦法》等規(guī)章，對發(fā)行人公開發(fā)行股票必須滿足的各項條件做出了細致的規(guī)定。

⑥《證券法》第9條第2款規(guī)定：“有下列情形之一的，為公開發(fā)行：(一)向不特定對象發(fā)行證券的；(二)向特定對象發(fā)行證券累計超過200人的，依法實施員工持股計劃的員工人數(shù)不計算在內(nèi)；(三)法律、行政法規(guī)規(guī)定的其他發(fā)行行為?！彪m然新修訂的《證券法》第9條第2款對“公開發(fā)行”標準進行了完善，明確規(guī)定員工持股計劃可以突破200人的限制，然而，這也僅僅為公司實施員工持股計劃提供便利，除此之外，“非公開發(fā)行”必須是向特定對象發(fā)行，并且最終發(fā)行對象的人數(shù)累積不超過200人。

⑦“領(lǐng)投+跟投”模式是指擁有一定領(lǐng)域投資經(jīng)驗和風險承擔能力的投資人，經(jīng)過特別的資格認證成為“領(lǐng)投人”，由“領(lǐng)投人”根據(jù)自身的投資經(jīng)驗來選取有投資價值和潛力項目，并帶領(lǐng)“跟投人”進行合投。領(lǐng)投人除了能和跟投人進行利益分成之外，還能額外獲得項目方的股份獎勵。