影石創(chuàng)新：靚麗財(cái)報(bào)是神話還是謊言？

鐘正

影石創(chuàng)新2020年10月28日發(fā)布招股書申報(bào)稿，2017-2019年，公司研發(fā)投入累計(jì)1.59億元，占營業(yè)收入比例為15.84%;2019年?duì)I業(yè)收入為5.88億元，最近三年?duì)I業(yè)收入復(fù)合增長(zhǎng)率為92%，且形成主營業(yè)務(wù)收入的發(fā)明專利共計(jì)19項(xiàng)，符合科創(chuàng)板要求。

影石創(chuàng)新主營業(yè)務(wù)為全景相機(jī)、運(yùn)動(dòng)相機(jī)等智能影像設(shè)備的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，其主要產(chǎn)品的應(yīng)用場(chǎng)景為戶外運(yùn)動(dòng)。受疫情因素影響，2020年上半年，全球大部分消費(fèi)者幾乎處于居家隔離的狀態(tài)，但公司的業(yè)績(jī)似乎并未受到多大的影響，僅上半年就完成了上年全年收入的六成。而且，作為一家新興的運(yùn)動(dòng)相機(jī)生產(chǎn)商，影石創(chuàng)新在研發(fā)方面的投入并不突出，但其產(chǎn)品毛利率卻遠(yuǎn)高于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，著實(shí)令人費(fèi)解。

收入增速另類

影石創(chuàng)新近年來保持著不錯(cuò)的業(yè)績(jī)?cè)鏊伲?018-2019年其營業(yè)收入分別為2.58億元、5.88億元，同比增長(zhǎng)61.94%、127.64%;扣非凈利潤分別為1997萬元、1.27億元，同比增長(zhǎng)207.64%、537.96%。

根據(jù)申報(bào)稿，2017-2019年，影石創(chuàng)新在中國大陸地區(qū)銷售收入分別為3774萬元、6342萬元、1.77億元，占當(dāng)期總銷售收入的比重分別為23.83%、24.65%、30.18%;歐洲地區(qū)分別為3556萬元、6849萬元、1.23億元，占比分別為22.45%、26.62%、21.07%;美國地區(qū)分別為2922萬元、5310萬元、1.30億元，占比分別為18.45%、20.64%、22.21%;日韓及其他地區(qū)收入分別為5588萬元、7227萬元、1.55億元，占比分別為35.28%、28.09%、26.54%。很明顯，影石創(chuàng)新采用的是以海外市場(chǎng)為主、大陸地區(qū)為輔的銷售策略。

但是，作為最先進(jìn)的極限運(yùn)動(dòng)攝像器材生產(chǎn)商，且同樣是采用以歐美地區(qū)為主、亞太地區(qū)為輔銷售策略的GOPRO（GPRO.O）同期營業(yè)收入增速僅分別為-0.48%、-2.66%、4.03%。

為何產(chǎn)品相似、銷售區(qū)域相近，兩家公司的營業(yè)收入增速能有如此大的差距？是因?yàn)橛笆瘎?chuàng)新的產(chǎn)品具有價(jià)格優(yōu)勢(shì)嗎？

從產(chǎn)品類別的角度，影石創(chuàng)新的產(chǎn)品分為消費(fèi)級(jí)智能影像設(shè)備、專業(yè)級(jí)智能影像設(shè)備，消費(fèi)級(jí)智能影像設(shè)備又以O(shè)NE R、ONE X、ONE系列為主，專業(yè)級(jí)影像設(shè)備則以Pro系列為主，四類產(chǎn)品貢獻(xiàn)了公司絕大部分營收。

2018-2019年及2020年上半年，影石創(chuàng)新ONE X系列收入分別為6609萬元、3.46億元、3740萬元，占總銷售收入的比重分別為25.69%、59.22%、10.67%;ONE系列收入分別為7469萬元、393萬元、122萬元，占比分別為29.03%、0.67%、0.35%;Pro系列收入分別為7292萬元、6535萬元、2167萬元，占比分別為28.34%、11.17%、6.18%;2020年上半年，ONE R系列收入為2.20億元，占比為62.74%。

可見，ONE R、ONE X、ONE系列產(chǎn)品存在一種更新?lián)Q代的關(guān)系。具體到產(chǎn)品價(jià)格的層面，公司的銷售渠道主要分為線上銷售渠道、線下銷售渠道，線上銷售渠道包括公司官方商城、第三方電商平臺(tái)、電商平臺(tái)入倉，線下銷售渠道包括線下經(jīng)銷商、大型商場(chǎng)、線下直銷。

2020年上半年，ONE R系列產(chǎn)品線上電商平臺(tái)平均銷售單價(jià)為2924元，電商平臺(tái)入倉平均銷售單價(jià)為2430元，線下渠道平均銷售單價(jià)為2187元;2018-2019年及2020年上半年，ONE X系列線上電商平臺(tái)平均銷售單價(jià)2447元、2326元、2463元，電商入倉平均銷售單價(jià)為1833元、1935元、1857元，線下渠道平均銷售單價(jià)為1871元、1835元、1917元;2017-2018年，ONE系列線上電商平臺(tái)平均銷售單價(jià)為1800元、1683元，電商平臺(tái)入倉平均銷售單價(jià)為1502元、1494元，線下渠道平均銷售價(jià)格為1276元、1320元;2017-2018年，Pro系列線上電商平臺(tái)平均銷售單價(jià)為23286元、20357元，線下渠道平均銷售單價(jià)為15640元、14923元。

而據(jù)公開信息，GOPRO京東自營旗艦店中運(yùn)動(dòng)相機(jī)的價(jià)格區(qū)間為1498元至4288元，影石創(chuàng)新的產(chǎn)品并沒有價(jià)格優(yōu)勢(shì)，而幾百元的差價(jià)也不足以支持其營業(yè)收入增速遠(yuǎn)高于GOPRO。

另外，受疫情因素影響，2020年上半年，大部分企業(yè)業(yè)績(jī)均受到了不同程度的影響，以GOPRO為例，其2020年上半年?duì)I業(yè)收入僅為17.96億元，同比下滑52.60%;頗為神奇的是，影石創(chuàng)新似乎并未受到疫情因素的影響，當(dāng)期實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入3.53億元，已經(jīng)占到2019年全年銷售收入的60.06%。由此可以推斷，2020年上半年，影石創(chuàng)新的營業(yè)收入大概率是增長(zhǎng)的。

不過，需要提醒的是，運(yùn)動(dòng)相機(jī)相關(guān)產(chǎn)品的主要應(yīng)用場(chǎng)景為戶外運(yùn)動(dòng)與聚會(huì)，疫情期間，此類應(yīng)用場(chǎng)景需求明顯不足，但影石創(chuàng)新的營業(yè)收入?yún)s逆勢(shì)增長(zhǎng)，這顯然不符合常理。

科創(chuàng)屬性不足

從銷售價(jià)格方面進(jìn)行分析，相比其競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手GOPRO，影石創(chuàng)新的產(chǎn)品沒有價(jià)格優(yōu)勢(shì)，并不可以充分解釋其營業(yè)收入增速遠(yuǎn)高于GOPRO。

那么，換個(gè)角度思考，從產(chǎn)品的技術(shù)含量角度出發(fā)是否可以解釋的通呢？

據(jù)注冊(cè)稿，2017-2019年及2020年上半年，影石創(chuàng)新消費(fèi)級(jí)智能影像設(shè)備相關(guān)產(chǎn)品毛利率分別為43.87%、48.07%、50.97%、43.36%，專業(yè)級(jí)智能影像設(shè)備相關(guān)產(chǎn)品的毛利率分別為60.59%、58.43%、61.59%、57.76%。

有意思的是，據(jù)Wind數(shù)據(jù)，作為全球運(yùn)動(dòng)相機(jī)行業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)者，GOPRO產(chǎn)品同期平均毛利率僅分別為32.59%、31.47%、34.55%、31.19%。

作為行業(yè)新興企業(yè)的影石創(chuàng)新，產(chǎn)品的毛利率顯著高于“行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者”GOPRO，如果僅從毛利率的角度去分析，影石創(chuàng)新似乎具有技術(shù)優(yōu)勢(shì)，如果其技術(shù)優(yōu)勢(shì)的確存在，倒是可以作為其“優(yōu)異”營業(yè)收入增速的支點(diǎn)，但這種技術(shù)優(yōu)勢(shì)真的存在嗎？

2017-2019年及2020年上半年，影石創(chuàng)新研發(fā)費(fèi)用分別為2812萬元、4026萬元、9092萬元、4482萬元，占當(dāng)期營業(yè)收入的比重分別為17.63%、15.59%、15.47%、12.70%;同期，GOPRO研發(fā)費(fèi)用占當(dāng)期營業(yè)收入的比重分別為19.43%、14.57%、11.96%、26.35%。

從研發(fā)費(fèi)用占營業(yè)收入比值的角度，影石創(chuàng)新似乎真的具有某方面技術(shù)優(yōu)勢(shì)，但是對(duì)于技術(shù)優(yōu)勢(shì)的比較，除了研發(fā)費(fèi)用占營業(yè)收入的比重，更應(yīng)關(guān)注研發(fā)費(fèi)用金額的“絕對(duì)值”。

據(jù)Wind數(shù)據(jù)，2017-2019年及2020年前三季度，GOPRO研發(fā)費(fèi)用分別為14.98億元、11.48億元、9.97億元、7.09億元。通過對(duì)比可以看出，影石創(chuàng)新歷年在研發(fā)方面的支出僅為GOPRO研發(fā)費(fèi)用的零頭，按照正常邏輯，如此程度的研發(fā)投入不可能支撐其如此優(yōu)異的毛利率。況且，2019年與2020年上半年，影石創(chuàng)新對(duì)研發(fā)人員進(jìn)行股權(quán)激勵(lì)，產(chǎn)生的股份支付費(fèi)用為3383萬元和524萬元，倘若將這部分剔除，其研發(fā)費(fèi)用將進(jìn)一步降低。

秉承尋根究底的原則，除了售價(jià)、研發(fā)之外，影石創(chuàng)新的產(chǎn)品是否具有某些“特別”的零部件呢？如果從這個(gè)角度進(jìn)行分析，就要對(duì)公司的營業(yè)成本、存貨以及原材料進(jìn)行拆分與計(jì)算，看看在生產(chǎn)環(huán)節(jié)究竟有多少核心零部件或者核心技術(shù)是影石創(chuàng)新所有。

據(jù)注冊(cè)稿，影石創(chuàng)新的營業(yè)成本包括四大項(xiàng)，其中又以直接材料、制造費(fèi)用與外協(xié)加工費(fèi)為主，2017-2019年及2020年上半年，影石創(chuàng)新直接材料費(fèi)分別為6646萬元、1.10億元、2.40億元、1.62億元，占營業(yè)成本的比重分別為85.79%、88.45%、89.27%、84.87%;制造費(fèi)用分別為244萬元、276萬元、389萬元、447萬元，占營業(yè)成本的比重分別為3.15%、2.22%、1.45%、2.35%;外協(xié)加工費(fèi)金額分別為857萬元、1162萬元、2478萬元、2395萬元，占營業(yè)成本的比重分別為11.07%、9.34%、9.22%、12.58%。

另外，影石創(chuàng)新采購原材料主要包括IC芯片、鏡頭模組、結(jié)構(gòu)件、配件、包材和電池。2017-2019年及2020年上半年，影石創(chuàng)新原材料總采購額分別為5512萬元、1.01億元、2.42億元、1.50億元，占總采購額的比重分別為90.37%、79.11%、78.39%、82.87%，依此進(jìn)行計(jì)算可以得出歷年公司的總采購金額分別為6100萬元、1.27億元、3.09億元、1.81億元;同期期末，影石創(chuàng)新的賬面存貨金額分別為2370萬元、4975萬元、1.13億元和1.32億元。

考慮到外協(xié)加工費(fèi)也是公司對(duì)外采購的“原材料”，并結(jié)合會(huì)計(jì)BASE法則，對(duì)上述幾組數(shù)據(jù)稍作分析可以得出，影石創(chuàng)新的生產(chǎn)活動(dòng)主要依賴外協(xié)生產(chǎn)，且?guī)缀跛械牧悴考蕾囃獠坎少彛举|(zhì)上公司就是一家擁有“Insta360影石”品牌的銷售公司，除了銷售渠道外，并不存在核心技術(shù)。

而就是這樣一家無核心技術(shù)、生產(chǎn)依靠外協(xié)、核心零部件依賴外部采購的企業(yè)卻擬登陸科創(chuàng)板，不免有借助政策東風(fēng)進(jìn)行圈錢的嫌疑。