2020年美聯(lián)儲貨幣政策短期效應(yīng)研究

魏念春　徐奇川

摘 要：為應(yīng)對疫情沖擊，美國重啟非常規(guī)貨幣政策。短期內(nèi)宏觀經(jīng)濟反彈至疫情前水平，但長期預(yù)期悲觀和其它因素給美國經(jīng)濟留下了諸多不確定性。國內(nèi)外經(jīng)濟政策的不一致會導(dǎo)致貨幣政策溢出效應(yīng)產(chǎn)生，我國應(yīng)保持穩(wěn)健貨幣政策，防止美聯(lián)儲貨幣政策溢出的負外部性。

關(guān)鍵詞：貨幣政策;短期效應(yīng);不確定因素;穩(wěn)健貨幣政策

中圖分類號：F74 文獻標識碼：Adoi：10.19311/j.cnki.1672-3198.2021.10.020

美國重啟非常規(guī)貨幣政策，引起國內(nèi)學者的研究熱。章玉貴、徐永妍（2020）通過對美聯(lián)儲貨幣政策的背景和理論基礎(chǔ)描述得出，美國的“無限量QE”是在推行現(xiàn)代貨幣主義理論。朱啟榮、孫明松（2020）認為非常規(guī)美聯(lián)儲貨幣政策有助于改善美國宏觀經(jīng)濟和貿(mào)易條件，同時也會存在小幅的逆向影響。王文、卞永祖、崔一哲（2020）認為美聯(lián)儲非常規(guī)貨幣政策影響到美國金融市場的動蕩和大宗商品價格波動，給美國帶來負面影響。楊子榮、劉糧（2020）則研究了國債收益率，得出美聯(lián)儲貨幣政策有限效用的結(jié)論。李歡麗、李石凱發(fā)現(xiàn)美國宏觀經(jīng)濟的三大悖離現(xiàn)象，揭露美國貨幣政策不可持續(xù)。對于2020年美聯(lián)儲貨幣政策的研究主要集中在對美聯(lián)儲貨幣政策效應(yīng)的定量定性研究中。鑒于此，本文將在對美聯(lián)儲非常規(guī)貨幣政策效應(yīng)的定性描述基礎(chǔ)上，找出可能影響美國經(jīng)濟的不確定因素。

1 為應(yīng)對疫情期沖擊，美聯(lián)儲重啟非常規(guī)擴張貨幣政策

為應(yīng)對疫情對經(jīng)濟的沖擊，美聯(lián)儲以積極的態(tài)度和迅疾的反應(yīng)速度做出貨幣政策上的反應(yīng)。2020年3月15日美聯(lián)儲決議利率降至0.25%，以期達到穩(wěn)定就業(yè)和物價水平，回到2%的通脹目標;美聯(lián)儲重啟了量化寬松貨幣政策，推出了至少7000億美元的持倉計劃，以保證信貸順利流向家庭和企業(yè)，美聯(lián)儲還動用了機構(gòu)債及其機構(gòu)債支持證券的本金再投資于機構(gòu)債支持債券的操作;公開市場操作小組亦加大了隔夜與定期回購協(xié)議的操作。4月30日，美聯(lián)儲表示決議利率繼續(xù)保持0.25%，將繼續(xù)購買所需數(shù)量的美債和機構(gòu)住房及商業(yè)抵押貸款支持證券。6月11日，美聯(lián)儲降低了經(jīng)濟預(yù)期。7月30日，美聯(lián)儲表示繼續(xù)保持“零利率”和持倉，擴張的貨幣政策在進一步進行中。

美聯(lián)儲數(shù)據(jù)顯示，受寬松貨幣政策的影響，2020年3月19日至5月28日，美聯(lián)儲資產(chǎn)負債表規(guī)模持續(xù)增長，漲幅達到52%，增長量為2.43萬億美元，5月28日資產(chǎn)負債規(guī)模達到7.09萬億美元。相對于2008年應(yīng)對金融危機的反應(yīng)，美聯(lián)儲的反應(yīng)似乎不夠強烈。從9月4日至11月13日，2008年美聯(lián)儲資產(chǎn)負債表規(guī)模漲幅高達1.31萬億美元，漲幅超過140%，11月13日達到2.21萬億美元。但從總量上來看，資產(chǎn)負債表規(guī)模已達到2008年金融危機時的兩倍多，資產(chǎn)負表規(guī)模占GDP比例超過35%。無疑，美聯(lián)儲本次的貨幣政策的力度大于金融危機時的擴張力度。

同時，美國政府加大財政支出以應(yīng)對疫情，2020年4月份美聯(lián)儲財政支出激增至9800億美元，6月份財政支出更是超過了1.1萬億美元，同比增長均超過100%，美國成為全球財政支出的領(lǐng)跑者。

2 美聯(lián)儲貨幣政策的短期效應(yīng)

美聯(lián)儲與美國財政部的寬松政策已實施，并取得短期效果。美聯(lián)儲數(shù)據(jù)顯示：從3月開始貨幣供應(yīng)量M2激增到8月份，其規(guī)模達到了18.4萬億，漲幅超過18%。從年初到3中旬，美國銀行間同業(yè)拆借利率降最大幅達60%;月底有短暫大幅反彈，之后終降至零水平。3月至5月，銀行資產(chǎn)負債表規(guī)模增長12.5%，5月數(shù)據(jù)顯示已超過20萬億。回購率也于3月底直降至零水平。

在貨幣政策和財政政策的共同作用下，就業(yè)快速反彈至疫情前水平。雖然ADP就業(yè)人數(shù)于3月降為負值，4月份更是到達接近負兩萬的極低，很快ADP反彈超過2019年水平。與金融危機后27個月的持續(xù)負區(qū)間相比，2020年的ADP在短期內(nèi)就反彈至疫情前水平的現(xiàn)象足夠說明寬松政策的短期效應(yīng)了。美國的失業(yè)數(shù)據(jù)同樣也能顯示出政策的短期效應(yīng)：持續(xù)申請失業(yè)救濟人數(shù)2020年5月到達最高值，之后穩(wěn)定回落，趨于疫情前水平;就業(yè)率短期驟降也于短期反彈恢復(fù)。最后，消費者物價指數(shù)（CPI）于5月份達到低點，三個月之后反彈超過疫情前水平。通貨膨脹率也于同期觸底也反彈至接近目標水平且保持正的通脹預(yù)期，目前沒有表現(xiàn)出偏離跡象。由世界大型企業(yè)聯(lián)合會編制的商業(yè)信心4、5月份短暫下跌，之后又反彈至正常水平。制造業(yè)PMI、服務(wù)業(yè)PMI和非制造業(yè)PMI也經(jīng)歷了同樣的變化。

宏觀經(jīng)濟的強勁反彈表現(xiàn)反映出美聯(lián)儲貨幣政策與財政政策的短期效應(yīng)，同時也顯示出美國經(jīng)濟的韌性。宏觀經(jīng)濟的短期反彈與大力度的貨幣政策與財政支出政策密不可分，而美聯(lián)儲9月17日的言論也證明了這一點。

3 不確定因素

短期的宏觀經(jīng)濟強勢反彈是經(jīng)濟穩(wěn)定的表現(xiàn)，但短期返回正常的宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)背后潛藏著諸多威脅美國經(jīng)濟的長期不確定因素。

3.1 貨幣政策效應(yīng)有限

從美聯(lián)儲資產(chǎn)負債表數(shù)據(jù)和市場貨幣供給量歷史數(shù)據(jù)看，金融危機開始時美國的流動性一直在增加。為應(yīng)對疫情，美聯(lián)儲更是提出了“無限QE”的擴表政策，由最后貸款人為經(jīng)濟提供擔保和充足流動性。由于超發(fā)流動性，美元對主要貨幣均發(fā)生貶值。4月份開始，EURUSD匯率迅速攀升至高于2019年水平;GBPUSD美元對英鎊貶值，3月之后，呈現(xiàn)出波動上升趨勢。美元貶值阻止資本回流至美國本土，不利于美國金融市場穩(wěn)定，從而放緩美國經(jīng)濟回暖的步伐。

美聯(lián)儲2020年7-9月份數(shù)據(jù)顯示，預(yù)期通脹維持在2.9上下，而美國通貨膨脹僅反彈至1.4，核心通脹維持也只維持在1.6上下，仍沒有達到目標值2。十年期政府債券收益率已于2020年初跌破1，目前處于50年來最低水平;30年期政府債券收益率也是跌破新低，“流動性陷阱”仍在。長期預(yù)期悲觀和短期通脹走低會導(dǎo)致短期實際利率大于名義利率，使得個人與企業(yè)實際融資成本上升而導(dǎo)致消費和投資下降。

美國財政部數(shù)據(jù)顯示，從2012年開始美國政府債務(wù)規(guī)模就已超過GDP，2019年數(shù)據(jù)顯示美國政府債務(wù)占GDP比率達到106.9%，2020年10月份政府債務(wù)更是高達27.1萬億美元，同比增長達到16.8%。據(jù)財政部數(shù)據(jù)估算，2020美國政府債務(wù)占GDP比率已超過124%。接近歐債危機時希臘、葡萄牙的政府債務(wù)的水平;超過歐債危機時西班牙和愛爾蘭的政府債務(wù)水平。美國國會預(yù)算辦公室預(yù)計，公眾持有的政府債務(wù)規(guī)模也將于2021年超過GDP，達到二戰(zhàn)以來的最高水平。疫情使美國早已沉重的政府債務(wù)雪上加霜，為應(yīng)對疫情和將來疫情后的經(jīng)濟恢復(fù)留下較大的不確定因素。

“流動陷阱”的存在和沉重的債務(wù)負擔使美聯(lián)儲舉步維艱，名義上的“無限QE”實則成為有限操作空間的貨幣政策。長期預(yù)期悲觀，美聯(lián)儲寬松的貨幣政策傳導(dǎo)受阻，美聯(lián)儲貨幣政策效應(yīng)受限。

3.2 貿(mào)易逆差或?qū)⑦M一步擴大

2020年3月份，美國貿(mào)易逆差進一步擴大，8月份更是突破了670億。國際金價走高，超過2015年水平，市場避險情緒依存。美國第二大貿(mào)易伙伴加拿大面對疫情對經(jīng)濟沖擊捉襟見肘。數(shù)據(jù)顯示，為應(yīng)對疫情，加拿大央行資產(chǎn)負債表規(guī)模竟然翻了兩番且市場貨幣供應(yīng)量也增加超過15%。加拿大財政支出也經(jīng)歷了相似的變化，加財政部數(shù)據(jù)顯示年初至4月份，財政支出增加超過110%。但市場表現(xiàn)似乎不盡人意，加拿大ADP就業(yè)人數(shù)變化3—9月份皆為負值。加拿大10年期政府債券與30年期政府債券收益降至歷史低點。宏觀經(jīng)濟不容樂觀。美國最大的貿(mào)易伙伴墨西哥，似乎無力去應(yīng)對新冠肺炎疫情帶來的沖擊，面對依舊嚴重的疫情和不容樂觀的宏觀經(jīng)濟，墨政府沒有太大的貨幣政策與財政政策反應(yīng)。兩大貿(mào)易伙伴的經(jīng)濟波動給美國留下貿(mào)易進一步惡化的風險。

3.3 美國疫情第三次抬頭風險已現(xiàn)

世衛(wèi)組織數(shù)據(jù)顯示，2020年進入11月份，美國新冠肺炎日新增確診病例超過10萬，新冠肺炎疫情已顯示出于2020年冬季在美國第三次抬頭之勢。

要想達到宏觀調(diào)控目的，美聯(lián)儲需要解決長期預(yù)期悲觀的問題。而改善長期預(yù)期不只是要求創(chuàng)新貨幣政策和加強貨幣政策力度，更意味著美聯(lián)儲和美國政府要從根本上降低公眾的風險期望。若美國政府繼續(xù)過分關(guān)注就業(yè)穩(wěn)定和經(jīng)濟增長而忽略疫情防控的話，在新冠肺炎疫情又一次在美國抬頭的時候，美聯(lián)儲的貨幣政策只會顯得更有限、更無力，而美國經(jīng)濟運行也會與寬松政策的調(diào)控目的越離越遠。

4 對我國政策建議

4.1 保持貨幣政策獨立性

國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示2020年我國失業(yè)率、貨幣供應(yīng)量、央行資產(chǎn)負債表規(guī)模保持平穩(wěn);消費者信心指數(shù)經(jīng)過2月份短暫地下跌后迅速恢復(fù)疫情前水平。財政部數(shù)據(jù)也顯示，我國財政支出穩(wěn)定變化。我國海關(guān)總署數(shù)據(jù)顯示3月份我國貿(mào)易差額由負轉(zhuǎn)正，4-10月每月貿(mào)易差額甚至同比超過上年。面對平穩(wěn)的宏觀經(jīng)濟，我國實行穩(wěn)健的貨幣政策。

諸多不確定性因素使然，美聯(lián)儲主席鮑威爾也多次在公眾場合尋求更多的寬松政策，未來美聯(lián)儲貨幣政策寬松程度只會增不會減。在境內(nèi)外經(jīng)濟運行和政策差異較大的情況下，中國人民銀行要防止美聯(lián)儲貨幣政策的負外部性，保持貨幣政策獨立性，堅持穩(wěn)健的貨幣政策，支持發(fā)展普惠金融，激發(fā)小微企業(yè)活力，為實體經(jīng)濟發(fā)展提供穩(wěn)定充足的流動性;抓住機遇，利用經(jīng)濟和貿(mào)易增長的先發(fā)優(yōu)勢，激活金融市場創(chuàng)新活力，為企業(yè)和個人提供豐富且有效的金融工具，加強經(jīng)濟主體資產(chǎn)管理和風管管理能力，刺激中產(chǎn)階級購買力，為加快形成國內(nèi)大循環(huán)主體提供金融支持。為經(jīng)濟短跨越脫疫情障礙和長期穩(wěn)定增長提供源源不斷的根本內(nèi)生動力。

4.2 合理利用外資，注重風險防范

2020年我國實現(xiàn)金融服務(wù)完全開放，取消了對符合條件的國外金融機構(gòu)進入國內(nèi)市場的限制。進一步開放金融市場可以促進資本凈流入。政府應(yīng)該引導(dǎo)資本走向?qū)嶓w經(jīng)濟促進實體經(jīng)濟發(fā)展，降低小微企業(yè)融資成本，保證就業(yè)民生穩(wěn)住國內(nèi)經(jīng)濟;引導(dǎo)外資走向中西部，支持中西部開發(fā)與發(fā)展事業(yè)，加速中西部發(fā)展，支持解決不平衡不充分的發(fā)展問題。但開放條件下風險與機遇是并存的，我國要在加大開放力度的同時，進一步完善金融安全網(wǎng)并發(fā)揮風險防范與風險控制的作用。

參考文獻

[1]章玉貴，徐永妍.美聯(lián)儲應(yīng)對新冠肺炎疫情沖擊的救市方案：特征與理論分析[J].上海經(jīng)濟研究，2020，（6）：97-106.

[2]朱啟榮，孫明松.美國QE4政策對世界主要經(jīng)濟體的經(jīng)濟影響與中國對策[J].金融經(jīng)濟學研究，2020，（3）.

[3]王文，卞永祖，崔一喆，等.美國“大水漫灌”的影響[J].中國金融，2020，（16）：80-81.

[4]楊子榮，劉糧.美聯(lián)儲國債收益率曲線控制的影響[J].中國金融，2020，（17）：81-83.

[5]李歡麗，李石凱.美國經(jīng)濟金融運行的三大悖離[J].中國金融，2020，（16）：86-88.

[6]米什金.貨幣金融學[M].北京：中國人民大學出版社，2010.

[7]伯南克.金融的本質(zhì)[M].北京：中信出版集團，2017.