老百姓：資產(chǎn)暗藏隱憂

薛宇

近日，老百姓（603883.SH）發(fā)布定增預(yù)案，擬募資不超17.40億元，這是公司上市以來規(guī)模最大的一次募資。此次募資有助于降低公司資產(chǎn)負(fù)債率，緩解資金緊張情況，但與此同時(shí)，公司控股股東卻已完成了巨額的減持。

隨著并購規(guī)模的擴(kuò)大，老百姓的商譽(yù)規(guī)模將超過30億元，然而對于其金額最高的一筆收購，公司卻沒有設(shè)置任何的業(yè)績承諾，商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)將完全由公司自己承擔(dān)。老百姓不僅對收購情況披露不完全，對于投資總規(guī)模達(dá)10億元以上的項(xiàng)目，在公告和定期財(cái)報(bào)中也未有詳細(xì)說明，信披存在明顯瑕疵。此外，相比同行，公司的壞賬計(jì)提政策相對激進(jìn)，預(yù)付款及研發(fā)資本化比例也偏高。

邊定增邊減持

3月3日，老百姓發(fā)布非公開發(fā)行A股股票預(yù)案，擬定增募資不超過17.40億元，扣除發(fā)行費(fèi)用后將用于以下項(xiàng)目：5.73億元投資新建連鎖藥店項(xiàng)目、2.79億元投資華東醫(yī)藥產(chǎn)品分揀加工項(xiàng)目、3.66億元投資企業(yè)數(shù)字化平臺及新零售建設(shè)項(xiàng)目、5.22億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金。

對于擬募投的企業(yè)數(shù)字化平臺及新零售建設(shè)項(xiàng)目，老百姓在可行性分析報(bào)告中稱，該項(xiàng)目由四個(gè)子項(xiàng)目組成，分別是數(shù)字化智能引擎平臺、數(shù)字化應(yīng)用服務(wù)平臺、數(shù)字化聚合服務(wù)平臺和企業(yè)數(shù)字化平臺。項(xiàng)目完成后可以降低管理成本、提升生產(chǎn)效率，建設(shè)智能決策平臺和智慧藥房，更加高效地支持企業(yè)的高速發(fā)展，提升企業(yè)競爭力。

值得注意的是，同行的大參林（603233.SH）也打算實(shí)施類似項(xiàng)目。根據(jù)可轉(zhuǎn)債募集說明書，大參林“新零售及企業(yè)數(shù)字化升級項(xiàng)目”預(yù)算投入總額只有1.2億元。而從2019年前三季度來看，大參林和老百姓收入規(guī)模接近，大參林的收入更高一些，為什么老百姓的企業(yè)數(shù)字化平臺及新零售建設(shè)項(xiàng)目預(yù)算投入金額要比大參林高兩億余元呢？是否存在超募的可能？

實(shí)際上，此次定增是老百姓上市以來拋出的金額最高的募資計(jì)劃。2015年4月，老百姓IPO募集資金10.99億元;2017年公司通過定增募集8億元，2019年又發(fā)行了3.27億元的可轉(zhuǎn)債。

截至2020年9月30日，老百姓資產(chǎn)負(fù)債率57.18%，其中短期借款13.69億元、一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債4098萬元、長期借款1.26億元，有息負(fù)債合計(jì)15.36億元，貨幣資金僅10.27億元。

如果此次定增順利實(shí)施，可以大幅緩解上市公司的資金緊張狀況，老百姓IPO及上市之后累計(jì)募集的資金總額將達(dá)到39.67億元，占當(dāng)前歸屬于母公司所有者權(quán)益的比例高達(dá)95.54%，占當(dāng)前總市值的比例為15.69%，將大幅攤薄股本。

由以上情況來看，老百姓賬面是缺錢的?？善婀值氖牵刂?020年6月30日，公司賬面上除了12.79億元的貨幣資金以外，還有2.5億元的對公結(jié)構(gòu)性存款。

值得注意的是，老百姓拋出大額定增計(jì)劃的同時(shí)，重要股東卻在大舉減持自家股票。其中，控股股東的減持行為尤為引人關(guān)注。2020年5月14日，老百姓發(fā)布公告稱，公司控股股東老百姓醫(yī)藥集團(tuán)有限公司（下稱“醫(yī)藥集團(tuán)”）減持公司股份573.36萬股，減持金額為4.26億元。2020年9月23日，醫(yī)藥集團(tuán)減持公司股份437.34萬股，減持金額3.21億元，2020年合計(jì)減持7.47億元。

商譽(yù)“暗雷”

除新建連鎖藥店方式擴(kuò)大經(jīng)營規(guī)模外，老百姓還通過大規(guī)模的收購來擴(kuò)大業(yè)務(wù)范圍，實(shí)現(xiàn)業(yè)績增長，但同時(shí)也帶來了隱患。

2020年12月21日，老百姓發(fā)布公告稱，公司擬以自有資金收購赤峰人川大藥房連鎖有限公司（下稱“人川大藥房”）100%股權(quán)，收購價(jià)格為6.8億元。

根據(jù)收購公告，截至2020年8月末，人川大藥房總資產(chǎn)和凈資產(chǎn)分別為2.33億元、9664萬元。2019年、2020年1-8月，人川大藥房營業(yè)收入分別為4.18億元、2.95億元，扣非凈利潤為3136萬元、1992萬元。

以上交易作價(jià)參照市場對連鎖藥店的估值參數(shù)，收購市盈率為19.13倍。收購公告中，公司列舉了可比并購交易案例，相應(yīng)收購PE的平均值及中值分別為20.74倍和20.83倍，略高于此次收購的19.13倍，因此公司認(rèn)為此交易估值具有合理性。需提醒的是，以上可比交易大多安排了業(yè)績承諾。

從收購歷史看，老百姓此次收購價(jià)格最高，形成商譽(yù)規(guī)模明顯高于其他標(biāo)的，但老百姓并未讓交易對方給出任何的業(yè)績承諾，一旦人川大藥房未來業(yè)績不及預(yù)期，商譽(yù)減值損失將完全由上市公司買單。

上市之前的2014年年末，老百姓商譽(yù)總額僅有3.99億元。上市以來，老百姓的商譽(yù)大幅增長，截至2020年三季度末，老百姓商譽(yù)賬面余額26.9億元。如果將上述收購帶來商譽(yù)計(jì)算在內(nèi)，老百姓的商譽(yù)有望超過益豐藥房（603939.SH），成為四家零售藥店上市公司中商譽(yù)最高的一家。

根據(jù)2020年中報(bào)，老百姓收購資產(chǎn)中商譽(yù)較高的有蘭州惠仁堂、通遼澤強(qiáng)、安徽百姓緣、湖南懷仁大健康、揚(yáng)州百信緣，商譽(yù)余額分別為2.85億元、2.36億元、1.94億元、1.49億元、1.15億元。

2016-2018年，蘭州惠仁堂承諾年凈利潤分別不低于3600萬元、4320萬元、5180萬元，實(shí)際凈利潤分別為4107萬元、5471萬元、5021萬元，蘭州惠仁堂未完成2018年的業(yè)績承諾，但三年累計(jì)完成業(yè)績1.46億元，超過累計(jì)承諾的1.31億元。

不過，在業(yè)績承諾期間，老百姓以蘭州惠仁堂為收購主體完成多筆收購，但這些收購標(biāo)的給其帶來的業(yè)績增量卻完全未知。蘭州惠仁堂2017年的累計(jì)收購成本為3832萬元，2018年為490萬元。2017年，蘭州惠仁堂凈利潤為5471萬元，相比上年業(yè)績大增，增加了1364萬元，這是否受到收購標(biāo)的業(yè)績影響呢？蘭州惠仁堂順利完成業(yè)績承諾，其中又是否包含了收購標(biāo)的業(yè)績貢獻(xiàn)呢？

揚(yáng)州百信緣也存在類似情況。2016-2018年，揚(yáng)州百信緣承諾年凈利潤分別不低于1000萬元、1200萬元、1400萬元，三年累計(jì)實(shí)際完成3727萬元，累計(jì)業(yè)績完成率104%，同樣順利完成業(yè)績承諾。2017年，老百姓以揚(yáng)州百信緣為收購主體完成多筆收購，累計(jì)收購成本為1420萬元。那么，這些收購資產(chǎn)業(yè)績?nèi)绾?，是否為其完成業(yè)績承諾提供了“幫助”？

在蘭州惠仁堂完成業(yè)績承諾后，老百姓又以蘭州惠仁堂為主體收購了多家藥店資產(chǎn)，2019年累計(jì)收購成本達(dá)6168萬元，但蘭州惠仁堂該年凈利潤為5384萬元，同比僅增加363萬元。究竟是蘭州惠仁堂業(yè)績增長緩慢，還是收購資產(chǎn)業(yè)績不佳？

上述信息“黑洞”使得收購標(biāo)的業(yè)績承諾完成情況疑云重重。

根據(jù)財(cái)報(bào)，通遼澤強(qiáng)、江蘇百佳惠、南通普澤等累計(jì)實(shí)現(xiàn)業(yè)績超過了承諾業(yè)績;安徽鄰加醫(yī)、三品堂等實(shí)際業(yè)績卻低于承諾值，不過這些資產(chǎn)承諾期到2020年或2021年，能否完成業(yè)績承諾仍有待觀察。

實(shí)際上，對于多數(shù)收購而來的資產(chǎn)，老百姓對于收購前后的情況并未做出完全的披露。僅根據(jù)已披露信息可知，老百姓歷史上多個(gè)標(biāo)的資產(chǎn)收購價(jià)格偏貴。

2018年，老百姓及其子公司收購了安徽政通大藥房連鎖有限公司（下稱“安徽政通”）、廣西參芝林藥業(yè)有限公司（下稱“廣西參芝林”）、安徽藥膳堂大藥房連鎖有限公司（下稱“安徽藥膳堂”）的醫(yī)藥零售業(yè)務(wù)及其他相關(guān)經(jīng)營性資產(chǎn)，以及無錫三品堂醫(yī)藥連鎖有限公司（下稱“無錫三品堂”）55%股權(quán)，收購價(jià)格分別為3700萬元、2500萬元、2900萬元、3300萬元。

公告顯示，安徽政通2017年收入和凈利潤分別為2018萬元、-114萬元，2018年上半年分別為1461萬元、-57萬元;安徽藥膳堂2017年收入和凈利潤分別為1012萬元、-80萬元，2018年上半年收入和凈利潤分別為741萬元、-161萬元，持續(xù)虧損。廣西參芝林2017年收入和凈利潤分別為2117萬元、61萬元，無錫三品堂2017年收入和凈利潤分別為3940萬元、17萬元，收購PE分別達(dá)到40.98倍、353倍，收購價(jià)格嚴(yán)重偏高。

除上述收購?fù)?，老百姓?shí)際并未在正式公告及董事會決議公告中對多數(shù)收購進(jìn)行披露，僅在年報(bào)中簡單提及，相關(guān)標(biāo)的資產(chǎn)質(zhì)量、業(yè)績情況、收購價(jià)格是否合理等情況完全未知，包括多筆價(jià)格在億元以上的收購事項(xiàng)。

2019年11月，公司以1.11億元收購山西華強(qiáng)百匯醫(yī)藥連鎖有限公司所屬零售藥店的相關(guān)資產(chǎn)和業(yè)務(wù);2020年3月，公司以1.5億元收購湖南懷仁大健康產(chǎn)業(yè)發(fā)展有限公司111家門店。這兩筆價(jià)格過億元的收購分別帶來9872萬元、1.49億元的商譽(yù)，老百姓不僅未作任何披露，還沒有任何的業(yè)績承諾。

近年來，醫(yī)藥零售上市公司不斷擴(kuò)大布局，行業(yè)熱度陡增。在這種情況下，并購成本很可能高于實(shí)際價(jià)值，雖然有利于快速拓展市場，但由此帶來的高額商譽(yù)及潛在的減值風(fēng)險(xiǎn)不容忽視。

實(shí)際上，老百姓信息披露存在的問題還不止如此。

奇怪的投資性房地產(chǎn)

零售藥店類上市公司主要依靠租賃物業(yè)方式進(jìn)行門店經(jīng)營。但奇怪的是，老百姓賬面上出現(xiàn)了金額較高的投資性房地產(chǎn)，2020年三季度末其賬面價(jià)值為3.19億元。

2019年年報(bào)顯示，老百姓的在建投資性房地產(chǎn)為發(fā)祥地項(xiàng)目，集團(tuán)預(yù)計(jì)該項(xiàng)目完工后將部分用于出租，因此將歸屬于預(yù)計(jì)未來要出租的土地使用權(quán)部分分類為在建投資性房地產(chǎn)。

這塊土地由公司在2018年購置而來。2018年7月31日，老百姓全資子公司長沙發(fā)祥地實(shí)業(yè)有限公司以3.78億元競得編號為[2018]長沙市044號宗地的國有建設(shè)用地使用權(quán)，溢價(jià)58.21%，樓面價(jià)約11074.88元/平方米。根據(jù)當(dāng)時(shí)報(bào)道，這宗商業(yè)用地位于長沙市開福區(qū)黃興北路，位于繁華的市中心地鐵站旁，總用地面積9670.67平方米，建設(shè)用地面積5255.83平方米，規(guī)劃建筑面積34162.89平方米。根據(jù)2018年8月1日的公告，公司主力門店之一長沙湘雅路店因城市改造面臨拆遷，公司購置上述土地是為確保公司核心門店業(yè)務(wù)的持續(xù)、穩(wěn)定開展?？梢姽举徶迷摰貕K系自用。

《證券市場周刊》記者以“發(fā)祥地”為關(guān)鍵詞檢索，在2019年中報(bào)查詢到了相關(guān)信息。公司重要在建工程項(xiàng)目變動(dòng)情況顯示，發(fā)祥地項(xiàng)目預(yù)算數(shù)為6.94億元，2019年上半年增加1078萬元，工程累計(jì)投入占預(yù)算比例為1%，工程進(jìn)度為1%。除此以外，上市公司公告及定期報(bào)告以及公司官網(wǎng)對發(fā)祥地項(xiàng)目的情況并未給出任何更為詳細(xì)的介紹。

對于一項(xiàng)投資預(yù)算近7億元、使用土地價(jià)值近4億元的重大投資項(xiàng)目，老百姓對于其投資明細(xì)、經(jīng)濟(jì)效益測算、后續(xù)變更用途（自用轉(zhuǎn)為出租）等重要信息不做任何的披露，是不是刻意隱瞞？背后的原因是什么？

更加令人疑惑的是，主業(yè)運(yùn)營采用租賃模式的情況下，老百姓為何要投資與主業(yè)經(jīng)營完全不相關(guān)的房地產(chǎn)性質(zhì)業(yè)務(wù)？截至2020年三季度末，老百姓此項(xiàng)在建投資性房地產(chǎn)賬面金額從2019年年末的3.1億元增加至3.19億元，幾乎沒有增長，表明項(xiàng)目進(jìn)展十分緩慢，又是什么原因呢？

會計(jì)政策激進(jìn)

截至2020年9月30日，老百姓應(yīng)收賬款賬面價(jià)值為12.08億元，同期營業(yè)收入為101.2億元，應(yīng)收賬款占營業(yè)收入的比例為11.94%，明顯高于同行：大參林為3.66%，益豐藥房為8.46%，一心堂（002727.SZ）為9.87%。相應(yīng)地，老百姓的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率明顯低于同行。2017-2019年，老百姓的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率分別為10.9次、10.89次、11.59次，大參林為32.74次、33.84次、35.23次，益豐藥房為16.42次、14.66次、15.17次，一心堂為15.48次、15.25次、18.56次。

零售藥店類上市公司的應(yīng)收賬款主要為應(yīng)收各地醫(yī)保管理機(jī)構(gòu)的醫(yī)?？ńY(jié)算款。由于主營業(yè)務(wù)覆蓋區(qū)域不同及各地醫(yī)保政策存在差異，各公司應(yīng)收賬款規(guī)模和周轉(zhuǎn)率存在差異或許可以理解，但是，老百姓選擇的應(yīng)收賬款計(jì)提政策卻相對激進(jìn)一些。

截至2020年6月30日，老百姓的應(yīng)收賬款余額為11.54億元，但計(jì)提的壞賬準(zhǔn)備僅為883萬元，計(jì)提比例僅為0.77%。然而同期，大參林對3.85億元的應(yīng)收賬款計(jì)提了2067萬元的壞賬準(zhǔn)備，計(jì)提比例為5.37%。

據(jù)2019年年報(bào)，大參林按組合計(jì)提壞賬準(zhǔn)備采用的是常規(guī)的賬齡組合法，對賬齡在1年以內(nèi)、1-2年、2-3年、3-4年、4-5年的應(yīng)收賬款計(jì)提比例分別為5%、10%、20%、50%、80%。然而老百姓采用的是不同的組合分類方法，其將應(yīng)收賬款分為四種組合，分別是組合1——醫(yī)保款、組合2——應(yīng)收企業(yè)貨款、組合3——應(yīng)收醫(yī)院及衛(wèi)生院貨款、組合4——其他（期末余額分別為7.4億元、1.54億元、1.4億元、4793萬元），相應(yīng)計(jì)提壞賬準(zhǔn)備的比例分別僅為0.8%、1.3%、0.1%、1.5%。

如果按照大參林采用賬齡組合計(jì)提壞賬準(zhǔn)備，老百姓2020年上半年計(jì)提的壞賬準(zhǔn)備金額將達(dá)到6041萬元，遠(yuǎn)高于當(dāng)前計(jì)提的883萬元。

除應(yīng)收賬款外，老百姓的預(yù)付款項(xiàng)也是明顯高于同行。截至2020年9月30日，老百姓預(yù)付款項(xiàng)為4.34億元，占總資產(chǎn)的比例為4%，而大參林分別為1.18億元、1.18%，益豐藥房為2.17億元、1.83%。

從具體構(gòu)成上看，大參林和益豐藥房的預(yù)付對象多為醫(yī)藥公司。據(jù)2019年年報(bào)，老百姓4.2億元的預(yù)付款中預(yù)付房租租賃費(fèi)3.21億元，預(yù)付貨款僅7302萬元。同行均租賃經(jīng)營的情況下，老百姓為何預(yù)付房租遠(yuǎn)高于同行？

此外，2018年起，老百姓研發(fā)資本化的比例及開發(fā)支出金額明顯升高。2018年和2019年，老百姓研發(fā)投入資本化金額為1020萬元、2915萬元，資本化比例分別為62.08%、95.56%。不過，由于在實(shí)務(wù)中研發(fā)資本化的確定具有較大的主觀性，投資者在對公司進(jìn)行分析時(shí)往往需剔除資本化的影響。

《證券市場周刊》記者已向老百姓發(fā)送采訪函，截至發(fā)稿未得到回復(fù)。