新化股份：經(jīng)營全面恢復(fù)多項目陸續(xù)投產(chǎn)

周少鵬

市場方面，節(jié)后主流券商對行情的觀點偏于謹慎。安信證券策略團隊認為，節(jié)后市場迎來非典型“開門紅”行情，反映出當前機構(gòu)投資者兌現(xiàn)收益的需求和對貨幣政策收緊的擔憂。今年的春季行情從時間和空間上已經(jīng)基本到位，預(yù)計市場短期中性，并重回震蕩行情，結(jié)構(gòu)上或?qū)⑦M一步調(diào)整優(yōu)化。從短期看，受益于全球疫苗接種工作的持續(xù)推進，全球需求復(fù)蘇和通脹預(yù)期正不斷上升，應(yīng)繼續(xù)把握“復(fù)蘇交易”這一節(jié)后行情主線，重點關(guān)注“通脹交易”和服務(wù)業(yè)復(fù)蘇兩大方向。從中期來看，市場對于流動性變化的敏感性正在提升，市場更多的將是結(jié)構(gòu)性牛市的狀態(tài)，需注意國內(nèi)貨幣政策的收緊節(jié)奏和美國長期國債利率的上行速度。

國泰君安也認為，市場還會有階段新高，一飛但不能沖天，理由與安信差不多。

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對于投資者普遍討論的風格切換問題，國君則認為，大小風格不會切換，關(guān)注抱團外的好公司。盡管從近兩個交易日市場大小有再平衡跡象，但更多的是高估值藍籌回調(diào)下的防守策略，當下并不具有持續(xù)切換的動能。

策略上，不必執(zhí)著于市值概念。新的選擇在于抱團外的好公司，邊際改善大的公司。未來盈利修復(fù)和景氣將向更寬的范圍擴散，大市值龍一確定性溢價降低。隨著漲價等更多類型的盈利線索出現(xiàn)，市場將逐步向業(yè)績增長更快，估值更合理的方向聚焦，關(guān)注中盤藍籌的崛起，比如細分小白馬，比如龍二龍三。

每期金股：新化股份

新化股份（603867）是一家從事脂肪胺、有機溶劑和香精香料等業(yè)務(wù)的國有高新企業(yè)。公司的亮點主要有：1）過往經(jīng)營非常穩(wěn)健，股價低位;2）意外事件導(dǎo)致過去兩年經(jīng)營受損，2021年是報表重置第一年。3）多募投項目2020年集中投產(chǎn)，拓寬未來成長空間。

經(jīng)營全面恢復(fù)

公司的主業(yè)包括脂肪胺、有機溶劑、香精香料和雙氧水等，2019年上述業(yè)務(wù)占比分別為46.2%、31.2%、13.3%和9.3%，前兩個占收入比重接近8成。其中有機溶劑業(yè)務(wù)主要以異丙醇為主。公司異丙醇有兩條產(chǎn)線，第一條在浙江基地，有5萬噸產(chǎn)能，另一條在江蘇基地，有6萬噸產(chǎn)能。歷史數(shù)據(jù)看，公司異丙醇業(yè)務(wù)收入逐年遞增，產(chǎn)能利用率連續(xù)多年維持高位水平。

2019年“321”響水事件被公眾熟知，意外事件不是公司造成的，但是江蘇省全行業(yè)停工排查安全隱患，子公司江蘇新化、馨瑞香料被迫停產(chǎn)。江蘇新化是江蘇基地異丙醇產(chǎn)能主體，而馨瑞香料則是公司與全球最大香精香料企業(yè)奇華頓的合資公司。事件發(fā)生后，公司原來逐年遞增的異丙醇銷量2019年立馬出現(xiàn)下滑，香精香料業(yè)務(wù)的銷量更是腰斬不止，從2018年的1.39萬噸下滑至2019年的6661噸。二者令公司19年整體收入和業(yè)績從原來快速上升態(tài)勢轉(zhuǎn)為下降，分別下降了23%和29%。

經(jīng)過一年的行政審核驗收，2020年4月和8月兩個子公司逐步恢復(fù)正常生產(chǎn)，其中馨瑞香料在4月17日已經(jīng)恢復(fù)生產(chǎn)，江蘇新化慢一點，到了8月4號鹽城市政府才正式同意恢復(fù)生產(chǎn)。2021年將是公司報表完全重置的第一年。

圖：新化股份有機溶劑歷年銷量和收入情況

過往經(jīng)營穩(wěn)健

公司過往經(jīng)營穩(wěn)健，各項數(shù)據(jù)很出色。毛利率從2014年的13.57%提升至2019年的23.54%，中間就是2017年稍微出現(xiàn)0.32個百分點的下滑，其他年份均是逐年攀升。凈利率從2014年的2.14%提升至2018年的8.46%，同期ROE從9.62%提升至24.59%，同期ROA從2.64%提升至11.51%。資產(chǎn)負債率從64.98%逐年下降至2019年的25.26%，流動比率逐年拔高。經(jīng)營活動現(xiàn)金流量金額震蕩走高，2019年達到了2.3億元，凈現(xiàn)比最近6年就沒有一年是低于1倍，非常好的盈利質(zhì)量。

2019年公司受“響水”意外事件影響，經(jīng)營被迫停頓，2020年又有國內(nèi)疫情影響，不過2020年8月后公司原來停業(yè)整頓的江蘇新華、馨瑞香料均復(fù)工復(fù)產(chǎn)。根據(jù)公司披露的業(yè)績預(yù)告，2020年實現(xiàn)規(guī)模凈利潤約2億元左右，同比增長約62%，已經(jīng)超過2018年水平，其中Q4是經(jīng)營全面恢復(fù)的第一個季度，單季度凈利潤4382萬元，同比暴增171%，環(huán)比增長36%。2021年在2020年低基數(shù)背景下，公司各項指標有望再創(chuàng)新高。

多項目陸續(xù)投產(chǎn)

公司馨瑞香料原有1.6萬噸的產(chǎn)能，分兩期投產(chǎn)，一期產(chǎn)能投放4000噸，二期投放1.2萬噸，二期等到去年上半年復(fù)產(chǎn)后才投入使用，參照歷年香精香料業(yè)務(wù)銷量，2019年前香精香料業(yè)務(wù)產(chǎn)能瓶頸很明顯，即便算上二期產(chǎn)能投產(chǎn)，產(chǎn)能利用率也至少在8成以上。為此，去年10月末公司投12.7億擴充產(chǎn)能，新項目分兩期，每期2年，新增產(chǎn)能8.28萬噸，相當于目前產(chǎn)能的5倍。

公司新產(chǎn)能中還有電子級雙氧水、阻燃劑和合成氨項目，這是19年7月上市時募投項目的一部分，其中2000噸新型無鹵有機磷系阻燃劑項目去年順利投產(chǎn)，電子級雙氧水也已進入試生產(chǎn)狀態(tài)，新產(chǎn)能投放有助于緩解產(chǎn)能瓶頸，貢獻新的收入增量。另外，合成氨新型煤氣化項目產(chǎn)能高達4萬噸/年，投產(chǎn)后將有助于公司降低生產(chǎn)成本。

公司基本面和財務(wù)數(shù)據(jù)尚可，但股價仍處于響水事件發(fā)生時的位置，目前PE只有17倍，而行業(yè)中位數(shù)是35倍，估值折價厲害。