金融發(fā)展、人口結(jié)構(gòu)與經(jīng)常項(xiàng)目余額研究

尹燁天，王定祥，辛卓遙

西南大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，重慶 400715

近年來，全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展不平衡問題加劇，這種不平衡既可能表現(xiàn)在國與國之間的發(fā)展不平衡，也可能表現(xiàn)在一國內(nèi)部和對(duì)外經(jīng)濟(jì)交易失衡等問題上，而對(duì)外經(jīng)濟(jì)交易失衡主要表現(xiàn)為國際貿(mào)易中反映商品和勞務(wù)貿(mào)易的經(jīng)常項(xiàng)目收支失衡，即經(jīng)常項(xiàng)目余額減少，甚至轉(zhuǎn)逆．一個(gè)外匯短缺的發(fā)展中低收入國家在國際貿(mào)易中常追求經(jīng)常項(xiàng)目順差，經(jīng)常賬戶盈余狀況又會(huì)受到國內(nèi)供求的影響，當(dāng)國內(nèi)社會(huì)總供給小于總需求時(shí)，需要通過增加進(jìn)口來滿足國內(nèi)供給，維持物價(jià)穩(wěn)定，從而可能導(dǎo)致經(jīng)常項(xiàng)目差額轉(zhuǎn)逆，余額大幅度下降．

1996年以來，中國經(jīng)常賬戶余額長(zhǎng)期處于盈余狀態(tài)，從1996年的72億美元上升到2008年的4 206億美元，占GDP比例高達(dá)9.94%．與中國形成鮮明對(duì)比，美國則是持續(xù)的貿(mào)易逆差．美國經(jīng)常項(xiàng)目赤字規(guī)模由1996年的1 247億美元擴(kuò)大到2006年的8 035億美元，占GDP比例上升至6%．從世界銀行數(shù)據(jù)來看，各國普遍存在經(jīng)常項(xiàng)目失衡的現(xiàn)象，并且與金融危機(jī)息息相關(guān)．2004-2017年，各國經(jīng)常賬戶余額占GDP的比例在經(jīng)歷最高點(diǎn)后受2008年金融危機(jī)影響下降，但近年來有平穩(wěn)上升趨勢(shì)，其中英、韓等國維持經(jīng)常項(xiàng)目赤字，德國經(jīng)常項(xiàng)目已從赤字轉(zhuǎn)為盈余．

學(xué)術(shù)界已有共識(shí)，影響各國經(jīng)常項(xiàng)目余額的因素眾多，不僅與國內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和需求結(jié)構(gòu)有關(guān)，也受到國外需求結(jié)構(gòu)和產(chǎn)出結(jié)構(gòu)的影響．在國際分工趨于穩(wěn)定的格局下，經(jīng)常項(xiàng)目余額變化受國內(nèi)外貿(mào)易格局的影響總體比較穩(wěn)定，短期劇烈變化可能更多來源于非貿(mào)易因素對(duì)商品和勞務(wù)貿(mào)易的沖擊，諸如金融發(fā)展、人口結(jié)構(gòu)變化等的影響．本文將重點(diǎn)討論金融發(fā)展與人口結(jié)構(gòu)對(duì)經(jīng)常項(xiàng)目余額是否會(huì)產(chǎn)生顯著的影響效應(yīng)．

中國和美國是金融發(fā)展水平不同的國家，2018年美國私營部門的國內(nèi)信貸占GDP的比例為179.28%、而中國僅為161.14%，但美國經(jīng)常項(xiàng)目貿(mào)易余額與中國的情況則表現(xiàn)出相反的態(tài)勢(shì)．這是否與兩國不同的金融發(fā)展水平及其對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的介入程度不同有關(guān)？金融發(fā)展究竟對(duì)經(jīng)常賬戶會(huì)帶來哪些影響？同時(shí)，勞動(dòng)力人數(shù)會(huì)直接影響一國的產(chǎn)出水平．在我國改革開放進(jìn)程中，由于人口紅利存在，對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展起到了極大的推動(dòng)作用，但我國人口年齡結(jié)構(gòu)與20世紀(jì)90年代相比已有較大變化．1996年我國老年撫養(yǎng)比為9.3%，而到2018年末這一比例上升到15.3%，15～65歲勞動(dòng)力人口占比已從2003年的71.41%下降至2017年的66.16%，表明我國已逐漸步入老齡化社會(huì)．我國目前的人口結(jié)構(gòu)充分暴露了勞動(dòng)力供給不足和人口老齡化問題，人口結(jié)構(gòu)不僅對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的影響不容忽視，也可能會(huì)通過產(chǎn)出和收入對(duì)一國經(jīng)常項(xiàng)目收支帶來影響．本文試圖探究金融發(fā)展、人口結(jié)構(gòu)與經(jīng)常賬戶余額的關(guān)系，旨在為追求經(jīng)常項(xiàng)目平衡目標(biāo)尋找金融與人口因素的證據(jù)和政策涵義，充分了解各國經(jīng)常賬戶失衡的金融與人口原因．

1 文獻(xiàn)綜述

1.1 金融發(fā)展與經(jīng)常項(xiàng)目差額

國內(nèi)外學(xué)者對(duì)金融發(fā)展和經(jīng)常賬戶關(guān)系的研究主要是從兩方面入手：① 儲(chǔ)蓄—投資缺口，② 國際分工模式．Bemanke[1]認(rèn)為，隨著金融的發(fā)展，吸收國外資本的能力增強(qiáng)，更容易使得經(jīng)常賬戶赤字：使用不同時(shí)間維度的數(shù)據(jù)，或者只檢驗(yàn)發(fā)展中國家數(shù)據(jù)時(shí)，金融發(fā)展與經(jīng)常賬戶失衡成正相關(guān)的結(jié)論依然成立[2]：甚至在使用無限期模型后，依然發(fā)現(xiàn)隨著金融深化程度的提高，經(jīng)常賬戶余額會(huì)逐步降低，負(fù)相關(guān)關(guān)系顯著[3]．Chinn等[4]發(fā)現(xiàn)金融市場(chǎng)開放程度會(huì)對(duì)結(jié)果產(chǎn)生影響，發(fā)達(dá)國家金融發(fā)展程度與儲(chǔ)蓄率呈負(fù)相關(guān)，而發(fā)展中國家與發(fā)達(dá)國家的情況不同，金融發(fā)展往往導(dǎo)致經(jīng)常賬戶順差．

基于市場(chǎng)開放程度變量的實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)，金融市場(chǎng)欠發(fā)達(dá)的國家，國內(nèi)市場(chǎng)投資與儲(chǔ)蓄的失衡導(dǎo)致經(jīng)常賬戶順差[5]：李宏等[6]卻認(rèn)為金融與制造業(yè)發(fā)展程度差異是經(jīng)常賬戶失衡的根本原因，制造業(yè)發(fā)達(dá)導(dǎo)致經(jīng)常賬戶順差：陸建明等[7]則結(jié)合不同分工模型研究金融發(fā)展對(duì)全球貿(mào)易失衡的影響．還有學(xué)者分別立足國際視角[8]、建立誤差修正模型[9]得出相同的結(jié)論．

通過兩方面的研究渠道，國內(nèi)外學(xué)者均認(rèn)為金融發(fā)展是經(jīng)常賬戶的重要影響因素，金融市場(chǎng)發(fā)達(dá)程度的高低會(huì)讓金融發(fā)展水平對(duì)經(jīng)常賬戶的影響方向產(chǎn)生差異．

1.2 人口結(jié)構(gòu)與經(jīng)常項(xiàng)目差額

國外關(guān)于人口結(jié)構(gòu)與經(jīng)常項(xiàng)目關(guān)系的研究開始得較早，“撫養(yǎng)比假說”為這類研究奠定了理論基礎(chǔ)．該假說認(rèn)為，撫養(yǎng)比的升高降低了儲(chǔ)蓄率，因此導(dǎo)致經(jīng)常項(xiàng)目赤字．有學(xué)者通過構(gòu)建動(dòng)態(tài)面板模型，利用世界不同國家和地區(qū)，不同年度間隔的面板數(shù)據(jù)研究發(fā)現(xiàn)，撫養(yǎng)比與儲(chǔ)蓄率存在負(fù)相關(guān)關(guān)系，認(rèn)為撫養(yǎng)比升高會(huì)惡化經(jīng)常賬戶[10-13]．融入生命周期假說后也得到相同的結(jié)論[14]．基于此，學(xué)者們開始了對(duì)人口結(jié)構(gòu)與經(jīng)常項(xiàng)目更深入的研究．Lueth[15]使用多國數(shù)據(jù)對(duì)資本流動(dòng)與經(jīng)常賬戶變動(dòng)進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)中日兩國勞動(dòng)人口占比更高，導(dǎo)致資本供應(yīng)與儲(chǔ)蓄額增加，進(jìn)而出現(xiàn)經(jīng)常項(xiàng)目順差．Chinn等[16]使用相同的變量，發(fā)現(xiàn)“撫養(yǎng)比假說”在短期內(nèi)對(duì)經(jīng)常項(xiàng)目差額的影響并不明顯．

國內(nèi)學(xué)者經(jīng)過大量的實(shí)證研究也認(rèn)為，人口結(jié)構(gòu)與經(jīng)常項(xiàng)目確有負(fù)相關(guān)關(guān)系．按照指標(biāo)分類，國內(nèi)對(duì)人口結(jié)構(gòu)的研究主要分為兩類：① 選取撫養(yǎng)比指標(biāo)．認(rèn)為撫養(yǎng)比與經(jīng)常賬戶之間存在負(fù)相關(guān)[17]：在控制時(shí)間長(zhǎng)短后卻發(fā)現(xiàn)，短期內(nèi)兩者并沒有顯著關(guān)系，但長(zhǎng)期人口結(jié)構(gòu)仍對(duì)經(jīng)常項(xiàng)目有負(fù)面影響[18]：進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，國內(nèi)儲(chǔ)蓄增加的原因是人口撫養(yǎng)比的降低與人口流動(dòng)性的增加[19]：王仁言[20]通過世界與國內(nèi)二維面板數(shù)據(jù)研究認(rèn)為，人口贍養(yǎng)率與經(jīng)常項(xiàng)目差額有負(fù)相關(guān)關(guān)系：而通過向量自回歸模型(PVAR)結(jié)合省際面板數(shù)據(jù)，也得出了相同的結(jié)論[21]．② 選取勞動(dòng)人口占比指標(biāo)．認(rèn)為勞動(dòng)人口占比與經(jīng)常項(xiàng)目之間存在正相關(guān)關(guān)系[22-23]：趙錦春等[24]構(gòu)建三期時(shí)代交疊模型，證實(shí)了這種正相關(guān)關(guān)系仍然成立：徐晟[25]通過雙缺口分析，發(fā)現(xiàn)國內(nèi)老年撫養(yǎng)比對(duì)經(jīng)常項(xiàng)目的影響幅度大于投資率、匯率等因素：彭斯達(dá)等[26]以在險(xiǎn)價(jià)值模型(VaR)檢驗(yàn)中美雙邊貿(mào)易失衡的原因，發(fā)現(xiàn)其基礎(chǔ)因素是中美人口結(jié)構(gòu)差異及變化，并且其勞動(dòng)參與率及少年撫養(yǎng)比的影響大于老年撫養(yǎng)比的影響．這兩方面的研究本質(zhì)上并無不同，撫養(yǎng)比升高代表適齡勞動(dòng)力人口占比降低，因此撫養(yǎng)比對(duì)經(jīng)常賬戶的負(fù)向影響，也就是勞動(dòng)力人口占比對(duì)經(jīng)常賬戶的正向影響．

隨著研究的逐步深入，學(xué)者使用不同的理論模型，探究少兒撫養(yǎng)、老年撫養(yǎng)百分比，考察人口結(jié)構(gòu)對(duì)經(jīng)常項(xiàng)目的影響，包括時(shí)代交疊模型[27]、開放經(jīng)濟(jì)下的三期戴蒙德模型(OLG)[28]、代際交疊模型[29]等，這些不同的理論模型幾乎都能發(fā)現(xiàn)，少兒撫養(yǎng)比和老年撫養(yǎng)比對(duì)經(jīng)常賬戶的影響并非完全一致．

1.3 人口結(jié)構(gòu)與金融發(fā)展

人口與金融兩者之間存在相互依賴、相互適應(yīng)、相互作用的關(guān)系[30]．在人口老齡化背景下，金融發(fā)展轉(zhuǎn)向財(cái)富管理模式，才能更好地發(fā)揮市場(chǎng)在金融資源配置中的作用，糾正金融要素價(jià)格扭曲，對(duì)金融發(fā)展具有積極的影響[31]．但劉方等[32]卻認(rèn)為人口出生率、年齡結(jié)構(gòu)會(huì)對(duì)家庭收入與儲(chǔ)蓄結(jié)構(gòu)產(chǎn)生影響，抑制國家金融發(fā)展水平．李德[33]建議大力發(fā)展養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)，積極發(fā)展老年金融服務(wù)，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)社會(huì)健康發(fā)展．撫養(yǎng)比與經(jīng)常賬戶余額呈正相關(guān)關(guān)系，且更高的金融發(fā)展程度意味著經(jīng)常賬戶更易出現(xiàn)惡化，在未來我國撫養(yǎng)比可能持續(xù)上漲的情況下，經(jīng)常賬戶盈余仍會(huì)長(zhǎng)期存在[34-35]．

1.4 其他因素與經(jīng)常項(xiàng)目差額

經(jīng)常項(xiàng)目是各國之間交易的重要代表賬戶，隨著經(jīng)濟(jì)全球化的逐步完善，能夠影響經(jīng)常賬戶的因素更加復(fù)雜難辨，國內(nèi)外學(xué)者總結(jié)了許多不同的影響因素．有人認(rèn)為美國經(jīng)常賬戶赤字的主要原因是國內(nèi)儲(chǔ)蓄和投資不平衡[36]，過高的投資率和過低的儲(chǔ)蓄率導(dǎo)致了美國的逆差狀況．而中國的情況有所不同，學(xué)者們研究認(rèn)為導(dǎo)致中國經(jīng)常賬戶長(zhǎng)期順差的原因是多方面的，比如儲(chǔ)蓄率不合情理的升高以及投資率持續(xù)性上升、儲(chǔ)蓄投資缺口[37]、利潤留存制度和企業(yè)所得稅降低所導(dǎo)致的低消費(fèi)高儲(chǔ)蓄[38]、國民收入的持續(xù)增長(zhǎng)[39]等．

匯率會(huì)通過中間變量—相對(duì)價(jià)格而影響經(jīng)常賬戶，美國經(jīng)常賬戶逆差還可能與亞洲各國壓低本國匯率有關(guān)，所以美元進(jìn)行一定幅度的貶值可以有效抵消美國經(jīng)常賬戶的這種失衡[40]，于是便有學(xué)者研究美國實(shí)際匯率調(diào)整到哪一步會(huì)適當(dāng)消除美國經(jīng)常賬戶差額[41]．但也有學(xué)者認(rèn)為，美元貶值不能減少赤字金額[42]．王道平等[43]深入探討了國際貨幣體系對(duì)經(jīng)濟(jì)失衡造成影響的原因：姜凌等[44]在時(shí)間線上選取了兩個(gè)經(jīng)濟(jì)周期，結(jié)合其特性構(gòu)建結(jié)構(gòu)存量自回歸模型(SVAR)，分析其在我國經(jīng)常項(xiàng)目的影響力情況，并且發(fā)現(xiàn)二者之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系．王佳[45]從儲(chǔ)蓄投資缺口研究經(jīng)常賬戶失衡的根本來源，發(fā)現(xiàn)人口結(jié)構(gòu)、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與財(cái)政赤字均有顯著影響．還有學(xué)者歸納了對(duì)經(jīng)常賬戶差額產(chǎn)生影響的可能因素，主要有財(cái)政收支[46]、收入分配[47]、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率[48]等．

2 實(shí)證分析

2.1 計(jì)量模型設(shè)定與變量說明

在實(shí)證部分，本文將研究主體按照世界銀行的分類劃分為高收入國家、中等偏高收入國家、中等偏低收入國家和低收入國家4個(gè)組別來更好地反映金融發(fā)展程度、人口結(jié)構(gòu)和經(jīng)常賬戶之間的關(guān)系．結(jié)合相關(guān)理論與實(shí)證研究，本文選取了一系列的控制變量，計(jì)量模型設(shè)定為

CAit=α+β1FDit+β2popit+β3FDit×popit+β4CVit+εit

(1)

其中，CAit表示各國經(jīng)常賬戶差額：FDit表示各國金融發(fā)展程度：Popit表示各國的人口結(jié)構(gòu)：CVit表示控制變量群，εit為殘差項(xiàng)．表1定義了各變量的計(jì)算方法，各指標(biāo)具體說明如下：

表1 變量說明

1) 經(jīng)常賬戶差額(CA)：經(jīng)常賬戶差額有相對(duì)差額和絕對(duì)差額之分．絕對(duì)差額就是商品和勞務(wù)出口減去進(jìn)口后的余額：相對(duì)差額則是絕對(duì)差額除以GDP的比值．本文采用相對(duì)差額予以衡量．

2) 金融發(fā)展程度(FD)：近年來對(duì)金融發(fā)展程度的研究指標(biāo)選擇不一，有金融資產(chǎn)總額占GDP的比例[49]、城鄉(xiāng)貸款總額占GDP的比例[50]等．本文參考齊俊妍等[51]的方法，采用私人信貸占GDP的比例來衡量金融發(fā)展水平．金融發(fā)展程度高的國家可以向資本市場(chǎng)提供其所需要的金融產(chǎn)品，吸引國外資本進(jìn)入國內(nèi)市場(chǎng)，進(jìn)而導(dǎo)致經(jīng)常賬戶赤字．因此，本文認(rèn)為高收入國家金融發(fā)展程度會(huì)擴(kuò)大經(jīng)常賬戶逆差，其符號(hào)應(yīng)為負(fù)．

3) 人口結(jié)構(gòu)(POP)：學(xué)界對(duì)人口結(jié)構(gòu)的衡量多采用兩種方法：① 撫養(yǎng)比．主要采用15歲以下或者65歲以上人口占總?cè)丝诘谋壤孩?采用15～65歲勞動(dòng)人口占總?cè)丝诘谋壤疚牟捎玫谝环N方法，使用撫養(yǎng)比計(jì)算人口結(jié)構(gòu)指標(biāo)．根據(jù)生命周期理論，少兒撫養(yǎng)比增加減少了社會(huì)總儲(chǔ)蓄額，對(duì)經(jīng)常項(xiàng)目產(chǎn)生負(fù)向影響．并且，少兒撫養(yǎng)比增加意味著勞動(dòng)人口將會(huì)投入更多的精力在少兒教育方面，那么社會(huì)勞動(dòng)人口的總勞動(dòng)供給就會(huì)有一定的減少，導(dǎo)致國內(nèi)總產(chǎn)出減少，進(jìn)而導(dǎo)致經(jīng)常項(xiàng)目余額減少．撫養(yǎng)比升高會(huì)減少儲(chǔ)蓄與資本供應(yīng)，擴(kuò)大經(jīng)常項(xiàng)目逆差，因此撫養(yǎng)比的系數(shù)符號(hào)應(yīng)當(dāng)為負(fù)．本文將少兒撫養(yǎng)比和老年撫養(yǎng)比分開計(jì)算，且共同表示人口結(jié)構(gòu)變量，以此更深入地了解人口結(jié)構(gòu)對(duì)經(jīng)常賬戶的影響．

4) 貿(mào)易開放度(Open)：本文采用商品和服務(wù)進(jìn)出口額之和占本國GDP的比值度量貿(mào)易開放程度．貿(mào)易開放程度過低的國家其GDP更多地依賴國內(nèi)市場(chǎng)的商品與服務(wù)，就會(huì)有更少的貿(mào)易開放度，綜合各方研究，本文將貿(mào)易開放度引入作為一個(gè)控制變量，預(yù)期其符號(hào)為正．

5) 匯率水平(r)：貿(mào)易收支對(duì)國際收支具有很大的影響，而貿(mào)易的媒介是各國貨幣，因此匯率波動(dòng)會(huì)對(duì)經(jīng)常賬戶產(chǎn)生影響是公認(rèn)的事實(shí)，本國貨幣升值，出口下降，經(jīng)常賬戶會(huì)出現(xiàn)逆差．本文引入?yún)R率水平作為一個(gè)控制變量，并且預(yù)期其符號(hào)為負(fù)．

2.2 樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

為了實(shí)證結(jié)果的準(zhǔn)確性，本文剔除部分?jǐn)?shù)據(jù)不全的國家，選取了13個(gè)低收入國家，30個(gè)中低收入國家、34個(gè)中高收入國家、33個(gè)高收入國家，共110個(gè)國家進(jìn)行統(tǒng)計(jì)．本文選取2003-2017年的數(shù)據(jù)，來源于世界銀行數(shù)據(jù)庫，使用的計(jì)量分析軟件為Stata 14.0．

2.3 變量的描述性統(tǒng)計(jì)

表2揭示了各變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果，110個(gè)國家1 650個(gè)樣本量的經(jīng)常賬戶占比均值為-2.6%，說明經(jīng)常賬戶失衡在全世界普遍存在．再按照收入將110個(gè)國家分組后發(fā)現(xiàn)，從低收入到高收入組，隨著收入增加，經(jīng)常賬戶赤字的情況在逐步改善，高收入國家經(jīng)常賬戶占比均值為2.2%，處于經(jīng)常賬戶順差狀態(tài)．FD在全樣本中均值為5.76%，并且隨著收入增加，F(xiàn)D也從1.67%上升到9.77%，高收入國家的金融市場(chǎng)比低收入國家更發(fā)達(dá)．值得注意的是，F(xiàn)D的標(biāo)準(zhǔn)差明顯比CA的標(biāo)準(zhǔn)差更大，說明全球金融發(fā)展程度的差異較經(jīng)常賬戶更為明顯，并且平均收入較大的國家之間金融發(fā)展更加參差不齊．老年撫養(yǎng)比全樣本均值為8.4%，隨著收入增加，國家的老年撫養(yǎng)比從3.6%增加至13.7%．少年撫養(yǎng)比全樣本均值為28.1%，隨著收入增加少年撫養(yǎng)比從42.5%減少至27%．結(jié)合少年撫養(yǎng)比和老年撫養(yǎng)比，高收入國家65歲老年人口與15歲以下少年人口的比明顯高于低收入國家，這可能與文化氛圍等因素有極大關(guān)系，高收入國家如英、美國，其出生率都低于收入偏低的印度及非洲等國家．

貿(mào)易開放度全樣本平均值為83.8%，低收入國家的均值低于平均水平，與前文推理一致，低收入國家的對(duì)外貿(mào)易程度更低，也相對(duì)較少地依賴商品與服務(wù)貿(mào)易為國內(nèi)帶來產(chǎn)品需求，因收入限制，其儲(chǔ)蓄及資本無明顯競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)．從匯率指標(biāo)來看，低收入國家的貨幣價(jià)格要低于高收入國家的貨幣價(jià)格．

表2 變量的描述性統(tǒng)計(jì)

2.4 實(shí)證結(jié)果與分析

在確定固定效應(yīng)還是隨機(jī)效應(yīng)模型的檢驗(yàn)中，本文通過Hausman檢驗(yàn)決定模型形式．從表3的Hausman檢驗(yàn)結(jié)果可知，在全樣本、低收入、中低收入、中高收入、高收入的樣本中，固定效應(yīng)面板回歸模型比隨機(jī)效應(yīng)模型更好，因此我們采用固定模型進(jìn)行檢驗(yàn)分析．

表3 Hausman檢驗(yàn)結(jié)果

表4、表5報(bào)告了全樣本及收入分組樣本的面板回歸估計(jì)結(jié)果．根據(jù)回歸結(jié)果可以發(fā)現(xiàn)：

金融發(fā)展與經(jīng)常賬戶有負(fù)相關(guān)關(guān)系．表4、表5中FD的系數(shù)符合預(yù)期均為負(fù)，金融市場(chǎng)如果逐漸發(fā)展完善，那么金融資產(chǎn)的配置將會(huì)更加有效，儲(chǔ)蓄率將會(huì)有所降低，造成經(jīng)常項(xiàng)目逆差．金融發(fā)展程度增加1%，經(jīng)常項(xiàng)目余額降低0.373%．但在低收入國家及中低收入國家，F(xiàn)D的系數(shù)不顯著，隨著收入增加，F(xiàn)D系數(shù)的顯著度逐漸增高．這與低收入國家的金融發(fā)展整體水平有關(guān)，高收入國家的金融發(fā)展程度更高，經(jīng)濟(jì)收入削弱了金融發(fā)展對(duì)經(jīng)常賬戶的制約．

表4 全樣本面板回歸結(jié)果

在全樣本中老年撫養(yǎng)比與經(jīng)常賬戶余額的關(guān)系并不顯著，但金融發(fā)展與老年撫養(yǎng)比的交互項(xiàng)顯著為正，金融發(fā)展對(duì)經(jīng)常項(xiàng)目的影響隨著老年撫養(yǎng)比的增加逐步增加，這是因?yàn)槔夏険狃B(yǎng)比的增加未必會(huì)導(dǎo)致儲(chǔ)蓄降低．相反，在社會(huì)總收入較高的時(shí)候，老年人會(huì)更多地選擇無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)預(yù)防未來的可能性支出，所以會(huì)造成社會(huì)總儲(chǔ)蓄增加，從而調(diào)節(jié)金融發(fā)展與經(jīng)常賬戶的關(guān)系．將國家按收入分組時(shí)，中高收入與高收入國家的金融發(fā)展與老年撫養(yǎng)比的交互項(xiàng)顯著為正也證實(shí)了這一點(diǎn)．在收入較高的國家，老年撫養(yǎng)比的增加會(huì)調(diào)節(jié)國內(nèi)儲(chǔ)蓄水平，以此影響金融發(fā)展與經(jīng)常賬戶的關(guān)系．

在全樣本中少兒撫養(yǎng)比與經(jīng)常賬戶有負(fù)相關(guān)關(guān)系．不管是在全樣本還是以收入?yún)^(qū)分的樣本中，少兒撫養(yǎng)比的系數(shù)均為負(fù)．根據(jù)生命周期理論，少兒撫養(yǎng)比的增加減少了社會(huì)總儲(chǔ)蓄額，對(duì)經(jīng)常項(xiàng)目產(chǎn)生負(fù)向影響．并且少兒撫養(yǎng)比的增加意味著勞動(dòng)人口將會(huì)投入更多的精力在少兒教育方面，那么社會(huì)勞動(dòng)人口的總勞動(dòng)供給就會(huì)減少，進(jìn)而導(dǎo)致國內(nèi)總產(chǎn)出和經(jīng)常項(xiàng)目余額減少．從表4、表5中可發(fā)現(xiàn)，金融發(fā)展與少兒撫養(yǎng)比的交互項(xiàng)顯著為正，說明金融發(fā)展對(duì)經(jīng)常項(xiàng)目的影響隨著少兒撫養(yǎng)比的增加而逐步增加．

表5 按收入分組的回歸結(jié)果

在全樣本數(shù)據(jù)中，貿(mào)易開放度與經(jīng)常賬戶的負(fù)相關(guān)關(guān)系并不顯著．但低收入國家貿(mào)易開放程度的系數(shù)顯著為負(fù)，而高收入國家的系數(shù)顯著為正．不同收入國家這種顯著的差異來源于其基本國情、經(jīng)濟(jì)發(fā)展程度及金融發(fā)展程度的差異．低收入國家對(duì)貿(mào)易的依賴程度及經(jīng)濟(jì)全球化參與度低于高收入國家，所以其對(duì)貿(mào)易開放程度的經(jīng)常賬戶反向作用并非毫無道理．匯率水平與經(jīng)常賬戶存在負(fù)相關(guān)關(guān)系．本幣升值，出口下降，經(jīng)常賬戶逆差，全樣本中系數(shù)在5%的置信水平上顯著為負(fù)．但按收入分組后發(fā)現(xiàn)匯率水平對(duì)經(jīng)常賬戶余額的影響并不受國家收入因素的調(diào)節(jié)．

總體來說，按收入分組后的結(jié)果，不管是金融發(fā)展還是人口結(jié)構(gòu)對(duì)經(jīng)常項(xiàng)目的影響都在中高收入、高收入國家更加顯著，說明國家收入是經(jīng)常項(xiàng)目影響機(jī)制的重要調(diào)節(jié)變量，較低收入的國家經(jīng)常項(xiàng)目的影響受到收入的嚴(yán)重制約．

2.5 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

在面板回歸分析中，本文使用撫養(yǎng)比作為人口結(jié)構(gòu)的代理指標(biāo)，而在國內(nèi)外學(xué)界，人口結(jié)構(gòu)的指標(biāo)衡量方式基本上分為兩種：撫養(yǎng)比和勞動(dòng)力人口占總?cè)丝诘谋壤畡趧?dòng)力人口占比越高，社會(huì)的勞動(dòng)供給就相對(duì)更高，社會(huì)總產(chǎn)出也會(huì)有一定程度的增加，從而通過增加商品與勞務(wù)出口造成貿(mào)易順差，由此對(duì)經(jīng)常賬戶產(chǎn)生正向影響．在衡量人口結(jié)構(gòu)時(shí)，本文采用勞動(dòng)力人口占比代替少兒、老年撫養(yǎng)比進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)(表6)．

回歸結(jié)果表明，金融發(fā)展程度系數(shù)在穩(wěn)健性檢驗(yàn)中并沒有符號(hào)的變化．在全樣本中，金融發(fā)展系數(shù)也顯著為負(fù)，勞動(dòng)力人口占比的系數(shù)顯著為正，并且其他變量的分析結(jié)果無變化，因此計(jì)量模型通過了穩(wěn)健性檢驗(yàn)．

表6 穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果

3 結(jié) 語

本文通過實(shí)證分析得出如下研究結(jié)論：① 金融發(fā)展對(duì)經(jīng)常賬戶有負(fù)向影響．低收入國家這種負(fù)向影響并不顯著，高收入國家的金融發(fā)展水平本身較高，這種負(fù)向影響更為顯著：② 人口結(jié)構(gòu)中的撫養(yǎng)比對(duì)經(jīng)常賬戶也存在負(fù)向影響．不論是少兒撫養(yǎng)比或是老年撫養(yǎng)比，這種負(fù)向影響在低收入國家更加顯著：③ 撫養(yǎng)比增加會(huì)加劇金融發(fā)展對(duì)經(jīng)常賬戶的負(fù)面影響，加劇貿(mào)易逆差現(xiàn)象：④ 貿(mào)易開放程度對(duì)經(jīng)常賬戶有正向影響，匯率對(duì)經(jīng)常賬戶有負(fù)向影響：⑤ 相較于人口結(jié)構(gòu)，高收入國家經(jīng)常賬戶余額對(duì)金融發(fā)展的影響反而波動(dòng)更明顯，低收入國家則相反．

結(jié)合實(shí)證分析結(jié)論，本文的政策建議是：① 關(guān)注金融發(fā)展對(duì)經(jīng)常項(xiàng)目的負(fù)面影響．偏離實(shí)體經(jīng)濟(jì)的金融發(fā)展水平是影響經(jīng)常賬戶失衡的重要原因．同時(shí)，低收入國家的金融市場(chǎng)不夠完善，導(dǎo)致了儲(chǔ)蓄流向高收入國家，也加劇了經(jīng)常賬戶失衡的狀況．在全球經(jīng)濟(jì)一體化發(fā)展的背景下，我國應(yīng)當(dāng)關(guān)注金融市場(chǎng)發(fā)展對(duì)高收入國家金融市場(chǎng)發(fā)展的趨向性．同時(shí)，要警惕金融脫實(shí)向虛發(fā)展，通過金融高效地服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，增加總產(chǎn)出帶動(dòng)出口增長(zhǎng)，平衡商品和勞務(wù)的進(jìn)出口，從而改善經(jīng)常項(xiàng)目收支．② 優(yōu)化人口結(jié)構(gòu)，為經(jīng)常項(xiàng)目改善創(chuàng)造良好的勞動(dòng)力條件．人口結(jié)構(gòu)對(duì)經(jīng)常賬戶的影響也不容小覷．結(jié)合國內(nèi)實(shí)際，我國正步入老齡化社會(huì)，因此需要全社會(huì)共同調(diào)整，全面放開計(jì)劃生育政策，增加適齡勞動(dòng)力人口，逐步降低撫養(yǎng)比，或是降低撫養(yǎng)比造成的經(jīng)常賬戶失衡問題．③ 目前我國人口結(jié)構(gòu)變化，撫養(yǎng)比增加，加深了金融發(fā)展對(duì)經(jīng)常賬戶余額的負(fù)面影響，可能會(huì)緩解甚至扭轉(zhuǎn)當(dāng)前長(zhǎng)期處于貿(mào)易順差的現(xiàn)狀，鼓勵(lì)勞動(dòng)力人口就業(yè)、適當(dāng)延后退休年齡，以及必要的產(chǎn)業(yè)政策調(diào)整至關(guān)重要．④ 實(shí)行更加開放的貿(mào)易政策，積極探索自由貿(mào)易區(qū)的作用，穩(wěn)定人民幣匯率，實(shí)行富有彈性的人民幣匯率政策，為金融發(fā)展和人口結(jié)構(gòu)改善，促進(jìn)經(jīng)常項(xiàng)目良性平衡創(chuàng)造良好的貿(mào)易匯率條件．