后疫情時(shí)代全球航油資產(chǎn)并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)與防控淺析

楊 蓉

(中國(guó)石化集團(tuán)公司國(guó)際合作部，北京100728)

新冠疫情導(dǎo)致全球航空業(yè)大幅萎縮，航空煤油(簡(jiǎn)稱(chēng)航油)服務(wù)業(yè)受到重創(chuàng)，部分公司決定出售該類(lèi)資產(chǎn)，其中不乏具備完善的全球航油服務(wù)網(wǎng)絡(luò)、航油設(shè)施設(shè)計(jì)能力和先進(jìn)的國(guó)際航油服務(wù)、管理經(jīng)驗(yàn)的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。這些優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)在疫情前一直保持業(yè)務(wù)穩(wěn)定、現(xiàn)金流充足，如果不是受到航空業(yè)萎縮影響，基本沒(méi)有此類(lèi)資產(chǎn)的出售機(jī)會(huì)，即便是洽談合作也存在較大難度，主要原因是機(jī)場(chǎng)航油服務(wù)專(zhuān)營(yíng)權(quán)具有較大稀缺性。

1 后疫情時(shí)代的航油服務(wù)業(yè)

1.1 市場(chǎng)參與者

航油服務(wù)市場(chǎng)參與者按照企業(yè)類(lèi)型主要?jiǎng)澐譃槭推髽I(yè)子公司、獨(dú)立服務(wù)商與合資企業(yè)，大型國(guó)際機(jī)場(chǎng)內(nèi)存在服務(wù)商競(jìng)爭(zhēng)，而小型機(jī)場(chǎng)通常由一家服務(wù)商主導(dǎo)甚至壟斷。近年來(lái)，航油服務(wù)市場(chǎng)中獨(dú)立服務(wù)商的份額逐步增加，預(yù)計(jì)行業(yè)集中度可能通過(guò)并購(gòu)、合資等形式進(jìn)一步提升。

1.2 業(yè)務(wù)模式

航油服務(wù)業(yè)進(jìn)入門(mén)檻較高且業(yè)務(wù)穩(wěn)定，其業(yè)務(wù)關(guān)系涉及航空公司、航油公司和機(jī)場(chǎng)。航油服務(wù)商主要存在4種業(yè)務(wù)模式：機(jī)場(chǎng)持有設(shè)施并選擇航油服務(wù)商、機(jī)場(chǎng)和航煤公司共同持有設(shè)施并選擇航油服務(wù)商、航空公司作為大機(jī)場(chǎng)大客戶(hù)選擇航油服務(wù)商、航油服務(wù)商與機(jī)場(chǎng)合作投資建設(shè)并運(yùn)營(yíng)加油設(shè)施。服務(wù)協(xié)議可以和機(jī)場(chǎng)、航空公司、航油公司中的一方或多方簽訂，如航油公司與航空公司簽訂航油供應(yīng)合同，并與航油服務(wù)公司簽訂航空加油服務(wù)合同，航油服務(wù)公司接卸儲(chǔ)存航油公司的航油并向航空公司提供加油服務(wù)。航油服務(wù)公司的資產(chǎn)主要包括加油罐車(chē)、加油地井及管線、航油儲(chǔ)罐等，遍布?xì)W洲、亞洲、非洲和北美等國(guó)家與地區(qū)的機(jī)場(chǎng)。

1.3 并購(gòu)機(jī)會(huì)

在歐美成熟市場(chǎng)，現(xiàn)有航油服務(wù)體系是在平衡各方利益情況下建立的，除非發(fā)生機(jī)場(chǎng)儲(chǔ)油設(shè)施控制權(quán)變更，否則現(xiàn)有合同關(guān)系很難被打破。長(zhǎng)期以來(lái)，由于航油加注特許經(jīng)營(yíng)的限制，歐美國(guó)家的航油供應(yīng)體系一直被先進(jìn)入的石油公司壟斷，極大限制了中國(guó)企業(yè)對(duì)國(guó)際航油終端市場(chǎng)的開(kāi)拓，盡管新冠疫情對(duì)全球航空業(yè)造成了巨大的沖擊，但這正好為中國(guó)企業(yè)通過(guò)并購(gòu)配置航油加注資產(chǎn)、打通航油終端銷(xiāo)售的最后一關(guān)創(chuàng)造了前所未有的機(jī)會(huì)。

2 后疫情時(shí)代中國(guó)企業(yè)面臨的機(jī)遇與挑戰(zhàn)

2.1 全球航油需求長(zhǎng)期向好

受新冠疫情影響，盡管在一段時(shí)間內(nèi)仍將繼續(xù)面臨航空業(yè)蕭條的局面，但未來(lái)全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇后，航油需求的穩(wěn)定增長(zhǎng)是必然趨勢(shì)，全球航班已開(kāi)始逐步恢復(fù)，航油服務(wù)業(yè)和航空業(yè)發(fā)展趨勢(shì)一致，長(zhǎng)期向好不會(huì)改變。而且，近年來(lái)航空業(yè)顯現(xiàn)出飛機(jī)機(jī)型小型化、點(diǎn)對(duì)點(diǎn)航線增加、支線機(jī)場(chǎng)快速發(fā)展等趨勢(shì)，將對(duì)航空服務(wù)業(yè)提出更多的需求。

2.2 并購(gòu)航油資產(chǎn)將為中國(guó)企業(yè)在全球拓展航油業(yè)務(wù)建立優(yōu)質(zhì)支撐平臺(tái)

我國(guó)航油供大于求的趨勢(shì)逐步擴(kuò)大，2019年我國(guó)航油產(chǎn)量52.73 Mt、實(shí)際消費(fèi)36.70 Mt、過(guò)剩16.03 Mt，必須尋求境外穩(wěn)定的航油消費(fèi)市場(chǎng)。中國(guó)主要航油貿(mào)易公司在全球活躍度日益增強(qiáng)，將延續(xù)或擴(kuò)大對(duì)于全球各大航空公司及主要機(jī)場(chǎng)的供應(yīng)。收購(gòu)航油服務(wù)公司的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)包括其完善的服務(wù)網(wǎng)絡(luò)、先進(jìn)的航油設(shè)施設(shè)計(jì)能力和優(yōu)秀的國(guó)際航油服務(wù)、管理經(jīng)驗(yàn)，都將為中國(guó)企業(yè)在全球拓展航油業(yè)務(wù)建立優(yōu)質(zhì)支撐平臺(tái)。

2.3 后疫情時(shí)代是并購(gòu)航油資產(chǎn)的較好時(shí)機(jī)

從機(jī)場(chǎng)航油服務(wù)專(zhuān)營(yíng)權(quán)的稀缺性、出售資產(chǎn)的優(yōu)質(zhì)性、中國(guó)油貿(mào)公司尋求海外支撐的迫切性來(lái)看，目前是一個(gè)比較好的收購(gòu)時(shí)機(jī)，其機(jī)場(chǎng)航油加注特許經(jīng)營(yíng)權(quán)和客戶(hù)網(wǎng)絡(luò)，可以解決中國(guó)油貿(mào)公司參與國(guó)際航油供應(yīng)投標(biāo)的門(mén)檻。航油是煉油產(chǎn)品中替代競(jìng)爭(zhēng)小、需求增長(zhǎng)潛力大的產(chǎn)品，暢通航油銷(xiāo)路、挖掘航油盈利空間，是支持中國(guó)企業(yè)進(jìn)一步開(kāi)拓海外銷(xiāo)售市場(chǎng)，擴(kuò)大銷(xiāo)售利潤(rùn)空間的有利保障。目前中國(guó)并未有遍布全球機(jī)場(chǎng)的航油加注服務(wù)公司，將歐美先進(jìn)公司的專(zhuān)業(yè)化運(yùn)營(yíng)管理優(yōu)勢(shì)與中國(guó)企業(yè)加油業(yè)務(wù)、航油倉(cāng)儲(chǔ)業(yè)務(wù)整合，進(jìn)一步提高運(yùn)營(yíng)效率，并在此基礎(chǔ)上選擇“一帶一路”沿線成長(zhǎng)性較好的新機(jī)場(chǎng)，積極拓展業(yè)務(wù)，進(jìn)一步夯實(shí)開(kāi)拓航油市場(chǎng)的設(shè)施基礎(chǔ)、提高相應(yīng)倉(cāng)儲(chǔ)物流的使用效率和盈利能力，推動(dòng)中國(guó)企業(yè)在國(guó)際貿(mào)易、倉(cāng)儲(chǔ)服務(wù)以及石油石化全產(chǎn)業(yè)鏈的提升。

3 航油資產(chǎn)并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別

目前，新冠疫情只是在全球局部地區(qū)得到了控制，據(jù)國(guó)際航協(xié)預(yù)測(cè)，航空業(yè)恢復(fù)至少需要3～5年時(shí)間。在并購(gòu)此類(lèi)公司資產(chǎn)時(shí)，面臨諸多風(fēng)險(xiǎn)，受疫情影響，線上直播、網(wǎng)絡(luò)會(huì)議等逐漸成為一種新的生活和工作方式，這將從根本上改變對(duì)航空業(yè)的需求，航空業(yè)的復(fù)蘇也存在不確定性。此外，考慮到當(dāng)前的國(guó)際政治形勢(shì)，并購(gòu)交易將涉及的國(guó)家政府審批、跨國(guó)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、合同延續(xù)性等都將是此類(lèi)資產(chǎn)并購(gòu)交易中的關(guān)鍵風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，應(yīng)清晰識(shí)別并深入分析，制定有效的防控措施，規(guī)避投資風(fēng)險(xiǎn)。

3.1 產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)

受疫情影響，航空運(yùn)輸業(yè)復(fù)蘇速度不及預(yù)期導(dǎo)致的資產(chǎn)收益高估風(fēng)險(xiǎn)。目前看，隨著疫情的有效控制，局部國(guó)家和地區(qū)已經(jīng)出現(xiàn)了復(fù)蘇。總體看，受疫情影響最嚴(yán)重的情況已經(jīng)過(guò)去，逐步復(fù)蘇的可靠性比較高。對(duì)此，標(biāo)的公司資產(chǎn)估值時(shí)，以保守的業(yè)務(wù)恢復(fù)預(yù)期作為估值假設(shè)，2020年業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)應(yīng)以受疫情影響最嚴(yán)重的上半年實(shí)際數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)估算；航空運(yùn)輸業(yè)的業(yè)務(wù)恢復(fù)長(zhǎng)期預(yù)期，按照國(guó)際航協(xié)保守估計(jì)，預(yù)計(jì)到2024年恢復(fù)到2019年水平。

3.2 法律風(fēng)險(xiǎn)

3.2.1 控制權(quán)變更

因控制權(quán)變更導(dǎo)致特許經(jīng)營(yíng)權(quán)喪失、合資公司業(yè)務(wù)終止、客戶(hù)流失等風(fēng)險(xiǎn)。通常情況下，標(biāo)的公司與合資公司的有關(guān)股東協(xié)議存在控制權(quán)變更條款，如終止合資合同或出讓股權(quán)優(yōu)先購(gòu)買(mǎi)權(quán)，或限制將股權(quán)轉(zhuǎn)讓給競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手等。為規(guī)避此類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)，在購(gòu)銷(xiāo)協(xié)議(SPA)中與賣(mài)方約定：由賣(mài)方保證相關(guān)合作方同意繼續(xù)維持現(xiàn)有合作；如不能實(shí)現(xiàn)，相關(guān)資產(chǎn)從交易范圍內(nèi)剝離，并從交易對(duì)價(jià)中扣減相應(yīng)估值減損；盡量留用管理層和關(guān)鍵崗位人員，穩(wěn)定現(xiàn)有客戶(hù)網(wǎng)絡(luò)。

3.2.2 合同到期

大多數(shù)國(guó)家對(duì)航油加注等地勤服務(wù)均有固定期限和公開(kāi)招標(biāo)要求，并購(gòu)交易時(shí)，會(huì)有部分經(jīng)營(yíng)權(quán)合同和客戶(hù)合同存在到期或即將到期的情況。針對(duì)此類(lèi)情況，可從資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估角度考慮將上述合同的續(xù)期作為交易交割先決條件。

3.2.3 業(yè)務(wù)依賴(lài)當(dāng)?shù)睾献鞣?/p>

由于航油加注業(yè)務(wù)與石油公司的密切關(guān)系，標(biāo)的公司在全球的業(yè)務(wù)很可能?chē)?yán)重依賴(lài)當(dāng)?shù)睾献鞣?，如歐洲、北美的石油公司及中東、印度等的國(guó)家石油公司。中國(guó)主要航油貿(mào)易公司均為國(guó)企，需要考慮與歐洲、北美及印度等石油公司的合作與競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系，及其對(duì)于標(biāo)的公司在交割后持續(xù)開(kāi)展業(yè)務(wù)的影響。

3.2.4 環(huán)保責(zé)任和商業(yè)保險(xiǎn)安排

航油加注服務(wù)的業(yè)務(wù)性質(zhì)可能產(chǎn)生環(huán)境污染，需要考慮標(biāo)的公司在相關(guān)法域提供服務(wù)時(shí)所承擔(dān)的環(huán)保責(zé)任，尤其是擁有特許權(quán)的相關(guān)法域。對(duì)于在盡職調(diào)查中已經(jīng)發(fā)現(xiàn)的有關(guān)環(huán)境合規(guī)事件在交易文件中約定具體的賠償條款，就環(huán)境合規(guī)作相應(yīng)的陳述保證安排，并從行業(yè)保險(xiǎn)安排角度考慮環(huán)保責(zé)任分擔(dān)問(wèn)題。

3.2.5 政府審批

交易涉及各業(yè)務(wù)所在國(guó)的外商投資審批和反壟斷審批。當(dāng)前中美關(guān)系緊張，加上新冠疫情影響，各國(guó)加大對(duì)自有產(chǎn)業(yè)完整性保護(hù)，增加了短期內(nèi)完成交易審批的不確定性。為應(yīng)對(duì)這一不確定性，可深入分析必需的政府審批，并與賣(mài)方共同制定有效的報(bào)批方案；同時(shí)研究將政府審批難度極大的資產(chǎn)從交易范圍內(nèi)剝離的可行性，如在SPA中將政府審批作為交割的前提條件，最終確定的交易對(duì)價(jià)對(duì)獲得審批風(fēng)險(xiǎn)高的資產(chǎn)單獨(dú)報(bào)價(jià)，如不能獲得審批，由賣(mài)方剝離未獲批資產(chǎn)，并從交易對(duì)價(jià)中扣除相應(yīng)價(jià)值。

3.3 稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)主要關(guān)注稅務(wù)合規(guī)情況、稅務(wù)稽查情況、稅務(wù)虧損及有效稅率、利息支出、股東貸款等，同時(shí)由于航油服務(wù)公司在機(jī)場(chǎng)擁有油庫(kù)資產(chǎn)也會(huì)涉及房產(chǎn)稅。重點(diǎn)應(yīng)關(guān)注關(guān)聯(lián)交易，航油服務(wù)公司在多國(guó)開(kāi)展業(yè)務(wù)，經(jīng)營(yíng)中會(huì)存在不少關(guān)聯(lián)交易，未來(lái)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中可能會(huì)發(fā)生稅務(wù)調(diào)整和責(zé)任追溯的風(fēng)險(xiǎn)。規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，在SPA中約定交割前稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)由賣(mài)方承擔(dān)。

3.4 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)主要透過(guò)標(biāo)的公司合并利潤(rùn)表、合并資產(chǎn)負(fù)債表、合并現(xiàn)金流量表分析其凈虧損、各分/子公司收入與未計(jì)利息、稅項(xiàng)、折舊及攤銷(xiāo)前的利潤(rùn)(EBITDA)、表現(xiàn)欠佳的國(guó)家/地區(qū)業(yè)務(wù)、客戶(hù)集中度、潛在資產(chǎn)減值、業(yè)務(wù)增長(zhǎng)關(guān)鍵因素等。由于新冠疫情的影響，分析標(biāo)的公司2020年財(cái)務(wù)表現(xiàn)，應(yīng)考慮報(bào)表是否完全反映了標(biāo)的公司應(yīng)對(duì)疫情采取措施的成效，量化疫情所產(chǎn)生的一次性收入損失，就其影響對(duì)標(biāo)的公司2020年的收入及EBITDA做正常化調(diào)整，并參考其2019年度正常經(jīng)營(yíng)下的財(cái)務(wù)狀況。

3.5 勞工風(fēng)險(xiǎn)

航油加注服務(wù)的運(yùn)營(yíng)部門(mén)是其最重要的部門(mén)，通常占員工總數(shù)的90%以上。以擁有先進(jìn)航油服務(wù)業(yè)的歐洲為例，公司會(huì)為員工提供養(yǎng)老金計(jì)劃，一般根據(jù)員工的工齡、職位等因素，確定一個(gè)固定的(可按通貨膨脹調(diào)整)退休津貼額數(shù)，在員工退休或喪失勞動(dòng)能力后發(fā)放直至受益人去世。工會(huì)和勞資委員會(huì)是歐洲典型的員工代表組織，工會(huì)主要是分行業(yè)組織的，不在公司層面而是代表行業(yè)維護(hù)雇員利益，工會(huì)作為勞資協(xié)議談判的一方，旨在維護(hù)成員的經(jīng)濟(jì)利益，排除第三方對(duì)行業(yè)的影響，解決勞動(dòng)爭(zhēng)端。各行業(yè)工會(huì)與雇主聯(lián)合會(huì)進(jìn)行談判達(dá)成集體協(xié)議，就工資標(biāo)準(zhǔn)、工作時(shí)間、試用期、休假等與勞動(dòng)者密切相關(guān)的內(nèi)容進(jìn)行約定，所達(dá)成的協(xié)議有效期為1～2年。

裁員、員工離職等不確定性會(huì)觸發(fā)勞工保護(hù)風(fēng)險(xiǎn)。通常情況下，并購(gòu)交易后1年內(nèi)所有現(xiàn)行的勞資協(xié)議均持續(xù)有效，且員工的薪酬福利水平不能低于交易前的水平。如果交易達(dá)成后，賣(mài)方有重組裁員計(jì)劃，需提前和勞資委員會(huì)達(dá)成一致并協(xié)商補(bǔ)償方案。若資產(chǎn)和業(yè)務(wù)分布在歐美等法律健全國(guó)家，除勞工爭(zhēng)議事項(xiàng)外，發(fā)生勞工風(fēng)險(xiǎn)的可能性不大；在非洲、中東、印度等國(guó)家，需對(duì)當(dāng)?shù)貏诠しㄅc相關(guān)規(guī)定做詳盡調(diào)查?？稍赟PA中約定，交割前所形成的勞工爭(zhēng)議責(zé)任由賣(mài)方承擔(dān)，并在SPA中設(shè)置1～2年過(guò)渡期，在過(guò)渡期內(nèi)由標(biāo)的公司當(dāng)前的管理層負(fù)責(zé)解決相關(guān)勞工問(wèn)題，過(guò)渡期與管理層密切溝通，穩(wěn)定現(xiàn)有管理層和關(guān)鍵崗位員工，充分發(fā)掘盡職調(diào)查階段未發(fā)現(xiàn)的勞工爭(zhēng)議問(wèn)題。

3.6 環(huán)保風(fēng)險(xiǎn)

航油服務(wù)行業(yè)是輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)模式，但也會(huì)擁有機(jī)場(chǎng)航油儲(chǔ)運(yùn)設(shè)施的項(xiàng)目(建設(shè)-擁有-運(yùn)營(yíng)-移交)資產(chǎn)，建設(shè)過(guò)程中有可能造成土壤污染。歐美等發(fā)達(dá)國(guó)家對(duì)機(jī)場(chǎng)罐區(qū)的土壤檢測(cè)要求嚴(yán)格，罰款金額較高。受疫情影響，在并購(gòu)此類(lèi)資產(chǎn)時(shí)，無(wú)法進(jìn)行現(xiàn)場(chǎng)取樣、檢測(cè)等環(huán)保污染盡職調(diào)查工作，需在SPA中約定，交割前所形成的環(huán)保責(zé)任由賣(mài)方承擔(dān)。

3.7 跨國(guó)管理風(fēng)險(xiǎn)

航油服務(wù)公司通過(guò)子公司或者合資公司的形式在多個(gè)國(guó)家開(kāi)展業(yè)務(wù)，已經(jīng)建立了獨(dú)立運(yùn)營(yíng)的團(tuán)隊(duì)和客戶(hù)網(wǎng)絡(luò)，短時(shí)間熟悉各國(guó)的投資、環(huán)保、勞工、稅務(wù)、法律法規(guī)等政策及風(fēng)俗習(xí)慣，進(jìn)行直接管理的難度比較大，一旦管理失控，可能導(dǎo)致客戶(hù)流失、投資虧損。交易過(guò)渡期內(nèi)，應(yīng)盡最大努力留住管理層和各國(guó)的關(guān)鍵崗位人員，加強(qiáng)溝通，建立兼顧各分/子公司現(xiàn)行管理基礎(chǔ)又能與中國(guó)公司的管理要求相銜接的管理授權(quán)和控制制度，保障業(yè)務(wù)的順利運(yùn)行。

3.8 匯率風(fēng)險(xiǎn)

因匯率變動(dòng)導(dǎo)致標(biāo)的公司資產(chǎn)價(jià)值受損造成的風(fēng)險(xiǎn)。標(biāo)的公司的EBITDA可能來(lái)自不同的國(guó)家或地區(qū)，資產(chǎn)和收入可能以歐元、英鎊、美元等不同貨幣計(jì)價(jià)。應(yīng)參考國(guó)際咨詢(xún)機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)，總體上把控匯率風(fēng)險(xiǎn)，做好相應(yīng)外匯的對(duì)沖準(zhǔn)備工作。

4 結(jié)語(yǔ)

中國(guó)企業(yè)在把握后疫情時(shí)代帶來(lái)的航油資產(chǎn)并購(gòu)機(jī)會(huì)的同時(shí)，更重要的是深入其分析其行業(yè)背景及發(fā)展趨勢(shì)，解構(gòu)標(biāo)的公司業(yè)務(wù)/盈利模式，全面評(píng)估交易審批的可能性，識(shí)別交易中存在的法律、財(cái)務(wù)、稅務(wù)、人力資源、政治環(huán)境等關(guān)鍵風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，采取有效的應(yīng)對(duì)措施，規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，保障中國(guó)企業(yè)在航油并購(gòu)交易中獲得優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)并發(fā)揮協(xié)同增值效益。