人民幣匯率已成外部強震的“緩沖器”

人民幣“8.11”匯改迄今已有五年。從總體上看，人民幣匯率五年來保持基本穩(wěn)定、階段性雙向波動、彈性明顯增大，以市場供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動匯率制度進(jìn)一步完善。從2015年至2016年人民幣貶值和資本外流形成的相互促進(jìn)的反饋循環(huán)，到2017年至2020年在外部強烈沖擊下人民幣匯率階段性有序雙向波動、資本流動基本平衡，表明五年來的機制改革和政策完善方向正確、措施得當(dāng)。

“8.11”的匯率形成機制改革，重要的是使得人民幣匯率中間價形成了“收盤匯率+一攬子貨幣匯率+逆周期因子”的定價機制，之后還推出了一系列配合中間價機制改革的完善舉措，包括資本流動、交易成本、離岸市場和市場預(yù)期管理等一系列適應(yīng)性和配套性機制改革和政策完善措施。

“8.11”匯改取得的成效，對中國宏觀經(jīng)濟和微觀經(jīng)濟各方面都帶來了一系列積極影響：

一是人民幣匯率基本穩(wěn)定對外向型經(jīng)濟和產(chǎn)業(yè)提供了良好的外匯市場環(huán)境，有助于對沖匯率的順周期波動，降低相關(guān)企業(yè)的匯率風(fēng)險。

二是匯率彈性增大有助于抵御外來經(jīng)濟波動的沖擊，有助于保障宏觀經(jīng)濟平穩(wěn)運行，尤其是有助于避免貨幣政策在內(nèi)外平衡方面陷入困境，使得貨幣政策可以較為專心致志地應(yīng)對國內(nèi)經(jīng)濟問題。匯改最大的成效是使人民幣匯率機制成為應(yīng)對外部強烈衝擊的“緩沖器”。2018年以來，在中美貿(mào)易摩擦期間美國采取的一系列針對中國的霸凌政策之下，人民幣匯率能夠保持基本穩(wěn)定，并在供求關(guān)系影響下雙向波動，為中國經(jīng)濟抵御外部強烈沖擊、保持平穩(wěn)運行提供了關(guān)鍵的支撐。

三是五年來匯率總體上是雙向波動，而且是階段性的雙向波動，這樣就改變了一個時期以來所形成的一邊倒的市場匯率預(yù)期，即或者是持續(xù)升值或者是持續(xù)貶值的預(yù)期，導(dǎo)致市場預(yù)期發(fā)生了積極分化，有利于資本流動的平衡，減緩資本大幅流出的壓力，并有利于保障外匯儲備處在一個基本穩(wěn)定的狀態(tài)。

四是匯率的雙向波動和彈性增大，有助于培育企業(yè)的匯率風(fēng)險意識和匯率管理能力，提高其對匯率波動的適應(yīng)性。尤其是使得企業(yè)認(rèn)識到靠自身的能力很難來有效地應(yīng)對匯率波動風(fēng)險，從而比較主動地來尋求金融機構(gòu)的幫助，使得越來越多的外向型企業(yè)能夠運用金融機構(gòu)提供的工具來規(guī)避匯率風(fēng)險，從而提高其應(yīng)對匯率風(fēng)險的能力。

五年來匯改之所以能夠成功，筆者認(rèn)為有三方面的經(jīng)驗：

首先是改革的綜合性和配套性，即不僅僅是中間價形成機制改革，還涉及到資本流動、交易成本、離岸市場、市場預(yù)期的管理等方面的改革和政策的完善，是個配套的綜合性改革，因此能夠取得良好的成效。

其次是針對不同部門的實際情況，實施“對癥下藥”的改革舉措。比如說對企業(yè)部門的用匯需求是逐步的放開，在很大程度上滿足企業(yè)部門的用匯需求，允許其資本流進(jìn)流出更加便利。但在居民部門方面，卻是進(jìn)行了合理的管理，在某種意義上講比過去可能要來得更嚴(yán)格一些。因為在居民部門存在著一系列非理性的用匯需求，導(dǎo)致資本非理性地流出，因此需要更加嚴(yán)格的管理。正是因為分門別類的進(jìn)行針對性的管理才取得了比較好的成效。

再次是離岸和在岸政策舉措的有效聯(lián)動，即對在岸市場管理的同時，對離岸市場的人民幣流動性和交易成本等也進(jìn)行了及時的主動的管理，從而在很大程度上避免了離岸市場的波動對在岸市場所帶來的沖擊。

在五年來匯改取得成功的基礎(chǔ)上，未來人民幣匯率機制改革的步子可以邁得更大一些。具體有以下四點想法：

為了順應(yīng)國內(nèi)經(jīng)濟對外開放的進(jìn)一步發(fā)展，未來應(yīng)該進(jìn)一步擴大企業(yè)部門人民幣自由兌換的程度，允許企業(yè)部門在資本流動和貨幣兌換方面有更大的自主權(quán)，或者說基本滿足企業(yè)部門的用匯、跨境借貸和投資的需求，基本實現(xiàn)企業(yè)部門的人民幣資本項下自由兌換。

進(jìn)一步加大匯率波動幅度。匯率彈性加大會對企業(yè)的匯率風(fēng)險帶來進(jìn)一步的壓力，這有助于促使企業(yè)在未來會更加自覺地來運用金融衍生產(chǎn)品，將其作為規(guī)避匯率風(fēng)險的工具，從而提升和加強企業(yè)這方面的意識。也就是說，要推動企業(yè)更多地運用金融機構(gòu)的衍生產(chǎn)品來規(guī)避匯率風(fēng)險。如果說未來在很大程度上能夠做到這一點的話，那整個經(jīng)濟體抵御匯率風(fēng)險的能力就會大大提升，就不必再擔(dān)憂匯率波動的沖擊了?？紤]到企業(yè)部門現(xiàn)在各方面條件越來越成熟，匯率波動幅度加大之后將會有助于推進(jìn)企業(yè)自覺地來運用這些工具，而銀行提供避險工具所收取的費用成本對于企業(yè)來說，也將達(dá)到可以承擔(dān)的程度。

有必要進(jìn)一步提升匯率機制改革及相關(guān)政策的透明度和前瞻性。透明度和前瞻性的提高有助于提升市場的運行效率，市場能夠更好地把握政策的脈絡(luò)，進(jìn)而有助于順應(yīng)政策的需求，更加明確市場運行的目標(biāo)。這將有助于形成理性的市場預(yù)期，并穩(wěn)定市場預(yù)期。

應(yīng)加強和完善離岸和在岸市場的協(xié)同管理。在中國經(jīng)濟進(jìn)一步開放的同時，未來世界經(jīng)濟的不確定性可能會進(jìn)一步增大。在外部環(huán)境尤其較為惡劣的當(dāng)前和未來一段時間，國際市場對于人民幣離岸市場匯率的影響和沖擊可能會進(jìn)一步加大，為此特別需要關(guān)注離岸市場人民幣匯率變化趨勢。未來人民幣將進(jìn)一步國際化，在各國更多持有人民幣的同時，如何有效地管理境外人民幣市場匯率波動的影響，對于將來人民幣匯率的基本穩(wěn)定和國內(nèi)經(jīng)濟的平穩(wěn)運行都是至關(guān)重要的。為此，需要儲備相關(guān)針對性的政策舉措，加強離、在岸市場的協(xié)同管理。