關(guān)于國(guó)有控股上市公司合規(guī)管理問題的探討

余明江

1.基本背景

2013年11月，黨的十八屆三中全會(huì)《關(guān)于全面深化改革若干重大問題的決定》[1]提出，積極發(fā)展混合所有制經(jīng)濟(jì)有利于國(guó)有資本放大功能、保值增值、提高競(jìng)爭(zhēng)力。2015年以來，中共中央、國(guó)務(wù)院先后發(fā)布《關(guān)于深化國(guó)有企業(yè)改革的指導(dǎo)意見》[2]及一系列國(guó)企改革配套文件，形成了“1+N”的政策體系，提出大力推動(dòng)國(guó)有企業(yè)改制上市，強(qiáng)調(diào)提高國(guó)有資本配置和運(yùn)營(yíng)效率，推進(jìn)國(guó)有資本優(yōu)化重組。2017年3月，全國(guó)兩會(huì)《政府工作報(bào)告》[3]進(jìn)一步明確了國(guó)企改革的任務(wù)要求，即以提高國(guó)有企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力和資源配置效率為目標(biāo)，通過兼并重組或整體上市等途徑，實(shí)現(xiàn)“供給側(cè)改革+資源集中+資本集中”的驅(qū)動(dòng)發(fā)展，最大化釋放企業(yè)發(fā)展新動(dòng)能。

與此同時(shí)，從2018年初開始，國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)行情一直走低，A股股價(jià)持續(xù)下跌，導(dǎo)致此前較高比例質(zhì)押股票的上市公司股東面臨平倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)。在市場(chǎng)環(huán)境較差的形勢(shì)下，前期擴(kuò)張快、資產(chǎn)負(fù)債率高的民營(yíng)企業(yè)存在著較大的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和債務(wù)危機(jī)，急需實(shí)力雄厚、融資能力較強(qiáng)的國(guó)有主體發(fā)揮“解燃眉之急”的重大作用。

基于以上政策環(huán)境及市場(chǎng)狀況，自2018年下半年起，國(guó)有資本成為資本市場(chǎng)上最活躍的主體之一，在大批上市公司經(jīng)歷股價(jià)腰斬、質(zhì)押爆倉(cāng)、商譽(yù)減值的風(fēng)波中，各級(jí)國(guó)有企業(yè)基于各地方出臺(tái)的資產(chǎn)證券化支持政策、市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型及產(chǎn)業(yè)協(xié)同需求等加緊了布局收購(gòu)的步伐，以控股股東的身份入主了眾多上市公司。由此，國(guó)有股東如何監(jiān)管下屬控股上市公司亦成為了一項(xiàng)亟需面對(duì)的重要課題。

2.主要困境

2.1國(guó)資監(jiān)管與證券監(jiān)管并行

國(guó)有控股上市公司首先應(yīng)當(dāng)遵循的是證券監(jiān)管要求，即受中國(guó)證監(jiān)會(huì)、中國(guó)證監(jiān)會(huì)下屬的各地方派出機(jī)構(gòu)（如四川證監(jiān)局）、各證券交易所（如深圳證券交易所、上海證券交易所）的相關(guān)法律法規(guī)、部門規(guī)章、其他規(guī)范性文件或證券交易所規(guī)則的約束。關(guān)于上市公司與控股股東之間的關(guān)系，證券監(jiān)管項(xiàng)下強(qiáng)調(diào)的是“獨(dú)立性”，即：“控股股東、實(shí)際控制人與上市公司應(yīng)當(dāng)實(shí)行人員、資產(chǎn)、財(cái)務(wù)分開，機(jī)構(gòu)、業(yè)務(wù)獨(dú)立，各自獨(dú)立核算、獨(dú)立承擔(dān)責(zé)任和風(fēng)險(xiǎn)”;“上市公司的董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)及其他內(nèi)部機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)獨(dú)立運(yùn)作?？毓晒蓶|、實(shí)際控制人及其內(nèi)部機(jī)構(gòu)與上市公司及其內(nèi)部機(jī)構(gòu)之間沒有上下級(jí)關(guān)系。控股股東、實(shí)際控制人及其關(guān)聯(lián)方不得違反法律法規(guī)、公司章程和規(guī)定程序干涉上市公司的具體運(yùn)作，不得影響其經(jīng)營(yíng)管理的獨(dú)立性。”[4]

與此同時(shí)，因國(guó)有股東持有的上市公司股份系國(guó)有資產(chǎn)，因此其同樣應(yīng)當(dāng)遵循國(guó)資監(jiān)管要求。關(guān)于國(guó)有股東與其出資企業(yè)的關(guān)系，國(guó)資監(jiān)管項(xiàng)下強(qiáng)調(diào)的是“管理與監(jiān)督”，即：“國(guó)家建立健全與社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展要求相適應(yīng)的國(guó)有資產(chǎn)管理與監(jiān)督體制，建立健全國(guó)有資產(chǎn)保值增值考核和責(zé)任追究制度，落實(shí)國(guó)有資產(chǎn)保值增值責(zé)任?！盵5]具體而言，現(xiàn)行有效的法律法規(guī)、部門規(guī)章、地方性法規(guī)均在不同程度上就國(guó)有企業(yè)的人事、資產(chǎn)、投融資管理等規(guī)定了明確的審批權(quán)限或自上而下的管理機(jī)制。

2.2新舊管理風(fēng)格過渡

如前文所述，近兩年國(guó)有主體通過收購(gòu)兼并方式成為了眾多上市公司的控股股東，替代了原先上市公司的民營(yíng)股東。不可否認(rèn)的是，絕大部分國(guó)有企業(yè)的管理風(fēng)格都比民營(yíng)企業(yè)更加嚴(yán)格，市場(chǎng)化原則相對(duì)弱化，且經(jīng)營(yíng)上的風(fēng)險(xiǎn)控制亦更為保守、謹(jǐn)慎。因此，對(duì)于這一類上市公司的管理，如果國(guó)有股東及國(guó)資監(jiān)管機(jī)構(gòu)直接按照其他傳統(tǒng)的國(guó)有控股企業(yè)管理模式去參與管理，必然會(huì)導(dǎo)致上市公司無(wú)法適應(yīng)、過渡期內(nèi)磨合不順暢而使得管理相對(duì)混亂的情形。如果沒有一個(gè)相對(duì)合理的管理機(jī)制，過渡期內(nèi)的矛盾將充分顯現(xiàn)。

2.3具體指導(dǎo)意見不足

截至目前，我國(guó)關(guān)于國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)管的法律法規(guī)較為完善，規(guī)范體系與執(zhí)行情況相對(duì)較好，而對(duì)于國(guó)有股東確保和維持上市公司市場(chǎng)化與獨(dú)立性問題上的規(guī)范性文件和指引意見則較少。我們?cè)诓糠址ㄒ?guī)或政策性文件中能夠適當(dāng)窺探出國(guó)資監(jiān)管部門希望對(duì)國(guó)有股東及上市公司采取適當(dāng)放權(quán)授權(quán)和支持科學(xué)自主管理的意圖（如2018年7月起施行的《上市公司國(guó)有股權(quán)監(jiān)督管理辦法》對(duì)國(guó)有股東持有的上市公司股權(quán)變動(dòng)管理權(quán)限進(jìn)行了一定的下放、2020年10月發(fā)布的《國(guó)務(wù)院關(guān)于進(jìn)一步提高上市公司質(zhì)量的意見》強(qiáng)調(diào)對(duì)國(guó)有控股上市公司治理相關(guān)方的權(quán)責(zé)應(yīng)當(dāng)科學(xué)界定等），但截至目前仍未看到國(guó)家層面或地方層面較大范圍地出臺(tái)對(duì)國(guó)有控股上市公司的管理邊界的確定、一般事項(xiàng)的授權(quán)安排等內(nèi)容。

3.具體建議

3.1黨的建設(shè)

2015年9月，中共中央辦公廳印發(fā)《關(guān)于在深化國(guó)有企業(yè)改革中堅(jiān)持黨的領(lǐng)導(dǎo)加強(qiáng)黨的建設(shè)的若干意見》，強(qiáng)調(diào)要把加強(qiáng)黨的領(lǐng)導(dǎo)和完善公司治理統(tǒng)一起來，明確國(guó)有企業(yè)黨組織在公司法人治理結(jié)構(gòu)中的法定地位。2017年4月，國(guó)務(wù)院辦公廳《關(guān)于進(jìn)一步完善國(guó)有企業(yè)法人治理結(jié)構(gòu)的指導(dǎo)意見》（國(guó)辦發(fā)[2017]36號(hào)）明確提出，要充分發(fā)揮公司章程在企業(yè)治理中的基礎(chǔ)作用，將黨建工作總體要求納入國(guó)有企業(yè)章程，使黨組織成為企業(yè)法人治理結(jié)構(gòu)的有機(jī)組成部分。

3.2公司治理

2020年10月，國(guó)務(wù)院印發(fā)《國(guó)務(wù)院關(guān)于進(jìn)一步提高上市公司質(zhì)量的意見》，進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)控股股東、實(shí)際控制人要履行誠(chéng)信義務(wù)，維護(hù)上市公司獨(dú)立性，切實(shí)保障上市公司和投資者的合法權(quán)益;股東大會(huì)、董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)、經(jīng)理層要依法合規(guī)運(yùn)作，董事、監(jiān)事和高級(jí)管理人員要忠實(shí)勤勉履職，充分發(fā)揮獨(dú)立董事、監(jiān)事會(huì)作用;要科學(xué)界定國(guó)有控股上市公司治理相關(guān)方的權(quán)責(zé)，健全具有中國(guó)特色的國(guó)有控股上市公司治理機(jī)制。

為實(shí)現(xiàn)并表之目的，國(guó)有股東需要對(duì)所控制的上市公司的核心治理層（即董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)）具有控制力，即占據(jù)超過一半的席位。近幾年國(guó)有企業(yè)收購(gòu)上市公司的相關(guān)案例顯示，國(guó)有股東作為受讓方在與轉(zhuǎn)讓方即原控股股東簽署《股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議》時(shí)，一般均會(huì)就收購(gòu)后公司治理層的調(diào)整作出約定，即雙方一致促使和推動(dòng)上市公司董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)改組，以使得國(guó)有股東推薦的人員當(dāng)選以實(shí)現(xiàn)人員過半原則。因此，就公司治理，國(guó)有股東應(yīng)當(dāng)積極行使《股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議》項(xiàng)下的改組權(quán)利，及時(shí)完成新的公司治理層的組建，通過董事決策前請(qǐng)示等方式間接影響公司治理結(jié)果，而不直接干涉和影響上市公司內(nèi)部治理過程的獨(dú)立性。

3.3業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)

根據(jù)《中華人民共和國(guó)企業(yè)國(guó)有資產(chǎn)法》的相關(guān)規(guī)定，國(guó)務(wù)院和地方人民政府應(yīng)當(dāng)按照政企分開、社會(huì)公共管理職能與國(guó)有資產(chǎn)出資人職能分開、不干預(yù)企業(yè)依法自主經(jīng)營(yíng)的原則，依法履行出資人職責(zé)。根據(jù)《上市公司治理準(zhǔn)則》的相關(guān)規(guī)定，控股股東、實(shí)際控制人及其關(guān)聯(lián)方不得違反法律法規(guī)、公司章程和規(guī)定程序干涉上市公司的具體運(yùn)作，不得影響其經(jīng)營(yíng)管理的獨(dú)立性。

3.4資產(chǎn)管理

自2003年頒布的《企業(yè)國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理暫行條例》（截至目前已被多次修訂）確定的“國(guó)家實(shí)行由國(guó)務(wù)院和地方人民政府分別代表國(guó)家履行出資人職責(zé)，享有所有者權(quán)益，權(quán)利、義務(wù)和責(zé)任相統(tǒng)一，管資產(chǎn)和管人、管事相結(jié)合的國(guó)有資產(chǎn)管理體制”之管理原則至2016年頒布且現(xiàn)行有效的《企業(yè)國(guó)有資產(chǎn)交易監(jiān)督管理辦法》規(guī)定的“國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)（以下簡(jiǎn)稱國(guó)資監(jiān)管機(jī)構(gòu)）負(fù)責(zé)所監(jiān)管企業(yè)的國(guó)有資產(chǎn)交易監(jiān)督管理;國(guó)家出資企業(yè)負(fù)責(zé)其各級(jí)子企業(yè)國(guó)有資產(chǎn)交易的管理，定期向同級(jí)國(guó)資監(jiān)管機(jī)構(gòu)報(bào)告本企業(yè)的國(guó)有資產(chǎn)交易情況”，在國(guó)資監(jiān)管法律體系中，資產(chǎn)管理一直是自上而下被納入國(guó)資監(jiān)管重點(diǎn)的事項(xiàng)。

此外，關(guān)于國(guó)有資產(chǎn)交易，各個(gè)地方政府均根據(jù)《企業(yè)國(guó)有資產(chǎn)交易監(jiān)督管理辦法》的相關(guān)規(guī)定出臺(tái)了省級(jí)或市級(jí)的企業(yè)國(guó)有資產(chǎn)交易監(jiān)督管理辦法，例如四川省或成都市，進(jìn)一步細(xì)化了國(guó)有資產(chǎn)交易的監(jiān)管流程和要求。雖然國(guó)有資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓涉及的資產(chǎn)評(píng)估、進(jìn)場(chǎng)交易等核心要求不能因公司的上市性質(zhì)或非上市性質(zhì)發(fā)生改變，但考慮到現(xiàn)行監(jiān)管體系下“國(guó)資監(jiān)管機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)所監(jiān)管企業(yè)的國(guó)有資產(chǎn)交易監(jiān)督管理”以及“國(guó)家出資企業(yè)負(fù)責(zé)其各級(jí)子企業(yè)國(guó)有資產(chǎn)交易的管理”的分級(jí)管理體系，我們建議在資產(chǎn)管理上可以采取“權(quán)限內(nèi)盡可能授權(quán)”的方式簡(jiǎn)化下屬上市公司資產(chǎn)變動(dòng)的相關(guān)審批程序。

3.5投融資管理

我國(guó)現(xiàn)行有效的法律體系內(nèi)并無(wú)普適地約束所有層級(jí)國(guó)有企業(yè)投融資事項(xiàng)的由國(guó)家層面出臺(tái)的法律法規(guī)、部門規(guī)章或其他規(guī)范性文件?，F(xiàn)行有效的相關(guān)規(guī)則主要包括《中央企業(yè)投資監(jiān)督管理辦法》以及地方國(guó)資委出臺(tái)的適用于當(dāng)?shù)氐谋O(jiān)督管理辦法，如《四川省屬國(guó)有企業(yè)投資監(jiān)督管理試行辦法》《成都市市屬國(guó)有企業(yè)投融資及借款和擔(dān)保監(jiān)督管理辦法》等。

根據(jù)地方性投融資監(jiān)督管理辦法的相關(guān)規(guī)定，國(guó)資監(jiān)管項(xiàng)下投融資監(jiān)管的尺度松于資產(chǎn)的監(jiān)管，國(guó)資監(jiān)管機(jī)構(gòu)或國(guó)家出資企業(yè)主要管國(guó)有企業(yè)的年度總體計(jì)劃，僅個(gè)別特殊事項(xiàng)需要單獨(dú)報(bào)批至國(guó)資委?；诖?，建議考慮在不突破地方性投融資監(jiān)督管理規(guī)定的需報(bào)國(guó)資委審批的事項(xiàng)要求的前提下，將投融資的權(quán)限充分下放和授權(quán)。

3.6人員薪酬

近年國(guó)有企業(yè)收購(gòu)上市公司的相關(guān)案例顯示，國(guó)有股東在與原控股股東簽署《股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議》時(shí)，多見關(guān)于薪酬管理體系及薪酬水平基本保持不變的約定，我們理解這一約定符合實(shí)際情況，亦有助于維護(hù)上市公司管理和經(jīng)營(yíng)體系的穩(wěn)定性。

考慮到現(xiàn)行有效的法律法規(guī)并未明確規(guī)定國(guó)有企業(yè)人員薪資水平的具體邊界，為不影響上市公司一切經(jīng)營(yíng)管理如常進(jìn)行，建議國(guó)有股東不過度參與或改變?nèi)藛T的整體薪酬情況。

3.7信息披露

根據(jù)《中華人民共和國(guó)證券法》的相關(guān)規(guī)定，公司的控股股東或者實(shí)際控制人對(duì)重大事件的發(fā)生、進(jìn)展產(chǎn)生較大影響的，應(yīng)當(dāng)及時(shí)將其知悉的有關(guān)情況書面告知公司，并配合公司履行信息披露義務(wù)。此外，鑒于上市公司重大事項(xiàng)的籌劃期主要由公司主要股東層及治理層參與討論，因此內(nèi)幕信息的產(chǎn)生及其在國(guó)有股東與上市公司之間自由傳遞的情形無(wú)可避免。

就此，我們建議，國(guó)有股東應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)信息披露管理及內(nèi)幕信息把控的意識(shí)，與上市公司建立信息聯(lián)動(dòng)機(jī)制，嚴(yán)控內(nèi)幕信息的傳遞，并根據(jù)上市公司證券部門的提醒及時(shí)配合履行信息披露義務(wù)。

4.未來趨勢(shì)

2020年6月30日，中央全面深化改革委員會(huì)第十四次會(huì)議審議通過了《國(guó)企改革三年行動(dòng)方案（2020-2022年）》[6]。該行動(dòng)方案意味著國(guó)企改革的目標(biāo)、時(shí)間表、路線圖進(jìn)一步明確，國(guó)企改革進(jìn)程正在加速。在國(guó)務(wù)院國(guó)資委的網(wǎng)站上，有這樣一則“問答選登”[7] ：?jiǎn)栴}為“在國(guó)企改革三年行動(dòng)中，對(duì)于國(guó)企上市及資產(chǎn)證券化率是否有明確的部署和要求？國(guó)家發(fā)文鼓勵(lì)混改企業(yè)上市是不是意味著所有的混改企業(yè)都要追求上市？有何利弊？在未來三年的國(guó)企改革中，資本市場(chǎng)將發(fā)揮怎樣的角色？”;國(guó)務(wù)院國(guó)資委回復(fù)稱“國(guó)務(wù)院出臺(tái)這個(gè)文件，應(yīng)該說對(duì)國(guó)有企業(yè)加強(qiáng)上市工作，加強(qiáng)資本的投入、資本的運(yùn)營(yíng)，提高企業(yè)的發(fā)展質(zhì)量，提高企業(yè)的創(chuàng)新能力，都有非常重要的指導(dǎo)作用。在資本市場(chǎng)當(dāng)中，國(guó)有企業(yè)是重要的組成部分，從現(xiàn)在掌握的數(shù)據(jù)來講，各級(jí)國(guó)有控股的上市公司超過了1000家，大概占A股市場(chǎng)的26%左右，市值大概占32%左右。在國(guó)企改革三年行動(dòng)當(dāng)中，我們明確提出要通過推動(dòng)國(guó)有企業(yè)的上市以及圍繞上市進(jìn)行的各種改革，包括積極穩(wěn)妥推進(jìn)混合所有制改革，我們要加大力度。盡管沒有對(duì)資產(chǎn)證券化率提出具體指標(biāo)，但是這個(gè)方向是毋庸置疑的。我們會(huì)在跟各類所有制不斷合作當(dāng)中進(jìn)行股權(quán)改革，來進(jìn)行多方面創(chuàng)新，來推進(jìn)企業(yè)上市。上市公司是混合所有制改革的主要載體，也是推進(jìn)企業(yè)內(nèi)部治理的重要渠道，相信經(jīng)過三年的改革，代表混合所有制重要特征的國(guó)有絕對(duì)控股、相對(duì)控股或者國(guó)有資本參與的上市公司會(huì)越來越多?！庇纱丝梢?，國(guó)有企業(yè)更深入地參與資本市場(chǎng)亦將成為必然的趨勢(shì)，國(guó)有股東管理下屬上市公司的舉措也將在這個(gè)過程中得到不斷的優(yōu)化。

2020年10月12日，國(guó)務(wù)院國(guó)資委副主任翁杰明在國(guó)新辦舉行的新聞發(fā)布會(huì)上表示：“國(guó)資委將結(jié)合國(guó)企改革三年行動(dòng)，以避免國(guó)有資產(chǎn)流失為工作底線，以激發(fā)活力、提高效率為具體路徑，按照‘宜獨(dú)則獨(dú)、宜控則控、宜參則參’的要求，積極穩(wěn)妥地推進(jìn)混合所有制改革”。由此，國(guó)務(wù)院國(guó)資委透露了其未來對(duì)國(guó)企監(jiān)管的態(tài)度，即在避免國(guó)有資產(chǎn)流失的原則上適用市場(chǎng)化、有活力、有效率的方式實(shí)現(xiàn)平衡管理;而國(guó)有控股上市公司，作為在經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)上更為活躍的主體，則建議在傳統(tǒng)國(guó)企的基礎(chǔ)上更多地發(fā)揮其生產(chǎn)、經(jīng)營(yíng)、管理上的靈活性，即在不違反現(xiàn)行有效的國(guó)資監(jiān)管規(guī)定的基礎(chǔ)上得到國(guó)有股東的充分授權(quán)，以“抓大放小、靈活形式”的方式實(shí)現(xiàn)充分自主的經(jīng)營(yíng)。

不管從國(guó)有股東與上市公司磨合過程中不斷顯現(xiàn)的上市公司自主經(jīng)營(yíng)管理之訴求，還是從目前國(guó)有企業(yè)深化改革政策環(huán)境下不斷滲透出的授權(quán)放權(quán)及市場(chǎng)化發(fā)展理念，我們都能看到，在同時(shí)遵守證券監(jiān)管要求和國(guó)資監(jiān)管要求的前提下，國(guó)有股東可以實(shí)現(xiàn)在牢守國(guó)資監(jiān)管底線的同時(shí)給予上市公司足夠的自主發(fā)展空間，在國(guó)有資本保值增值的前提下讓上市公司更具有市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，而為了實(shí)現(xiàn)這一目的，一系列具體指導(dǎo)意見的出臺(tái)也將指日可待。

注釋：

[1]全文見http：//www.gov.cn/jrzg/2013-11/15/content_2528179.htm。

[2]全文見http：//www.xinhuanet.com/politics/2015-09/13/c_1116547305.htm。

[3]全文見http：//lianghui.people.com.cn/2017/n1/2017/0316/c410899-29150065.html。

[4]具體可見《上市公司治理準(zhǔn)則》（中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)公告[2018]29號(hào)）第六章第二節(jié)“上市公司的獨(dú)立性”相關(guān)內(nèi)容。

[5]具體可見《中華人民共和國(guó)企業(yè)國(guó)有資產(chǎn)法》（中華人民共和國(guó)主席令第5號(hào)）的相關(guān)內(nèi)容。

[6]截至目前，《國(guó)企改革三年行動(dòng)方案（2020-2022年）》尚未公布全文，但公眾可在國(guó)務(wù)院國(guó)資委網(wǎng)站或其他主流媒體上查到關(guān)于該方案反映的整體發(fā)展趨勢(shì)，如http：//www.sasac.gov.cn/n4470048/n13461446/n15390485/n15390510/c15671640/content.html。

[7]具體請(qǐng)見http：//www.sasac.gov.cn/n2588040/n2590387/n9854157/c15741235/content.html。