聞泰科技的資本盛宴

吳新竹

聞泰科技（600745.SH）2020年一季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入113.40億元，扣非歸屬凈利潤(rùn)6.52億元，而經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~僅為-2458萬元，且與營(yíng)收規(guī)模相近的歷史季度相比，期末存貨激增，賬務(wù)狀況不容樂觀。

近年來，聞泰科技陸續(xù)向關(guān)聯(lián)方低價(jià)處置房地產(chǎn)業(yè)務(wù)，分步收購(gòu)了聞泰通訊股份有限公司（下稱“聞泰通訊”），并向以半導(dǎo)體業(yè)務(wù)為代表的安世集團(tuán)（Nexperia Holding B.V.）發(fā)起全面并購(gòu)。聞泰通訊在完成業(yè)績(jī)承諾后忽然變臉，而在上市公司取得安世集團(tuán)控制權(quán)的征程里，直接并購(gòu)標(biāo)的均為基金公司，各路資本通過易手安世集團(tuán)的間接份額陸續(xù)賺得缽滿盆滿，聞泰科技則在合并報(bào)表層面獲得了安世集團(tuán)213.97億元的商譽(yù)。2020年一季度末，公司的資產(chǎn)負(fù)債率為63%，長(zhǎng)期借款高達(dá)114.13億元，占負(fù)債總額的30.56%，公司欲從高溢價(jià)并購(gòu)的負(fù)擔(dān)中完全走出尚待時(shí)日。

2015年12月，聞泰通訊51%股份以18.26億元被上市公司收購(gòu)，收購(gòu)時(shí)點(diǎn)聞泰通訊可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價(jià)值份額為5.26億元，由此形成了13億元商譽(yù)，交易對(duì)方拉薩經(jīng)濟(jì)技術(shù)開發(fā)區(qū)聞天下投資有限公司（下稱“聞天下”）承諾，2015-2017年，聞泰通訊的凈利潤(rùn)將分別不低于2.1億元、3.2億元和4.5億元。2016年，通過資產(chǎn)置換，聞泰通訊49%股權(quán)被置入上市公司;同年，上市公司的控制權(quán)發(fā)生變更，控股股東由蘇州中茵集團(tuán)有限公司變?yōu)槁勌煜拢?017年，上市公司的名稱由中茵股份變更為聞泰科技。聞泰通訊2015-2017年分別實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)2.17億元、3.27億元和5.19億元，圓滿完成業(yè)績(jī)承諾。按照資產(chǎn)置換時(shí)的評(píng)估報(bào)告預(yù)測(cè)，聞泰通訊2018年和2019年的營(yíng)業(yè)收入可達(dá)到136.58億元和146億元，2020年及以后營(yíng)收規(guī)?？杀３衷?51.76億元，毛利率保持在9.7%左右。

實(shí)際上，2016-2018年，聞泰通訊的營(yíng)業(yè)收入依次為127.73億元、160.8億元和167.34億元，電子通訊業(yè)務(wù)的毛利率分別為6.56%、7.63%和7.56%，均低于預(yù)測(cè)毛利率。雖然聞泰通訊2018年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入167.34億元，較上年同期增長(zhǎng)4.06%，但利潤(rùn)總額僅為6365萬元，較上年同期下降83.2%，實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的扣非凈利潤(rùn)4140萬元，凈利率僅為0.25%，業(yè)績(jī)突然變臉。

在盈利滑坡的情況下，聞泰通訊的13億元商譽(yù)在2018年沒有計(jì)提減值準(zhǔn)備，2019年年報(bào)未披露聞泰通訊的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，具體盈利狀況不得而知。

自收購(gòu)聞泰通訊開始，上市公司便計(jì)劃將房地產(chǎn)資產(chǎn)逐步剝離，實(shí)現(xiàn)徹底轉(zhuǎn)型。

2017-2019年，聞泰科技相繼處置了經(jīng)營(yíng)房地產(chǎn)、酒店、物業(yè)、軟件等業(yè)務(wù)的子公司。2017年12月，聞泰科技與關(guān)聯(lián)方云南省城市建設(shè)投資集團(tuán)有限公司（下稱“云南城投”）簽訂資產(chǎn)出售框架協(xié)議，擬將其名下的與房地產(chǎn)業(yè)務(wù)相關(guān)的全部資產(chǎn)以及聞泰科技持有的房地產(chǎn)相關(guān)子公司的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給云南城投或其指定的控股子公司，其中房地產(chǎn)資產(chǎn)包括聞泰科技本部的存貨和固定資產(chǎn)等資產(chǎn)，子公司股權(quán)包括聞泰科技在6家子公司中所持有的相關(guān)股權(quán);2018年，聞泰科技對(duì)磁湖項(xiàng)目資產(chǎn)以及擬出售給云南城投的6家子公司終止經(jīng)營(yíng)，具體為黃石中茵昌盛置業(yè)有限公司49%股權(quán)、黃石中茵托尼洛蘭博基尼酒店有限公司100%股權(quán)、徐州中茵置業(yè)有限公司88.59%股權(quán)（下稱“徐州中茵”）、江蘇中茵大健康產(chǎn)業(yè)園發(fā)展有限公司100%股權(quán)、淮安中茵置業(yè)有限公司100%股權(quán)以及林芝中茵商貿(mào)發(fā)展有限公司100%股權(quán)，賬面價(jià)值共計(jì)15.82億元，合并報(bào)表劃分為持有待售的資產(chǎn)減去持有待售的負(fù)債后凈值為11.74億元。

2019年年報(bào)顯示，除黃石中茵昌盛置業(yè)有限公司49%股權(quán)外的5家子公司股權(quán)已被處置，處置價(jià)款為9.46億元，與處置投資對(duì)應(yīng)的合并財(cái)務(wù)報(bào)表層面享有該子公司凈資產(chǎn)份額的差額為6363萬元，幾乎是平價(jià)出售。值得一提的是，西藏中茵集團(tuán)有限公司（下稱“中茵集團(tuán)”）2018年以前系聞泰科技的第二大股東，2017年1月，徐州中茵與關(guān)聯(lián)方中茵集團(tuán)簽訂借款合同，約定自2017年1月1日起，中茵集團(tuán)向徐州中茵提供的借款利率由銀行同期貸款利率4.35%改為年利率11.15%，借款期限展期為2017年1月1日至2018年12月31日止。徐州中茵2017年度根據(jù)該協(xié)議計(jì)提的關(guān)聯(lián)方借款利息超過同期銀行貸款利率部分金額為5277萬元，占其2016年凈利潤(rùn)的109.98%，聞泰科技應(yīng)當(dāng)在2017年1月簽訂借款合同時(shí)及時(shí)披露相關(guān)公告，但公司遲至回復(fù)2017年半年報(bào)問詢函公告中才予以披露，為此相關(guān)人員受到了上交所的監(jiān)管關(guān)注。2018年，徐州中茵合計(jì)計(jì)息為3526萬元，2019年4月的臨時(shí)股東大會(huì)才審議并通過了“同意徐州中茵與關(guān)聯(lián)方中茵集團(tuán)借款協(xié)議按照年利率11.15%執(zhí)行”的議案。

徐州中茵曾在2018年做過一次股東權(quán)益價(jià)值評(píng)估，以2017年11月30日為評(píng)估基準(zhǔn)日，按照資產(chǎn)基礎(chǔ)法評(píng)估，徐州中茵股東全部權(quán)益賬面價(jià)值為10.08億元，評(píng)估值為10.88億元，增值率為7.89%。從其存貨情況來看，徐州中茵可簽約面積為6.5萬平米，可預(yù)售面積達(dá)10.55萬平米，而流動(dòng)資產(chǎn)的評(píng)估增值僅為7005萬元。2019年年報(bào)披露，云南城投已指定上海云源實(shí)業(yè)有限公司作為徐州中茵88.59%股權(quán)的受讓方，并已完成過戶，處置價(jià)款為10.93億元，處置價(jià)款與處置投資對(duì)應(yīng)的合并財(cái)務(wù)報(bào)表層面享有該子公司凈資產(chǎn)份額的差額僅為7052萬元，還不如中茵集團(tuán)得到的超額借款利息高。不僅如此，資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓款似乎沒有即時(shí)流入上市公司，2019年，聞泰科技的其他應(yīng)收款高達(dá)10.62億元，包含對(duì)云南城投的其他應(yīng)收款5.19億元，2020年一季度末，上市公司的其他應(yīng)收款增加至12.52億元。

聞泰科技對(duì)安世集團(tuán)的并購(gòu)需從一家荷蘭半導(dǎo)體公司恩智浦說起，恩智浦的標(biāo)準(zhǔn)產(chǎn)品業(yè)務(wù)包括分立器件、邏輯器件和 MOSFET 器件業(yè)務(wù)，2016年，該業(yè)務(wù)被整合至安世半導(dǎo)體并計(jì)劃剝離。2016年6月，恩智浦與建廣資產(chǎn)和智路資本簽署了收購(gòu)協(xié)議;同年12月，由建廣資產(chǎn)和智路資本共同管理的裕成控股在荷蘭成立了安世集團(tuán);2017年2月，安世集團(tuán)以現(xiàn)金27.6億美元（約合人民幣189.75億元）收購(gòu)了恩智浦所持有的安世半導(dǎo)體100%權(quán)益，該交易在安世集團(tuán)合并報(bào)表層面產(chǎn)生了113.96億元商譽(yù)，意味著交易價(jià)格比取得的凈資產(chǎn)增值1.5倍。公開資料顯示，建廣資產(chǎn)51%的股權(quán)由中建投資本管理（天津）有限公司持有，49%的股權(quán)穿透后由8名自然人持有;智路資本股權(quán)穿透后，所有受益人為10名自然人，其中8人與建廣資產(chǎn)的8名股東相同。

安世半導(dǎo)體經(jīng)建廣資產(chǎn)和智路資本私有化一年之后，A股掀起海外半導(dǎo)體公司并購(gòu)熱潮，安世集團(tuán)順理成章地出現(xiàn)在資本的聚光燈之下，追求者之中，涉足電子產(chǎn)業(yè)不久的聞泰科技一馬當(dāng)先，在自身資產(chǎn)負(fù)債率超過60%、貨幣資金不足10億元的情況下不惜斥巨資開啟了一場(chǎng)曠日持久的并購(gòu)。

第一輪并購(gòu)標(biāo)的為合肥廣芯49.37億元財(cái)產(chǎn)所對(duì)應(yīng)的安世集團(tuán)份額，合肥廣芯主要資產(chǎn)為持有合肥裕芯42.94%的股權(quán)，合肥裕芯間接持有裕成控股78.39%的股份，裕成控股持有安世集團(tuán)100%的股份，也就是說，合肥廣芯間接持有安世集團(tuán)33.66%的股份。

為籌集資金，聞泰科技為孫公司合肥中聞金泰先后引入7位出資方，分別是云南城投、西藏風(fēng)格、西藏富恒、鵬欣智澎、國(guó)聯(lián)集成電路、格力電器（000651.SZ）以及智澤兆緯，7位出資方共向合肥中聞金泰注資70.10億元，占其凈資產(chǎn)的54.61%。經(jīng)過合肥市產(chǎn)權(quán)交易中心組織的市場(chǎng)化競(jìng)拍，合肥中聞金泰牽頭組成的聯(lián)合體于2018年4月成為該標(biāo)的資產(chǎn)的受讓方，成交金額為114.35億元，全部以現(xiàn)金支付，于2019年3月完成交割。合肥廣芯49.37億元的財(cái)產(chǎn)賣出了114.35億元的價(jià)格，意味著該基金取得了1.32倍的額外收益，對(duì)應(yīng)安世集團(tuán)的100%股權(quán)作價(jià)相當(dāng)于339.73億元。

第一輪并購(gòu)的交易對(duì)方為合肥裕芯的12名股東，即12只境內(nèi)基金，其中的GP轉(zhuǎn)讓方為建廣資產(chǎn)、合肥建廣和智路資本，合肥建廣股東穿透后與建廣資產(chǎn)相同，建廣資產(chǎn)和合肥建廣作為合肥廣芯的GP，出資額分別為1萬元和100萬元，智路資本作為境外并購(gòu)基金JW Capital的GP，僅出資1美元。然而，作為境內(nèi)外基金的GP所擁有的全部財(cái)產(chǎn)份額轉(zhuǎn)讓總對(duì)價(jià)為32.11億元，成為此輪交易的大贏家。把32.11億元從交易對(duì)價(jià)114.35億元中扣除可知，除建廣資產(chǎn)、合肥建廣和智路資本外，其他股東的收益率為66.58%。

緊接著，聞泰科技發(fā)起第二輪并購(gòu)，收購(gòu)了裕成控股上層出資人之GP份額和LP份額合計(jì)間接持有安世集團(tuán)的64.67%股權(quán)（包括合肥中聞金泰引入出資方的份額），以及各出資主體中除下層投資外的其他凈資產(chǎn)8.40億元，交易完成后，上市公司穿透持有裕成控股的權(quán)益比例合計(jì)約為79.98%（以GP財(cái)產(chǎn)份額計(jì)算），并取得各層級(jí)持股主體中除持有安世集團(tuán)股權(quán)外的其他凈資產(chǎn)1.56億元。

聞泰科技向全體交易對(duì)方以發(fā)行股份及支付現(xiàn)金相結(jié)合的方式購(gòu)買其持有的標(biāo)的資產(chǎn)，交易總對(duì)價(jià)為199.25億元，其中以現(xiàn)金方式支付對(duì)價(jià)99.69億元，以發(fā)行股份的方式支付交易對(duì)價(jià)99.56億元。

此輪并購(gòu)標(biāo)的包括合肥中聞金泰在上一輪中引入的7位出資方，向7位出資方以發(fā)行股份的方式支付對(duì)價(jià)70.10億元;此次取得GP和LP間接控制安世集團(tuán)的份額約為46%，其中，向LP投資人合計(jì)支付對(duì)價(jià)為121.60億元，向GP建廣資產(chǎn)、合肥建廣和智路資本支付對(duì)價(jià)為31.18億元;2019年12月，第二輪并購(gòu)?fù)瓿山桓睿?家GP再次獲得了不菲的收益，以GP和LP的交易價(jià)格計(jì)算，安世集團(tuán)100%股權(quán)的作價(jià)相當(dāng)于332億元。

聞泰科技2019年年報(bào)顯示，安世集團(tuán)及其上層投資主體歸屬于聞泰科技的交割日可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價(jià)值份額合計(jì)為46.93億元，股權(quán)取得比例為74.45%，相當(dāng)于在第二輪交易中，LP投資人把29億元的凈資產(chǎn)賣出了大約121.60億元的價(jià)格，收益率大約為3.19倍。聞泰科技還在第二輪交易中募集了64.97億元配套資金，其中的43.37億元用于支付境內(nèi)外GP對(duì)價(jià)和境內(nèi)LP對(duì)價(jià)，21.6億元用于償還上市公司借款及補(bǔ)充流動(dòng)資金等。

2020年，聞泰科技發(fā)起對(duì)安世集團(tuán)的第三輪并購(gòu)，擬通過發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式分別收購(gòu)合肥裕芯4名股東，即境內(nèi)基金之上層出資人的有關(guān)權(quán)益份額，從而間接收購(gòu)安世集團(tuán)23.78%的股權(quán)，最終實(shí)現(xiàn)間接持有安世集團(tuán)98.23%的權(quán)益比例;此次交易對(duì)價(jià)為63.34億元，以現(xiàn)金支付1.5億元，以發(fā)行股份支付61.84億元。

并購(gòu)標(biāo)的具體包括寧波益穆盛、合肥廣韜、寧波廣宜等 3 只基金中建廣資產(chǎn)、北京中益作為GP擁有的全部財(cái)產(chǎn)份額和相關(guān)權(quán)益，以及北京廣匯、寧波益穆盛、合肥廣韜、寧波廣宜等。4只基金之LP的全部財(cái)產(chǎn)份額和相關(guān)權(quán)益，4只基金穿透后可見30余位自然人，其中不乏“中植系”的身影。截至2019年年末，4只基金的所有者權(quán)益依次為20.76億元、3.44億元、1.90億元和8402萬元，合計(jì)26.94億元，也就是說交易對(duì)價(jià)較凈資產(chǎn)溢價(jià)1.35倍。

聞泰科技在回復(fù)上交所問詢函時(shí)指出，考慮到前次交易中合肥裕芯全資子公司Gaintime收購(gòu) JW Capital的LP財(cái)產(chǎn)份額，其資金來源為安世集團(tuán)的銀團(tuán)貸款，因此在Gaintime層面形成負(fù)債約57.52億元;根據(jù)本次交易的收購(gòu)比例及考慮Gaintime層面的其他資產(chǎn)負(fù)債，但不考慮除Gaintime外其他各層持股主體除持有下層公司股權(quán)外所擁有的少量資產(chǎn)負(fù)債，簡(jiǎn)單反向計(jì)算安世集團(tuán)100%股權(quán)的價(jià)值約為324億元。

2019年年報(bào)指出，聞泰科技之前通訊業(yè)務(wù)以手機(jī)、平板為主，現(xiàn)已新增筆電、IoT模塊、CPE、工業(yè)網(wǎng)關(guān)、TWS耳機(jī)等新產(chǎn)品線，公司通訊業(yè)務(wù)板塊在2019年大幅調(diào)整客戶結(jié)構(gòu)，開拓海外特別是北美市場(chǎng)，幫助公司迅速提升經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。公司的收入按行業(yè)劃分，移動(dòng)終端的營(yíng)業(yè)收入為397.86億元，較上年同期增加了1.39倍，毛利率為9.36%;半導(dǎo)體行業(yè)的營(yíng)業(yè)收入為15.90億元，毛利率為27.67%。

分部的財(cái)務(wù)信息顯示，2019年，聞泰科技移動(dòng)終端業(yè)務(wù)分部的利潤(rùn)總額為16.93億元，上年同期為3.14億元;其他分部的營(yíng)業(yè)收入為1.23億元，利潤(rùn)總額為10.03億元;分部間利潤(rùn)總額抵消13.73億元，表明移動(dòng)終端業(yè)務(wù)分部約有3.70億元為內(nèi)部交易利潤(rùn)，將3.7億元和安世集團(tuán)并表之前確認(rèn)的5.6億元投資收益從16.93億元中扣除，可知聞泰科技移動(dòng)終端業(yè)務(wù)的利潤(rùn)總額較上年同期增加了1.43倍。

不容忽視的是，2019年年末，聞泰科技合并報(bào)表中的應(yīng)收賬款由上年同期的48.32億元暴增至140.22億元，存貨由16.25億元暴增至56.78億元，安世集團(tuán)自2019年11月納入合并報(bào)表，審計(jì)報(bào)告顯示，安世集團(tuán)2019年年末的應(yīng)收賬款為8.01億元，存貨為24.15億元，從合并報(bào)表中扣除該金額，可知聞泰科技移動(dòng)終端業(yè)務(wù)的應(yīng)收賬款較上年同期增加了1.74倍，存貨較上年同期增加了1倍。

2020年一季度，聞泰科技的營(yíng)業(yè)收入為113.4億元，略高于2019年第三季度單季104.4億元的營(yíng)業(yè)收入，然而期末存貨高達(dá)70.74億元，不僅遠(yuǎn)高于2019年三季度末的44.43億元，也遠(yuǎn)高于2019年年末的56.78億元，這些存貨是否會(huì)發(fā)生積壓甚至滯銷有待觀察。2020年一季度末，公司的預(yù)收款項(xiàng)為3.16億元，比2019年的任何一個(gè)季度都低，或許下游客戶的購(gòu)買意愿并不強(qiáng)。針對(duì)本文所反映的問題，截至發(fā)稿公司未予回應(yīng)。