數(shù)據(jù)小幅波動不改向好趨勢

諸建芳

7月數(shù)據(jù)顯示國民經(jīng)濟(jì)運(yùn)行保持穩(wěn)定恢復(fù)態(tài)勢。但是，受到洪水災(zāi)害的短暫沖擊、以及部分地區(qū)爆發(fā)散點(diǎn)疫情的擾動，部分?jǐn)?shù)據(jù)同比增速上行的斜率放緩。按照生產(chǎn)法估算，7月相對6月改善的幅度應(yīng)小于6月相對5月改善的幅度。雖然恢復(fù)改善的幅度有所放緩，但經(jīng)濟(jì)向好的趨勢沒有改變。預(yù)計(jì)8月之后，洪水、局部疫情等負(fù)面因素對經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的制約會進(jìn)一步減輕，而且逆周期調(diào)控的政策方向預(yù)計(jì)不會改變，仍然會通過更加具體、更為細(xì)化的措施推動經(jīng)濟(jì)恢復(fù)向好。經(jīng)濟(jì)在7月份之后仍然可能會出現(xiàn)明顯的上行趨勢。

工業(yè)：平穩(wěn)恢復(fù)態(tài)勢不變

7月工業(yè)增加值同比增長4.8%，增速較前月持平。7月，規(guī)模以上工業(yè)增加值同比實(shí)際增長4.8%，略低于市場預(yù)期（Wind一致預(yù)期5.2%），環(huán)比上漲0.98%。7月整體發(fā)電量增速一定程度也有所回落，增速為1.9%。但整體而言，工業(yè)生產(chǎn)依然平穩(wěn)。

從7月的工業(yè)增加值增速修復(fù)結(jié)構(gòu)可以看到，制造業(yè)的回升仍在延續(xù)，需求并未走弱。7月，41個大類行業(yè)中有25個行業(yè)增加值保持同比增長，較6月減少了1個行業(yè)。分三大門類看，7月份，采礦業(yè)增加值同比下降2.6%，上月為增長1.7%;電力、熱力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)增長1.7%，增速回落3.8個百分點(diǎn)，兩者或一定程度受到整體洪澇災(zāi)害的影響擾動;但制造業(yè)增長6.0%，增速加快0.9個百分點(diǎn)，延續(xù)了持續(xù)回升的態(tài)勢。從核心的制造業(yè)行業(yè)來看，專業(yè)設(shè)備制造業(yè)、通用設(shè)備制造業(yè)、電氣機(jī)械和器材制造業(yè)以及計(jì)算機(jī)、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)均繼續(xù)保持高個位數(shù)或兩位數(shù)同比增長，同時汽車制造業(yè)的改善幅度最為明顯，單月增長21.6%，拉動累計(jì)增速轉(zhuǎn)正至1.1%。7月工業(yè)企業(yè)產(chǎn)品銷售率為98.4%，與上年同月持平，我們認(rèn)為這體現(xiàn)出實(shí)體需求仍然較為旺盛，工業(yè)表現(xiàn)的進(jìn)一步回升仍具備改善基礎(chǔ)。

投資：整體恢復(fù)速率良好

1-7月，全國固定資產(chǎn)投資（不含農(nóng)戶）329214億元，同比下降1.6%（我們預(yù)期下降1.8%），降幅比1-6月份收窄1.5個百分點(diǎn)。其中，民間固定資產(chǎn)投資184186億元，下降5.7%，降幅收窄1.6個百分點(diǎn)。根據(jù)我們估算，7月固定資產(chǎn)投資單月同比增速為6.1%，較前月繼續(xù)加快，整體趨勢基本符合我們前序判斷。

分三大行業(yè)來看，回升步伐延續(xù)，但結(jié)構(gòu)依然分化，繼續(xù)呈現(xiàn)出“地產(chǎn)>基建>制造業(yè)投資”的特征。分行業(yè)來觀察，三大行業(yè)的固定資產(chǎn)投資累計(jì)投資增速在7月雖然均延續(xù)了持續(xù)回升的態(tài)勢，但斜率上仍然不均，制造業(yè)投資、基建投資當(dāng)月同比仍然較弱，估算分別為-3.1%和7.7%（6月為-3.5%和8.3%）;而地產(chǎn)投資重新回到了兩位數(shù)增長，同比增速達(dá)11.7%（6月為8.5%），也帶動了累計(jì)同比增速進(jìn)一步提升至3.4%的水平。往后看，我們認(rèn)為后續(xù)投資驅(qū)動的動能或發(fā)生變化，地產(chǎn)投資或已到達(dá)年內(nèi)高點(diǎn)，后續(xù)趨平的概率更高，而基建投資在進(jìn)一步的融資加快推進(jìn)下，仍有進(jìn)一步向上空間。

消費(fèi)：受到短期因素的擾動修復(fù)放緩

消費(fèi)受到短期因素的擾動修復(fù)放緩。2020年7月，社會消費(fèi)品零售總額32203億元，同比下降1.1%（實(shí)際增長-2.7%，名義增速前值為-1.8%，去年同期為7.6%）。盡管此前市場擔(dān)心的汽車消費(fèi)在本月表現(xiàn)大超預(yù)期，但由于部分地區(qū)受到洪水和二次疫情的短期因素的擾動，本月消費(fèi)的修復(fù)節(jié)奏進(jìn)一步放緩，較上個月僅回升了0.8個百分點(diǎn)。

從前期拖累消費(fèi)的結(jié)構(gòu)來看，壓力較大的汽車7月顯著回升，成為消費(fèi)修復(fù)的重要貢獻(xiàn)項(xiàng)。6月消費(fèi)的拖累主要來自汽車、石油石化制品和餐飲行業(yè)。我們認(rèn)為6月汽車有前期政策性因素帶來的高基數(shù)問題，但不影響后續(xù)汽車消費(fèi)持續(xù)修復(fù)趨勢，7月汽車零售額大力度回升20.5個百分點(diǎn)至12.3%。餐飲消費(fèi)方面，受到部分地區(qū)“二次疫情”與社交隔離的影響餐飲業(yè)的修復(fù)節(jié)奏較慢，符合預(yù)期，7月餐飲消費(fèi)收入同比增速較上月回升4.2個百分點(diǎn)至-11%。而石油石化制品消費(fèi)增速持續(xù)低于預(yù)期，增速較上個月下跌0.9個百分點(diǎn)至-13.9%。

表：按照生產(chǎn)法估算主要行業(yè)的增速

資料來源：國家統(tǒng)計(jì)局、中信證券研究部

7月洪澇災(zāi)害可能對短期消費(fèi)形成一定的擾動。向后看，短期擾動因素8月逐步消退，消費(fèi)大概率實(shí)現(xiàn)正增長。消費(fèi)的擾動因素在8月基本消除，部分商品消費(fèi)增長能夠持續(xù)提升，汽車消費(fèi)修復(fù)動力仍然強(qiáng)勁，但石油制品相關(guān)消費(fèi)改善緩慢，“二次疫情”反復(fù)可能還會拖累餐飲消費(fèi)的修復(fù)節(jié)奏慢于整體水平。整體來看，8月消費(fèi)大概率將實(shí)現(xiàn)正增長。

就業(yè)：結(jié)構(gòu)性壓力緩解尚需時日

就業(yè)形勢總體穩(wěn)定，但結(jié)構(gòu)性就業(yè)壓力仍未緩解。1-7月份，全國城鎮(zhèn)新增就業(yè)671萬人，較前值增加了107萬人，較去年同期相比少增196萬人，截止7月，城鎮(zhèn)新增就業(yè)人數(shù)已經(jīng)完成了全年目標(biāo)任務(wù)的74.5%，目標(biāo)任務(wù)有望順利完成。盡管就業(yè)形勢總體穩(wěn)定，但是勞動人口的年齡分布、地域分布以及行業(yè)分布等結(jié)構(gòu)性壓力仍未完全緩解。

其一，本月失業(yè)率與上月持平，但青年人口調(diào)查失業(yè)率有所上升。主要由于今年高校畢業(yè)生人數(shù)達(dá)874萬人的歷史新高，并且于6-7月份集中進(jìn)入勞動力市場，因此季節(jié)性就業(yè)壓力十分明顯，并且集中體現(xiàn)為25歲以下的青年人口失業(yè)率上升。

其二，大城市城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率依舊高于全國城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率。7月份，31個大城市城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率為5.8%，與6月持平，依舊高于全國城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率的5.7%。自2018年數(shù)據(jù)發(fā)布至今年5月，全國城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率一般均高于大城市城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率，但6月、7月發(fā)生了反轉(zhuǎn)，我們認(rèn)為原因還是在于大城市的疫情防控要求相對嚴(yán)格，部分商業(yè)活動尚未完全恢復(fù)，因此大城市城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率相對偏高。

其三，當(dāng)前失業(yè)問題具有一定的行業(yè)分布特征。從采購經(jīng)理人指數(shù)（PMI）相關(guān)就業(yè)指標(biāo)來看，當(dāng)前的就業(yè)問題具有明顯的行業(yè)分布特征，制造業(yè)和服務(wù)業(yè)的就業(yè)問題緩解尚需時日。