資本結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)成長(zhǎng)性的影響分析
——以科技行業(yè)中小企業(yè)為例

黃愛(ài)雙，陳育儉，蔡詩(shī)怡

（莆田學(xué)院 商學(xué)院，福建 莆田351100）

科技型中小企業(yè)是最具生機(jī)和擁有巨大潛能的創(chuàng)新客體，更是新經(jīng)濟(jì)模式的助推器，但由于科技型中小企業(yè)普遍存在高研發(fā)投入、高風(fēng)險(xiǎn)性、高收益性以及規(guī)模小等特點(diǎn)，其成長(zhǎng)面臨著各種問(wèn)題。對(duì)北京中關(guān)村的中小企業(yè)調(diào)查數(shù)據(jù)顯示：中小企業(yè)的平均壽命期為3～4年，僅有6%的中小企業(yè)成長(zhǎng)超越10年發(fā)展壯大。影響中小科技企業(yè)成長(zhǎng)因素比較多，其中最主要的是融資難和融資結(jié)構(gòu)不合理的問(wèn)題。由于科技型中小企業(yè)研發(fā)成本投入較大且孵化時(shí)間較長(zhǎng)，收益不確定性大，因此科技型中小企業(yè)受到的融資約束多，面臨較高的融資壁壘。無(wú)奈之下的科技型中小企業(yè)在成長(zhǎng)階段更傾向于內(nèi)源融資，而有限的內(nèi)部融資會(huì)阻礙企業(yè)成長(zhǎng)速度。如何既著力內(nèi)部積累增強(qiáng)自身的發(fā)展能力又充分利用財(cái)務(wù)杠桿來(lái)促進(jìn)科技型中小企業(yè)的成長(zhǎng)是需要探討的課題。

一、資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)成長(zhǎng)性相關(guān)文獻(xiàn)綜述

Myers（1977）[1]率先研究資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)成長(zhǎng)性之間的關(guān)系，認(rèn)為資產(chǎn)負(fù)債率與企業(yè)成長(zhǎng)呈負(fù)相關(guān)，企業(yè)資產(chǎn)由當(dāng)前業(yè)務(wù)和增長(zhǎng)機(jī)會(huì)構(gòu)成。如果增長(zhǎng)機(jī)會(huì)低于當(dāng)前業(yè)務(wù)的附屬擔(dān)保價(jià)值，債權(quán)人會(huì)在簽訂借款合同時(shí)設(shè)置約束股東的相關(guān)限制性條款，以降低企業(yè)投資高風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目。因此資產(chǎn)負(fù)債率過(guò)高會(huì)影響企業(yè)未來(lái)的投資，不利于企業(yè)的成長(zhǎng)。Barclay、Morellec和Smith（2006）[2]研究發(fā)現(xiàn)，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與企業(yè)成長(zhǎng)性有關(guān)。因此一些高成長(zhǎng)的企業(yè)在日常融資經(jīng)營(yíng)決策上，會(huì)更優(yōu)先選擇低負(fù)債。Manuel（2011）[3]選取126家大型服務(wù)行業(yè)企業(yè)、610家中小服務(wù)行業(yè)企業(yè)、679家制造業(yè)和建筑業(yè)的中小企業(yè)及132家制造業(yè)和建筑業(yè)大型企業(yè)，比較研究各類行業(yè)資本結(jié)構(gòu)與成長(zhǎng)性之間的關(guān)系，結(jié)果發(fā)現(xiàn)后三類企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率都與其成長(zhǎng)性指標(biāo)呈負(fù)相關(guān)。Maria（2013）[4]將13 838 家西班牙企業(yè)2014—2017 年的面板數(shù)據(jù)按地區(qū)進(jìn)行歸類，選擇用短期負(fù)債率、長(zhǎng)期負(fù)債率和資產(chǎn)負(fù)債率作為資本結(jié)構(gòu)變量，以總資產(chǎn)增長(zhǎng)率作為成長(zhǎng)性指標(biāo)，得出各地區(qū)的資產(chǎn)負(fù)債率與企業(yè)成長(zhǎng)性都呈正相關(guān)，而各地區(qū)的短期負(fù)債率、長(zhǎng)期負(fù)債率與企業(yè)成長(zhǎng)性的關(guān)系并不相同的結(jié)論。

國(guó)內(nèi)資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)成長(zhǎng)性研究較有代表性的成果有：路正飛、辛宇（1998）[5]實(shí)證結(jié)果表明成長(zhǎng)性與負(fù)債比率之間的關(guān)系不顯著；慕靜、韓文秀等（2005）[6]運(yùn)用主成分分析方法構(gòu)建中小企業(yè)成長(zhǎng)性評(píng)價(jià)模型并進(jìn)行實(shí)證分析，模型中包含成長(zhǎng)速度、盈利能力以及營(yíng)運(yùn)能力三類指標(biāo)；劉海英（2008）[7]實(shí)證表明，深圳中小板上市公司的成長(zhǎng)性與長(zhǎng)期負(fù)債率呈負(fù)相關(guān)，而與資產(chǎn)負(fù)債率、流動(dòng)負(fù)債率均呈顯著正相關(guān)；張程、李文雯、張振新（2010）[8]研究發(fā)現(xiàn)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率與資產(chǎn)負(fù)債率呈負(fù)相關(guān)，資金流動(dòng)性需求高的高成長(zhǎng)性中小型上市公司為避免資金運(yùn)用被限制，更愿意保持低負(fù)債率；譚慶美、吳金克（2011）[9]實(shí)證發(fā)現(xiàn)，成長(zhǎng)性較好的中小企業(yè)其資產(chǎn)負(fù)債率和長(zhǎng)期負(fù)債率較高，較高的負(fù)債率能降低代理成本，促進(jìn)管理層高效率投資及提升公司價(jià)值創(chuàng)造能力，可以促進(jìn)企業(yè)成長(zhǎng)；王亞娟、郭浩（2016）[10]認(rèn)為軟件類上市公司資產(chǎn)負(fù)債率和長(zhǎng)期資本負(fù)債率與公司成長(zhǎng)性呈負(fù)相關(guān)；劉芷璇、劉英（2019）[11]指出信息技術(shù)行業(yè)A股上市公司技術(shù)創(chuàng)新能力對(duì)企業(yè)成長(zhǎng)性存在著具有一定滯后效應(yīng)的正向影響，資本結(jié)構(gòu)負(fù)債比例較高有助于企業(yè)成長(zhǎng)性的提高；朱志紅、邱書香等（2019）[12]研究得出，資本結(jié)構(gòu)對(duì)石油石化上市公司成長(zhǎng)性存在顯著性的負(fù)向影響，非債務(wù)稅盾、公司規(guī)模、股權(quán)集中度和資產(chǎn)擔(dān)保價(jià)值等因素都會(huì)影響公司的成長(zhǎng)。

成長(zhǎng)是企業(yè)追求的目標(biāo)。現(xiàn)有的研究成果中，學(xué)者們選取不同樣本、數(shù)據(jù)、財(cái)務(wù)指標(biāo)和方法來(lái)研究資本結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)成長(zhǎng)性的關(guān)系，基本上得出相反的結(jié)論：資本結(jié)構(gòu)與成長(zhǎng)性呈負(fù)相關(guān)或呈正相關(guān)。學(xué)者們的研究成果結(jié)論是否適用于科技行業(yè)企業(yè)，科技行業(yè)中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化是否會(huì)助力于企業(yè)成長(zhǎng)，這些都值得作深入的探討。本文以科技行業(yè)30家上市公司的數(shù)據(jù)為樣本，選取相關(guān)財(cái)務(wù)指標(biāo)來(lái)討論資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)成長(zhǎng)性之間的關(guān)系，以期實(shí)證結(jié)果能助力于科技行業(yè)中小企業(yè)優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，提高其成長(zhǎng)性。

二、實(shí)證研究設(shè)計(jì)

（一）研究框架設(shè)計(jì)

對(duì)于科技行業(yè)企業(yè)而言，其成長(zhǎng)過(guò)程需要大量的資本投入，那么如何平衡風(fēng)險(xiǎn)和收益就顯得非常重要?？萍夹袠I(yè)企業(yè)近年來(lái)的成長(zhǎng)性如何，資本結(jié)構(gòu)如何，其資本結(jié)構(gòu)的選擇是否會(huì)影響到企業(yè)的成長(zhǎng)，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)的選擇又受到哪些因素的影響，針對(duì)這些問(wèn)題，本文設(shè)計(jì)了以下的框架：一是采用30家樣本企業(yè)近5年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，運(yùn)用因子分析法對(duì)選取的科技企業(yè)做成長(zhǎng)性評(píng)分；二是以成長(zhǎng)性為因變量，資本結(jié)構(gòu)為自變量，其他相關(guān)因素作控制變量，做資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)成長(zhǎng)性的回歸分析；三是剖析影響企業(yè)成長(zhǎng)性的主要因素；四是針對(duì)科技行業(yè)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)及成長(zhǎng)管理中存在的問(wèn)題提出相應(yīng)對(duì)策。

（二）樣本企業(yè)選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源

科技行業(yè)是經(jīng)濟(jì)的創(chuàng)新體，在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)中起著助推器作用?？萍夹椭行∑髽I(yè)發(fā)展受到社會(huì)各界的廣泛關(guān)注，但是科技型中小企業(yè)目前大多數(shù)面臨融資困難、發(fā)展緩慢的困境。截至2019年，中國(guó)科技統(tǒng)計(jì)網(wǎng)統(tǒng)計(jì)，我國(guó)的科技行業(yè)共有22 807家企業(yè)，上市公司有262家。考慮財(cái)務(wù)資料的可取得性，本文從上市公司中剔除了ST、*ST以及缺少部分財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的企業(yè)后，利用EXCEL軟件隨機(jī)抽樣選擇了30家公司。財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)時(shí)間主要為2014—2018年。案例企業(yè)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)源主要有：樣本企業(yè)各年份的財(cái)務(wù)報(bào)表和相關(guān)財(cái)務(wù)指標(biāo)比率數(shù)據(jù)主要來(lái)源于RESSET金融數(shù)據(jù)，缺少的指標(biāo)數(shù)據(jù)將依據(jù)定義采用EXCEL或者手工加工整理。其他相關(guān)資訊通過(guò)公司官網(wǎng)獲取。

（三）模型構(gòu)建以及變量說(shuō)明

1.變量說(shuō)明

資本結(jié)構(gòu)變量。資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系，在很大程度上決定著企業(yè)的償債和再融資能力。資產(chǎn)負(fù)債率、產(chǎn)權(quán)比和權(quán)益乘數(shù)同向變動(dòng)，本文用資產(chǎn)負(fù)債比率作為自變量指標(biāo)。

企業(yè)成長(zhǎng)性變量。企業(yè)的成長(zhǎng)是企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理各綜合因素作用的結(jié)果。財(cái)務(wù)管理是綜合性的價(jià)值管理，可以較好地反映企業(yè)經(jīng)營(yíng)成果。因此基于財(cái)務(wù)視角，依據(jù)財(cái)務(wù)分析理論，選取凈資產(chǎn)收益率和資產(chǎn)報(bào)酬率衡量企業(yè)盈利能力，以總資產(chǎn)增長(zhǎng)率和營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率來(lái)反映企業(yè)的發(fā)展能力，以總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率來(lái)反映企業(yè)的營(yíng)運(yùn)能力，以流動(dòng)比率和速動(dòng)比率來(lái)衡量企業(yè)的償債能力。運(yùn)用SPSS軟件22.0，根據(jù)總資產(chǎn)增長(zhǎng)率（X1）、營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率（X2）、凈資產(chǎn)收益率（X3）、資產(chǎn)報(bào)酬率（X4）、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（X5）、流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（X6）、流動(dòng)比率（X7）和速動(dòng)比率（X8）這8個(gè)變量來(lái)建立因子分析模型，用以評(píng)價(jià)企業(yè)成長(zhǎng)性。用成長(zhǎng)性綜合得分G作為因變量。

2.企業(yè)資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)成長(zhǎng)性回歸模型構(gòu)建

擬運(yùn)用回歸模型分析資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)成長(zhǎng)性的相關(guān)性，采用30家科技型中小企業(yè)2014—2018的數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，由于X1 ～X8都是影響成長(zhǎng)性的指標(biāo)，因此將其均列為控制變量。回歸模型可表示為：

G=β0+β1DB+β2X1+β3X2+β4X3+β5X4+β6X5+β7X6+β8X7+β9X8+ε

其中G表示企業(yè)成長(zhǎng)性，β0、β1、β2、β3、β4、β5、β6、β7、β8為參數(shù)，DB表示資產(chǎn)負(fù)債率，ε為服從正態(tài)分布的隨機(jī)變量且期望值為0。

三、科技型中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)成長(zhǎng)性的實(shí)證分析

（一）科技型中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀

樣本企業(yè)2014—2018年資產(chǎn)負(fù)債率的描述性統(tǒng)計(jì)如表1所示。由均值和標(biāo)準(zhǔn)差可以看出，近5年來(lái)樣本企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率總體呈上升趨勢(shì)，且行業(yè)內(nèi)各企業(yè)間資產(chǎn)負(fù)債率差異較大。2016年資產(chǎn)負(fù)債率處于5年內(nèi)最低點(diǎn)，從2016年后整體呈現(xiàn)出逐漸上升的趨勢(shì)，且2018年的均值達(dá)最大，說(shuō)明總體運(yùn)用負(fù)債資金的能力增強(qiáng)，資本結(jié)構(gòu)逐漸趨于合理。極小值呈上升趨勢(shì)，但在2018年有些許下降狀態(tài)。而極大值整體上行，說(shuō)明高負(fù)債企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率持續(xù)攀升，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)加大。

表1 30家科技型中小企業(yè)2014—2018年資產(chǎn)負(fù)債率描述統(tǒng)計(jì)量

（二）科技型中小企業(yè)成長(zhǎng)性分析

1.KMO和Bartlett檢驗(yàn)

KMO和Bartlett檢驗(yàn)結(jié)果如表2所示。KMO統(tǒng)計(jì)量為0.596，大于閾值0.5，且檢驗(yàn)的Sig值為0.000，表明衡量成長(zhǎng)性的8個(gè)變量之間有較強(qiáng)的相關(guān)關(guān)系，數(shù)據(jù)適用于因子分析。

表2 KMO和Bartlett檢驗(yàn)

2.因子提取

表3 解釋的總方差

如表3所示，提取平方和載入的4個(gè)因子總共解釋了原始變量方差的93.186%，表明因子分析的效果比較理想，4個(gè)因子可以反映原始數(shù)據(jù)的信息。將這4個(gè)因子進(jìn)行編號(hào)，分別用f1、f2、f3、f4來(lái)表示。

3.因子命名和解釋

采用最大方差法進(jìn)行因子旋轉(zhuǎn)，結(jié)果如表4所示。表5是對(duì)旋轉(zhuǎn)成分矩陣進(jìn)行分析并命名的結(jié)果。

表4 旋轉(zhuǎn)成分矩陣a

表5 公因子命名情況

4.計(jì)算因子得分

表6是運(yùn)用SPSS按回歸法估計(jì)的因子得分系數(shù)矩陣。

表6 成分得分系數(shù)矩陣

根據(jù)表6可以將公因子表示為各變量的線性組合，得到的公因子函數(shù)如下：

f1= -0.164X1+0.127X2-0.109X3-0.032X4+0.182X5-0.024X6+0.547X7+0.548X8

f2= -0.029X1-0.311X2+0.659X3+0.587X4-0.225X5+0.002X6-0.081X7-0.080X8

f3= -0.236X1+0.465X2-0.293X3-0.206X4+0.703X5+0.385X6+0.189X7+0.199X8

f4=0.836X1+0.443X2-0.078X3-0.073X4-0.180X5-0.078X6-0.105X7-0.093X8

最后對(duì)30家科技型中小企業(yè)的企業(yè)成長(zhǎng)性進(jìn)行綜合評(píng)價(jià)，即企業(yè)成長(zhǎng)性G，計(jì)算公式為：

企業(yè)成長(zhǎng)性G=0.47323944f1+0.3370892f2+0.11924883f3+0.07042254f4

根據(jù)公式計(jì)算出的2014—2018年30家樣本企業(yè)成長(zhǎng)性及排名如表7所示。

由表7所示，由均值分析樣本企業(yè)2014—2018年成長(zhǎng)性呈波動(dòng)性，2016年達(dá)到峰值后開始整體緩慢下降。五年中得分超過(guò)均值的平均占比為46.7%，負(fù)成長(zhǎng)的平均占比6.7%。經(jīng)過(guò)各年排名數(shù)據(jù)的整理分析可知：五年中成長(zhǎng)最為穩(wěn)定的公司是二三四五，排名始終穩(wěn)定在前5，其次是聯(lián)絡(luò)互動(dòng)；五年中成長(zhǎng)緩慢的公司中排名連續(xù)五年在后10名公司的代表有：中遠(yuǎn)?？坪蛪?mèng)網(wǎng)集團(tuán)；連續(xù)四年墊底的亞聯(lián)發(fā)展卻在2018年異軍突起名列第1；而曾經(jīng)三年排名前10的天神娛樂(lè)卻在2018年負(fù)成長(zhǎng)墊底。常在前10名與后10名波動(dòng)的公司代表有：安妮股份和太極股份。綜上，科技型中小企業(yè)的成長(zhǎng)得分排名波動(dòng)性大，說(shuō)明企業(yè)的成長(zhǎng)具有很大的不確定性。

（三）資本結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)成長(zhǎng)性影響的回歸分析

1.相關(guān)性檢驗(yàn)

樣本企業(yè)2014—2018年變量相關(guān)性分析結(jié)果如表8所示。

2.線性回歸分析

采用EVIEW7軟件對(duì)企業(yè)成長(zhǎng)性和資產(chǎn)負(fù)債率進(jìn)行回歸分析，結(jié)果如表9所示。資產(chǎn)負(fù)債率、總資產(chǎn)增長(zhǎng)率（X1）、營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率（X2）、資產(chǎn)報(bào)酬率（X4）、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（X5）這5個(gè)變量都通過(guò)顯著性檢驗(yàn)，而其余變量未通過(guò)。從回歸模型分析結(jié)果顯示，資本結(jié)構(gòu)的回歸系數(shù)為-0.065，其顯著性水平接近0.05，說(shuō)明資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)成長(zhǎng)性存在顯著的線性相關(guān)關(guān)系，則資產(chǎn)負(fù)債率越高越阻礙其企業(yè)成長(zhǎng)，反之資產(chǎn)負(fù)債率下降則企業(yè)成長(zhǎng)性就會(huì)提高；總資產(chǎn)增長(zhǎng)率與營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率的顯著性水平都接近0.01，其回歸系數(shù)分別為0.0054、0.0045，都與企業(yè)成長(zhǎng)性呈正相關(guān)，即該模型認(rèn)為其公司的發(fā)展能力越高則企業(yè)成長(zhǎng)性越好；資產(chǎn)報(bào)酬率的系數(shù)為0.0663，顯著性接近于0.01，說(shuō)明資產(chǎn)報(bào)酬率與成長(zhǎng)性呈顯著的正相關(guān)；總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的回歸系數(shù)為2.6649，其顯著性水平接近于0，與成長(zhǎng)性呈正相關(guān)，則總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率越高越會(huì)促進(jìn)企業(yè)成長(zhǎng)。

表7 2014—2018年企業(yè)成長(zhǎng)性得分及排名情況一覽表

表8 各變量之間的相關(guān)性描述

表9 資本結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)成長(zhǎng)性的線性回歸分析

（四）企業(yè)成長(zhǎng)性主要影響因素剖析

1.資產(chǎn)負(fù)債率分析

由回歸可知企業(yè)成長(zhǎng)性和資產(chǎn)負(fù)債率呈顯著負(fù)相關(guān)，資本結(jié)構(gòu)是影響企業(yè)成長(zhǎng)性重要因素，企業(yè)應(yīng)當(dāng)根據(jù)經(jīng)營(yíng)環(huán)境的變化優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)以促進(jìn)企業(yè)成長(zhǎng)。由表10可知，除2016年略有下降外，總體上樣本企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率呈上升趨勢(shì)。財(cái)務(wù)杠桿逐漸提升，而成長(zhǎng)性近三年小幅度下降。在樣本公司中處于負(fù)債極大值公司的代表是太極股份，其各年度的值都較高且穩(wěn)定，說(shuō)明公司已經(jīng)較為充分利用財(cái)務(wù)杠桿來(lái)支持其成長(zhǎng)所需要的資金，但杠桿利用的效果卻不佳，2016—2018年連續(xù)三年公司的成長(zhǎng)得分排名在后10名行列中；而北緯科技資產(chǎn)負(fù)債率是極小值的代表，2016—2018年成長(zhǎng)排名在前6行列中。與回歸的結(jié)論保持一致，高負(fù)債會(huì)提高債務(wù)成本，加大企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，阻礙企業(yè)成長(zhǎng)。

表10 2014—2018年度企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率均值表

2.總資產(chǎn)增長(zhǎng)率影響分析

從回歸分析可知，總資產(chǎn)的增長(zhǎng)與企業(yè)成長(zhǎng)顯著正相關(guān)。企業(yè)成長(zhǎng)需要資源支持。樣本企業(yè)2014—2018 年總資產(chǎn)增長(zhǎng)率平均值和成長(zhǎng)得分如表11 所示。企業(yè)的資產(chǎn)增長(zhǎng)率總體上呈現(xiàn)先揚(yáng)后抑的態(tài)勢(shì)。2015年比2014年下降了1.91%，2016年上升后隨后下行，2018年達(dá)到極小值。說(shuō)明行業(yè)資本擴(kuò)張能力較弱，由于外部權(quán)益融資的市場(chǎng)約束性，依賴自身內(nèi)部積累資源有限，同時(shí)科技型中小企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)較大，也較難獲取外部大量的負(fù)債資金用于支持企業(yè)成長(zhǎng)。2018年有9家企業(yè)總資產(chǎn)增長(zhǎng)率為負(fù)數(shù)，說(shuō)明企業(yè)規(guī)模在縮小。因此當(dāng)總資產(chǎn)增長(zhǎng)速度下降后，企業(yè)成長(zhǎng)的速度也開始放緩。2016—2018年成長(zhǎng)性開始持續(xù)走低。在樣本企業(yè)中游族網(wǎng)絡(luò)的總資產(chǎn)增長(zhǎng)率雖然也在持續(xù)下降，對(duì)應(yīng)其成長(zhǎng)排名2014—2017 年始終名列前7，但2018年下降為15名；而總資產(chǎn)增長(zhǎng)率自2015年開始持續(xù)下降的夢(mèng)網(wǎng)集團(tuán)，其成長(zhǎng)得分始終在后10名行列中。

表11 2014—2018年企業(yè)總資產(chǎn)增長(zhǎng)率均值表

3.營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率影響分析

樣本企業(yè)2014—2018年?duì)I業(yè)收入增長(zhǎng)率均值如表12所示。由回歸可知，營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)與企業(yè)成長(zhǎng)呈顯著正相關(guān)。企業(yè)營(yíng)業(yè)收入總體呈先上后下的狀態(tài)。2015年比2014年的營(yíng)業(yè)收入下降2.58%，2016年達(dá)到高峰值后持續(xù)下降，2018年大幅下降了27%。2018年?duì)I業(yè)收入增長(zhǎng)率為負(fù)數(shù)的有9家，表明近三年有的企業(yè)開始衰退，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力開始弱化。營(yíng)業(yè)收入是企業(yè)實(shí)現(xiàn)盈利的基礎(chǔ)，盈利能力弱的企業(yè)自身造血功能差，影響企業(yè)成長(zhǎng)。隨著營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率下降，企業(yè)成長(zhǎng)性得分開始下降。樣本企業(yè)中的二三四五，雖然營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)速度波動(dòng)也較大，但總體實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)，其2014—2018年的成長(zhǎng)得分始終名列前5名；而營(yíng)收增長(zhǎng)變化較大，出現(xiàn)正負(fù)增長(zhǎng)交替的北緯科技，其成長(zhǎng)也隨之劇烈波動(dòng)，2014—2015年名列22和27名，隨著營(yíng)收的增長(zhǎng)，2016—2018年成長(zhǎng)得分開始進(jìn)入前10行列陣營(yíng)中。

表12 2014—2018年度企業(yè)營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率均值表

4.資產(chǎn)報(bào)酬率影響分析

樣本企業(yè)資產(chǎn)報(bào)酬率2014—2018年均值如表13所示。資產(chǎn)報(bào)酬率與企業(yè)成長(zhǎng)性顯著正相關(guān)。企業(yè)的資產(chǎn)報(bào)酬率總體上依然呈先揚(yáng)后抑態(tài)勢(shì)，在2016年達(dá)到頂峰后開始較大幅度地持續(xù)下降，2018年達(dá)極小值且為負(fù)數(shù)，說(shuō)明近三年行業(yè)的經(jīng)濟(jì)效益較不理想，有出現(xiàn)虧損的情況。資產(chǎn)報(bào)酬率下降表明企業(yè)資產(chǎn)利用效果差，使得企業(yè)成長(zhǎng)性降低。資產(chǎn)報(bào)酬率相對(duì)較為穩(wěn)定的代表是二三四五，其成長(zhǎng)得分排名始終在前5名；而資產(chǎn)報(bào)酬率較低，但在上升通道中的啟明信息排名從2016年墊底后開始持續(xù)上升到2018年的12名。

表13 2014—2018年企業(yè)資產(chǎn)報(bào)酬率均值表

5.總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率影響分析

樣本企業(yè)2014—2018年總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率均值如表14所示。總體資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率變化不大，2014—2016年周轉(zhuǎn)率緩慢上升，2016年達(dá)到峰值后開始緩慢下降?？傎Y產(chǎn)周轉(zhuǎn)率反映企業(yè)總體營(yíng)運(yùn)能力，科技型中小企業(yè)總體上是輕資產(chǎn)企業(yè)，數(shù)據(jù)表明樣本企業(yè)總體營(yíng)運(yùn)能力比較弱。營(yíng)運(yùn)能力直接影響企業(yè)盈利，而盈利能力影響企業(yè)的內(nèi)源融資能力，進(jìn)而影響企業(yè)成長(zhǎng)。隨著企業(yè)總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率下降，企業(yè)成長(zhǎng)性隨之下降。樣本企業(yè)中營(yíng)運(yùn)能力較強(qiáng)的企業(yè)代表是聯(lián)絡(luò)互動(dòng)，其營(yíng)運(yùn)能力雖然也在下降通道中，除2018年外都高于行業(yè)平均水平，其近五年的成長(zhǎng)性得分始終在前8名中；而總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率始終低于行業(yè)平均值的理工環(huán)科，其成長(zhǎng)性得分排名始終比較靠后。

表14 2014—2018年度各企業(yè)總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率均值表

四、總結(jié)

（一）結(jié)論

企業(yè)的成長(zhǎng)受到諸多因素的影響，由于財(cái)務(wù)管理是綜合性價(jià)值管理，基于財(cái)務(wù)視角，從償債能力、盈利能力、營(yíng)運(yùn)能力、發(fā)展能力構(gòu)建評(píng)價(jià)企業(yè)成長(zhǎng)性體系并評(píng)價(jià)企業(yè)的成長(zhǎng)性，結(jié)果表明：樣本企業(yè)2014—2018年的成長(zhǎng)性呈下降趨勢(shì)且企業(yè)成長(zhǎng)具有較大的不確定性。實(shí)證研究資本結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)成長(zhǎng)的影響發(fā)現(xiàn)：資產(chǎn)負(fù)債率、總資產(chǎn)增長(zhǎng)率、營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率、資產(chǎn)報(bào)酬率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率是影響企業(yè)成長(zhǎng)的主要因素，其中資產(chǎn)負(fù)債率與企業(yè)成長(zhǎng)性呈顯著負(fù)相關(guān)，總資產(chǎn)增長(zhǎng)率、營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率、資產(chǎn)報(bào)酬率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率與企業(yè)成長(zhǎng)性呈顯著正相關(guān)。近五年來(lái)樣本企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率呈上升趨勢(shì)，而總資產(chǎn)增長(zhǎng)率、營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率、資產(chǎn)報(bào)酬率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。科技行業(yè)近五年的資產(chǎn)負(fù)債率大致呈上升的狀態(tài)且行業(yè)企業(yè)之間的負(fù)債率差異較大，而企業(yè)成長(zhǎng)性卻呈下降趨勢(shì)，反映財(cái)務(wù)杠桿的應(yīng)用沒(méi)有帶來(lái)杠桿利益，卻加大了企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。由于企業(yè)負(fù)債率上升但總資產(chǎn)增長(zhǎng)率卻下降，表明企業(yè)自我發(fā)展能力較弱；營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率、資產(chǎn)報(bào)酬率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率自2016年持續(xù)下降，表明科技行業(yè)企業(yè)的營(yíng)運(yùn)能力和盈利能力持續(xù)走弱。

（二）建議

一是提升財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)。由于資產(chǎn)負(fù)債率對(duì)成長(zhǎng)性產(chǎn)生負(fù)面作用，對(duì)行業(yè)中資產(chǎn)負(fù)債率過(guò)高的企業(yè)，應(yīng)尋求負(fù)債與權(quán)益籌資的無(wú)差別點(diǎn)，平衡風(fēng)險(xiǎn)與收益，提升財(cái)務(wù)杠桿利用效應(yīng)，控制財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)；對(duì)資產(chǎn)負(fù)債率遠(yuǎn)低于行業(yè)平均水平的企業(yè)，可適度增加負(fù)債以降低企業(yè)融資總成本，促進(jìn)企業(yè)成長(zhǎng)。

二是增強(qiáng)再融資能力，保持適度的資產(chǎn)規(guī)模。成長(zhǎng)需要資源的投入，對(duì)于行業(yè)企業(yè)中資產(chǎn)規(guī)模遞減的企業(yè)，應(yīng)增強(qiáng)盈利能力并制定合理股利政策，加大內(nèi)源融資力度，同時(shí)提高聲譽(yù)，吸引外部投資者，或引入戰(zhàn)略投資者；正確處理財(cái)務(wù)關(guān)系，建立良好的銀企關(guān)系，并充分利用商業(yè)信用負(fù)債融資，通過(guò)多管齊下來(lái)增強(qiáng)成長(zhǎng)的保障能力。

三是加強(qiáng)供應(yīng)鏈管理，提升營(yíng)運(yùn)能力。行業(yè)企業(yè)中營(yíng)運(yùn)能力較弱的企業(yè)應(yīng)根據(jù)企業(yè)運(yùn)營(yíng)的情況，建立高效信息管理系統(tǒng)，制定供應(yīng)鏈管理策略；選擇供應(yīng)商制定采購(gòu)流程，縮短原材料供貨周期；采用系統(tǒng)工程方法優(yōu)化產(chǎn)品設(shè)計(jì)和工藝流程，縮短存貨周轉(zhuǎn)期；依據(jù)產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力和市場(chǎng)環(huán)境的變化，制定合理的信用政策，縮短應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)期。通過(guò)多重努力來(lái)提升企業(yè)營(yíng)運(yùn)能力，促進(jìn)企業(yè)成長(zhǎng)。

四是加大創(chuàng)新力度，提高營(yíng)業(yè)收入。營(yíng)業(yè)收入的增長(zhǎng)主要取決于產(chǎn)品的定價(jià)能力和市場(chǎng)占有率，針對(duì)行業(yè)中營(yíng)業(yè)收入持續(xù)下降的企業(yè)，應(yīng)通過(guò)大數(shù)據(jù)分析，明確目標(biāo)客戶群，找出其需求的痛點(diǎn)，加大產(chǎn)品創(chuàng)新的力度；改變營(yíng)銷思維模式，創(chuàng)新營(yíng)銷管理體系，增強(qiáng)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力來(lái)擴(kuò)大營(yíng)業(yè)收入。

五是強(qiáng)化價(jià)值鏈管理，增強(qiáng)盈利能力。以信息化手段優(yōu)化企業(yè)業(yè)務(wù)流程，革新企業(yè)的組織架構(gòu)，把企業(yè)內(nèi)外的價(jià)值鏈做有機(jī)的整合。將供產(chǎn)銷連成一個(gè)整體的功能網(wǎng)鏈和組織結(jié)構(gòu)模式，注重采購(gòu)、生產(chǎn)、銷售的職能和流程協(xié)調(diào)發(fā)展。通過(guò)持續(xù)優(yōu)化核心業(yè)務(wù)流程來(lái)降低企業(yè)組織和經(jīng)營(yíng)成本，提升企業(yè)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力和盈利水平，實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值增值。

（三）展望

鑒于相關(guān)資料的可取得性等原因，本文僅就財(cái)務(wù)方面做了影響企業(yè)成長(zhǎng)的因素分析，而企業(yè)成長(zhǎng)不僅受財(cái)務(wù)因素的影響還受到非財(cái)務(wù)因素的影響，不僅受內(nèi)部環(huán)境條件制約還受到外部環(huán)境影響。因此，對(duì)于評(píng)價(jià)企業(yè)成長(zhǎng)性模型可以做進(jìn)一步研究加以完善，對(duì)如何科學(xué)合理地確定與優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，加強(qiáng)價(jià)值鏈管理都還需要做更加深入的討論，以期促進(jìn)科技型中小企業(yè)可持續(xù)發(fā)展，這些都將成為未來(lái)繼續(xù)研究的方向。