數(shù)字貨幣發(fā)展：典型特征、演化路徑與監(jiān)管導(dǎo)向

管弋銘

南京財經(jīng)大學(xué) 金融學(xué)院，江蘇 南京 210046

伍旭川

中國人民銀行 金融研究所，北京 100800

隨著區(qū)塊鏈、云計算、分布式記賬等金融科技的應(yīng)用，數(shù)字貨幣開始逐漸興起，并快速演化，在全球的接受程度不斷提高，交易范圍也日益擴大，引起了人們的廣泛關(guān)注和討論。一方面，私人數(shù)字貨幣的規(guī)模和種類快速膨脹，總市值屢創(chuàng)新高，2019年，F(xiàn)acebook發(fā)布加密貨幣項目Libra白皮書，更是引起了全球熱議；另一方面各國銀行紛紛開始進行法定數(shù)字貨幣的研發(fā)，許多央行不僅在進行理論研究，也已開始進行試點和測試。中國對數(shù)字貨幣展現(xiàn)出了高度的關(guān)注，早在2014年，中國人民銀行就開始對數(shù)字貨幣進行系統(tǒng)的研究，并在全球央行中率先成立數(shù)字貨幣研究所。2019年，中共中央和國務(wù)院在《中共中央國務(wù)院關(guān)于支持深圳建設(shè)中國特色社會主義先行示范區(qū)的意見》中，提出“支持在深圳開展數(shù)字貨幣研究與移動支付等創(chuàng)新應(yīng)用”，為數(shù)字貨幣的研究提供了極大的支持。由此可見，數(shù)字貨幣的發(fā)行和使用是不可阻擋的潮流和趨勢，那么，到底什么是數(shù)字貨幣，產(chǎn)生的原因和演化的機制是什么，對經(jīng)濟和金融體系的運行造成哪些影響，這些問題在理論和實踐上還存在模糊地帶，相關(guān)研究缺乏。本文將系統(tǒng)梳理現(xiàn)有的關(guān)于數(shù)字貨幣的研究和實踐，并對數(shù)字貨幣的未來發(fā)展方向進行展望，為數(shù)字貨幣的發(fā)行應(yīng)用提供相關(guān)建議。

一、數(shù)字貨幣的內(nèi)涵界定與主要特征

(一)內(nèi)涵界定

作為一種新生的事物，目前對數(shù)字貨幣并無統(tǒng)一的定義，從各國實踐來看，數(shù)字貨幣經(jīng)常與電子貨幣、虛擬貨幣交叉混合使用。歐洲央行(European Central Bank,2012)[1]將數(shù)字貨幣稱為虛擬貨幣，并認為虛擬貨幣不是由合法的貨幣發(fā)行機構(gòu)發(fā)行的貨幣，不受監(jiān)管，但是在特定的使用場景下可以作為貨幣的替代物，并進一步根據(jù)其使用范圍和兌換范圍劃分為封閉貨幣、單向貨幣和雙向貨幣。Ali et al.(2014)[2]采用分布式記賬技術(shù)作為劃分標準將數(shù)字貨幣分為兩類：加密數(shù)字貨幣(例如比特幣)和非加密數(shù)字貨幣(例如瑞波幣)。國際清算銀行(Bank of International Settlements,2015)[3]將合法的貨幣劃分為物理形態(tài)的貨幣(各種紙幣、硬幣)和電子形態(tài)的貨幣，數(shù)字貨幣屬于廣義的電子貨幣，但不合法。Adrian et al.(2019)[4]擴大了數(shù)字貨幣的概念，認為非物理形態(tài)的貨幣都屬于數(shù)字貨幣，包括各類電子貨幣、虛擬貨幣、加密或非加密貨幣等。

學(xué)術(shù)界對數(shù)字貨幣也進行了界定。Wagner(2014)[5]認為數(shù)字貨幣是以電子儲存或轉(zhuǎn)移的貨幣，這一定義類似于國際貨幣基金組織的定義，比較寬泛。Bissessar(2016)[6]認為數(shù)字貨幣是去中心化的運用分布式記賬系統(tǒng)的貨幣。Kraus(2017)[7]認為數(shù)字貨幣可以分為虛擬貨幣和加密數(shù)字貨幣，虛擬貨幣只能在虛擬空間使用，加密數(shù)字貨幣則能在現(xiàn)實中使用。李建軍和朱燁辰(2017)[8]認為數(shù)字貨幣可以分為寬口徑數(shù)字和窄口徑數(shù)字貨幣。寬口徑數(shù)字貨幣包括電子貨幣(主權(quán)貨幣的電子化)、虛擬貨幣(私人發(fā)行的在特定空間使用的貨幣)和加密數(shù)字貨幣，而窄口徑的數(shù)字貨幣專指加密數(shù)字貨幣。戴金平(2019)[9]認為數(shù)字貨幣是基于智能合約和分布式記賬技術(shù)(DLT)以及密鑰驗證而創(chuàng)立的一種新型貨幣。

從技術(shù)的層面來看，國內(nèi)學(xué)者對數(shù)字貨幣逐漸形成了共識，即數(shù)字貨幣是基于區(qū)塊鏈技術(shù)或分布式記賬技術(shù)而產(chǎn)生的一種新型加密貨幣。但是數(shù)字貨幣能否承擔(dān)交易媒介、價值尺度、貯藏手段等真正貨幣職能，取決于其發(fā)行主體。由此產(chǎn)生了法定數(shù)字貨幣或央行數(shù)字貨幣和私人數(shù)字貨幣兩大分類(周小川，2018[10])。央行發(fā)行的法定數(shù)字貨幣價值穩(wěn)定，具有無限法償性，能夠承擔(dān)真正貨幣的職能，而私人數(shù)字貨幣缺乏穩(wěn)定的信用基礎(chǔ)，不是真正的貨幣(曾繁榮，2018[11])。吳桐等(2020)[12]進一步認為法定數(shù)字貨幣具有泛在性、實時性、可編程性、自動化、分布式、去中介、流通全球化、價格穩(wěn)定性、公共性等特征。何德旭和姚博(2019)[13]等將法定數(shù)字貨幣和私人數(shù)字貨幣進行了詳細的比較(表1)。

表1 法定數(shù)字貨幣和私人數(shù)字貨幣的比較

續(xù)表1

相比于私人數(shù)字貨幣具有的價值暴漲暴跌、容易造成資金跨國流動掩蓋非法交易、用于偷稅漏稅目的等先天不足，法定數(shù)字貨幣價值更加穩(wěn)定、交易效率更高，成本更低廉，對金融體系的沖擊更小，能夠承擔(dān)宏觀調(diào)控職能(劉津含和陳建，2018[14]；高旸，2019[15])。由此可見，由中央銀行發(fā)行的，采用先進加密技術(shù)、具有無限法償性的數(shù)字貨幣才是真正具有貨幣職能的數(shù)字貨幣。

(二)基本特征

由于數(shù)字貨幣和相關(guān)技術(shù)發(fā)展仍處于發(fā)展進程中，且相關(guān)定義尚未統(tǒng)一，因此各類研究對數(shù)字貨幣的特點總結(jié)也各有側(cè)重，但數(shù)字貨幣的去中心化作為主要特點已得到各界普遍認同。國際清算銀行下屬的支付和市場基礎(chǔ)設(shè)施委員會(CPMI)(2015)[16]提出，數(shù)字貨幣在以下三方面與傳統(tǒng)電子貨幣具有區(qū)別，其主要特征包括三個方面。一是數(shù)字貨幣作為資產(chǎn)的價值由供求關(guān)系決定，但其內(nèi)在價值為零。與傳統(tǒng)電子貨幣不同，數(shù)字貨幣并不是任何機構(gòu)或個人的負債，也無需由管理當(dāng)局支持發(fā)行。因此，數(shù)字貨幣的價值完全依賴于交易雙方認為其在未來某個時間可兌換成其他商品或服務(wù)，或一定數(shù)量的主權(quán)貨幣。新的數(shù)字貨幣的產(chǎn)生由計算機協(xié)議決定。二是數(shù)字貨幣創(chuàng)新性地運用分布式賬本(DLT)，使得其無需通過中介機構(gòu)就可實現(xiàn)電子價值在支付方與收款方之間進行點對點交易。通常情況下，付款人將加密密鑰存儲在數(shù)字錢包中，并運用其發(fā)起交易，用于支付。三是數(shù)字貨幣具有去中心化特點。傳統(tǒng)的電子貨幣通常在運行中需要依賴各類服務(wù)提供商，如發(fā)行機構(gòu)、網(wǎng)絡(luò)運營商、專業(yè)的軟硬件供應(yīng)商、電子貨幣交易清算機構(gòu)等。然而，數(shù)字貨幣并不需要由任何特定的機構(gòu)提供運營服務(wù)，具有去中心化特點。

在國內(nèi)研究中，朱閣(2015)[17]認為，數(shù)字貨幣的核心特征是去中心化、發(fā)行數(shù)量固定、交易過程安全性相對較高。周永林(2018)[18]指出，數(shù)字貨幣本質(zhì)上是一套“代符+簿記系統(tǒng)”，其中簿記系統(tǒng)就是區(qū)塊鏈和分布式賬本技術(shù)，運行在區(qū)塊鏈上的代符就是數(shù)字貨幣。

二、數(shù)字貨幣理論基礎(chǔ)與產(chǎn)生動因

(一)理論基礎(chǔ)

數(shù)字貨幣能否承擔(dān)貨幣職能需要對貨幣的產(chǎn)生、形態(tài)和職能進行理論溯源。馬克思(1986)[19]認為，貨幣是人類社會生產(chǎn)發(fā)展到一定階段的產(chǎn)物，貨幣作為交換價值的最后形式，是商品及其交換價值發(fā)展的結(jié)果。因此，貨幣是商品交換發(fā)展到一定階段的產(chǎn)物，是固定地充當(dāng)一般等價物的特殊商品。西方主流金融理論認為，貨幣的本質(zhì)是信用。米什金(2015)[20]指出貨幣是在商品或者勞務(wù)的支付中或債務(wù)的償還中被普遍接受的任何東西。孫國峰(2019)[21]指出信用貨幣是歷史上貨幣的主要表現(xiàn)形式，經(jīng)歷了由私人信用貨幣——政府信用貨幣——銀行信用貨幣的演進形式?？疾熵泿判螒B(tài)的歷史演變，可以說明貨幣的本質(zhì)就是信用。貨幣的形態(tài)經(jīng)歷了實物貨幣、貴金屬貨幣、可兌換紙幣和不可兌換紙幣四種形態(tài)，在不可兌換紙幣形態(tài)之前，貨幣是需要具有內(nèi)在價值的，牙買加體系切斷了紙幣與黃金之間的所有聯(lián)系，貨幣形態(tài)徹底處于信用貨幣體系之中，其功能的發(fā)揮建立在政府信用基礎(chǔ)之上，本身的價值遠遠低于其紙幣所代表的價值(魏俊，2019[22])。盡管貨幣的形態(tài)在不停的演變，但是在任何經(jīng)濟社會，無論貨幣是貝殼、巖石或紙張，它都具有三項職能：交易媒介、記賬單位和價值儲藏(米什金，2015)。

目前學(xué)術(shù)界對數(shù)字貨幣的研究主要圍繞著數(shù)字貨幣是否具有貨幣屬性以及其市場特征。對于以比特幣為代表的私人數(shù)字貨幣是否具有貨幣功能并沒有統(tǒng)一的結(jié)論。有些學(xué)者認為比特幣是一種高效率、低成本的價值交換方式，且具有貨幣職能的最高層次——交換媒介職能，因而是理想的貨幣形式，但是其認可度依賴其內(nèi)在價值的不斷的發(fā)現(xiàn)(Chowdhury and Mendelson，2014[23]；Swan，2015[24])。更多的學(xué)者認為，比特幣沒有內(nèi)在價值，是一種投機性商品，其價格依賴于市場力量和使用者的信心，無法承擔(dān)貨幣職能(Woo,2013[25];Yermack,2015[26])。圍繞私人數(shù)字貨幣的市場特征，學(xué)者們主要探討了作為投機性資產(chǎn)的比特幣的市場有效性和波動性。研究表明，隨著時間的推移，比特幣市場逐漸滿足弱有效市場假說，其價格會立即對公開市場信息做出反應(yīng)(Yutaka and Akio，2017[27])。同時，比特幣的市場波動性大，投機性高(Ortisi，2016[28])。

國內(nèi)學(xué)者對數(shù)字貨幣的討論主要集中在數(shù)字貨幣是否是貨幣這一主題上。劉新華和郝杰(2019)[29]指出私人數(shù)字貨幣并不是任何主體的債務(wù)表現(xiàn)形式，不符合貨幣是信用的本質(zhì)，因而不是貨幣，充其量只是一種商品。魏俊(2019)認為私人數(shù)字貨幣雖然具有貨幣屬性，但因其自身體系的致命缺陷，難以取得合法性，無法成為被廣泛接受的真正的貨幣。楊善奇等(2019)[30]認為區(qū)塊鏈數(shù)字貨幣自身價值與其代表的交換價值相脫鉤，其“去中心化”的優(yōu)勢和貨幣信用高度依賴區(qū)塊鏈技術(shù)算法，技術(shù)的演進也注定了區(qū)塊鏈數(shù)字貨幣消亡的歷史必然性。因此，區(qū)塊鏈數(shù)字貨幣很難成為真正的超主權(quán)貨幣。

對于法定數(shù)字貨幣，國外學(xué)者認為，央行發(fā)行的數(shù)字貨幣更加安全、便捷、高效，能夠改善央行的支付和結(jié)算業(yè)務(wù)，拓寬公眾與中央銀行的接口，提高交易效率，便利跨國結(jié)算，有助于打擊洗錢逃稅行為(Raskin and Yermack，2018[31])。國內(nèi)學(xué)者亦普遍認可法定數(shù)字貨幣，認為央行發(fā)行數(shù)字貨幣的優(yōu)勢較大，可以降低信用風(fēng)險，具有公平性和非營利性，能夠更好地履行貨幣職能，有利于高質(zhì)量貨幣體系的構(gòu)建，有利于維持現(xiàn)代貨幣體系的穩(wěn)定(姚前，2016[32])。

(二)產(chǎn)生動因

數(shù)字貨幣的產(chǎn)生并不是偶然的，而是具有深刻的歷史必然性。楊善奇等(2019)認為數(shù)字貨幣是商品經(jīng)濟發(fā)展到一定階段的必然產(chǎn)物。隨著商品經(jīng)濟的發(fā)展，需要貨幣交換的速度加快，作用區(qū)域不斷擴大，日益要求貨幣擺脫物質(zhì)材料的束縛，數(shù)字貨幣的產(chǎn)生能夠彌補傳統(tǒng)電子貨幣的不足，適應(yīng)商品經(jīng)濟發(fā)展的需要。因此可以說，數(shù)字貨幣是貨幣體系從商品貨幣向信用貨幣不斷演進的必然結(jié)果。尤其是當(dāng)前數(shù)字經(jīng)濟快速發(fā)展，已經(jīng)成為推動經(jīng)濟增長的新動能，數(shù)字貨幣是數(shù)字經(jīng)濟時代的貨幣發(fā)展形態(tài)。

數(shù)字貨幣的產(chǎn)生也源于當(dāng)前世界貨幣體系的不足。當(dāng)前運行的世界貨幣體系主要是以美元為主導(dǎo)的“中心—外圍”結(jié)構(gòu)的牙買加體系，美元作為世界貨幣在全球大宗商品和服務(wù)貿(mào)易中行使流通手段、支付手段和價值尺度職能。這種體系下，單一或個別霸權(quán)國家利用其國際貨幣發(fā)行權(quán)攫取私利。具備“去中心化”和非主權(quán)特性的區(qū)塊鏈數(shù)字貨幣可以有效地避免單極世界貨幣格局的弊端，保持全球金融穩(wěn)定(魏俊，2019；楊善奇等，2019；戴金平，2019)。

法定數(shù)字貨幣的產(chǎn)生則是源于私人數(shù)字貨幣發(fā)展存在諸多問題，倒逼各國中央銀行著手研究法定數(shù)字貨幣，且相比于傳統(tǒng)的電子支付，法定數(shù)字貨幣有其自身優(yōu)勢。Skingsley(2016)[33]認為法定數(shù)字貨幣的推出與無現(xiàn)金社會的到來密切相關(guān)。Dyson and Hodgson(2016)[34]認為法定數(shù)字貨幣可通過促進央行資金直接向企業(yè)和個人轉(zhuǎn)移來支持量化寬松政策。除此之外，法定數(shù)字貨幣可以有效降低利率下限，支持非常規(guī)貨幣政策(如負利率政策)。法定數(shù)字貨幣亦能改善金融包容性，有利于抑制犯罪活動(Dyson and Hodgson，2016；Rogoff，2017[35])。具體到中國，范一飛(2016)[36]認為私人數(shù)字貨幣易產(chǎn)生負外部性等缺陷，法定數(shù)字貨幣是發(fā)展的必然趨勢。盛松成和蔣一樂(2016)認為私人數(shù)字貨幣的去中心化、匿名性和高波動性特征會沖擊目前的金融秩序。由央行發(fā)行數(shù)字貨幣可以保持比值穩(wěn)定，兼顧保護隱私與打擊違法犯罪行為，提高央行對貨幣供給的控制力，有助于宏觀調(diào)控和貨幣政策的實施。張利原等(2019)[37]認為中國需要發(fā)展法定數(shù)字貨幣的原因是第三方支付對人民幣現(xiàn)金帶來了較大的挑戰(zhàn)，同時存在信息安全風(fēng)險，因此M0需要與時俱進尋找新的貨幣形態(tài)。此外，民間虛擬貨幣的無序發(fā)展沖擊了國家貨幣發(fā)行權(quán)，擾亂了市場秩序，危害金融穩(wěn)定，需要法定數(shù)字貨幣正本清源。

三、數(shù)字貨幣演化路徑和運行機制

(一)演化路徑：從私人數(shù)字貨幣到法定數(shù)字貨幣

數(shù)字貨幣源于電子貨幣，Chaum(1983)[38]率先提出電子貨幣的概念，并采用盲簽名密碼學(xué)技術(shù)構(gòu)造了最初的數(shù)字貨幣方案，隨后發(fā)明了E-cash系統(tǒng)。在2008年之前，大部分的數(shù)字貨幣都是基于E-cash的中心化架構(gòu)，然而中心化的組織架構(gòu)缺乏國家信用的支撐，一旦中央服務(wù)器崩潰或者發(fā)行組織出現(xiàn)問題，那么相應(yīng)的數(shù)字貨幣面臨著信用破產(chǎn)。因此，此階段大部分的數(shù)字貨幣嘗試均以失敗告終。

2008年之后，隨著區(qū)塊鏈技術(shù)的應(yīng)用，數(shù)字貨幣開始得到真正的發(fā)展。Nakamoto(2008)[39]提出了比特幣概念，比特幣采用區(qū)塊鏈技術(shù)實現(xiàn)去中心化，解決了傳統(tǒng)數(shù)字貨幣存在的高成本、低效率等問題。此后，各類數(shù)字貨幣開始廣泛出現(xiàn)。戴金平(2019)、馮永琦和劉韌(2020)[40]認為2008年之后，數(shù)字貨幣的演化經(jīng)歷了三個階段，第一代數(shù)字貨幣被稱為比特幣類，包括比特幣、萊特幣、瑞波幣等，這類貨幣采用智能合約和DLT技術(shù)，或者采用區(qū)塊鏈技術(shù)構(gòu)架，沒有明確的貨幣發(fā)行者，在很小的范圍內(nèi)發(fā)揮貨幣職能，價值不穩(wěn)定，沒有被大眾普遍接受；第二代貨幣成為穩(wěn)定代幣，包括Facebook提出的天秤幣，美國財政部批準的USDT等，這類數(shù)字貨幣有明確的貨幣發(fā)行者，具有信用基礎(chǔ)，盯住某類資產(chǎn)(通常是美元)來保持幣值穩(wěn)定；第三代數(shù)字貨幣即為中央銀行發(fā)行的法定數(shù)字貨幣。

由此可以看出，前兩代貨幣均屬于私人數(shù)字貨幣，但私人數(shù)字貨幣之間也各不相同(表2)，例如比特幣、以太幣和瑞波幣三種貨幣在交易速度、去中心化程度等存在較大的差別(表2)。對于尚未發(fā)行的天秤幣，蔣歐翔等(2020)[41]認為其與比特幣的區(qū)別主要在于，天秤幣具有發(fā)行主體，具有信用基礎(chǔ)并以真實資產(chǎn)作為儲備。此外比特幣可以自由買賣，但是天秤幣只能在會員平臺上進行購買。

表2 三種主要私人數(shù)字貨幣的比較

對于法定數(shù)字貨幣，中國、英國、新加坡、加拿大等國家已經(jīng)開始了相關(guān)項目(郝毅，2019[42])。但首先發(fā)行法定數(shù)字貨幣的卻是一些欠發(fā)達國家，例如2014年厄瓜多爾即發(fā)行了自己的數(shù)字貨幣DE，其目的是弱化美元在該國的地位，但是它無法得到民眾的廣泛使用，不得不于2018年宣告中止。加拿大中央銀行于2016年啟動了基于分布式賬本技術(shù)的名為Jasper的法定數(shù)字貨幣項目實驗，以探索使用分布式賬本技術(shù)進行大額支付、清算、結(jié)算的可行性。同年，借鑒加拿大的項目，新加坡金融管理局MAS聯(lián)合新加坡交易所、10家商業(yè)銀行、8家技術(shù)公司和6家學(xué)術(shù)機構(gòu)啟動了Ubin項目。2017年，瑞典央行啟動了“E-Krona”項目，以此探索法定數(shù)字貨幣在零售支付方面的可行性。

各國法定數(shù)字貨幣的實踐既有共性也有差異(表3)。從共性上來看，幣值穩(wěn)定是各國最先考慮的問題，各國法定數(shù)字貨幣均以區(qū)塊鏈技術(shù)為基礎(chǔ)并由央行集中發(fā)行，雙層運營體系(中央銀行——商業(yè)銀行)更有利于法定數(shù)字貨幣的推廣和使用；從差異上看，這主要體現(xiàn)在使用用途上是批發(fā)型還是零售型。相比于批發(fā)型，零售型的應(yīng)用場景更加廣泛。

表3 各國法定數(shù)字貨幣比較

(二)法定數(shù)字貨幣運行機制

在法定數(shù)字貨幣機制設(shè)計的研究進展方面，Bordo and Levin(2017)[43]針對法定數(shù)字貨幣如何更好地實現(xiàn)貨幣基本功能，重點探討其機制設(shè)計，主要觀點包括從發(fā)揮交易媒介功能看，發(fā)行基于賬戶的法定數(shù)字貨幣將有助于提高央行支付系統(tǒng)效率?；谫~戶的法定數(shù)字貨幣與借記卡類似，相關(guān)賬戶可以開立在央行或者商業(yè)銀行。央行可以通過簡便地借計付款人賬戶，貸記收款人賬戶以實現(xiàn)快速而且安全的支付交易?；谫~戶的法定數(shù)字貨幣能提供實時交易且沒有成本，這是明顯優(yōu)勢。相較而言，基于代幣(token)的法定數(shù)字貨幣采用分布式賬本技術(shù)(DLT)來驗證貨幣的所有權(quán)鏈與支付交易，無需央行或其他清算交易所的直接參與，但是央行需要確定代幣供應(yīng)量(名義供應(yīng)量為固定額度)，而且需要對DLT軟件進行適當(dāng)更新，確保相關(guān)操作透明，難度較大。從發(fā)揮價值貯藏功能的角度看，法定數(shù)字貨幣采用付息機制將減少央行在應(yīng)對嚴重危機時面臨的有效利率下限約束，可能有助于促進宏觀經(jīng)濟穩(wěn)定。法定數(shù)字貨幣利率將成為貨幣政策的主要工具。在嚴重危機時，紙幣制約了央行對政策利率的下調(diào)幅度，如果對現(xiàn)金與法定數(shù)字貨幣的劃轉(zhuǎn)業(yè)務(wù)設(shè)定適當(dāng)費率，則貨幣政策可能將不再受名義利率下限的約束，也不用強制性地維持現(xiàn)有的通脹目標(如大多數(shù)央行設(shè)定2%為通脹目標)。從貨幣政策框架看，央行如果采用付息賬戶的法定數(shù)字貨幣，則可設(shè)定不變的價格水平目標作為公眾預(yù)期的重要指標，通過透明的、可信的名義錨來促進私人部門的經(jīng)濟與財政決策，同時央行應(yīng)進一步提高資產(chǎn)負債表及有關(guān)操作的透明度，但仍然需要保留最后貸款人職能，特別是在金融危機期間，以便能夠擴大法定數(shù)字貨幣規(guī)模，為金融機構(gòu)提供緊急流動資金。

Kumhof and Noone(2018)[44]提出了法定數(shù)字貨幣的三種模型，即金融機構(gòu)接入模型、全面接入模型、金融機構(gòu)與法定數(shù)字貨幣支持的狹義銀行引入模型，分析了法定數(shù)字貨幣剛推出，以及銀行存款大規(guī)模轉(zhuǎn)化為法定數(shù)字貨幣時，各部門資產(chǎn)負債表的變化情形。他們認為，如果法定數(shù)字貨幣的發(fā)行能遵循以下核心原則，那么銀行資金并不一定會減少，銀行對私人部門的信用與流動性支持并不會收縮，而且銀行存款大規(guī)模轉(zhuǎn)化為法定數(shù)字貨幣的風(fēng)險可控。這些核心原則包括四個方面。一是按可調(diào)整利率對法定數(shù)字貨幣支付利息。二是法定數(shù)字貨幣與存款準備金應(yīng)具有明顯區(qū)別，不能相互轉(zhuǎn)化，這一方面能確保準備金與法定數(shù)字貨幣實現(xiàn)不同政策目標，便于央行將法定數(shù)字貨幣作為有效政策工具；另一方面，也有助于維護金融穩(wěn)定，避免儲戶將存款大量轉(zhuǎn)換為法定數(shù)字貨幣。三是央行并不對銀行存款與法定數(shù)字貨幣之間的按需轉(zhuǎn)換提供擔(dān)保，但是必須確保在緊急狀態(tài)下接受銀行存款轉(zhuǎn)化為法定數(shù)字貨幣。四是央行只根據(jù)商業(yè)銀行提供的合格證券(主要是政府債券)來發(fā)行法定數(shù)字貨幣，這種發(fā)行機制既有助于央行管理自身資產(chǎn)負債表風(fēng)險，也有助于減少銀行部門的擠兌風(fēng)險。

在國內(nèi)研究中，范一飛(2016)認為法定數(shù)字貨幣的運行框架有兩種模式選擇，一是由央行直接面向公眾發(fā)行數(shù)字貨幣；二是遵循傳統(tǒng)的“中央銀行-商業(yè)銀行”二元體系模式。第二種模式更有優(yōu)越性，因為該模式更容易在現(xiàn)有貨幣運行框架下讓法定數(shù)字貨幣逐步取代紙幣，而且能調(diào)動商業(yè)銀行積極性，共同參與法定數(shù)字貨幣的發(fā)行流通，適當(dāng)分散風(fēng)險，加快金融創(chuàng)新。姚前(2018)[45]研究指出，央行發(fā)行法定數(shù)字貨幣可以設(shè)計觸發(fā)機制，以解決傳導(dǎo)機制不暢、逆周期調(diào)控困難、政策溝通不足等傳統(tǒng)貨幣政策困境。本文提出法定數(shù)字貨幣生效的前瞻條件為“時點條件”、“流向部門條件”與“信貸利率條件”，數(shù)字貨幣回收的前瞻性條件為“經(jīng)濟狀態(tài)條件”。這些條件在貨幣發(fā)行時設(shè)定但在貨幣投放之后才會觸發(fā)，能更好地反映央行的貨幣政策邏輯與意圖，發(fā)揮前瞻性指引功能。央行可以借鑒機器學(xué)習(xí)與人工智能思想，在發(fā)行當(dāng)下前瞻性地決定未來貨幣發(fā)行量，為宏觀經(jīng)濟調(diào)控提供新的工具。

(三)中國央行的實踐

數(shù)字貨幣是未來貨幣形態(tài)的大勢所趨，央行推行數(shù)字貨幣具備成本、政策調(diào)控、監(jiān)管、安全及效率、供給側(cè)以及錨定等多方面動機(穆杰，2020[46])。中國央行是世界上最早研究數(shù)字貨幣的央行之一。早在2014年，央行就組建了法定數(shù)字貨幣研究小組，對數(shù)字貨幣的發(fā)行、流通、組織架構(gòu)等問題展開了一系列研究。2016年開始測試基于區(qū)塊鏈技術(shù)的數(shù)字票據(jù)交易平臺。2017年正式成立數(shù)字貨幣研究所，并于2018年成功搭建貿(mào)易金融區(qū)塊鏈平臺。中共中央和國務(wù)院于2019年8月發(fā)布了支持深圳建設(shè)先行示范區(qū)并開展移動支付以及數(shù)字貨幣等創(chuàng)新應(yīng)用，央行貨幣研究所開發(fā)的灣區(qū)貿(mào)易金融區(qū)塊鏈平臺正式亮相。2020年有望實現(xiàn)數(shù)字貨幣的發(fā)行。

從中國的實踐來看，中國人民銀行開發(fā)的數(shù)字貨幣也叫“數(shù)字貨幣電子支付”簡稱DCEP。央行數(shù)字貨幣體系的核心要素為“一幣、兩庫、三中心”(圖1)。一幣指的是央行發(fā)行的DCEP；兩庫是指央行的DCEP發(fā)行庫和DCEPD商業(yè)銀行庫；三中心是指央行內(nèi)部對于DCEP設(shè)置認證中心、登記中心和大數(shù)據(jù)分析中心(圖1)。在設(shè)計思路上主要有四點：第一，在運營體系上采用雙層運營體系。事實上，數(shù)字貨幣的發(fā)行有多種模式，吳志峰(2016)[47]指出數(shù)字貨幣的發(fā)行有三種模式，分別是面向大眾直接發(fā)行，與商業(yè)銀行合作發(fā)行以及采用原有的貨幣體系。具體的實踐中，有兩種模式：單層運營體系和雙層運營體系。與單層運營體系相比，雙層運營體系可以避免把風(fēng)險集中到單一機構(gòu)，可不顛覆現(xiàn)有的貨幣發(fā)行體系，讓數(shù)字貨幣逐步替代紙幣，能夠調(diào)動商業(yè)銀行積極性(范一飛，2016)。第二，堅持中心化管理，不預(yù)設(shè)技術(shù)路徑，賬戶采用“松耦合+雙離線”支付方式。吳桐等(2020)認為，DCEP不一定基于區(qū)塊鏈技術(shù)，但會在確權(quán)登記環(huán)節(jié)使用區(qū)塊鏈，區(qū)塊鏈有覆蓋DCEP更多流程和環(huán)節(jié)的發(fā)展趨勢。第三，注重對M0的替代，不涉及M1和M2的領(lǐng)域。張利原等(2019)認為，DCEP保持了M0的屬性和優(yōu)點，滿足了公眾便攜性和隱私性的需求，是替代現(xiàn)金的最佳選擇。第四，DCEP將暫時不具備任何智能合約功能。因為如果DCEP承載除了基本貨幣職能之外的其他智能合約，很有可能會影響DCEP的推廣和使用。

由此可知，央行發(fā)行的DCEP具有諸多優(yōu)點，例如節(jié)約紙幣印刷成本、增強對貨幣投放的掌控能力，滿足匿名支付的需求，豐富貨幣政策手段。但是也有一定的不足，例如，無法實現(xiàn)與紙幣現(xiàn)金一樣的完全匿名性，其潛在的風(fēng)險還有待觀察。

上述半定規(guī)劃將求解從低維空間轉(zhuǎn)化到了高維空間,ADM算法獲得的解與真實值之間仍然存在相當(dāng)?shù)恼`差[13,15]。為了獲得更好的位置估計,有必要引入更為精細的尋優(yōu)算法。倘若在以ADM算法所獲估計值為圓心,半徑不超過節(jié)點通信半徑的圓形區(qū)域內(nèi)進一步搜索尋優(yōu),有可能獲得誤差更小的位置估計。相比其他搜索尋優(yōu)算法,粒子群算法PSO(Particle Swarm Algorithm)在具有較強的搜索能力的前提下,涉及參數(shù)較少且實現(xiàn)簡單[16],適宜用于本文所述情形。

四、數(shù)字貨幣對經(jīng)濟金融體系的影響

目前，數(shù)字貨幣在全球金融資產(chǎn)中占比極低，且技術(shù)尚未成熟，不足以對金融體系、貨幣政策、金融穩(wěn)定造成實質(zhì)性影響，但是如果數(shù)字貨幣在將來運用范圍日益擴大，規(guī)模逐步增加，學(xué)術(shù)界普遍認為這可能對現(xiàn)有貨幣金融系統(tǒng)帶來深遠影響。

(一)對經(jīng)濟金融發(fā)展的影響

當(dāng)前關(guān)于數(shù)字貨幣對于經(jīng)濟金融發(fā)展的影響主要是圍繞著法定數(shù)字貨幣展開的。法定數(shù)字貨幣在推動經(jīng)濟金融發(fā)展中的積極作用得到不少學(xué)者的肯定。從對宏觀經(jīng)濟的影響來看，Haldane(2015)[48]認為數(shù)字貨幣可以更好地實施“負利率”貨幣政策，能夠鼓勵消費和投資。Barrdear and Kumhof(2016)[49]認為央行發(fā)行數(shù)字貨幣可以降低實際利率、扭曲性稅收和貨幣交易成本，若數(shù)字貨幣發(fā)行占GDP的30%，則可以永久提高3%的GDP。姚前(2019)[50]采用DSGE模型分析了法定數(shù)字貨幣的經(jīng)濟效應(yīng)，結(jié)論表明中國推出數(shù)字貨幣整體的經(jīng)濟效應(yīng)為正。

從對金融體系的影響來看，焦瑾璞和孫天琦(2015)[51]認為法定數(shù)字貨幣有利于增加金融服務(wù)覆蓋面，降低金融服務(wù)的成本，提高金融服務(wù)質(zhì)量和滿意度。周永林(2018)認為，法定數(shù)字貨幣具有創(chuàng)新與發(fā)展?jié)摿Γ梢詾橄M者提供新的貨幣選擇與金融消費體驗，而且有利于支持央行通過區(qū)塊鏈技術(shù)實現(xiàn)政策目標。Bouveret and Haksar(2018)[52]、Prasad(2018)[53]、Demertzis and Wolff(2018)[54]分析指出，分布式賬本技術(shù)對金融在內(nèi)的諸多領(lǐng)域可能帶來技術(shù)創(chuàng)新，能降低跨國收付款的成本，使得支付系統(tǒng)速度更快、成本更低，擴大金融服務(wù)的覆蓋面和滲透度。從支付替代效應(yīng)來看，法定數(shù)字貨幣便利了支付結(jié)算，降低了流通運行成本，豐富了線上線下支付場景，不斷滿足消費者的需求；從儲蓄替代效應(yīng)來看，在單層發(fā)行體系下，儲蓄替代效應(yīng)凸顯，數(shù)字貨幣會與商業(yè)銀行存款進行競爭和替代，并表現(xiàn)為商業(yè)銀行資產(chǎn)負債表的收縮和央行資產(chǎn)負債表的擴張。

也有研究認為法定數(shù)字貨幣的發(fā)行對經(jīng)濟金融體系有利有弊。CPMI(2018)[55]從支付系統(tǒng)、貨幣政策、金融市場與金融穩(wěn)定等方面謹慎權(quán)衡法定數(shù)字貨幣的利弊，提出法定數(shù)字貨幣可為支付、清算和結(jié)算系統(tǒng)帶來許多潛在優(yōu)勢；可能會強化政策利率對貨幣市場和存款利率的傳導(dǎo)，有利于實施負利率的非常規(guī)貨幣政策。但是，發(fā)行法定數(shù)字貨幣也面臨諸多風(fēng)險與挑戰(zhàn)，需要慎重考慮其中的法律障礙、反洗錢與反恐融資要求、網(wǎng)絡(luò)安全、金融基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、貨幣政策成本收益分析與潛在金融風(fēng)險等。Griffoli et al.(2018)[56]分析指出，法定數(shù)字貨幣可能有助于所有居民更加平等、更廣泛地使用現(xiàn)代化的數(shù)字支付功能，促進普惠金融發(fā)展。還可能降低現(xiàn)金供應(yīng)成本；如果法定數(shù)字貨幣是帶息賬戶，則貨幣政策的利率傳導(dǎo)、銀行借貸渠道將更加有效。但另一方面，法定數(shù)字貨幣如果與銀行存款具有競爭性(如具有可追蹤性、防竊防損失等)，則可能削弱現(xiàn)有的銀行中介功能與金融穩(wěn)定。Wadsworth(2018)[57]對法定數(shù)字貨幣做出六個假設(shè)，并基于相關(guān)假設(shè)，討論利用區(qū)塊鏈等新技術(shù)發(fā)行法定數(shù)字貨幣，對新西蘭儲備銀行核心職能(貨幣分配、支付系統(tǒng)、貨幣政策、金融穩(wěn)定)帶來的潛在影響，認為法定數(shù)字貨幣利弊共存。有利因素主要表現(xiàn)在法定數(shù)字貨幣比現(xiàn)金更安全、更容易分發(fā)和流通，比現(xiàn)有支付系統(tǒng)的結(jié)算速度更快，交易費用更低，而且可以作為貨幣政策工具，提高貨幣政策的有效性。不利因素主要表現(xiàn)在法定數(shù)字貨幣可能增加基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)成本，也可能造成巨大的消費者損失，還可能增加監(jiān)管成本，易受電力和網(wǎng)絡(luò)中斷的影響，穩(wěn)定性較差，更有可能帶來跨境風(fēng)險傳染。

(二)對貨幣政策的影響

數(shù)字貨幣對貨幣政策的影響首先體現(xiàn)在對貨幣供給的影響上。央行數(shù)字貨幣的發(fā)行將從基礎(chǔ)貨幣和貨幣乘數(shù)兩個維度影響貨幣供給。總的來看，央行發(fā)行數(shù)字貨幣將減少基礎(chǔ)貨幣供給，提升準備金數(shù)量，顯著放大貨幣乘數(shù)。很顯然，央行發(fā)行數(shù)字貨幣首先是對M0的替代，改變?nèi)藗兊闹Ц斗绞?，影響貨幣供給結(jié)構(gòu)。法定數(shù)字貨幣會減少流通中的現(xiàn)金，還會影響活期存款和銀行準備金，并進而對貨幣供給機制造成影響。謝星和封思賢(2019)[58]認為，法定數(shù)字貨幣替代現(xiàn)金會導(dǎo)致通貨和基礎(chǔ)貨幣的數(shù)量下降，準備金數(shù)量短期內(nèi)上升，但在長期會受到支付需求減少、貨幣流動性提升而減少。貨幣供給乘數(shù)會變大，貨幣供給規(guī)模也會擴張。周莉萍等(2019)[59]認為，在超額準備金率不變的前提下，如果央行法定存款準備金率不變，那么會產(chǎn)生較大的貨幣乘數(shù)，出現(xiàn)貨幣超發(fā)的現(xiàn)象，從而加大央行對貨幣供給總量的控制難度。

關(guān)于數(shù)字貨幣對貨幣政策有效性的影響，尚未形成統(tǒng)一的觀點。部分研究認為數(shù)字貨幣會削弱貨幣政策的有效性。CPMI(2015)研究指出，數(shù)字貨幣對貨幣政策的影響取決于銀行準備金的需求變化，以及主權(quán)貨幣和數(shù)字貨幣之間的經(jīng)濟金融關(guān)聯(lián)程度。如果主權(quán)貨幣與數(shù)字貨幣具有較明顯的替代效應(yīng)，且相關(guān)性較弱，那么貨幣政策可能無法充分發(fā)揮效用。此外，數(shù)字貨幣的顯著擴張可能帶來一系列技術(shù)問題，造成貨幣總量難于界定，加大央行貨幣調(diào)控難度，降低貨幣政策有效性。此外，如果數(shù)字貨幣大規(guī)模替代紙幣發(fā)行，社會走向無現(xiàn)金化，央行的無息債務(wù)可能下降，有息負債可能增加，央行可能會縮減資產(chǎn)負債表規(guī)模，其結(jié)果是央行鑄幣稅收入(seigniorage revenue)減少。對于中央銀行來說，如果缺乏其他的收入來源，任何顯著的鑄幣稅收入減少都會限制其在資金損失后進行資本重組的能力，進而使貨幣政策和金融穩(wěn)定目標面臨風(fēng)險。但是，央行在實踐中也可以運用多種操作來抵消鑄幣稅收入的減少，擴大資產(chǎn)負債表規(guī)模。

部分研究認為法定數(shù)字貨幣能夠提高貨幣政策的有效性。Fernandez-Villaverde and Sanches(2018)[60]建立理論模型，詳細分析了加密貨幣與貨幣政策的關(guān)系，認為從理論角度分析，官方貨幣與加密數(shù)字貨幣可能同時存在，加密數(shù)字貨幣的競爭性可以對央行發(fā)揮正向的激勵約束作用，促使央行選擇更適當(dāng)、更有效的貨幣政策。張雙長和孫浩(2018)[61]、呂江林等(2020)[62]研究了法定數(shù)字貨幣對于未來開展利率政策創(chuàng)新的影響，提出數(shù)字貨幣利率未來可能成為重要的貨幣政策工具。央行可以通過技術(shù)與制度安排，提高貨幣政策傳導(dǎo)的有效性與針對性。謝星和封思賢(2019)認為發(fā)行數(shù)字貨幣可以豐富央行的貨幣政策工具，比如負利率政策，同時通過數(shù)字貨幣賬戶進行“直升機撒錢”比傳統(tǒng)的量化寬松更加有效。此外，法定數(shù)字貨幣的出現(xiàn)強化了貨幣政策傳導(dǎo)渠道，貨幣政策有效性得到提高。姚前(2019)認為央行數(shù)字貨幣利率創(chuàng)造了一種新的貨幣政策工具，不僅有助于打破利率零下限，而且有助于政策利率對中長期信貸利率的傳導(dǎo)，擴展了貨幣政策操作空間。何德旭和姚博(2019)認為人民幣數(shù)字貨幣法定化會改變貨幣政策傳導(dǎo)效果和貨幣市場供應(yīng)水平，通過數(shù)字化，可以實現(xiàn)貨幣的精準投放、實時傳導(dǎo)以及逆周期調(diào)控。周莉萍等(2019)認為法定數(shù)字貨幣可以使得貨幣運行規(guī)模、貨幣乘數(shù)、貨幣流通速度等指標能夠更加精準、實時地展現(xiàn)出來，更有利于進行政策評估，可以提升貨幣政策的有效性、準確性和時效性。

(三)對商業(yè)銀行的影響

很顯然，央行數(shù)字貨幣的推出對商業(yè)銀行的經(jīng)營和發(fā)展造成一定程度的影響。商業(yè)銀行與央行的關(guān)系將發(fā)生轉(zhuǎn)變，多了一層競爭關(guān)系，社會公眾會將存款在商業(yè)銀行賬戶和央行法定數(shù)字貨幣賬戶之間進行轉(zhuǎn)移，商業(yè)銀行吸儲更加困難，會削減商業(yè)銀行對實體經(jīng)濟的信貸支持(何德旭和姚博，2019)。央行數(shù)字貨幣會削弱商業(yè)銀行的競爭優(yōu)勢，增大科技平臺公司和央行在金融生態(tài)中的影響力。此外，央行數(shù)字貨幣的發(fā)行會使得金融體系面臨更高的網(wǎng)絡(luò)安全風(fēng)險、數(shù)據(jù)隱私安全風(fēng)險等，對商業(yè)銀行的風(fēng)險管控能力提出了更高的要求。除了上述挑戰(zhàn)之外，法定數(shù)字貨幣可以提高商業(yè)銀行的支付效率和反洗錢效率，有利于商業(yè)銀行開展跨境結(jié)算業(yè)務(wù)，同時可以降低現(xiàn)金清點和ATM運營成本。此外，依托數(shù)字貨幣流通全流程信息的更精準的客戶畫像有利于商業(yè)銀行提高服務(wù)的精準度，降低風(fēng)險(郝毅，2019)。

因此，總的來看數(shù)字貨幣的發(fā)行對商業(yè)銀行既有機遇也有挑戰(zhàn)。挑戰(zhàn)主要體現(xiàn)在數(shù)字貨幣會影響商業(yè)銀行存款的穩(wěn)定性，銀行負債端的成本會抬升，同業(yè)競爭加劇，盈利能力下滑。商業(yè)銀行信用中介的地位會受到較大程度的沖擊。機遇主要體現(xiàn)在業(yè)務(wù)拓展和營運效率提升兩方面。從業(yè)務(wù)拓展的角度來看，數(shù)字貨幣中心化管理模式下，商業(yè)銀行可新增表外業(yè)務(wù)，包括代理央行數(shù)字貨幣發(fā)行、數(shù)字貨幣錢包托管等業(yè)務(wù)。從營運效率的角度來看，數(shù)字貨幣減少了紙質(zhì)貨幣在流動過程中的成本，現(xiàn)金管理的成本將大幅下滑。

(四)對金融穩(wěn)定的影響

CPMI(2015)分析認為，數(shù)字貨幣的繁榮將影響金融穩(wěn)定：一是對金融市場基礎(chǔ)設(shè)施帶來影響。數(shù)字貨幣去中心化將改變很多金融市場基礎(chǔ)設(shè)施在數(shù)據(jù)匯總與軋差方面的機制設(shè)計，特別是分布式賬本技術(shù)可能影響支付系統(tǒng)的抵押擔(dān)?；蚬善薄?、衍生品交易和其他資產(chǎn)的登記方式，改變原本的交易、清算和結(jié)算方式，造成各市場和金融基礎(chǔ)設(shè)施的傳統(tǒng)服務(wù)提供商出現(xiàn)金融脫媒。二是對金融機構(gòu)與金融市場帶來影響。數(shù)字貨幣主要依靠分布式賬本技術(shù)，如果該技術(shù)在將來廣泛運用，銀行的金融中介功能將受到嚴峻挑戰(zhàn)，進而影響到傳統(tǒng)的儲蓄與融資機制發(fā)揮作用。金融穩(wěn)定理事會(FSB，2018[63])對比特幣等數(shù)字貨幣可能帶來的主要風(fēng)險及風(fēng)險傳導(dǎo)渠道進行詳細分析，指出數(shù)字貨幣的市場流動性較差，操作風(fēng)險較大，價格波動較為劇烈，并且可能因持有者運用杠桿而進一步放大價格波動，造成風(fēng)險傳染。如果數(shù)字貨幣將來在金融體系中占比明顯提高，相關(guān)風(fēng)險可能通過影響市場信心、增加金融機構(gòu)風(fēng)險暴露、財富效應(yīng)與支付結(jié)算等渠道對金融穩(wěn)定產(chǎn)生影響。

(五)其他方面的影響

很多研究顯示，數(shù)字貨幣還可能對金融消費者保護、反洗錢與反恐融資、國際貨幣體系、匯率和人民幣國際化等方面形成挑戰(zhàn)。相關(guān)研究主要是圍繞私人數(shù)字貨幣展開的。在金融消費者保護方面，Demertzis and Wolff(2018)分析指出，數(shù)字貨幣容易增加金融消費者的風(fēng)險暴露，消費者除了可能面臨投資損失或信用風(fēng)險外，還可能面臨欺詐風(fēng)險。此外，數(shù)字錢包等服務(wù)提供商也可能遭遇黑客攻擊與欺詐風(fēng)險。在洗錢與恐怖融資方面，金融行動特別工作組(FATF,2014[64])提出數(shù)字貨幣具有去中心化、匿名性、全球跨境支付便利等特性，資金流向難于監(jiān)測，這可能增加潛在的洗錢與恐怖融資風(fēng)險。而且，數(shù)字貨幣的復(fù)雜結(jié)構(gòu)以及快速革新的技術(shù)方法，也增加了相關(guān)的反洗錢與反恐融資監(jiān)管難度。在對國際貨幣體系的沖擊方面，Libra對主權(quán)國家法幣和央行的沖擊，根本上與主權(quán)貨幣是競爭關(guān)系，世界上多數(shù)國家均持擔(dān)憂態(tài)度。趙紅和付俊文(2020)[65]認為Libra在擔(dān)保資產(chǎn)配置上需要滿足美國監(jiān)管要求，并主要以美債為主的特征會強化美元的地位，不僅削弱了Libra儲備籃子里非美元貨幣的地位，也削弱了非籃子里貨幣的地位，并對人民幣國際化造成較大的負面沖擊。從對匯率和人民幣國際化的角度來看，孟剛(2020)[66]認為法定數(shù)字貨幣能夠通過維持貨幣政策的獨立性和幣值穩(wěn)定、有助于對接國際規(guī)則和加強法治合作、有助于完善人民幣跨境支付系統(tǒng)，也有助于優(yōu)化跨境投資和貿(mào)易中的貨幣格局，還有助于加強金融合作和維護金融安全五個維度推進人民幣國際化進程。

五、數(shù)字貨幣的監(jiān)管實踐

不論是法定數(shù)字貨幣還是私人數(shù)字貨幣都存在一定程度的風(fēng)險。私人數(shù)字貨幣具有較強的投機性，容易引發(fā)市場混亂。區(qū)塊鏈技術(shù)本身也有風(fēng)險，貨幣賬戶和數(shù)字貨幣交易平臺容易被黑客攻擊。私人加密數(shù)字貨幣的價格不穩(wěn)定會帶來信用風(fēng)險，公眾易失去信心。此外，私人數(shù)字貨幣也常常被用于走私和洗錢，存在較大的法律風(fēng)險(莊雷等，2019[67])。

法定數(shù)字貨幣可能會帶來對商業(yè)銀行存款的擠兌，產(chǎn)生“狹義銀行”現(xiàn)象。即當(dāng)公眾對商業(yè)銀行不信任時，會將存款轉(zhuǎn)移到數(shù)字貨幣賬戶，從而對商業(yè)的存款造成較大的沖擊，帶來擠兌風(fēng)險(吳桐等，2020)。底層技術(shù)的不成熟也可能會引發(fā)技術(shù)風(fēng)險，現(xiàn)有區(qū)塊鏈技術(shù)無法保證數(shù)字貨幣在運行中不出現(xiàn)紕漏，由技術(shù)風(fēng)險又可以引發(fā)數(shù)據(jù)風(fēng)險、信息風(fēng)險和監(jiān)管風(fēng)險，造成較大的破壞(伍旭川和王鵬，2017[68])。作為一種創(chuàng)新型貨幣，數(shù)字貨幣的應(yīng)用會對貨幣的發(fā)行、流通、信用創(chuàng)造等業(yè)務(wù)流程帶來較大的沖擊。與法定數(shù)字貨幣相關(guān)的業(yè)務(wù)可能會創(chuàng)造的新的金融業(yè)態(tài)，新的業(yè)態(tài)可能會對現(xiàn)有的監(jiān)管體系帶來較大的影響。同時，法定數(shù)字貨幣加速了貨幣流通速度和資產(chǎn)轉(zhuǎn)換速度也加劇了金融恐慌和金融風(fēng)險的傳染(何德旭和姚博，2019；周莉萍等，2019)。此外，數(shù)字貨幣尚處于研發(fā)階段，配套的法律法規(guī)和監(jiān)管政策并不成熟，存在較大的法律風(fēng)險(莊雷等，2019)。

因此，不論是對私人數(shù)字貨幣還是法定數(shù)字貨幣都要制定相關(guān)的法律法規(guī)，完善監(jiān)管政策。從各國對數(shù)字貨幣的監(jiān)管實踐來看，對于私人數(shù)字貨幣，有兩種態(tài)度，一種是持鼓勵態(tài)度，例如日本、新加坡、加拿大、英國、澳大利亞、德國、瑞士等國家。以日本為例，不僅承認數(shù)字貨幣合法，還免除數(shù)字貨幣交易稅，澳大利也取消了對比特幣的雙重征稅；另一種持審慎態(tài)度，例如美國、俄羅斯、法國、中國、韓國等國家，認為數(shù)字貨幣交易存在技術(shù)不成熟、監(jiān)管缺失、交易不安全、價格操縱、過度投機等風(fēng)險，因此要求對數(shù)字貨幣要進行嚴格監(jiān)管(高旸，2019)。但不論是哪種態(tài)度，都傾向于將數(shù)字貨幣納入監(jiān)管的范圍。從實踐來看，通過發(fā)行數(shù)字貨幣監(jiān)管牌照的方式，對數(shù)字貨幣相關(guān)業(yè)務(wù)進行監(jiān)管，能夠一定程度上保護投資者的權(quán)益，維護金融市場的秩序。目前已經(jīng)發(fā)放數(shù)字貨幣牌照的國家有美國(MSB牌照)、加拿大(MSB和FMSB牌照)、瑞士(FIMANA牌照)，日本(FSA牌照)等。

具體到中國，2013年，中國人民銀行等五部委聯(lián)合印發(fā)了《關(guān)于防范比特幣風(fēng)險的通知》，強調(diào)比特幣不是真正意義上的貨幣，要注意防范可能存在的風(fēng)險。2014年，中國人民銀行又下發(fā)了《關(guān)于進一步加強比特幣風(fēng)險防范工作的通知》，要求各銀行和第三方支付機構(gòu)關(guān)閉多家境內(nèi)比特幣平臺的所有交易賬戶。2017年，央行全面禁止國內(nèi)比特幣和其他私人數(shù)字貨幣的交易平臺，并出臺了《關(guān)于防范代幣發(fā)行融資風(fēng)險的公告》，禁止利用代幣發(fā)行(ICO)的活動，暫?；饚啪W(wǎng)、OKEx、比特幣中國等五十余家虛擬數(shù)字貨幣交易平臺。由此可以看出，中國對私人數(shù)字貨幣持嚴格監(jiān)管態(tài)度，對法定數(shù)字貨幣則是充分予以支持。

六、結(jié)論與展望

本文梳理了數(shù)字貨幣的內(nèi)涵特征、理論機制、運行機制、影響機制和監(jiān)管機制，主要得出四點結(jié)論。第一，數(shù)字貨幣是伴隨著金融科技蓬勃發(fā)展而產(chǎn)生的新興事物，是商品經(jīng)濟發(fā)展到一定階段的必然產(chǎn)物，是貨幣形態(tài)從物質(zhì)材料到虛擬數(shù)字轉(zhuǎn)變的必然趨勢，由央行開發(fā)的法定數(shù)字貨幣是未來的主流數(shù)字貨幣，也是能夠承擔(dān)貨幣職能的真正的貨幣。第二，法定數(shù)字貨幣的發(fā)行對宏觀經(jīng)濟和金融體系造成深遠的影響，將大大提高支付效率，豐富支付場景，通過影響貨幣政策工具、渠道，提升貨幣政策的有效性、精準性，能夠有力地促進經(jīng)濟增長。第三，不論是私人數(shù)字貨幣還是法定數(shù)字貨幣都存在一定的風(fēng)險，例如技術(shù)風(fēng)險是二者共有的風(fēng)險，因此應(yīng)當(dāng)不斷完善法律法規(guī)體系和監(jiān)管政策，將數(shù)字貨幣納入監(jiān)管范圍，避免對現(xiàn)有的貨幣體系造成較大的沖擊，著力打造高質(zhì)量的貨幣體系。第四，法定數(shù)字貨幣的推出有利于人民幣國際化，挑戰(zhàn)以美元為主的國際貨幣體系，加強各國之間的政策協(xié)調(diào)，也有利于打造超主權(quán)數(shù)字貨幣。

未來，數(shù)字貨幣可能需要在以下方面不斷加深理論與實踐研究，包括數(shù)字貨幣的技術(shù)創(chuàng)新與基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)前瞻性研究，數(shù)字貨幣的發(fā)行、存儲、交易與清算機制研究，數(shù)字貨幣的安全與隱私保護機制研究，數(shù)字貨幣的金融消費者保護機制，數(shù)字貨幣的監(jiān)管理論研究，央行數(shù)字貨幣的貨幣規(guī)制與監(jiān)管模式等，因此應(yīng)該積極穩(wěn)妥地推進中國數(shù)字貨幣試驗；此外，還要高度重視、審慎應(yīng)對中國企業(yè)創(chuàng)設(shè)穩(wěn)定幣的呼聲與訴求。目前，Libra發(fā)行計劃正遭遇國際上的重大質(zhì)疑，面臨嚴苛的監(jiān)管審查。一旦中國企業(yè)發(fā)行穩(wěn)定幣，必將面臨同樣的問題。中國企業(yè)發(fā)行穩(wěn)定幣在錨定資產(chǎn)選擇等技術(shù)問題上也不易敲定，去美元化將導(dǎo)致穩(wěn)定幣吸引力下降。因此，中國企業(yè)創(chuàng)設(shè)穩(wěn)定幣需要非常慎重。