問(wèn)詢(xún)函監(jiān)管文獻(xiàn)評(píng)述與展望

朱冬冬 袁雅云 郭亦瑋（副教授）

（華北電力大學(xué) 北京 102206）

一、引言

問(wèn)詢(xún)函監(jiān)管最早可以追溯到美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）1934年設(shè)立時(shí)有關(guān)職能開(kāi)展的規(guī)定。2002年薩班斯-奧克斯利法案（SOX）第408節(jié)正式規(guī)定，對(duì)每家上市公司的文件至少每三年審核一次。如果公司的報(bào)告違反GAAP（一般公認(rèn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則）的規(guī)定，或者披露有缺陷需要進(jìn)一步解釋澄清時(shí)，SEC的公司財(cái)務(wù)部（Division of Corporation Finance）會(huì)向該公司發(fā)放問(wèn)詢(xún)函并要求回函，SEC和公司的“對(duì)話(huà)”可能反復(fù)多次，直到問(wèn)題解決為止，確保投資者獲得重要信息，防止欺詐和操控。2005年規(guī)定SEC在審核完成后，會(huì)在EDGAR（電子化數(shù)據(jù)收集、分析及檢索系統(tǒng)）公開(kāi)問(wèn)詢(xún)函和公司的回函，以增加這一過(guò)程的透明度。所有函件在完成之后的45天公開(kāi)發(fā)布，2014年起，這一披露時(shí)長(zhǎng)減少到20天（James，2016）。在審計(jì)分析問(wèn)詢(xún)函數(shù)據(jù)庫(kù)中，問(wèn)詢(xún)函分為五大類(lèi)：會(huì)計(jì)準(zhǔn)則、兼并收購(gòu)、非標(biāo)準(zhǔn)披露、經(jīng)營(yíng)內(nèi)控和風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估、證券法規(guī)。一般盈利性低、復(fù)雜性高、聘請(qǐng)小型審計(jì)公司以及治理水平低的公司更容易收到SEC的問(wèn)詢(xún)函。理論研究證明，問(wèn)詢(xún)函監(jiān)管對(duì)上市公司信息披露和證券市場(chǎng)環(huán)境產(chǎn)生了一定積極作用。

我國(guó)的問(wèn)詢(xún)函監(jiān)管起步較晚。雖然我國(guó)問(wèn)詢(xún)監(jiān)管政策可追溯到2006年證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《上市公司披露管理辦法》，但在2013和2014年上交所和深交所才分別對(duì)全體上市公司實(shí)施信息披露“直通車(chē)”改革。“直通車(chē)”改革改變了以往發(fā)布公告之前必須經(jīng)過(guò)交易所審核合格的習(xí)慣，將監(jiān)管重心后移，在公告發(fā)布之后發(fā)現(xiàn)問(wèn)題再發(fā)放問(wèn)詢(xún)函進(jìn)行監(jiān)管，是對(duì)金融監(jiān)管體系的一種創(chuàng)新。以?xún)纱笞C券交易所為主體的監(jiān)管機(jī)構(gòu)，自2015年開(kāi)始對(duì)我國(guó)上市公司大規(guī)模發(fā)放問(wèn)詢(xún)函。在中國(guó)知網(wǎng)搜索關(guān)鍵詞“問(wèn)詢(xún)函”，其中，與問(wèn)詢(xún)函有關(guān)的實(shí)證論文29篇，收到問(wèn)詢(xún)函的公司的案例文獻(xiàn)32篇，利用問(wèn)詢(xún)函披露的信息解決其他問(wèn)題的文獻(xiàn)15篇。根據(jù)上交所和深交所兩大交易所官網(wǎng)數(shù)據(jù)的手工統(tǒng)計(jì)結(jié)果，2015—2019年，上交所發(fā)出問(wèn)詢(xún)函分別為138封、240封、454封、416封和546封，深交所分別發(fā)出397封、604封、520封、702封和822封，如下表所示。

據(jù)上交所數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，發(fā)放的問(wèn)詢(xún)函主要針對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)告、關(guān)聯(lián)交易、資產(chǎn)重組、媒體報(bào)道、提供擔(dān)保、高送轉(zhuǎn)等事項(xiàng)。從以上分析可知，國(guó)外問(wèn)詢(xún)函監(jiān)管的實(shí)踐起步早、我國(guó)相關(guān)實(shí)踐則起步較晚，相應(yīng)地，問(wèn)詢(xún)函監(jiān)管的相關(guān)研究也呈現(xiàn)同樣的狀況。本文系統(tǒng)梳理問(wèn)詢(xún)函監(jiān)管的國(guó)內(nèi)外研究現(xiàn)狀，目的在于為上市公司的利益相關(guān)方提供參考，同時(shí)為學(xué)者進(jìn)一步的研究提供啟示。

二、問(wèn)詢(xún)函的影響因素及對(duì)資本市場(chǎng)的影響路徑

是否會(huì)收到問(wèn)詢(xún)函會(huì)受到哪些因素的影響呢？許多學(xué)者在這方面進(jìn)行了研究。Cassell et al.（2013）認(rèn)為一般盈利性低、復(fù)雜性高、聘請(qǐng)小型審計(jì)公司以及治理水平低的公司更容易收到SEC的問(wèn)詢(xún)函。Johnston和Petacchi（2017）發(fā)現(xiàn)問(wèn)詢(xún)函更可能發(fā)放給那些有重述歷史的、經(jīng)營(yíng)環(huán)境不穩(wěn)定的、聘任非“四大”事務(wù)所的、市盈率異常的公司。Correia（2009）研究表明有政治關(guān)聯(lián)的公司，收到問(wèn)詢(xún)函時(shí)不太可能重述，不會(huì)受到強(qiáng)制執(zhí)行，經(jīng)濟(jì)處罰也更低。Ertimur和Nondorf（2006）發(fā)現(xiàn)公司的CFO先前具有上市公司管理經(jīng)驗(yàn)，會(huì)減少收到問(wèn)詢(xún)函的數(shù)量。Cassell（2019）研究表明，如果公司回函的可讀性低，SEC會(huì)有更長(zhǎng)的處理時(shí)期，公司重述報(bào)告的可能性更高。問(wèn)詢(xún)函監(jiān)管對(duì)資本市場(chǎng)的影響機(jī)制主要體現(xiàn)在投資者樂(lè)觀程度、聲譽(yù)機(jī)制、行政介入。媒體被稱(chēng)為除立法、行政、司法之外的“第四權(quán)力”。我國(guó)的問(wèn)詢(xún)函最先是由報(bào)刊等媒體報(bào)道，之后學(xué)者才開(kāi)始關(guān)注。在媒體的報(bào)道之下，各個(gè)市場(chǎng)主體接收到這一信息并產(chǎn)生相應(yīng)的經(jīng)濟(jì)后果。首先，收到問(wèn)詢(xún)函說(shuō)明企業(yè)信息披露存在瑕疵，對(duì)投資者來(lái)說(shuō)是一種負(fù)面消息，會(huì)降低對(duì)公司的預(yù)期和信任感，影響到對(duì)公司的樂(lè)觀程度。其次，媒體負(fù)面報(bào)道越多，聲譽(yù)損失更大，會(huì)對(duì)理性經(jīng)理人行為形成制約（鄭志剛等，2011）。在兩權(quán)分離的公司治理體系下，為了取得更高的薪酬水平，理性的職業(yè)經(jīng)理人會(huì)致力于提升自身聲譽(yù)和公司聲譽(yù)。在社交媒體發(fā)達(dá)的現(xiàn)代社會(huì)，一旦收到問(wèn)詢(xún)函，就會(huì)被證券分析師、投資者、社會(huì)公眾等廣泛傳播和持續(xù)發(fā)酵，會(huì)被認(rèn)為有財(cái)務(wù)舞弊的嫌疑，企業(yè)聲譽(yù)可能會(huì)嚴(yán)重受損，進(jìn)而影響到公司在資本市場(chǎng)的不良表現(xiàn)。除了付出聲譽(yù)成本外，企業(yè)和管理層還可能面臨來(lái)自行政機(jī)關(guān)和法律的處罰，行政訴訟風(fēng)險(xiǎn)提高。

我國(guó)發(fā)放的問(wèn)詢(xún)函數(shù)量及占比表

三、問(wèn)詢(xún)函監(jiān)管與企業(yè)會(huì)計(jì)信息環(huán)境

現(xiàn)有文獻(xiàn)主要從信息披露、信息不對(duì)稱(chēng)、業(yè)績(jī)預(yù)告、分析師預(yù)測(cè)、超額收益、檢測(cè)錯(cuò)報(bào)、買(mǎi)賣(mài)差價(jià)、異常交易、溢出效應(yīng)等方面研究了問(wèn)詢(xún)函對(duì)企業(yè)會(huì)計(jì)信息環(huán)境的影響。

問(wèn)詢(xún)函對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)告等內(nèi)部信息環(huán)境的影響有如下研究成果。例如，Zahn et al.（2017）以長(zhǎng)度（Length）、可讀性（Readability）、語(yǔ)調(diào)（Tone）、數(shù)值強(qiáng)度（Numerical Intensity）和前瞻性陳述強(qiáng)度（Forward-Looking Statement Intensity）等五個(gè)指標(biāo)衡量了信息披露程度的強(qiáng)弱。通過(guò)實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，盡管一些高科技行業(yè)的保密處理協(xié)議減弱了披露程度，但總的來(lái)說(shuō)，SEC的問(wèn)詢(xún)函通常能夠增強(qiáng)公司信息披露，提高信息透明度。Bens et al.（2015）研究發(fā)現(xiàn)，如果收到SEC關(guān)于公允價(jià)值披露的問(wèn)詢(xún)函，公司會(huì)在收函之后的期間降低公允價(jià)值估計(jì)的不確定性，提高了公允價(jià)值披露水平。Miguel et al.（2019）驗(yàn)證了公開(kāi)發(fā)表的問(wèn)詢(xún)函對(duì)公司財(cái)務(wù)報(bào)告的影響，具體體現(xiàn)在可操縱性利潤(rùn)的減少、相關(guān)文件重述性較低和敘述長(zhǎng)度的增加。李曉溪等（2019）用買(mǎi)賣(mài)差價(jià)、分析師預(yù)測(cè)樂(lè)觀程度和分析師預(yù)測(cè)誤差三個(gè)指標(biāo)表示信息不對(duì)稱(chēng)程度，對(duì)并購(gòu)重組事項(xiàng)問(wèn)詢(xún)函展開(kāi)研究。發(fā)現(xiàn)收函修改之后的并購(gòu)重組報(bào)告書(shū)的信息不對(duì)稱(chēng)程度降低，內(nèi)容信息量和詳細(xì)程度有很大改進(jìn)；進(jìn)一步發(fā)現(xiàn)，收函后信息修改更多的公司，并購(gòu)成功的概率更高，將來(lái)業(yè)績(jī)也更好。上述結(jié)論表明，問(wèn)詢(xún)函通過(guò)企業(yè)信息披露降低了信息不對(duì)稱(chēng)，也能產(chǎn)生一定的經(jīng)濟(jì)成果，是一種行之有效的監(jiān)管方式。對(duì)年報(bào)的問(wèn)詢(xún)函會(huì)對(duì)管理層業(yè)績(jī)預(yù)告產(chǎn)生影響，增加了公司的違規(guī)成本和監(jiān)管壓力，因此公司會(huì)積極地提高業(yè)績(jī)預(yù)告的準(zhǔn)確度，來(lái)扭轉(zhuǎn)市場(chǎng)的不利預(yù)期，尤其當(dāng)法律風(fēng)險(xiǎn)越高外部監(jiān)督越強(qiáng)時(shí)，業(yè)績(jī)預(yù)告質(zhì)量改善越顯著（李曉溪等，2019）。分析師盈余預(yù)測(cè)也是企業(yè)信息環(huán)境的體現(xiàn)，通過(guò)對(duì)企業(yè)收到分部報(bào)告問(wèn)詢(xún)函的經(jīng)驗(yàn)研究，發(fā)現(xiàn)分析師預(yù)測(cè)錯(cuò)誤和預(yù)測(cè)樂(lè)觀偏差降低，同時(shí)信息不對(duì)稱(chēng)的降低減少了分析師預(yù)測(cè)的分散度。

問(wèn)詢(xún)函會(huì)對(duì)外部會(huì)計(jì)信息環(huán)境產(chǎn)生影響。陳運(yùn)森等（2018）針對(duì)所有上市公司的收函和回函的公告效應(yīng)進(jìn)行實(shí)證研究，結(jié)果發(fā)現(xiàn)，在財(cái)務(wù)報(bào)告問(wèn)詢(xún)函收函公告日的前后三天窗口期內(nèi)累計(jì)超額收益回報(bào)率顯著為負(fù)，但在回函公告日明顯為正，這說(shuō)明了市場(chǎng)對(duì)問(wèn)詢(xún)函的監(jiān)管效果認(rèn)可，相信公司會(huì)越來(lái)越好。Matthew Kubic（2017）將2005—2014年美國(guó)13 429份報(bào)告作為樣本，考察了美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）的公司財(cái)務(wù)部在檢測(cè)財(cái)務(wù)報(bào)告錯(cuò)誤方面的有效性。結(jié)果顯示，有1 829家公司識(shí)別并糾正了財(cái)務(wù)報(bào)告錯(cuò)誤，而SEC直接要求財(cái)務(wù)重述的有616家，表明SEC的錯(cuò)誤檢測(cè)率為33.7%。Gong Ning（2015）研究發(fā)現(xiàn)，公司在回函時(shí)會(huì)向市場(chǎng)發(fā)布新的信息，之后平均交易量和買(mǎi)賣(mài)差價(jià)會(huì)減少。Drienko和Sault（2011）使用事件研究法也發(fā)現(xiàn)在公告發(fā)布時(shí)有異常收益和交易量。除了對(duì)收函公司信息披露有影響外，問(wèn)詢(xún)函會(huì)對(duì)其他公司產(chǎn)生影響嗎？Stephen et al.（2018）研究SEC發(fā)放問(wèn)詢(xún)函的“溢出效應(yīng)”時(shí)發(fā)現(xiàn)，當(dāng)一家公司在它的行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者、競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手或眾多同行收到問(wèn)詢(xún)函之后的時(shí)間，會(huì)更大程度地修改風(fēng)險(xiǎn)披露報(bào)告并且更加具體化和有針對(duì)性，以減小收到問(wèn)詢(xún)函的可能性。上述結(jié)論表明問(wèn)詢(xún)函對(duì)沒(méi)有收函的公司也產(chǎn)生了間接的影響。同樣地，Gleason et.al（2008）研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)一個(gè)行業(yè)中的某個(gè)公司收到問(wèn)詢(xún)函需要重述時(shí)，會(huì)影響到行業(yè)中其他沒(méi)有重述公司的價(jià)值，這種“同行效應(yīng)”在審計(jì)師相同時(shí)更加明顯。

綜上所述，問(wèn)詢(xún)函監(jiān)管會(huì)從內(nèi)部和外部對(duì)企業(yè)的會(huì)計(jì)信息環(huán)境分別產(chǎn)生一定影響，整體上提高了企業(yè)會(huì)計(jì)信息質(zhì)量。未來(lái)，問(wèn)詢(xún)函監(jiān)管對(duì)年報(bào)語(yǔ)調(diào)、會(huì)計(jì)信息可比性、年報(bào)風(fēng)險(xiǎn)信息披露、財(cái)務(wù)報(bào)告可讀性、股價(jià)同步性等將可能成為有意義的研究課題。

四、問(wèn)詢(xún)函監(jiān)管與外部審計(jì)業(yè)務(wù)

為了應(yīng)對(duì)審計(jì)風(fēng)險(xiǎn)，受罰公司的審計(jì)師變更率更大、審計(jì)質(zhì)量更高。已有文獻(xiàn)主要從審計(jì)意見(jiàn)、審計(jì)收費(fèi)、審計(jì)師變更、審計(jì)師參與等方面論證了問(wèn)詢(xún)函發(fā)放對(duì)外部審計(jì)師的影響。

陳運(yùn)森等（2018）以2013—2016年我國(guó)證券交易所發(fā)放的財(cái)報(bào)問(wèn)詢(xún)函為樣本，考察了問(wèn)詢(xún)函對(duì)上市公司審計(jì)質(zhì)量的影響。結(jié)果表明，當(dāng)客戶(hù)收到問(wèn)詢(xún)函后，會(huì)計(jì)師事務(wù)所發(fā)表非標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見(jiàn)的概率增加，來(lái)減輕審計(jì)失敗風(fēng)險(xiǎn)。而且，當(dāng)問(wèn)詢(xún)函中涉及事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)發(fā)表審核意見(jiàn)時(shí)，審計(jì)質(zhì)量提升越明顯。陳碩等（2018）分析表明，審計(jì)師由于成本和風(fēng)險(xiǎn)增加，對(duì)收到問(wèn)詢(xún)函的企業(yè)比沒(méi)有收到問(wèn)詢(xún)函的企業(yè)審計(jì)收費(fèi)要高。更進(jìn)一步，當(dāng)問(wèn)詢(xún)函的收函次數(shù)以及覆蓋問(wèn)題越多，企業(yè)支付的審計(jì)費(fèi)越高。除此之外，當(dāng)與會(huì)計(jì)事項(xiàng)相關(guān)時(shí)，審計(jì)費(fèi)用更高（米莉等，2019）。Gietzmann et al.（2013）以美國(guó)資本市場(chǎng)為背景研究發(fā)現(xiàn)，在客戶(hù)收到函件后的第二年，事務(wù)所會(huì)提高審計(jì)費(fèi)用，而且這種調(diào)整會(huì)在未來(lái)幾年一直持續(xù)下去，以此來(lái)重新評(píng)估客戶(hù)聲譽(yù)和訴訟風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)問(wèn)詢(xún)函中的問(wèn)題包含會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的應(yīng)用和風(fēng)險(xiǎn)事項(xiàng)時(shí)，審計(jì)收費(fèi)也會(huì)更高。Ryan和Jaime（2019）實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)公司收到與會(huì)計(jì)事項(xiàng)相關(guān)的問(wèn)詢(xún)函后，審計(jì)師的參與度會(huì)有所提高，在對(duì)SEC的回函中會(huì)提及審計(jì)師，因?yàn)閷徲?jì)師有行動(dòng)力的見(jiàn)解在解決SEC的問(wèn)題時(shí)提供了價(jià)值。

五、問(wèn)詢(xún)函監(jiān)管與企業(yè)利益相關(guān)者決策

企業(yè)的利益相關(guān)者包括內(nèi)部和外部。前者包括股東、管理層和員工，后者包括政府機(jī)構(gòu)、購(gòu)買(mǎi)者、債權(quán)人、社會(huì)公眾等主體?，F(xiàn)有文獻(xiàn)中，問(wèn)詢(xún)函監(jiān)管對(duì)于內(nèi)部利益相關(guān)者決策的影響主要有大股東“掏空”、內(nèi)部人減持、IPO報(bào)價(jià)、CFO更換、避稅行為、內(nèi)幕交易、盈余管理等，對(duì)于外部利益相關(guān)者的影響主要表現(xiàn)在銀行貸款利率、機(jī)構(gòu)持有量、政治關(guān)系、股價(jià)崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)等。

在內(nèi)部利益相關(guān)者決策方面，聶萍、潘再珍（2019）研究了問(wèn)詢(xún)函監(jiān)管對(duì)大股東“掏空”行為的影響。經(jīng)驗(yàn)證據(jù)表明，由于擔(dān)心聲譽(yù)受損和股價(jià)下跌帶來(lái)的壓力，大股東會(huì)在收到問(wèn)詢(xún)函之后有意約束自己的動(dòng)機(jī)和行為，侵害中小股東利益的私利行為減少。李琳等（2017）考察了年報(bào)問(wèn)詢(xún)函對(duì)內(nèi)部人減持和市場(chǎng)反應(yīng)的影響。結(jié)果表明，為應(yīng)對(duì)問(wèn)詢(xún)事項(xiàng)披露出的敏感信息引起的公司股價(jià)下跌，內(nèi)部人會(huì)在問(wèn)詢(xún)函回復(fù)之前大規(guī)模賣(mài)出股票。內(nèi)部人減持公司比未減持公司引起的股價(jià)反應(yīng)更強(qiáng)烈。Li Bing和Liu Zhenbin（2017）論述了問(wèn)詢(xún)函對(duì)首次公開(kāi)發(fā)行（IPO）價(jià)格的影響。通過(guò)對(duì)2005—2011年的數(shù)據(jù)分析發(fā)現(xiàn)，如果收到SEC的問(wèn)詢(xún)函，上市公司會(huì)在IPO時(shí)降低發(fā)行股票的價(jià)格，尤其當(dāng)發(fā)行方有大肆宣傳的動(dòng)機(jī)時(shí)，最終發(fā)行價(jià)會(huì)比申報(bào)日期價(jià)格下降幅度更大。其原因是問(wèn)詢(xún)函增強(qiáng)了風(fēng)險(xiǎn)因素或潛在不利前景的信息披露，投資者信息不對(duì)稱(chēng)程度減弱，對(duì)發(fā)行公司不再像之前樂(lè)觀，愿意支付的價(jià)格下降。從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，收到問(wèn)詢(xún)函更多的IPO公司會(huì)在發(fā)行日之后具有相似的抑價(jià)水平和超常表現(xiàn)。Gietzmann et al.（2016）研究證明，隨著收到問(wèn)詢(xún)函頻率的增加，CFO的變更率也會(huì)增加，問(wèn)詢(xún)函的嚴(yán)重程度也會(huì)對(duì)CFO的變更率產(chǎn)生影響。Thomas et al.（2016）研究發(fā)現(xiàn)有更多避稅的公司收到與稅務(wù)相關(guān)的SEC問(wèn)詢(xún)函的可能越大，同時(shí)還發(fā)現(xiàn)，這些公司會(huì)隨后減少避稅行為。Patricia et al（2016）研究了問(wèn)詢(xún)函對(duì)內(nèi)幕交易的影響。在SEC公開(kāi)披露與收入確認(rèn)相關(guān)的問(wèn)詢(xún)函之前，內(nèi)部交易顯著高于正常水平。特別的，對(duì)于空頭頭寸較高的公司，內(nèi)部交易是其正常水平的三倍。在問(wèn)詢(xún)函發(fā)布后的50天內(nèi)回報(bào)率為1%到5%。還發(fā)現(xiàn)，更大的預(yù)披露銷(xiāo)售與更強(qiáng)的負(fù)偏差相關(guān)聯(lián)。這一證據(jù)表明，收入確認(rèn)在問(wèn)詢(xún)函之前，內(nèi)部人士似乎從交易中受益。

在外部利益相關(guān)者決策方面，Lauren（2014）研究了問(wèn)詢(xún)函對(duì)銀行貸款的影響。通過(guò)對(duì)2007—2012年期間的數(shù)據(jù)驗(yàn)證發(fā)現(xiàn)，當(dāng)借款人收到SEC的問(wèn)詢(xún)函時(shí)，銀行會(huì)收取更高的貸款利率，特別是在函件的信息不能公開(kāi)獲取時(shí)，利率增加更高。銀行對(duì)收函公司的現(xiàn)金流、資產(chǎn)流動(dòng)性等財(cái)務(wù)信息會(huì)有深入了解，進(jìn)而減弱對(duì)這些公司的信任。當(dāng)問(wèn)詢(xún)函識(shí)別出重大披露缺陷、擔(dān)保品估值等問(wèn)題時(shí)，對(duì)貸款定價(jià)的影響更明顯。Gietzmann和Helena（2017）驗(yàn)證了問(wèn)詢(xún)函對(duì)機(jī)構(gòu)投資者的影響。通過(guò)對(duì)2006—2008年的數(shù)據(jù)研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)公司收到SEC的問(wèn)詢(xún)函時(shí)，機(jī)構(gòu)投資者尤其是低周轉(zhuǎn)率的投資者會(huì)減少他們的股權(quán)持有量。在政治關(guān)聯(lián)方面，通過(guò)繳費(fèi)和游說(shuō)與政府建立長(zhǎng)期政治關(guān)系的公司和高管卷入SEC執(zhí)法行動(dòng)的可能很低，而且如果受到SEC起訴，面臨的處罰將更低（Correia，2014）。而Jonas et al.（2019）研究發(fā)現(xiàn)政治關(guān)聯(lián)公司能夠積極預(yù)測(cè)出問(wèn)詢(xún)函審查及其實(shí)質(zhì)特征，包括評(píng)審的問(wèn)題數(shù)量和涉及到SEC人員的資歷。張俊生等（2018）研究了問(wèn)詢(xún)函對(duì)上市公司股價(jià)崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)的影響。股價(jià)崩盤(pán)現(xiàn)象是由公司一系列隱藏的“壞消息”積累到一定程度后投資者大量拋售股票引發(fā)的，而交易所的問(wèn)詢(xún)函能夠提前將“壞消息”釋放出來(lái)，也能使市場(chǎng)投資者去“有準(zhǔn)備”地消化回應(yīng)這些信息。結(jié)果表明，年報(bào)問(wèn)詢(xún)函能夠抑制公司股價(jià)崩盤(pán)的風(fēng)險(xiǎn)。

可以發(fā)現(xiàn)，問(wèn)詢(xún)函監(jiān)管對(duì)于利益相關(guān)者經(jīng)濟(jì)后果研究已經(jīng)取得一定成果。實(shí)際上，問(wèn)詢(xún)函監(jiān)管可對(duì)并購(gòu)行為、投資效率、公司違規(guī)行為、風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)、現(xiàn)金持有水平、公司戰(zhàn)略選擇等方面產(chǎn)生經(jīng)濟(jì)后果，目前這方面研究成果非常少，未來(lái)急需展開(kāi)進(jìn)一步研究。

六、結(jié)論與啟示

問(wèn)詢(xún)函監(jiān)管是由證券交易所實(shí)施的“非處罰性監(jiān)管手段”。盡管實(shí)施主體的權(quán)威性較低，但仍對(duì)資本市場(chǎng)中的會(huì)計(jì)信息環(huán)境、外部審計(jì)和公司利益相關(guān)者決策等具有積極意義?，F(xiàn)有文獻(xiàn)主要針對(duì)問(wèn)詢(xún)函的決定因素和經(jīng)濟(jì)后果進(jìn)行研究，本文圍繞國(guó)內(nèi)外研究進(jìn)展和內(nèi)容進(jìn)行了系統(tǒng)的梳理和回顧，可以對(duì)學(xué)者進(jìn)一步的研究提供基礎(chǔ)和參考，也為我國(guó)問(wèn)詢(xún)函監(jiān)管改革提供借鑒。

本文對(duì)未來(lái)研究的啟示在于：其一，問(wèn)詢(xún)函作為我國(guó)資本市場(chǎng)近年來(lái)才出現(xiàn)的一項(xiàng)制度，在國(guó)內(nèi)學(xué)術(shù)界還未引起足夠的重視，大多以是否收到問(wèn)詢(xún)函作為研究變量，研究不夠深入透徹。未來(lái)可對(duì)問(wèn)詢(xún)函的類(lèi)型、文本特征、函件內(nèi)容等特征進(jìn)行更加深入的剖析。文本分析技術(shù)的應(yīng)用非常有意義，因?yàn)閱?wèn)詢(xún)函函件是非結(jié)構(gòu)化的文本，沒(méi)有定量化信息或統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)。其二，對(duì)于問(wèn)詢(xún)函影響因素的研究成果較少，一般認(rèn)為收函企業(yè)的信息披露不完全或者披露存在重大問(wèn)題，但這一說(shuō)法過(guò)于籠統(tǒng)和模糊，對(duì)具體原因進(jìn)行系統(tǒng)研究，將為企業(yè)避免收到問(wèn)詢(xún)函提供預(yù)防思路。其三，對(duì)于問(wèn)詢(xún)函的影響路徑和機(jī)制進(jìn)行研究，媒體作為“第四權(quán)力”發(fā)揮了重要橋梁作用，投資者的情緒也起到了一定作用。其四，考慮問(wèn)詢(xún)函對(duì)資本市場(chǎng)的影響仍是未來(lái)研究面臨的主要問(wèn)題?，F(xiàn)有文獻(xiàn)主要以美國(guó)公司為樣本，我國(guó)作為新興市場(chǎng)國(guó)家研究證據(jù)較少。問(wèn)詢(xún)函作為監(jiān)管方式的重大創(chuàng)新，具有顯著的現(xiàn)實(shí)意義。目前我國(guó)學(xué)者對(duì)這一領(lǐng)域的文獻(xiàn)討論還不甚完善，對(duì)企業(yè)行為特征和經(jīng)濟(jì)后果的影響還需展開(kāi)進(jìn)一步的研究。譬如，問(wèn)詢(xún)函對(duì)科創(chuàng)板注冊(cè)制發(fā)揮的作用、是否會(huì)抑制公司管理層的薪酬水平、對(duì)投資決策、對(duì)公司風(fēng)險(xiǎn)水平的影響，等等，未來(lái)都是可研究的重要話(huà)題。