淺談私募股權(quán)基金的投后管理操作要點(diǎn)

【摘要】隨著國(guó)內(nèi)股權(quán)投資市場(chǎng)的不斷發(fā)展、“資管新規(guī)”的不斷出臺(tái)，越來越多的投資機(jī)構(gòu)認(rèn)識(shí)到投后管理將是獲得競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的關(guān)鍵因素，他們希望通過提高投后管理的專業(yè)化程度，實(shí)現(xiàn)投后管理的核心價(jià)值。本文擬通過研究投后管理常見的幾種模式，分析影響投后管理的主要因素，探討投后管理的操作要點(diǎn)，并提出實(shí)際操作建議，以供參考。

【關(guān)鍵詞】私募股資基金;投后管理;操作要點(diǎn)

一、什么是投后管理

投后管理是基金投資周期中的重要組成部分，分為“募、投、管、退”四個(gè)環(huán)節(jié)，在完成項(xiàng)目盡職調(diào)查并實(shí)施投資后直到項(xiàng)目退出之前都屬于投后管理的范疇。投后管理是投資機(jī)構(gòu)參與項(xiàng)目管理，減少或消除潛在的投資風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)投資保值增值的一個(gè)過程。

私募基金管理人可以通過以下幾種方式參與投后管理，一是關(guān)注被投資企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況，跟據(jù)法律法規(guī)和投資協(xié)議的相關(guān)約定，被投資企業(yè)有義務(wù)向基金管理人提供與企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況有關(guān)的報(bào)告，如月報(bào)、季報(bào)、半年報(bào)、年報(bào)等專項(xiàng)報(bào)告。管理人可以通過被投資企業(yè)提交的經(jīng)營(yíng)報(bào)告，了解企業(yè)業(yè)務(wù)的進(jìn)展情況，以及投資協(xié)議的實(shí)際執(zhí)行情況。二是參與重大決策事項(xiàng)，基金管理人通過定期參加被投資企業(yè)的股東大會(huì)（股東會(huì)）、董事會(huì)和監(jiān)事會(huì)，對(duì)會(huì)議的議案進(jìn)行審議，發(fā)表專業(yè)意見，通過行使相應(yīng)職權(quán)保護(hù)自己的合法利益，促進(jìn)被投資企業(yè)的良性發(fā)展。在被投資企業(yè)出現(xiàn)重大突發(fā)事件，需要進(jìn)行危機(jī)公關(guān)的時(shí)候，及時(shí)參與，提供專項(xiàng)解決方案，迅速處理應(yīng)對(duì)突發(fā)事件，降低負(fù)面影響。三是為被投資企業(yè)提供增值服務(wù)，如幫助企業(yè)制定戰(zhàn)略發(fā)展規(guī)劃，規(guī)范法人治理結(jié)構(gòu)，優(yōu)化財(cái)務(wù)流程和體系，開拓市場(chǎng)營(yíng)銷渠道等方面，進(jìn)而提升企業(yè)的管理水平。這里就需要一支既有投資理論經(jīng)驗(yàn)，又有企業(yè)實(shí)際管理經(jīng)驗(yàn)的專業(yè)化團(tuán)隊(duì)來運(yùn)作。此外，還要不斷總結(jié)經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，避免再次投資“踩雷”。

二、常見的幾種投后管理模式

為提升投后管理的效率、增升被投資企業(yè)的價(jià)值，各類投資機(jī)構(gòu)嘗試了不同的模式，從目前的發(fā)展趨勢(shì)來看，總結(jié)為以下三種模式：

（一）投前投后一體化模式

這種模式也叫“投資經(jīng)理負(fù)責(zé)制”，是指項(xiàng)目投資經(jīng)理從投前的盡職調(diào)查、投中的交易、交易完成后的跟進(jìn)和管理、到資金退出要“一站式”負(fù)責(zé)。這種模式通常中小型私募投資機(jī)構(gòu)采用的比較多。這種模式受制于投資經(jīng)理精力與經(jīng)驗(yàn)的限制，隨著管理項(xiàng)目的數(shù)量增多，投后管理工作職能停留在基礎(chǔ)的回訪和財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的收集上，很難提供更加深入的建議，沒有提供更多的增值服務(wù)，最終的結(jié)果是出現(xiàn)“投而不管”的現(xiàn)象。

（二）專業(yè)化投后模式

這種模式也叫“投后負(fù)責(zé)制”，是指投資機(jī)構(gòu)設(shè)置專門的管理團(tuán)隊(duì)，通過制定詳細(xì)的計(jì)劃，在完成項(xiàng)目投資后，更加專業(yè)化的關(guān)注企業(yè)的管理工作，及時(shí)提供幫助。如定期跟蹤重大項(xiàng)目進(jìn)度，協(xié)助企業(yè)持續(xù)提升財(cái)務(wù)運(yùn)營(yíng)質(zhì)量等，國(guó)內(nèi)知名的投資機(jī)構(gòu)達(dá)晨創(chuàng)投和九鼎投資都是采用的這種模式，達(dá)晨創(chuàng)投早在2013年就設(shè)立了專門的投后部門。采用這種模式的投資機(jī)構(gòu)，由于投后人員是事后參與管理，未參與項(xiàng)目的前期對(duì)接工作，后期在項(xiàng)目溝通上需要花費(fèi)大量時(shí)間去熟悉流程，時(shí)間成本相對(duì)較高。

（三）“投前+投后”互補(bǔ)模式

這種模式是“投資+運(yùn)營(yíng)+專家”三位一體的模式。在投資機(jī)構(gòu)內(nèi)部設(shè)立管理團(tuán)隊(duì)和運(yùn)營(yíng)團(tuán)隊(duì)，為企業(yè)提供增值服務(wù)，而對(duì)于碰到管理團(tuán)隊(duì)和運(yùn)營(yíng)團(tuán)隊(duì)都無法解決的難題時(shí)，再由外聘的第三方專業(yè)咨詢機(jī)構(gòu)進(jìn)行協(xié)助。這種模式常被一些中大型私募投資機(jī)構(gòu)所采用。這種模式由于是雙重責(zé)任，所以難以量化投前、投后的工作績(jī)效，也難以評(píng)估對(duì)企業(yè)價(jià)值的提升效果。

三、影響投后管理的主要因素

（一）基金出資人LP的結(jié)構(gòu)

與國(guó)外的基金不同，國(guó)內(nèi)基金有限合伙（LP）的構(gòu)成中，個(gè)人投資者占大多數(shù)，從經(jīng)濟(jì)性的角度出發(fā)，個(gè)人投資者更喜歡追逐短期收益。由此，基金機(jī)構(gòu)在項(xiàng)目選擇時(shí)，往往傾向于選擇短期內(nèi)能夠退出，且經(jīng)濟(jì)回報(bào)豐厚的項(xiàng)目。以上海并購(gòu)基金為例，2016年8月至2019年4月，在不到兩年半的年時(shí)間內(nèi)，實(shí)現(xiàn)了三個(gè)項(xiàng)目的投資和退出，最短的項(xiàng)目投資周期15個(gè)月，最長(zhǎng)的項(xiàng)目投資周期27個(gè)月，項(xiàng)目的年均投資收益率均為10%以上。

這種“短平快”的投資理念，使很多人認(rèn)為投后管理并不重要，甚至是可有可無。

（二）信息產(chǎn)生不對(duì)稱造成的風(fēng)險(xiǎn)

由于信息的不對(duì)稱，會(huì)產(chǎn)生管理“盲區(qū)”。如在資金使用方面，企業(yè)可能會(huì)變相挪用資金;如果簽訂過對(duì)賭協(xié)議，處于業(yè)績(jī)指標(biāo)考核的約束，企業(yè)在某些程度上會(huì)過渡包裝財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，造成財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)虛假等情況。這些風(fēng)險(xiǎn)的存在，對(duì)投后管理的效果會(huì)產(chǎn)生一定的影響，我們也稱之為“投后管理的失效”。

（三）投后管理專業(yè)力量的缺乏

私募基金是專業(yè)性要求非常高的行業(yè)，團(tuán)隊(duì)人員的專業(yè)程度與企業(yè)的收益幾乎成正比。目前，我國(guó)私募基金從事投后管理的人員還是一線投資人員居多，缺乏在企業(yè)運(yùn)營(yíng)管理經(jīng)驗(yàn)中的實(shí)戰(zhàn)經(jīng)驗(yàn)，專業(yè)人員缺乏也影響了投后管理的專業(yè)性。

（四）被投資企業(yè)的生命周期

不同階段投后管理的工作重心，應(yīng)根據(jù)企業(yè)所處的生命周期，判斷企業(yè)所當(dāng)下所需要的核心資源，分析企業(yè)的需求和存在的短板，提供專業(yè)服務(wù)。具體來說，在A輪以前，投后管理主要是為企業(yè)搭班子，組建管理團(tuán)隊(duì)、識(shí)別核心骨干成員，對(duì)股權(quán)結(jié)構(gòu)進(jìn)行設(shè)計(jì)，幫助企業(yè)尋找合適的融資合作機(jī)構(gòu)。在A-C輪期間，幫助企業(yè)對(duì)現(xiàn)有盈利模式進(jìn)行分析，不斷優(yōu)化內(nèi)部運(yùn)營(yíng)管理體系，協(xié)助企業(yè)進(jìn)行資本對(duì)接，尋找潛在的戰(zhàn)略投資者等。在D輪-Pre-IPO期間，要幫助企業(yè)對(duì)接投資人，分析企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，協(xié)助企業(yè)開展收購(gòu)和并購(gòu)談判，通過收購(gòu)和并購(gòu)，做長(zhǎng)長(zhǎng)板、補(bǔ)齊短板。

四、投后管理的操作要點(diǎn)

一是加強(qiáng)投前管理與投后管理兩者之間的互動(dòng)性，增強(qiáng)投后管理專業(yè)化程度。目前，投資機(jī)構(gòu)的收入結(jié)構(gòu)中，基金管理費(fèi)占比是大頭，而項(xiàng)目退出收益分成占比相對(duì)較少。這就需要更加注重項(xiàng)目的質(zhì)量，不能盲目追求投資規(guī)模，不能急于求成的把錢投出去。在投資項(xiàng)目篩選上，要有注重動(dòng)態(tài)平衡，考慮所投資項(xiàng)目，投后管理能力是否跟得上，不能盲目追求投資數(shù)量，給投后管理造成巨大壓力。細(xì)化前期投資流程，在簽訂投資協(xié)議時(shí)，投資雙方對(duì)法人治理結(jié)構(gòu)、資金用途、財(cái)務(wù)檢查權(quán)、違約責(zé)任等要條款進(jìn)行明確的約定，為投后管理工作奠定基礎(chǔ)，這樣方便投前與投后的工作銜接。

二是選擇適合的投后管理模式。中小型私募股權(quán)機(jī)構(gòu)可以采用“投前投后一體化模式”，便于控制企業(yè)的成本。當(dāng)私募機(jī)構(gòu)發(fā)展到一定規(guī)模，可以采用“投前+投后”互補(bǔ)模式，在資金量逐步擴(kuò)大、投資項(xiàng)目日益增多的情況下，管理的重心逐步由前端轉(zhuǎn)向前端+后端，為企業(yè)提供更全面的增值服務(wù)，建立專門的投后管理團(tuán)隊(duì)，提高投后管理的覆蓋率，提升工作效率。除了選擇合適的投后管理模式外，還要建立投后管理團(tuán)隊(duì)人員的考核獎(jiǎng)勵(lì)分配機(jī)制，最大限度地激發(fā)團(tuán)隊(duì)人員的工作積極性。

三是優(yōu)化專業(yè)人員配置，獲得外部專家團(tuán)隊(duì)的支撐。在進(jìn)行人員配置時(shí)，需要選擇具有跨行業(yè)、跨不同知識(shí)背景的復(fù)合型人才。從人力成本的角度出發(fā)，聘用外部專家的費(fèi)用是十分昂貴的，某些專家的報(bào)酬甚至是按小時(shí)收費(fèi)的。因此，建議除了在專業(yè)領(lǐng)域借助專家力量以外，投資機(jī)構(gòu)還要通過內(nèi)部培養(yǎng)的方式，加強(qiáng)后備人才的儲(chǔ)備，通過培訓(xùn)，提升專業(yè)人員的業(yè)務(wù)能力，在夯實(shí)專業(yè)能力的基礎(chǔ)上，關(guān)注行業(yè)發(fā)展動(dòng)態(tài)，以變換的視角看問題，在實(shí)踐工作中加深對(duì)行業(yè)的理解力，對(duì)企業(yè)的洞察能力，對(duì)項(xiàng)目的分析能力。

四是理順投后管理的開展方式。投資機(jī)構(gòu)通過參加被投資企業(yè)股東會(huì)來行使投后管理的權(quán)利，對(duì)被投資企業(yè)股東的決策事項(xiàng)提出意見。向被投資企業(yè)派出董事、監(jiān)事和高級(jí)管理人員（財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人），參與經(jīng)營(yíng)管理，從而對(duì)被投資企業(yè)的監(jiān)督。定期參與企業(yè)的日常管理工作會(huì)議，與企業(yè)高管人員進(jìn)行溝通，取得企業(yè)高管人員的信任，通過定期走訪，召開座談會(huì)、實(shí)地考察項(xiàng)目實(shí)施進(jìn)展，加深與被投資企業(yè)的紐帶關(guān)系，建立融洽的管理關(guān)系。另外，對(duì)企業(yè)提供的一些重要文件資料，如財(cái)務(wù)報(bào)表與審計(jì)報(bào)告、股東會(huì)、董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)會(huì)議資料等，應(yīng)建立專門檔案，便于日后查閱。

五、結(jié)束語

私募股權(quán)投資專業(yè)化是行業(yè)發(fā)展的必然趨勢(shì)，在日常工作中要提高投后管理的規(guī)范化程度，明確投后管理的操作要點(diǎn)，最大限度實(shí)現(xiàn)投后管理的核心價(jià)值。

參考文獻(xiàn)：

[1]徐子堯，邊維剛，李迎瑩.私募股權(quán)投資對(duì)公司治理模式的影響[J].財(cái)經(jīng)科學(xué)，2012（7）.

作者簡(jiǎn)介：

呂媛媛（1982-），女，碩士研究生，中級(jí)經(jīng)濟(jì)師，并購(gòu)交易師，研究方向：企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理。